精創電氣北交所IPO：主要會計報表存在大量規律性變化數據

家居家電產品從傳統的單品硬件，到電氣化，到網絡化，再到智能化的演變主線脈絡清晰，趨勢也較為明顯。以微處理器和嵌入式系統的應用作為技術基礎，家電開始實現一些基本自動化功能。隨著物聯網（IoT）概念興起，Wi-Fi和移動互聯網普及，語音交互與AI初步應用，互聯網家電開始出現，部分高端家電通過Wi-Fi或藍牙連接網絡，支持遠程控制，家電產業開始進入聯網化階段。隨著物聯網技術快速發展，AI賦能智能家電優化進程，通過云平臺或本地協議實現設備場景化互聯，智能家電產品種類也日益豐富，功能不斷完善。

江蘇省精創電氣股份有限公司（本文簡稱：“精創電氣”或“發行人”），公司主營業務為冷鏈設備智能控制器、醫藥與食品冷鏈監測記錄儀、制冷熱泵檢測儀表及環境顆粒物檢測儀器等產品的研發、生產和銷售，并提供物聯網和基于云的系統解決方案。產品及服務主要應用于制冷暖通（HVAC/R）、醫藥、食品和環境檢測等行業或領域。

精創電氣本次擬于北交所公開發行股票數量不超過14,463,334股（含本數，不含超額配售選擇權），募資17,500.00萬元，用于核心產線智能化升級改造及智能儀表研發中心及冷云平臺建設兩個項目。本次保薦人為國泰海通，審計機構為天健會計師事務所。其于2025年8月29日通過北交所審核，目前處于提交注冊階段。

估值之家通過研究精創電氣本次招股書發現，精創電氣在招股書質量似乎存疑的基礎上，可能存在業務實質可能美化、財務數據可能虛化、以及其會計報表由大量規律性變化數據構成的三大核心問題。下文我們將一一進行研究，以便投資者參考。

一、業務實質探究

招股書中發行人披露其主要產品種類繁多：“公司提供的產品和服務主要為冷鏈設備智能控制器、節能電控箱、工業冷水機控制器；物聯網記錄儀、數字溫度標簽；紅外檢漏儀、智能歧管儀、智能真空泵等產品以及物聯網、云計算等服務。”發行人主營業務收入構成中顯示，發行人上述主要產品共分為兩硬一軟三大類產品（或業務），其中以收入占比高達90.97%的第一類冷鏈設備智能控制器及監測記錄類硬件產品，為發行人的核心業務及絕對收入來源，第二類環境質量檢測硬件產品收入平均占比7.41%而作為綠葉存在，至于第三類冷鏈智能控制及監測記錄服務的收入占比僅為1.62%更為可有可無陪襯存在，對于后兩類甘為綠葉陪襯的業務我們略過，我們重點分析發行人的絕對核心業務。

對于一類核心業務冷鏈設備智能控制器及監測記錄類硬件產品，發行人將其細分為冷鏈智能控制類產品、多源感知冷鏈監測記錄產品、制冷熱泵檢測儀表三種，其分別占主營收入的平均比例依次為41.82%、27.75%、21.40%，因冷鏈智能控制類產品收入占比近半，為發行人核心業務中主力。

對第一種冷鏈智能控制類產品主力業務而言，招股書中披露：“主要應用于生命科學冷柜、商超展示柜、商用及廚房冷柜、商用冷庫、冷藏車等多個場景，除部分冷柜控制產品外，冷鏈智能控制類產品基本均用于商業及工業類領域。”無論發行人如何將該類產品名稱及功能如何進行復雜化，也就是發行人對核心業務的美化，但就其報告期內56.24元/臺的平均售價而言，其產品實質應為類似于展示冰柜電腦板的制冷設備主控板，也叫數字溫控器。而且此類產品均不具備獨立電源，需配套冰柜終端產品使用，只能與冰箱、冰柜等生產廠家配套，至于招股書中展示的作為冷庫的溫控系統而存在，與其平均銷售單價不符而顯非真實，發行人存在業務實質美化的可能。

對于第二種多源感知冷鏈監測記錄產品主要實現冷鏈全過程的溫濕度等多維度數據實時監測、記錄和報警功能。該監控產品作為第三方的獨立溫濕度監測記錄產品，其在冷鏈運藏環節的應用范圍可能并不廣闊，因為該產品所實現的功能與冷鏈設備本身應該集成和具備功能而高概率重復，該類產品的下游應用場景或不高。當然我們以該產品報告期內平均單價約為74.48元/臺來看，也能似乎支持我們的該結論。

至于制冷熱泵檢測儀表，作為檢測工具主要應用于制冷暖通設備生產、安裝、維保相關領域，基本以用于商業及工業領域。考慮耐用性其后端市場的需求也可能有限。以其報告期內平均售價269.29元/臺而言，是否具有一定的技術含量或較高的競爭優勢，也具有一定的不確定性。

也即發行人本次上市的核心業務為制冷設備主控板，這點從發行人的主要客戶群體為美的集團、中科美菱、松下集團及沃爾瑪集團等也能得到直接驗證。而從發行人主控板的平均售價56.24元/臺而言，即便用在冰柜等制冷設備中其售價所占比例也低。如果發行人本次上市合理的話，那么洗衣機、微波爐、熱水器等多種家電均存在主控板，這類家電的主控板供應商也可以申請上市，事實上這種情況在A股卻并不存在。此也可能說明發行人的制冷設備主控板的國內市場規模可能不足于產生上市企業。關于此點也同樣表現在發行人的可比企業選擇困難上：“國內上市公司中目前尚無主營業務為冷鏈智能控制、監測記錄及聯網相關產品制造商，冷鏈行業上市公司中主要以產業鏈上各環節制冷及貯存設備制造為主……”

作為各種家電的主控板其實質為電子產品，這類電子產品的生產由EMS企業代工即可完成制造。社會分工效率及資源配置上沒必要產生專門類的生產企業，再者制冷設備主控板的功能應該由各大制冷設備制造商的工程技術部門設計，采用第三方方案也不是制冷設備大廠的慣常作風。發行人核心產品制冷設備主控板與本文所述的智能家電關聯性也可能并不高，如果再考慮下文的收入真實性問題，則其是冰柜主控板代工企業的可能性更高。

相較于發行人實質可能作為制冷設備配套企業，其主控板主業范圍可能過于單薄的問題，發行人卻在選擇可比企業時表示：“相對于同行業競爭對手通常將業務定位于某一環節及市場而言，公司產品及服務往往針對全產業鏈各環節，下游覆蓋面較廣”。發行人本身可能處于小眾賽道上，在本次招股書中可能美化業務后也附帶美化了自身所處行業。

二、財務數據的可能虛化

如果說上文分析說明發行人可能存在業務先天不足而要強行上市的情況，那么發行人以業務美化為數據基礎表現出的財務數據的可能虛化問題，也就能夠順理成章了。

1.收入可能虛化

我們以收入為財務分析起點，分析發行人可能存在的財務數據虛化問題。招股書中披露的報告期內（下同）主營業務收入按照產品分類情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，發行人依次實現主營業務收入38,010.63萬元、42,234.65萬元、48,908.93萬元，主營收入起點高且保持穩定增長狀態，上表中三大類產品收入也同步保持穩定增長狀態，其三類產品收入占比也表現出一定穩定性。雖然從發行人上述數據表面看既正常且良好，但隨正常與良好而來的是可能多項的非正常。

(1)大量收入數據規律性變化

招股書中涉及收入相關數據規律性變化情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，發行人首先出現主營業務收入及占比數據規律性變化，在此之下三大業務均涉收入數據規律性變化，其中核心業務冷鏈設備智能控制器及監測記錄類硬件產品項下三類產品中，涉冷鏈智能控制類產品及多源感知冷鏈監測記錄產品兩大類重要產品收入數據規律性變化，疊加全冷鏈行業相關產品收入、線上收入、線下收入、前五名客戶收入、境內收入等多項重要直接數據規律性變化，以及多項核心收入占比間接數據也出現規律性變化。此外發行人還出現了諸如冷鏈智能控制類產品單價的幾乎全硬件產品的銷售單價數據的規律性變化。因此發行人主營收入存在人工干預的痕跡可能相當明顯。

如果上表數據規律性變化不夠直觀，我們采用取大數分析法進行簡化，并按規律類型重新排序，結果如下表所示：

從上表可見，所涉20項數據呈三類規律性變化：第一類為等額遞增規律變化：具體為上表中第1-7行以自然數增加變化，第8-10行以數字2、第11行以數字4、第12行以數字7等額遞增規律變化。第二類為等額遞減規律變化：具體為第13-14行以自然數減少變化，第15行以數字5、第16行以數字6等額遞減規律變化。第三類為以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化：具體為上表中第17行以自然數但不依次出現變化，第18行以數字2、第19-20行以數字5為間隔數但不依次出現規律變化。雖然第三類數據規律性不如前兩類明顯，但存在普遍性以及對研究數組內數據分布規律具參考作用，所以我們也一并加以應用。

(2)前五大客戶收入占比較低

招股書中披露的2024年度對前五大客戶的銷售情況，具體如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，五家大客戶中存在兩家難以識別真實性的境外企業，且發行人對前五大客戶的銷售占比僅為9.64%，其2022年度-2023年度的占比也分別11.08%、12.39%，不但遠低于一般IPO企業前五大客戶收入40%-50%的占比區間，而且如上文所述該組占比數據也呈規律性變化。

考慮到發行人的制冷設備主控板主要銷售對象為各大制冷設備制造商，理論上發行人的前五大客戶應該相對集中，相反上表顯示發行人大客戶極其分散，考慮到發行人以銷售主控板為主的高收入基數，發行人客戶的離散度之高可能超乎意料。

(3)存在少量第三方回款

招股書中披露存在少量第三方回款情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，第三方回款占營業收入的比重分別為1.62%、0.73%和1.95%，雖然整體處于較低水平，但難言正常的是每年都有發生，且2022年度及2024年度占比較為均衡，以及2024年度異常增加為454.26萬元可能更蹊蹺。而明顯可見的是境內客戶的母/子、總/分、兄弟公司間的代付情況每年都有發生，對于境內客戶而言，在網銀的普及以及各法人主體的獨立核算要求下，代付款作為一種非正常商業行為，本身發生的概率并不高。

2.盈利能力可能虛化

招股書中披露的毛利率與可比公司毛利率比較情況，如下表所示：

從上表可見，發行人分別錄得毛利率41.76%、42.61%、45.48%，不但近乎行業平均值的2倍，發行人同時也為可比公司中最高水平。如上文所述發行人存在可比公司選擇困難問題，如此毛利率差異之下，則有可能說明發行人選擇的可比公司欠缺可比性，甚至發行人存在目的性選擇可比公司問題。即便在發行人如此自由選擇可比公司之下，其高出可比公司一大截盈利能力的背后，是發行人本身盈利能力的多項可能異常。

(1)多項盈利數據規律性變化

招股書中出現的與盈利有關的數據規律性變化情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，與主營業務收入數據規律性變化相同的是，發行人主營業務毛利額及占比數據出現規律性變化，且遞進至主營業務毛利率數據也同樣出現規律性變化。構成主營業務毛利率核心的冷鏈智能控制及監測記錄類硬件產品的毛利率也出現數據規律性變化，疊加收入占比95%左右的線上銷售、線下直銷兩業務模式的毛利率數據同步規律性變化，發行人出現多項關鍵性盈利數據或指標出現規律性變化。也即發行人在以主營業務毛利額及毛利率為代表的盈利能力上，首先表現出可能存在真實存疑的問題。

如果上表數據規律性變化不夠直觀，我們繼續采用取大數分析法進行簡化，并按規律類型重新排序，結果如下表所示：

從上表可見，所涉7項數據仍然呈三類規律性變化：第一類為等額遞增規律變化：具體為上表中第1-2行以自然數增加變化，第3-4行以數字2、第5行以數字3等額遞增規律變化。第二類為等額遞減規律變化：具體為第6行以自然數減少變化。第三類為以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化：具體為上表中第7行以數字2為間隔數但不依次出現規律變化。

(2)大量成本數據規律性變化

招股書中大量出現與成本有關的數據規律性變化情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，與主營業務收入、毛利、毛利率數據規律性變化也相同的是，發行人主營業務成本數據首先出現較為嚴格的規律性變化，即每年穩定增加2,000萬元左右。而主營業務成本之下的核心業務冷鏈智能控制及監測記錄類硬件產品繼續出現成本數據的規律性變化，其與環境質量檢測產品同時出現成本占比間接數據的規律性變化。從成本要素三分類的角度而言，發行人出現直接材料及直接人工成本數據的規律性變化，僅制造費用未涉，但運輸及質保費用也出現數據規律性變化。而其他業務成本及占比數據的規律性變化，作為主營業務成本數據規律性變化的補充，共同構成發行人主營業務成本大項數據的規律性變化。至于境內主營業務成本直接數據規律性變化，則可能說明發行人在境內成本的管理上更具“管控力”。以上12項成本數據的規律性變化，可能綜合說明發行人成本數據的真實性存在較高疑問。

如果上表數據規律性變化不夠直觀，我們還是采用取大數分析法進行簡化，并按規律類型重新排序，結果如下表所示：

從上表可見，所涉12項數據繼續呈三類規律性變化：第一類為等額遞增規律變化：具體為上表中第1-3行以自然數增加變化，第4-6行以數字2等額遞增規律變化。第二類為等額遞減規律變化：具體為第7行以自然數減少變化，第8行以數字3等額遞減規律變化。第三類為以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化：具體為上表中第9-12行以自然數但不依次出現變化。

(3)多項采購數據規律性變化

如上文所述發行人存在大量成本類數據規律性變化，而成本數據與存貨相關，存貨數據與采購有關，招股書中出現與采購有關的數據規律性變化情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，在采購額平均占比超過7成的核心原材料電子元器件的采購及占比數據出現規律性變化的情況下，占比高達9成的前三大原料采購及占比出現數據規律性變化也就可能不奇怪了。此外上表中發行人核心的探頭元件溫濕度傳感器出現采購單價數據規律性變化，以及用電量也出現數據規律性變化。也即從重要性角度而言，發行人高達9成的采購數據出現規律性變化，其真實性也可能同樣存疑，當然此作為成本數據真實性存疑的補充，二者不但同時出現也說明二者間相輔相成也相互影響。

如果上表數據規律性變化不夠直觀，我們仍然采用取大數分析法進行簡化，并按規律類型重新排序，結果如下表所示：

從上表可見，所涉7項數據同樣呈三類規律性變化：第一類為等額遞增規律變化：具體為上表中第1行以自然數增加變化。第二類為等額遞減規律變化：具體為第2行以自然數減少變化，第3行以數字3等額遞減規律變化。第三類為以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化：具體為上表中第4行以自然數但不依次出現變化，第5-7行以數字2為間隔數但不依次出現規律變化。

3.會計報表可能虛化

在發行人大量出現收入、盈利、成本、采購類數據規律性變化的情況，從業務數據被會計記錄，到會計報表最終反映會計數據結果而言，發行人會計報表中出現規律性變化數據幾乎是必然，只是報表中規律性數據的多寡問題。但發行人會計報表（含主要財務指標）中出現的規律性變化數據之多卻出乎意料，此既可謂是意料之中也可謂是意料之外。發行人會計報表中大量出現的規律性變化數據情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，就損益類數據而言，與上文營業收入、營業成本相對應的是，發行人出現營業總收入、營業總成本等直接數據的規律性變化，甚至存在稅金及附加數據規律性變化。三大期間費用也同步出現大量數據規律性變化，而財務費用出現多項數據規律性變化情況并不常見，且疊加近乎全部由職工薪酬構成的研發費用中的4項中的3項數據規律性變化。此外還存在營業利潤、利潤總額、所得稅費用、凈利潤等總類關鍵盈利數據規律性變化，可能說明發行人利潤表整體真實性存疑的概率較高。

就資產負債類數據而言，發行人存在應收賬款及期后回款比例類關鍵數據規律性變化，與前文主營業務收入數據規律性變化能夠形成數據上關聯關系，而固定資產大類數據、多項遞延所得稅資產數據及大量負債率類數據甚至是多項所有權權益數據的規律性變化，幾乎覆蓋了資產負債表的多個方面。此外資產總計及負債合計、負債和所有者權益總計三項會計等式數據的規律性變化，則可能說明發行人資產負債表經過總體部署的概率也較高。

就現金流量類數據而言，發行人首先出現的銷售商品、提供勞務收到的現金關鍵數據規律性變化，與上文發行人大量收入數據及應收賬款數據規律性變化直接相對應。至于支付給職工以及為職工支付的現金數據規律性變化，與負債表中的應付職工薪酬多項數據規律性變化直接相關。而經營活動產生的現金流量凈額數據規律性變化，則可能反映出發行人在流量類數據規劃方面突出經營性的特點。

就上表的關鍵財務指標數據而言，發行人較罕見地出現高達15項財務指標數據規律性變化，而這其中尚未包含毛利率等關鍵財務指標。其中出現的并表及母公司資產負債率指標規律性變化，是發行人上述三張會計報表內大量數據規律性變化的最終表現形式，而每股收益及每股凈資產等的數據的規律性變化，則是資產負債表及利潤表數據規律性變化的部分表現形式。以應收賬款周轉率為代表各項經營指標出現數據規律性變化，則可能再次印證發行人業務數據真實性存疑問題。而高達15項財務指標的數據規律性變化，則可能從財務的角度，綜合反映出發行人本次財務數據整體質量可能不高的問題。

從上表大量規律的變化數據涉及發行人全部會計三張報表來看，發行人會計報表的整體可靠性不容樂觀。

如果上表數據規律性變化不夠直觀，我們最后采用取大數分析法進行簡化，并按規律類型重新排序，結果如下表所示：

從上表可見，所涉136項表內數據依舊呈三類規律性變化：第一類為等額遞增規律變化：具體為上表中第1-34行以自然數增加變化，第35-44行以數字2、第45-49行以數字3、第50-52行以數字4、第53-58行以數字5等額增加規律變化。第二類為等額遞減規律變化：具體為上表中第59-71行以自然數減少變化，第72-74行以數字2、第75-79行以數字3、第80-81行以數字4、第82-83行以數字5等額遞減規律變化。第三類為以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化：具體為上表中第84-107行以自然數但不依次出現變化，第108-118行以數字2、第119-128行以數字3、第129-134行以數字4、第135行以數字6、第136行以數字7為間隔數但不依次出現規律變化。

就上述大量報表數據規律變化類型來而言，發行人存在等額遞增以及以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律性變化數據占比雙高且平分秋色的情況，前者與發行人營業收入總體持續上升的變化趨勢可能相關，后者與發行人在報表設計思路上的保守可能有關，畢竟發行人對自身業務的競爭優勢應該有著理智的認識。

而從上述這些明顯或不明顯規律性變化財務數據來看，雖然我們無法得出發行人財務造假結論，但我們也無法排除發行人人為過度干預甚至操縱會計數據及財務指標的較高可能性。

與上述報表內大量數據規律性變化的異常可能相對應的是，招股書中數據部分存在前后不一致性即矛盾性，而從這點看，發行人本次招股書可能存在不止一個版本，同時也可能反映出發行人本次招股書的整體質量可能存疑。我們舉例有二：

招股書中發行人披露的按款項性質列示其他應付款余額情況，如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，發行人2022年末其他應付款余額為263.51萬元。但在隨后的其他應付款科目具體情況及分析說明披露：“公司報告期各期末其他應付款金額分別為413.51萬元、415.72萬元和390.67萬元……。”此處披露的2022年末其他應付款余額為413.51萬元（且與報表中一致），二者明顯不一致，不知上表該263.51萬是何出處。當然作為偶發性錯誤我們可以理解，但可能讓人難以理解的是，與其他應收款余額類似問題還繼續存在，發行人計入當期損益的政府補助額也同樣存在前后不一致問題，情況或許就不那么簡單了。

招股書中在“政府補助政策及稅收優惠政策變動的風險”提示中披露：“報告期內，公司計入當期損益的政府補助分別為1,336.52萬元、1,365.83萬元和1,316.39萬元，政府補助占利潤總額的比例分別為24.44%、23.59%和19.50%。”姑且不論發行人所受政府補助占利潤總額比例可能過高問題，但發行人在非經常性損益明細中披露的計入當期損益的政府補助額，如下表所示：

單位：元

從上表可見，發行人計入當期損益的政府補助945.08萬元、794.54萬元、888.85萬元，與上述1,336.52萬元、1,365.83萬元和1,316.39萬元幾無任何關聯性可言，還蹊蹺的是該兩組數據均呈現出以等額變化數但不依次出現的隱蔽規律變化情況。

三、結束語

綜上所述：從精創電氣核心產品制冷設備主控板的高收入占比來看，甚至發行人更像一家冰柜電腦板生產加工商，發行人也因此可能屬于家用電器類配套行業企業，如分類為其他未列明的電器制造業可能更準確，而本次上市分類為通用儀器儀表制造可能不一定嚴謹。

發行人本次上市可能將核心產品展示冰柜主控板,可能美化為冷鏈設備智能控制器，也可能存在拔高主業和業務實質美化問題, 發行人主業單薄但擴大產品及業務范圍意圖疑較為明顯。且從其下游市場容量也可能有限的情況來看，為擺脫行業局限性也可能存在美化自身所處行業和業務范圍問題。

而本次招股書中大量收入數據規律性變化、前五大客戶收入占比低常、存在第三方回款等問題，可能說明發行人存在收入虛化問題。而多項盈利數據規律性變化、大量成本數據規律性變化、多項采購數據規律性變化，則可能說明發行人存在盈利能力虛化問題。至于會計報表及財務指標中存在高達136項數據規律性變化，說明發行人可能存在會計報表虛化問題，疊加營業收入、盈利、成本及采購類46項數據數據規律性變化，亦即發行人本次至少存在182項財務數據規律性變化。

此外發行人還可能存在貼片機數量與產能計算不匹配，2023年度社保費入賬額與減員不匹配，處置交通工具類資產未在相關會計科目披露等問題不一而足。