巴菲特宣布今年退休，這里是關(guān)于他的四個(gè)真相

剛剛，巴菲特在今年的伯克希爾股東大會(huì)上宣布，到了年底，自己將會(huì)辭去CEO職務(wù)。

這是歷史性的時(shí)刻，巴菲特收購(gòu)伯克希爾超60年，幾度春秋，美國(guó)總統(tǒng)都不知道換了多少個(gè)了。如今，在摯友芒格去世不到兩年后，巴菲特正式宣布退休，令人感傷。

接班人是Abel，如今負(fù)責(zé)伯克希爾除保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以外的所有事務(wù)，而保險(xiǎn)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人Jain，這次股東大會(huì)和巴菲特“分坐” Abel的兩側(cè)。

座次上就已經(jīng)透露出交班意味，很多問(wèn)題也是 Abel首先開(kāi)答，而且老巴的嗓子確實(shí)不行了。

相信巴菲特退位后，包括 專門負(fù)責(zé)投資業(yè)務(wù)的二佬 Combs和Weschler在內(nèi) ，這些人都依然會(huì)是伯克希爾的中堅(jiān)力量。

另外，預(yù)計(jì)老巴退休后，會(huì)由大兒子Howard出任非執(zhí)行董事長(zhǎng)，具體時(shí)間未定， Howard和長(zhǎng)女Susan如今都在伯克希爾的董事會(huì)。

自巴菲特買下這家“紡織廠”以來(lái)，伯克希爾每股賬面價(jià)值年復(fù)合增長(zhǎng)率19.9%，將近SP500的兩倍，為股東帶來(lái)了5,502,284% 的累計(jì)回報(bào)。

也就是說(shuō)，1965 年投資1 萬(wàn)美元，如今超過(guò)5 億美元。

但是，歷史上，伯克希爾的股價(jià)，多次出現(xiàn)高達(dá)50%的跌幅。

在80余年的投資生涯中（11歲買入6股Cities Services），巴菲特的人生幾經(jīng)坎坷，多次面對(duì)親人和好友的相繼離世，他自己也從“奧馬哈鄉(xiāng)巴佬”成了出入國(guó)會(huì)晚宴的明星人物，從福布斯首富到被質(zhì)疑“ What’s Wrong Warren?”，從國(guó)民股神到跑不贏指數(shù)，從看不懂科技股到重倉(cāng)蘋(píng)果大賺。

談白說(shuō)，公眾對(duì)巴菲特的認(rèn)知，經(jīng)歷過(guò)多次起落，哪怕到了今天，世間依然多有對(duì)他的誤解和偏見(jiàn)，這篇文章就來(lái)淺談?dòng)嘘P(guān)老巴的四個(gè)真相。

一、市場(chǎng)先生or人性套利？

巴菲特的恩師格雷厄姆提出了Mr. Market的概念，一句話總結(jié)就是，市場(chǎng)先生這貨是個(gè)神經(jīng)病，別去理他。

市場(chǎng)先生會(huì)每天親自登門，報(bào)給你無(wú)數(shù)價(jià)格，99.99%的時(shí)間里，你應(yīng)該無(wú)視，只在極其極其少數(shù)的時(shí)間里，你可以逢低買入或者伺機(jī)拋出。

很多人普遍認(rèn)為巴菲特之所以成功，只是因?yàn)樗百I入便宜股票，然后長(zhǎng)期持有”。

但是深入分析后也會(huì)發(fā)現(xiàn)，巴菲特賺取的利潤(rùn)里，不只是股票低估值修復(fù)的那部分“內(nèi)在價(jià)值”，也包含了源自于人類非理性行為（貪婪、恐懼、過(guò)度樂(lè)觀與悲觀）帶來(lái)的“套利回報(bào)”。

這可以算是一種“人性套利”，利用市場(chǎng)對(duì)周期、熱點(diǎn)、短期績(jī)效的過(guò)度關(guān)注、而忽視了自由現(xiàn)金流制造能力的機(jī)會(huì)，在恐懼盛行時(shí)買入，在貪婪泛濫時(shí)賣出。

比如，08年次貸危機(jī)，市場(chǎng)一片恐慌，幾乎所有投資者都在避險(xiǎn)時(shí)，巴菲特果斷地投資高盛、美國(guó)銀行等機(jī)構(gòu)，通過(guò)極度有利于自己的協(xié)議，賺取了豐厚的回報(bào)。

再往前追溯到80年代，對(duì)可口可樂(lè)的投資，事實(shí)上并非可口可樂(lè)的內(nèi)在價(jià)值已被完全低估，而是投資者對(duì)短期問(wèn)題的過(guò)度恐慌或擔(dān)憂（比如被百事可樂(lè)反超），忽略了其長(zhǎng)期的品牌優(yōu)勢(shì)和護(hù)城河。

但是巴菲特似乎總是理解這一點(diǎn)，他并非如他老師那樣完全避開(kāi)市場(chǎng)先生，而是經(jīng)常嘗試?yán)萌诵詭?lái)的“套利機(jī)會(huì)”。

二、資金的結(jié)構(gòu)性不對(duì)稱：浮存金和遞延所得稅

如今已算廣為人知的是，巴菲特的投資之道中，包含了“資金的結(jié)構(gòu)性不對(duì)稱”而帶來(lái)的杠桿效應(yīng)，也就是“用別人的錢、卻不用付利息地長(zhǎng)期累計(jì)復(fù)利”。

理解這種資本結(jié)構(gòu)，才是向他學(xué)習(xí)而非盲目模仿的關(guān)鍵。

保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，在客戶繳納保費(fèi)到未來(lái)理賠之間，會(huì)形成一筆暫時(shí)屬于公司可支配的資金池，這就是浮存金。

巴菲特 2024 年的股東信中披露，伯克希爾的浮存金已從2000 年的460億美元，增長(zhǎng)到1710 億美元，這筆資金歷史上大部分時(shí)候的利息是0，甚至為負(fù)。

因?yàn)?，伯克希爾多?shù)年份的承保結(jié)果為正，也就是他在獲得“免費(fèi)融資”的同時(shí)，還賺取了承保利潤(rùn)，這就是為什么浮存金的真實(shí)成本可以為負(fù)。

簡(jiǎn)單說(shuō)，浮存金就是0 息永續(xù)貸款，它在本質(zhì)上是無(wú)限期的、可滾動(dòng)續(xù)期的負(fù)債。

與銀行短期融資不同，它永遠(yuǎn)不需要在固定日期歸還，只在需要賠付時(shí)流出，每年都會(huì)被新增保費(fèi)補(bǔ)充。

若承保有了盈余，就相當(dāng)于巴菲特“拿到一筆別人倒貼利息的貸款”，這遠(yuǎn)勝過(guò)傳統(tǒng)融資工具。

而且，由于伯克希爾極少賣出核心持股，資本利得稅被無(wú)限遞延，相當(dāng)于再獲得一筆無(wú)息貸款，兩者疊加，在時(shí)間上的復(fù)利更加顯著。

當(dāng)市場(chǎng)先生恐慌了，流動(dòng)性緊縮了，巴菲特手握浮存金與巨額現(xiàn)金，就可以向急需資金的公司，換取包含認(rèn)股權(quán)的高股息優(yōu)先股，收益大幅超越指數(shù)。

比如08年，高盛不得不吃下的50億美元10%股息的優(yōu)先股，換算成每日利息，就是140萬(wàn)美金。

三、信任，到底值多少錢？

巴菲特曾說(shuō)，自己喜歡投資ROE高的公司，因?yàn)檫@樣的公司，必然有什么“資產(chǎn)”沒(méi)有被記錄在資產(chǎn)負(fù)債表上，這種資產(chǎn)貢獻(xiàn)了ROE的分子，但是卻不增加分母，比如消費(fèi)公司的品牌資產(chǎn)。

然而，在伯克希爾的資產(chǎn)負(fù)債表上，有一項(xiàng)重要資產(chǎn)也往往被人忽視：信任。

信任，也可以稱之為道德或者聲譽(yù)，是如何提高一家公司的投資回報(bào)率的？

1、賣家愿意貼錢，把公司賣給伯克希爾：家具零售商 RC Willey 1995 年以1.75億美元成交，放棄了2 億+的更高報(bào)價(jià)，只為換取“伯克希爾永不撤資、終身自治”的承諾，這相當(dāng)于伯克希爾憑聲譽(yù)直接“賺”到了2500 萬(wàn)美元。

2、投資人為了借錢給伯克希爾，倒貼利息：2002 年，伯克希爾發(fā)行全球首單負(fù)利率公司債 SQUARZ，名義票息3%，但持有人需每年反向支付3.75% ，以保留認(rèn)股權(quán)，伯克希爾實(shí)際融資成本：-0.75%

3、危機(jī)時(shí)刻，優(yōu)先獲得deal：如前所述，2008 高盛、還有2019 Occidental 等公司，在資金緊缺時(shí)主動(dòng)找上門，接受高票息和認(rèn)股權(quán)證+優(yōu)先股結(jié)構(gòu)。

而且，市場(chǎng)先生越恐慌的時(shí)候，信任溢價(jià)往往越高

伯克希爾幾乎60 年的零違約紀(jì)錄，使其往往成為企業(yè)并購(gòu)首選的白衣騎士，聲譽(yù)本身又進(jìn)一步降低了融資成本，形成正反饋。

相較于投資能力和浮存金資本結(jié)構(gòu)，信任是更難復(fù)制、也更難摧毀的護(hù)城河，因?yàn)椋?/p>

• 它無(wú)法通過(guò)短期努力獲得，只能通過(guò)數(shù)十年一以貫之的堅(jiān)持積累；

• 它無(wú)法被輕易復(fù)制，同行哪怕明白了，也無(wú)法迅速打造類似的信任；

• 它能持續(xù)吸引最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)家與資金，形成良性循環(huán)，鞏固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

四、耐心，又到底值多少錢？

巴菲特的另一個(gè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，是把市場(chǎng)極度缺乏的“耐心等待”，打造成了某種“稀缺資產(chǎn)”，再把這份資產(chǎn)在合適的時(shí)機(jī)高價(jià)出售。

在短視和焦躁盛行的金融圈，真正的“阿爾法”，有時(shí)就藏在時(shí)光的長(zhǎng)河之中，誰(shuí)更有耐心，誰(shuí)就能擁有別人買不到的定價(jià)權(quán)。

在別人不愿等待、或者等待成本高昂的時(shí)候，巴菲特可以把時(shí)間和耐心，轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流或者議價(jià)能力。

根據(jù)紐約證交所數(shù)據(jù)顯示，1950 年代，美股平均持股期約 8 年，如今，這個(gè)數(shù)字不足 6 個(gè)月，市場(chǎng)對(duì)“等待”的忍耐度，只剩當(dāng)年的 6%。

我們都知道，機(jī)構(gòu)有流動(dòng)性和績(jī)效考核的雙重壓力，有的公募基金和對(duì)沖基金，面臨季度甚至月度贖回窗口。一旦凈值回撤，就可能被迫平倉(cāng)，他們的股票持有期，平均不到1年，大概只有10 個(gè)月。

越頻繁的買賣，就越得繳納券商傭金和資本利得稅，而長(zhǎng)期持股形成的“賬面浮盈”，基本不征稅，這就成了前文提到過(guò)的遞延所得稅了。

祝老巴退休生活一切順利，長(zhǎng)命百歲。