當前資產配置主線：去產能2.0！

今日A股，一則“國家能源局發布核查通知，超能力生產煤礦一律責令停產整改”的消息，刺激煤炭板塊大漲，推動滬指創出新高。

中央財經委員會第六次會議 7 月1日召開，提出要治理低價無序競爭、推動落后產能有序退出，正式拉開了 “去產能 2.0” 的大幕。《人民日報》7月14日發表頭版評論文章，提出要下大力氣破除“內卷式”競爭。這一輪以治理低價無序競爭、推動落后產能有序退出為核心的產業調整，引發外界對去產能、反通縮的期待。

一、去產能 2.0 在行動

工業生產者出廠價格（PPI）6 月同比下降 3.6%，持續第 33 個月下降。這一降幅超過了所有經濟學家的預測，凸顯了問題的迫切性。造成這一局面的重要原因之一，便是部分行業的產能過剩和 “內卷式” 競爭。

從具體行業來看，供需剪刀差不斷拉大。2024 年全球光伏組件產能達到 750GW，而需求僅為 500GW；動力電池產能 1TWh，需求卻只有 600GWh；新能源車銷量增速也由 2023 年的 37% 驟降至 2025 年上半年的 18%，產能利用率跌至 71.9%。嚴重的產能過剩引發了激烈的價格戰，光伏全產業鏈虧損面超過 60%，多晶硅甚至出現噸虧 300 元的窘境；汽車行業利潤率僅為 4.3%，較 2018 年高點縮水 3 個百分點。

更為嚴峻的是，金融風險逐漸抬頭。非金融企業杠桿率已連續 7 個季度上升，上游企業價格長期低于現金成本，不少僵尸企業依靠 “以貸養產” 勉強維系，這不僅占用了大量金融資源，也為經濟穩定埋下了隱患。在此背景下，去產能 2.0 的啟動勢在必行。

為確保去產能 2.0 有效推進，一系列強有力的政策組合拳相繼出臺，涵蓋行政、金融和行業多個層面。

工信部、發改委先后針對汽車、光伏、水泥、鋼鐵等行業召開 “自律減產” 座談會，強化政策引導和監督。河北、江蘇等地重新啟動 “環保 + 能耗” 雙核查，通過嚴格的標準倒逼落后產能退出。

金融端的政策同樣精準有力。央行窗口指導要求 2025 年下半年對產能過剩行業新增貸款增速控制在 5% 以內，從資金源頭遏制過剩產能擴張。發改委則將鋼鐵并購稅收優惠比例由 15% 提高至 20%，鼓勵行業整合，提高產業集中度。

行業自身也積極響應，主動采取行動。光伏十大玻璃廠聯合減產 30%，17 家車企簽署 “60 天付款承諾” 以規范供應鏈，生豬龍頭牧原、溫氏主動縮減能繁母豬存欄并禁止二次育肥銷售，形成了行業自律的良好氛圍。

二、去產能 2.0 與 1.0 的差異

2008 年“四萬億”刺激后，基建與地產投資井噴，粗鋼、煤炭、水泥產能兩年內擴張 30–50%。2012 年起，地產新開工持續負增長，鋼鐵、煤炭行業資產負債率分別高達 67% 和 71%。2015 年底中央經濟工作會議首次提出“供給側結構性改革”，將“去產能”列為五大任務之首；2016 年初國務院發文，明確“用 3–5 年時間退出煤炭產能 5 億噸、鋼鐵 1–1.5 億噸”。2016年9月，PPI上漲0.1%，結束此前連續54個月的同比下跌。

與 10 年前的去產能 1.0 相比，去產能 2.0 在多個方面呈現出顯著差異。

從對象來看，1.0 主要針對鋼鐵、水泥、煤炭等傳統高耗能行業；而 2.0 的重點則轉向了新能源、汽車、電商等 “先進產能” 領域，主要是民企。這些曾經被視為經濟增長新動力的行業，如今也面臨著產能過剩和無序競爭的困擾。

在手段上，1.0 以 “限產保價” 為主，更多依靠行政命令；2.0 則突出 “真退出”，通過信貸斷糧、階梯電價、取消退稅等市場化手段，讓落后產能在市場機制作用下自然淘汰，更符合市場經濟規律。

節奏方面，1.0 用 3-5 年時間壓減 1.5 億噸鋼鐵、5 億噸煤炭，節奏相對平緩；2.0 則強調在 2025 年下半年至 2026 年 “短平快” 出清，目前光伏、鋰電、生豬等行業已出現價格快速反彈的跡象。

目標上，1.0 主要是解決傳統行業 “活下去” 的問題；2.0 則致力于讓行業 “活得更好”，為技術迭代、全球化定價騰挪空間，推動產業向更高質量發展邁進。

三、投資機會分析

新能源板塊。光伏行業中，硅料龍頭協鑫、通威、大全聯合限產，使得價格在兩周內反彈 28%。N 型 TOPCon、BC 電池等先進技術產品溢價擴大，一體化組件企業隆基、晶科將憑借技術優勢和規模效應，享受 “量穩價升” 的紅利。隨著落后產能的退出，行業集中度將進一步提升，頭部企業的市場份額和盈利能力有望持續增強。鋰電行業，寧德時代、比亞迪電池率先提價 3-5%，行業價格體系逐步修復。高鎳三元、固態電池等技術領先企業將獲得超額收益，而低端鐵鋰小廠則加速退出市場。技術壁壘成為企業生存和發展的關鍵，擁有核心技術的企業將在行業洗牌中占據有利地位。

汽車板塊。政策通過縮短賬期、限制低價傾銷等措施，直接修復整車企業的現金流。短期來看，國有車企如上汽、廣汽因政府背書、融資成本低，將最先受益于行業秩序的規范。中長期而言，技術壁壘高的比亞迪、特斯拉憑借智駕、品牌優勢，有望實現市占率與利潤率的雙提升。汽車產業鏈上下游也將隨之受益，優質的零部件供應商將因頭部車企的穩定發展而獲得更多訂單。

傳統周期行業。鋼鐵行業在 2025 年下半年將啟動 5000 萬噸粗鋼減產，預計供需缺口接近 2021 年緊缺水平，噸鋼毛利有望重回 800 元以上。具備資源自給及區域定價權的寶鋼、華菱等企業將再現 “供給收縮紅利”。水泥行業同樣受益于產能優化，海螺水泥等龍頭企業憑借規模和技術優勢，將在市場競爭中占據主導地位。

生豬養殖。政策首次在非瘟周期外主動推動去產能，官方協調壓減百萬頭能繁母豬，疊加中央收儲 1 萬噸凍肉，2025 年第四季度至 2026 年第一季度豬價或突破 18 元 / 公斤。牧原、溫氏、巨星農牧等成本控制領先的企業，盈利彈性最大，將在行業復蘇中率先受益。

電商與互聯網平臺。市場監管總局擬對平臺 “最低價協議” 立案，這將促使行業傭金率企穩回升。阿里、京東、拼多多等頭部平臺將結束利潤侵蝕的局面，回歸服務與技術競爭的正軌，盈利能力有望逐步改善。

參照 2016 年去產能 1.0 的經驗，“政策出臺 — 價格反彈 — 盈利修復 — 估值提升” 四階段行情通常持續 4-6 個季度。當前正處于第一階段尾聲，建議優先布局價格已先行上漲、龍頭市占率快速提升的光伏硅料、汽車整車、生豬養殖等板塊。

反內卷案例：比亞迪陷入兩難

隨著月度銷量增長陷入停滯，比亞迪的策略也陷入兩難：到底是犧牲利潤來“沖量”，還是順應官方的“反內卷”。

比亞迪6月銷量為38萬2585輛，雖仍位居行業領先，但相比前幾個月的增幅明顯放緩，環比僅增長0.2%。今年上半年，比亞迪累計銷售214萬5954輛，同比增長33%。

對照全年550萬輛的銷售目標，比亞迪半年僅完成39%全年銷售目標，意味著下半年仍需銷售約336萬輛，平均每月需賣出56萬輛。這與比亞迪6月份銷量相比，尚有近18萬輛的差距。市場正質疑比亞迪的全年銷售目標能否實現。

剔除海外與商用車銷售，比亞迪在中國的核心乘用車交付量正持續萎縮。6月份比亞迪在中國的銷量同比下滑8%。

2024 年，比亞迪全球新能源車銷量 427 萬輛，單車凈利潤約 0.97 萬元，汽車業務貢獻凈利潤 414 億元（占總凈利潤 92%）。

分析師認為，若比亞迪希望保持當前軌跡，下半年需要在利潤上做出讓步，繼續提供大幅折扣。

比亞迪可能是國內最有實力打價格戰的車企。因為規模效應及產業鏈整合優勢，通過垂直整合（電池 / 芯片自研率超 90%）和供應鏈議價（要求供應商降價 10%），將單車成本控制在行業平均的 85%以下。

但這樣做，會觸犯官方“反內卷”政策及同行利益。官方上周一連兩天召開新能源汽車產業座談會，要求行業深刻認識非理性競爭問題的極端重要性，規范競爭秩序，汽車企業特別是龍頭企業要依法合規理性競爭。

比亞迪、奇瑞、東風等車企已公開承諾不參與無序價格戰，這種轉變源于行業陣痛：2024 年汽車制造業利潤總額同比下滑 8%，2025 年 1-5 月進一步下降 11.9%，價格戰導致行業利潤率跌破 5%。

據預計，價格戰有可能導致新能源汽車企業數量將從當前 200 余家縮減至 100 家以內。