估值44億，國產偉哥要IPO了

魔幻的醫療賽道，賣“偉哥”的也要IPO。

作者 |筆鋒

來源 |投資家（ID：touzijias）

魔幻的醫療賽道，賣“偉哥”的也要IPO。

2025年，港股醫療IPO的火熱已無需多言，從腦動極光的“數字療法首股”到紐曼思的營養品布局，從維昇藥業的“生長發育第一股”到映恩生物引爆ADC賽道，再到恒瑞醫藥創下近五年港股醫藥最大IPO，資本的嗅覺已經逼近“下一個風口”。而現在，另一個低調玩家，也悄悄站上了這場資本接力的節點。

近日，因新獲批“國產偉哥”引爆話題流量的蘇州旺山旺水生物醫藥股份有限公司（旺山旺水），再次成為創投圈焦點。證監會剛在6月26日放行其IPO備案，12天后便有用于治療勃起功能障礙（ED）的核心產品TPN171新藥“昂偉達?”獲批上市。這款藥恰好在備案之后獲批，一前一后，節奏精準，不僅打破了常規流程的節奏，更讓這家估值44.5億元的藥企，順勢站在了輿論與資本的聚光燈下。

港股市場歷來偏好“節點與兌現”，而旺山旺水的IPO備案與“國產偉哥”獲批的無縫銜接，直接為其估值邏輯打下錨點。

一

旺山旺水，不止有偉哥。

外界對這家企業的印象過于單一，尤其是在其剛獲批的ED新藥“昂偉達?”快速出圈后，公眾容易將它貼上“國產偉哥”的標簽，仿佛這家公司只會在男性健康領域發力。但如果翻開招股書，真正了解旺山旺水過去的產品布局和技術路徑，就會發現“偉哥”只是一個引爆點而非全部。

真正構筑公司長期護城河的，是其覆蓋抗病毒、神經精神及生殖健康三大治療領域的九款創新資產矩陣。而“昂偉達”不過是其龐大拼圖中的一塊，真正曾讓資本瘋狂的，是抗新冠藥物VV116。這款小分子藥物曾創下紀錄，2023年單憑對外授權就給公司帶來1.96億元收入，占當年總營收的98%。如今轉向呼吸道合胞病毒（RSV）治療，其嬰幼兒干混懸劑型已進入II/III期臨床，目標直指2035年10.67億元的中國RSV藥物市場。

神經精神領域的LV232，則承載著更大想象空間。作為潛在同類首創的雙靶點5-HTT/5-HT3調節劑，計劃2025年啟動II期臨床，有望切入2035年規模達188億元的抑郁癥治療藍海。而新近獲批的昂偉達，則憑借“30分鐘起效、可飲酒同服”的差異化特性，為國產ED藥物打開了高端替代的空間。此外，公司還布局了仿制藥管線（如達泊西汀、瑞巴派特），通過穩定現金流支撐創新藥研發。

從資本市場的視角看，旺山旺水的IPO邏輯，同樣建立在“創新藥+仿制藥”的組合拳上。盡管2024年前9個月營收暴跌95%至1000萬元，但其C輪融資后44.5億元的估值，已明確將TPN171的放量預期與VV116在RSV等新適應癥的潛力作為估值錨點。

中國男性健康市場這塊年容量超百億的蛋糕，長期被輝瑞萬艾可、拜耳艾力達等進口藥壟斷，國產品牌鮮有突破。而昂偉達憑借差異化優勢，直接瞄準了跨國藥企定價虛高的軟肋。更關鍵的是，其醫保準入路徑清晰，一旦納入報銷目錄，將徹底打通醫院、藥店、線上三端高頻且剛需的消費場景，賦予產品真實的市場轉化可能，成為撬動80億ED市場的戰略支點。

資本市場對這樣的產品格外敏感。昂偉達的獲批，不僅意味著旺山旺水有了“說得出、看得到”的核心資產，也避免了生物醫藥企業常見的“講故事沒有兌現”的尷尬。港股投資者重視節點兌現，這款產品恰恰在備案通知發布后不久拿到批準，節奏緊密、邏輯清晰，符合成為資本眼中的“爆款故事”。

全球ED市場的入場券，此刻成了昂貴的賭注。

二

高調的IPO進程背后，暗藏重量級玩家。

相較于外界對該公司核心產品的關注，真正讓這家企業起飛的，是2018年周鴻祎旗下中財奇虎以2000萬元天使投資入股的決定。彼時公司估值并不高，卻在隨后幾年迎來爆發式增長，IPO前市值已達44.5億元。當年那筆看似普通的投資，如今已增值至1.29億元，成為資本市場的風向標。

縱觀其投資軌跡，從2006年以免費殺毒軟件撕開安全市場缺口，到2021年斥資29億元押注哪吒汽車，當傳統賽道被巨頭壟斷時，周鴻祎始終聚焦技術迭代帶來的結構性機會，投資旺山旺水同樣遵循此邏輯。

從信息安全到生物醫藥，或許專精不同，但周鴻祎所具備的資本眼光和操作節奏在兩邊始終貫通。2018年國內創新藥企估值尚處低位，而沈敬山團隊在小分子藥物研發的深厚積累，契合其尋找“技術破壁點”的策略。這種判斷在2023年獲得初步驗證，核心產品VV116授權收入在2023年占公司營收的98%，成為推動估值躍升的關鍵因素。

資本市場中一個知名科技人物的背書，往往能引發大范圍的關注和信心預期，特別是當醫藥板塊本身存在政策、監管、審批節奏不確定時，互聯網大佬的出現，給了外界一個新的判斷錨點。這種心理杠桿，往往比一次簡單的高估值，更有效地推動資金流向。

從股權結構來看，旺山旺水的設計體現出多方利益的平衡。中財奇虎的持股比例雖不高，但通過與國資背景企業的合作增強了資源整合能力，而沈敬山家族則通過員工持股平臺以較低價格獲得部分股權，進一步鞏固了對公司的控制權。例如，金青等核心成員以副經理身份持有1.18%股份，對應價值超5000萬元，這一安排既規避了高管薪酬限制，又通過股權激勵強化了團隊穩定性。

然而資本故事再響亮，也無法替代商業落地的硬指標。中財奇虎目前僅持股2.91%，在眾多機構股東中僅為信號補充力量，而不是決策主角。接下來關鍵還是要看如何推進VV116在RSV的II/III試驗結果，以及LV232進展能否打出市場化節奏。

三

盡管昂偉達?的商業化前景被反復提及，為旺山旺水提供了絕佳的出圈契機，但這場看似順風順水的赴港IPO沖刺并非沒有隱憂。

首先最直觀的挑戰是業績承壓。2022年憑借特效藥VV116的熱度及授權轉讓收入，公司估值一度從6億元躍升至44.5億元，2023年確認相關收入近2億元。但這種高光時刻終究是一時，當VV116市場熱度降溫，這種單一產品依賴的薄弱基底，立刻暴露無遺。

2024年前九個月營收銳減至約1000萬元，同比下降約95%，凈利潤更由同期盈利4237.1萬元轉為虧損約1.56億元，這意味著曾經支撐公司估值的豐厚現金流瞬時化為泡影。細究之下，VV116在特定市場的特許使用費收入也隨之大幅下滑，2024年前九個月僅為538萬元，同比減少約54%。

與此同時，招股書披露報告期內公司研發開支高企，2024年前九個月就投入研發約1億元、支出壓力與收入斷崖式下跌形成鮮明反差，短期償債能力嚴重不足。盡管公司持有現金及現金等價物約9505萬元，但仍需依賴進一步融資緩解運營壓力。

產能方面也令人擔憂，連云港工廠設計能力達年產1億粒膠囊和6億粒片劑，然而產能利用率分別僅為1.1%和0.2%，大量閑置產線不僅浪費資本，更加劇了財務負擔。盡管IPO募集將用于建設青島新工廠和進一步擴產，卻因現有產能利用率之低引發合理性質疑。

公司治理結構同樣存在隱憂，創始人沈敬山雖在2023年6月辭去非執行董事，但仍通過控股及IPO前2.8億元股權激勵，核心控制權始終緊握在沈敬山博士及其配偶金潔手中，其學生田廣輝任董事長，另一門生胡天文任副總，家族控制力不減。

總的來看，旺山旺水此次IPO的背后，既有融資擴張的迫切需求，也暴露了單一產品依賴、產能過剩、現金消耗與治理結構不穩等多重隱憂。

站在上市前的窗口期，旺山旺水需要證明其不僅是一家“講故事”的生物醫藥企業，而是具備可持續商業化能力的實體。從市場環境看，抗ED藥物賽道雖廣闊，但西地那非、他達拉非等頭部產品的價格戰已持續多年，昂偉達?若想突圍，必須在定價策略、患者教育及渠道覆蓋上形成差異化優勢。

此外，公司還需加速推進其他管線，如抗病毒藥物VV116新適應癥、抗抑郁藥物LV232的臨床進展，以構建多元收入來源，避免重蹈單一產品依賴的覆轍。畢竟，一旦中間環節斷裂，再好的藥也難逃困在實驗室的命運。

當科學家變身資本玩家，當早期投資人靜待套現，當創業團隊背負44億估值期望，這場豪賭已無退路。