敷爾佳與第二大股東或存利益輸送？重銷售輕研發，三創四新等著他

幾乎0研發投入，2021年前沒有生產資質，產品全靠買，業績完全依賴經銷商和宣傳推廣的這類公司也能登陸資本市場嗎？最近，一家靠賣“網紅”面膜而成名的企業即將IPO上會了。想必一些愛美的女士對敷爾佳這個名字并不陌生吧。

深圳證券交易所創業板上市委員會定于2022年9月8日召開2022年第63次上市委員會審議會議，屆時將對哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司(以下簡稱“敷爾佳”)創業板IPO進行審核。

敷爾佳是一家具有廣泛市場認知度和品牌影響力，從事專業皮膚護理產品的研發、生產和銷售的公司。公司緊跟消費者需求變化，采用精準營銷的策略，借助國貨崛起的消費新動力及廣泛布局的專業渠道，逐步沉淀品牌力和產品力。

公司在售產品覆蓋醫療器械類敷料產品和功能性護膚品，主打敷料和貼、膜類產品，并推出了水、精華及乳液、噴霧、凍干粉等多形態產品。基于對透明質酸鈉及膠原蛋白的研究，公司形成了以適用于輕中度痤瘡、促進創面愈合與皮膚修復的II類醫療器械類產品為主，多種形式的功能性護膚品為輔的立體化產品體系。公司通過多渠道布局的銷售策略、線上線下相結合的營銷思路，逐步形成了覆蓋醫療機構、美容機構、連鎖零售藥店、化妝品專營店及大型商超等多元化終端銷售矩陣。

敷爾佳本次IPO擬發行的股票數量不超過4,008.00萬股（不含采用超額配售選擇權發行的股票數量），且不低于本次發行完成后公司股份總數的10%。擬募資18.97億元；其中6.55億元用于生產基地建設項目；0.57億元用于研發及質量檢測中心建設項目；8.85億元用于品牌營銷推廣項目；3.00億元用于補充流動資金。

2018年至2022年6月30日，敷爾佳所屬市場監督管理部門共接到涉及公司的消費者投訴51件次。其中消費者投訴反應敷爾佳虛假廣告和違規宣傳高達17起；消費者投訴使用敷爾佳面膜產品后致使臉部過敏和臉部受傷高達9起。

與第二大股東或存利益輸送？

北星藥業原系哈三聯專門從事第二類醫療器械和化妝品生產及銷售業務的全資子公司。哈三聯原與敷爾佳有限開展業務合作，其中哈三聯負責產品的獨家生產，敷爾佳有限負責產品的獨家銷售、推廣及品牌運營維護等，二者為同一產業鏈上的上下游關系，具有高度相關性。敷爾佳有限通過換股收購北星藥業新增化妝品和醫療器械生產業務，完成了產業鏈的垂直整合，進而確立了公司研發、生產和銷售各環節良性契合的優勢，增強企業的綜合競爭力。業務重組后，哈三聯持有敷爾佳5.00%的股權。

2018年、2019年、2020年及2021年1-2 月，敷爾佳向哈三聯（含北星藥業）的存貨采購總額分別為8,698.83萬元、32,948.71萬元、36,020.30萬元及3,501.52萬元，占各期采購總額的比例分別為99.69%、95.30%、96.93%、82.81%。

我們《一搜財經》研究后發現，2021年2月前，敷爾佳收購北星藥業前并不具備醫療器械生產許可證。2018-2021年2月，敷爾佳幾乎不存在自產產品的情形，主營業務產品均來自于外部采購，企業運營重度依賴哈三聯。敷爾佳過度依賴主要股東哈三聯，2019年-2020年95%以上的采購額都是出自于哈三聯一家供應商，那么也有理由懷疑，敷爾佳和哈三聯是否存在體外資金循環承擔成本費用等情形？不止于此，哈三聯幾乎能生產敷爾佳的全系產品，若以后轉型自己擴展銷售渠道，將會成為敷爾佳最大的競爭對手。哈三聯自身也存在生產優勢和價格優勢，相信想取代敷爾佳不會有太大難度，投資者請謹慎看待。

2020年11月2日，哈三聯成立全資子公司哈爾濱北星藥業有限公司（以下簡稱“北星藥業”），注冊資本為5000萬元，而實繳資本僅有351萬元。

但僅僅對北星藥業投入了351萬的哈三聯，隨后找來了第三方評估機構，在評估北星藥業的價值時，按收益法進行評估，股東全部權益評估價值為 5.7億元，增值額為56651.50萬元，增值率為16255.83%。

也就是說，北星藥業凈資產賬面價值僅為348.5萬元。在大華會計師事務所出具的《哈爾濱北星藥業有限公司模擬報表審計報告》中，無形資產一項為0。哈三聯以價值5.7億的北星藥業100%股權對對敷爾佳增資，認購敷爾佳新增1800萬元注冊資本。

與此同時，哈三聯與敷爾佳、北星藥業簽下協議，北星藥業承接哈三聯貼片式醫用皮膚修復敷料及面膜類等產品生產業務。最終，哈三聯以區區351萬的代價，將生產線置換給敷爾佳，換來了敷爾佳5%的股權，而北星藥業則成為了敷爾佳的全資子公司。

若敷爾佳本次IPO失敗，則需耗資不低于5.7億元的價格回購哈三聯持有敷爾佳的5%的股份。僅投入351萬的子公司，作價5.7億元賣給敷爾佳，其中是否存在某些“貓膩”呢？

重銷售輕研發，三創四新等著他

2020年-2021年黑龍江伽禾儂經貿有限公司（以下簡稱“伽禾儂”）都是敷爾佳的第一大客戶，銷售金額分別為3,598.98萬元、5,680.82萬元；占當期營業收入的比例分別為2.27%、3.44%。

根據工商資料顯示，伽禾儂成立于2019年4月，法人代表牟斌，注冊資本500萬元，經營范圍：經銷（含互聯網零售）：醫療器械、日用品（不含危險化學品）、洗滌用品（不含危險化學品）、化妝品（定型包裝）、針紡織品、五金、服裝、鞋帽、電子產品（不含計算機信息安全產品）、廚具、食用農產品（不含預包裝食品） ；展覽展示服務；貨物及技術進出口（國家禁止或涉及行政審批的貨物和技術進出口除外）；食品經營。

2019年剛成立的公司，在2020年就成為敷爾佳的第一大客戶，其合理性存疑。

我們《一搜財經》研究后發現，報告期內，敷爾佳研發投入分別為60.39萬元、147.97萬元以及524.29 萬元，占營業收入的比例分別為0.04%、0.09%及0.32%；同行業可對比公司研發費用均值分別為3.71%、3.94%、4.87%。截至2021年12月31日敷爾佳研發人員僅6人，占員工總人數的比例僅為1.36%。值得注意的是，此前敷爾佳僅有2名研發人員，為加強對生產及研發活動的管理有效性及合規性，將原熟悉研發及生產工藝流程的2名研發人員分別于2021年1月調崗至質量保證部、2021年3月調崗至北星藥業生產部。

報告期內，敷爾佳銷售費用分別為11,540.50萬元、26,543.97萬元和26,418.51萬元，銷售費用率分別為8.60%、16.75%及16.01%，銷售費用金額增長較快。同期銷售費用分別是研發費用的191倍、179倍、50倍。敷爾佳重銷售輕研發，若后續新產品的研發跟不上競爭對手的更新速度，經營業績想必會大規模下滑。

同業競爭未披露，對賭協議未解除

哈爾濱敷爾佳生物科技有限公司（以下簡稱“敷爾佳生物”）曾是敷爾佳實際控制人張立國實際控制的個人獨資企業。招股書顯示，敷爾佳子公司北星藥業于2021年3月24日與敷爾佳生物簽訂《設備轉讓協議書》及《債權債務轉讓協議書》，約定以289.16萬元（不含稅）向其采購生產設備，同時承接部分尚未交付的設備尾款。上述設備轉讓已于2021年4月完成交付。

根據工商資料顯示，敷爾佳生物成立于2020年5月，于2021年8月注銷，法人代表張立國，注冊資本1000萬元，原經營范圍：技術服務、技術開發、技術咨詢、技術交流、技術轉讓、技術推廣；第一類醫療器械生產；第一類醫療器械銷售；第二類醫療器械生產；第二類醫療器械銷售；第三類醫療器械生產；第三類醫療器械經營；保健食品生產；保健食品銷售；化妝品生產；化妝品批發；化妝品零售。直到2021年5月敷爾佳生物注銷前才將經營范圍變更為：技術服務、技術開發、技術咨詢、技術交流、技術轉讓、技術推廣。

眾所周知，同業競爭一直是IPO的禁區，根據過往經驗，擬上市公司若存在同業競爭，且沒有得到有效解決，將會成為上市道路中的一個實質性障礙。敷爾佳生物與敷爾佳經營范圍高度相似，不難看出注銷前是存在同業競爭關系的，建議保薦機構核查一下相關流水等，曾是否存在關聯交易？不僅要核查敷爾佳和敷爾佳生物的相關流水，還需要核查敷爾佳生物與哈三聯之間的流水往來。

2021年2月9日，敷爾佳有限、張立國與哈三聯簽署了《哈爾濱三聯藥業股份有限公司關于哈爾濱敷爾佳科技發展有限公司之投資協議》（以下簡稱“《投資協議》”），其中約定了優先認購權、優先購買權、共同出售權、反稀釋、回購權、業績承諾及補償、領售權、更優惠條款等對賭條款。

2021年6月29日，敷爾佳、張立國與哈三聯簽署關于《投資協議》之補充協議，約定《投資協議》中關于優先認購權、優先購買權、共同出售權、反稀釋、領售權、更優惠條款等特殊權利條款在敷爾佳就首次公開發行上市向深交所遞交首發上市申請文件之日起自動終止且自始無效，未能成功IPO時自動恢復生效，且追溯至《投資協議》生效之日，但相應責任主體不再包括敷爾佳，僅由張立國承擔上述條款項下的責任和義務；回購權條款、業績承諾及補償條款在敷爾佳就首次公開發行上市向深交所遞交首發上市申請文件之日，敷爾佳不再承擔相關義務，但相關情形觸發時，哈三聯有權向張立國主張對應的權利。

對賭協議是投資方與融資方在達成協議時，雙方對于未來不確定情況的一種約定。對企業而言，簽訂對賭協議能夠在短期內獲得足夠現金支持發展。但如果涉及控制權穩定、清晰等問題，對賭條款往往會成為企業IPO的攔路虎，或給相關利益人帶來重大風險隱患。

敷爾佳是否在上會材料里披露對賭協議的義務承擔方為公司實際控制人張立國以符合監管要求，但在私下另行簽署了抽屜協議，以發行人為義務承擔方，一旦上市申請被否決或者撤回了上市材料，發行人將作為義務承擔方來履行所有對賭條款？

主要經銷商未取得相關資質，大額分紅后募資補流存疑問

招股書顯示，根據弗若斯特沙利文的分析報告，2020年，敷爾佳貼片類產品銷售額為貼片類專業皮膚護理產品市場第一，占比21.3%；其中醫療器械類敷料貼類產品占比25.9%，市場排名第一；功能性護膚品貼膜類產品占比16.6%，市場排名第二。雖然賣的都是面膜，但敷爾佳在售的兩種類別產品卻歸屬于醫療器械和化妝品兩類不同的監管體系。而根據監管規定，經營醫療器械產品的企業需要取得醫療器械經營資質。

敷爾佳雖然市占率排名第一，但披露的個別經銷商，卻沒有醫療器械經營資質。無錫和誠鑫商貿有限公司（以下簡稱“誠鑫商貿”）分別是敷爾佳2020年-2021年的第四大和第三大客戶，銷售金額分別為1,530.56萬元、1,703.90萬元；占當期營業收入的比例為0.97%、1.03%。

誠鑫商貿與敷爾佳從2019年5月起合作，從2020年8月成為了敷爾佳江蘇省獨家實體渠道經銷商，經銷全系列產品。然而，根據國家藥監局數據庫，誠鑫商貿并沒有取得過醫療器械經營許可證，僅有食品經營許可證。

上海軒軼實業有限公司（以下簡稱“軒軼實業”）是敷爾佳2019年第三大客戶，2019年敷爾佳向其銷售金額為839.75萬元，占當期營業收入的比例為0.63%。軒軼實業也僅有食品經營許可證，并未取得過醫療器械經營許可證。

截至2021年12月31日敷爾佳賬戶上還有5.78億貨幣資金。2019年和2020年，敷爾佳在報告期內分別進行了1.2億元和9.22億元的大額分紅，尤其是2020年，分紅金額占到凈利潤的142.28%。2年間，作為最大受益人的張立國父女，瓜分走了公司總利潤的近8成，粗略估算，張立國父女落袋為安的的分紅款或超9.76億元，緊接著，張夢琪將所持公司全部股權以1元的價格轉給父親張立國，完成離場。上市前突擊巨額分紅，將公司歷年盈余分光吃凈，本次IPO張立國擬募資3億元用于補充流動資金，似乎存在圈錢嫌疑。

免責聲明：本文所有內容均來自三方機構公開信息、法定義務公開披露的信息，《一搜財經》觀點客觀公正，但不保證其準確性、完整性、及時性等，本文內容中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，《一搜財經》不對因使用本文所采取的任何行動承擔任何責任，如內容侵權請聯系小編。