“遲到”的回購，“被動”的順豐

順豐控股此次回購的爭議，并非單純的“落地時間”或“價格”問題，而是折射出公司在盈利增長承壓、估值優勢褪色背景下市值管理策略的被動。未來若要扭轉這一局面，公司需跳出傳統競爭框架，通過深化航空冷鏈核心優勢、加大物流數字化投入等方式重構差異化壁壘，進而重塑市值管理的主動權。

順豐控股股份有限公司（以下簡稱“順豐控股”，股票代碼：002352.SZ）近日發布《關于2025年第1期A股回購股份方案首次回購股份暨回購進展的公告》顯示，公司于9月3日通過股份回購專用證券賬戶以集中競價方式首次回購公司A股股份1,185,000股，回購總金額為人民幣49,782,467.09元（不含交易費用），占公司總股本的0.02%，平均成交價為人民幣42.01元/股。

然而，這份公告背后，卻是一場歷時4個月才落地的“拖延戰”。回溯時間線，順豐控股早在2025年4月28日便審議通過《2025年第1期A股回購股份方案》，彼時市場已對回購動作抱有期待。畢竟過往公司回購有“快落地”案例，例如2024年1月公告的5-10億元回購，3個月內便完成10億元滿額回購。但此次方案通過后近4個月時間里，順豐控股始終未披露任何回購進展。

值得一提的是，在9月3日回購實施前的三個交易日，順豐控股A股、H股股價劇烈震蕩，市值蒸發超300億元。公司此時通過集中競價方式實施回購，平均成交價42.01元/股較4月28日方案披露時的市場價格更低，這種類似“撿漏”的操作本質上是將回購的“主動護盤功能”異化為“被動低成本抄底”，難免讓投資者對公司維護市場信心的誠意打上問號。

圖：順豐控股今年以來股價變動（前復權）

數據來源：Wind

持股計劃引發股價震蕩

8月28日，順豐控股交出了半年報成績單。數據顯示，2025年上半年，順豐控股實現營收1468.58億元，同比增長9.26%；歸母凈利潤為57.38億元，同比增長19.37%。同日，公司公布了一項為期9年的“共同成長持股計劃”，而這份計劃也被外界普遍認為是導致股價大幅震蕩的重要因素之一。

順豐控股的“共同成長持股計劃”明確，公司控股股東深圳明德控股發展有限公司將無償贈與不超過2億股A股股票作為員工激勵；股份分9年授予，首次授予價35元/股，歸屬需滿足公司凈利潤正增長（以上一年為基數）以及個人考核達標（A級、B1、B2級可獲100%歸屬）；每次歸屬后的鎖定期為12個月，并設置長達96個月起步的服務期。

值得一提的是，盡管股票由控股股東明德控股無償贈與，未直接消耗順豐控股的資金，但依據會計準則，公司仍需以權益工具授予日的公允價值為基準，將當期獲取的員工服務價值計入相關成本或費用，并同步增加資本公積。這意味著，該計劃將轉化為上市公司的“賬面成本”，并在未來9年持續分攤，直接拉低各年度凈利潤增速。更關鍵的是，當前市場尚未對該計劃提振經營效率的積極作用形成信任，“成本先行、收益未定”的預期，進一步放大了市場對盈利增長的擔憂。

從具體成本測算來看，順豐控股2025年首次授予股份的攤銷成本約為5.2元/股（費用總計4.25億除以8114.4萬股）。根據公告，公司未來9年將總共分攤16.2億虛擬股份單元；若每股攤銷費用保持一致，總費用將達到84億元，約占順豐控股2024年歸母凈利潤的82%，長期成本壓力顯著。

表：順豐控股2025年度首次授予股份的費用攤銷預估情況

數據來源：順豐控股公司公告

從估值來看，在8月29日披露半年報以及“共同成長持股計劃”之前，順豐控股憑借業務結構的多元化和“航空網絡+直營管控”在時效和服務質量的優勢，估值在20倍到25倍之間，顯著高于中通、圓通、韻達等同行企業，這一估值溢價正是市場對其核心競爭力的直接認可。

然而，隨著行業“反內卷”趨勢的深化，同行企業普遍放緩低價擴張步伐，轉而聚焦服務優化與品質升級，或將削弱了順豐控股在時效、服務上的獨特性。而持股計劃帶來的長期成本壓力，又壓縮了公司通過“降本增效”鞏固優勢的操作空間。在此背景下，若順豐控股未能快速找到新的差異化價值錨點，其此前享有的估值溢價恐將持續被蠶食。

財務數據層面同樣釋放出盈利承壓的信號。盡管2025年上半年順豐控股的營業收入與歸母凈利潤均實現同比增長，但毛利率僅為13.2%，較上年同期下降0.6個百分點。更需關注的是，公司同期扣非后歸母凈利潤為45.51億元，同比增速9.72%，顯著低于歸母凈利潤增速。

兩者差異的核心原因在于：二季度順豐控股將三家持有物業的全資子公司轉讓至南方順豐物流REIT，由此產生約7.78億元的股權處置收益，該部分收益作為非經常性損益直接計入當期凈利潤，短期推高了歸母凈利潤規模與增速，但并未反映主營業務的真實盈利增長節奏。

順豐控股此次回購的爭議，并非單純的“落地時間”或“價格”問題，而是折射出公司在盈利增長承壓、估值優勢褪色背景下市值管理策略的被動。未來若要扭轉這一局面，公司需跳出傳統競爭框架，通過深化航空冷鏈核心優勢、加大物流數字化投入等方式重構差異化壁壘，進而重塑市值管理的主動權。

作者 | 趙紅揚

編輯 | 吳雪

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