國聯人壽，喘息之機

國聯人壽保險股份有限公司（以下簡稱“國聯人壽”）作為一家成立十年的中型壽險公司，其2024年度財務報告及四季度償付能力報告揭示了公司在復雜市場環境下的經營全景。

從表面數據看，公司凈利潤實現0.87億元，較2023年虧損2.24億元呈現顯著改善，但深入分析財務結構與業務實質，這份“扭虧為盈”的成績單背后暗藏隱憂。

可持續性存疑的利潤修復

2024年國聯人壽凈利潤轉正的核心動能來自資本市場的超額收益，利潤表顯示，公司全年投資收益達11.90億元，較上年增長25.33%，投資收益覆蓋了承保虧損。

這一數據印證了保險行業“靠天吃飯”的特性，在權益市場回暖的2024年，公司持有的2.10億元以公允價值計量的金融資產實現1.38億元正收益，同時16.71億元的可供出售金融資產公允價值變動帶來5.88億元其他綜合收益，兩者合計貢獻了超過80%的投資收益增量。

然而，這種盈利模式存在明顯脆弱性，資本市場波動性加劇的背景下，公司權益類投資占比達24.5%，遠超行業15%的警戒線，一旦市場回調將直接沖擊利潤表。

更深層次的矛盾在于，投資收益對利差的過度補償掩蓋了保險主業的經營困境。盡管全年保險業務收入達73.11億元，同比增長8.9%，但承保端實際呈現“增量不增利”的特征。

提取保險責任準備金支出高達60.02億元，疊加4.05億元退保金與9.75億元賠付支出，導致承保利潤僅為-3.14億元。這種“投資補承保”的盈利結構不僅難以持續，更反映出公司產品定價能力不足、費用管控失效等根本性問題。

以銀保渠道主推的分紅險為例，其綜合退保率達2.35%，高退保率導致續期保費貢獻減弱，迫使公司不得不持續加大銷售費用投入，2024年手續費及傭金支出達5.05億元，形成惡性循環。

低價值業務與資本消耗

深入業務層面，國聯人壽的產品結構失衡問題尤為突出，年報披露的前三大退保產品中，“盛世傳承終身壽險”“惠泰鑫年兩全保險B款”等短期儲蓄型產品占比超過70%，這類業務雖然能夠快速做大保費規模，但其新業務價值率普遍低于5%，遠不及長期保障型產品20%以上的價值貢獻。

更值得警惕的是，銀保渠道占比持續攀升至65%，導致客戶續期率下滑至94.85%，個人營銷員數量僅1359人，人均產能0.73萬元/季度的數據，暴露了個險渠道建設滯后的問題。這種渠道結構使公司過度依賴銀行網點的一次性銷售，缺乏穩定的客戶黏性。

產品設計的缺陷進一步加劇了資本消耗，2024年第四季度償付能力報告顯示，壽險保險風險最低資本從7.22億元增至8.14億元，增幅12.7%，主要源于長期期繳業務準備金計提壓力。

以“福享人生年金保險”為例，其2.46%的年度退保率雖低于行業均值，但產品承諾的2.5%預定利率在當前低利率環境下已接近利差損邊緣。更嚴重的是，公司萬能險賬戶規模達10.87億元，結算利率維持在4.2%-4.8%區間，這部分負債成本剛性疊加資產端收益下行壓力，未來利差損風險不容小覷。

償付能力承壓，資本補充迫在眉睫

償付能力指標的下滑敲響了資本充足性的警鐘，四季度末核心償付能力充足率62.91%，較上季度下降8.65個百分點，逼近50%的監管紅線；綜合償付能力充足率111.51%，同比下降13.02個百分點，主要歸因于實際資本減少1.58億元與最低資本增加2.55億元的雙重擠壓。

細究資本變動，核心一級資本中的保單未來盈余從11.75億元降至11.16億元，反映有效業務價值縮水；而市場風險最低資本增加1.42億元，信用風險最低資本增加1.58億元，凸顯資產端風險敞口擴大。

公司目前依賴的10億元資本補充債券將于2027年進入贖回期，但核心資本缺口已達13.53億元，附屬資本工具占比42%，接近監管上限。

盡管四季度通過增資1億元暫時緩解壓力，但在行業整體資本補充難度加大的背景下，如何拓寬資本補充渠道將成為生死攸關的課題。

投資收益依賴與現金流錯配

經營活動凈現金流49.17億元看似充裕，但細分可見保費收入現金流入65.42億元，而投資活動現金流出高達193.11億元，這種“以投資消耗現金流”的模式難以為繼。

更值得關注的是，公司持有337.17億元買入返售金融資產，這類短期回購交易雖能提升資金使用效率，但質押品中64%為信用債，在市場流動性收緊時可能引發連鎖反應。

四季度流動性覆蓋率（LCR）雖滿足監管要求，但壓力測試顯示，在重度壓力情景下3個月LCR2驟降至125.54%，逼近100%的警戒線，暴露流動性儲備不足。

資產負債久期錯配加劇了潛在風險，資產端固收類資產久期約5.2年，而負債端壽險責任準備金久期長達15.8年，這種錯配在利率下行周期雖可獲取資本利得，但會導致再投資風險積聚。

當前公司持有至到期投資已清零，全部債券資產劃入交易性金融資產類別，這種激進配置雖可提升當期收益，卻犧牲了長期穩定收益來源，在市場逆轉時將放大波動性。

價值轉型與風險管理重構

國聯人壽的困局實質是中小險企發展模式的縮影，在規模沖動與盈利壓力間艱難平衡。2024年，國聯人壽已著手調整投資策略，基礎設施債權計劃投資增至22.5億元，這類長久期資產與負債端形成更好匹配，但非標資產信用風險仍需警惕。

未來需建立穿透式風險管理體系，對持倉的920億元信托計劃、155億元保險資管產品實施嚴格投后管理，防范區域性融資平臺等底層資產風險傳導。

國聯人壽的案例揭示了一個殘酷現實：依賴投資驅動的盈利模式已走到盡頭，唯有回歸保險本源、重塑價值鏈條，才能在市場分化中贏得生存空間。

2024年的扭虧為盈或許只是周期波動中的短暫喘息，真正的考驗在于能否把握住戰略轉型的時間窗口，在償付能力、業務質量、風險管控三個維度實現質的突破。這既需要管理層的戰略定力，更離不開股東方對長期價值的堅守，畢竟，保險業的競爭從來不是百米沖刺，而是一場考驗耐力的馬拉松。