創(chuàng)投圈，一筆耗時(shí)300天的、經(jīng)典的S交易

大家好，歡迎觀看本期內(nèi)容！今天要跟大家聊的是一筆耗時(shí)300天，有國資參與的、充滿挑戰(zhàn)與變數(shù)的S交易。這筆交易的推動(dòng)者，算不上知名，卻給早期項(xiàng)目的成功退出樹了一個(gè)標(biāo)桿。

換句話來講，一家并不算知名的VC，在募投管退都不太樂觀的市場(chǎng)環(huán)境下，完成了一筆知名VC都沒有把握的交易。是不是有點(diǎn)意思呢，這也是為什么，我想做本期內(nèi)容的一個(gè)初衷。

先給大家劃幾個(gè)關(guān)鍵數(shù)據(jù)：整個(gè)交易周期長(zhǎng)達(dá)10個(gè)月，在26個(gè)基礎(chǔ)項(xiàng)目中選了5個(gè)，進(jìn)行重點(diǎn)盡調(diào)；單是前期的信任建立，雙方就開了不下10次會(huì)，幾乎每次一聊就是3小時(shí)；為了合規(guī)和保障各方利益，還專門搭建了一個(gè)“第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)+買賣雙方博弈+上股交的招拍掛”的三方制衡方案。

聽起來是不是挺燒腦的。接下來詳細(xì)為大家揭秘，這樁交易背后，有哪些不為人知的挑戰(zhàn)，以及他們是如何見招拆招，絲滑完成交易的呢？

事件的起點(diǎn)，其實(shí)是一筆“不得不退”的份額。原子創(chuàng)投的一家國資LP，五年前投了其第四期基金，如今基金到了退出期，LP希望把賬面上的增值轉(zhuǎn)化為真金白銀。但早期基金的退出之路，遠(yuǎn)比想象中難。對(duì)原子創(chuàng)投這樣主打早期、第一輪投資的機(jī)構(gòu)來說，四期基金里的項(xiàng)目離IPO或并購?fù)顺鲞€有距離，這種退出方式顯然走不通。

無奈這能找接盤俠了，問題來了，大環(huán)境不好，誰原意當(dāng)這個(gè)接盤俠呢？其實(shí)對(duì)于原子創(chuàng)投來講，沒得選，最后只能找s基金試試運(yùn)氣。

接下來，現(xiàn)實(shí)給他們狠狠的上了一課。原子創(chuàng)投團(tuán)隊(duì)跟不少S基金溝通后發(fā)現(xiàn)，他們接觸的S基金里，約70%是國資背景，20%是險(xiǎn)資，民營機(jī)構(gòu)占比不到10%。而最棘手的問題是，“定價(jià)”難。國資背景的S基金買方，大多傾向“平進(jìn)平出”，比如五年前LP投了2000萬，現(xiàn)在買方最多出2000萬，甚至有的要求打8折。想讓他們接受溢價(jià)，幾乎不可能。但要溢價(jià)出售，價(jià)格定一塊二，還是一塊五，沒人拿得準(zhǔn)。

所以大多數(shù)談判就不了了之了。

那市場(chǎng)化S基金呢？他們要的是“極致的確定性”——最好今天買完份額，明天項(xiàng)目就能報(bào)會(huì)，后天就能退出拿回本金。像原子創(chuàng)投這種底層項(xiàng)目還在成長(zhǎng)期、原LP又對(duì)收益有期待的份額，根本不是市場(chǎng)主流偏好。所以聊了一圈后，原子創(chuàng)投幾乎要放棄了，直到遇到博瑔資本。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上為數(shù)不多愿意認(rèn)真研究早期基金份額的民營S基金。

接下來的談判，更像是一場(chǎng)“雙向盡調(diào)”。從去年夏天開始，前后近四個(gè)月，博瑔資本沒只停留在看材料上，而是真的沉了下去：核心合伙人一次次跑到原子創(chuàng)投的辦公室，一聊就是三個(gè)小時(shí)，從投資理念聊到硬科技轉(zhuǎn)型，再把26個(gè)項(xiàng)目里的5個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目挨個(gè)“過篩子”，反復(fù)驗(yàn)證原子創(chuàng)投對(duì)項(xiàng)目的判斷邏輯和退出策略。

信任初步建立后，更麻煩的事來了。首先，就是協(xié)調(diào)項(xiàng)目方。畢竟LP更換跟被投企業(yè)創(chuàng)始人沒關(guān)系，原子創(chuàng)投團(tuán)隊(duì)得一個(gè)個(gè)去跟創(chuàng)始人解釋“新LP為啥要做訪談”。幸好原子創(chuàng)投投得早，跟創(chuàng)始人的關(guān)系足夠鐵，大家才愿意配合這場(chǎng)耗時(shí)不短的盡調(diào)。

當(dāng)然，最磨人的還是定價(jià)環(huán)節(jié)。比如有個(gè)項(xiàng)目，雖然沒進(jìn)行后續(xù)融資，但靠自身造血能力能穩(wěn)定盈利，博瑔資本卻提出，“這么久沒融資，說明市場(chǎng)沒充分認(rèn)可，估值得更保守”。這種拉扯貫穿了整個(gè)談判過程，但原子創(chuàng)投團(tuán)隊(duì)有個(gè)明確立場(chǎng)：不能把S交易變成“零和博弈”，要讓老LP的份額價(jià)值得到客觀體現(xiàn)，而不是在買賣雙方之間賺差價(jià)，這也是雙方能繼續(xù)談下去的關(guān)鍵。

解決了定價(jià)分歧，更核心的問題來了：如何在市場(chǎng)化估值的同時(shí)，滿足國資老LP的合規(guī)要求？國資體系里，“國有資產(chǎn)流失”是最大的風(fēng)險(xiǎn)，這也是為啥很多國資LP傾向按“最后一輪融資”估值。因?yàn)檫@套邏輯最容易解釋。但要是一直陷在估值邏輯的爭(zhēng)論里，不考慮是否客觀公允，交易根本推進(jìn)不了。

好在原子創(chuàng)投和這位國資老LP合作多年，彼此了解風(fēng)格和理念，在互信的基礎(chǔ)上，一起琢磨出了“三方制衡”的閉環(huán)方案：

第一環(huán)是第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)，必須由國資LP賣方聘請(qǐng)，作用是先劃定一個(gè)符合規(guī)則、又不違背各方預(yù)期的估值區(qū)間。讓專業(yè)機(jī)構(gòu)來定基礎(chǔ)價(jià)格，既符合合規(guī)要求，也避免后續(xù)扯皮；

第二環(huán)是買賣雙方的充分博弈，原子創(chuàng)投和博瑔資本反復(fù)溝通對(duì)項(xiàng)目的判斷、價(jià)格預(yù)期，最后形成的價(jià)格區(qū)間，要和評(píng)估機(jī)構(gòu)中立出具的“估值意見”保持一致，畢竟評(píng)估機(jī)構(gòu)也怕后續(xù)出問題被追責(zé)，會(huì)格外謹(jǐn)慎；

第三環(huán)是上股權(quán)交易所的拍賣流程，這相當(dāng)于給交易的“合規(guī)性”蓋了最后一個(gè)章，證明價(jià)格是公開市場(chǎng)競(jìng)價(jià)產(chǎn)生的，沒人能質(zhì)疑。

就這么一步步推進(jìn)，從去年6月底開始設(shè)想，到今年4月初最終交割，整整10個(gè)月。

中間還有個(gè)小插曲：按流程，原子創(chuàng)投得先從老LP那買下份額，再賣給博瑔資本，沒辦法，只能動(dòng)用公司的運(yùn)營資金——那可是用來發(fā)員工工資的錢。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)里愿意認(rèn)真看早期基金份額的買家，原子創(chuàng)投只接觸到博瑔資本一家，萬一中間出岔子，博瑔資本不買了，后果不堪設(shè)想。直到今年4月，博瑔資本的資金打到原子創(chuàng)投賬戶上，這件事才算真正落地，原子創(chuàng)投團(tuán)隊(duì)才松了口氣。

回頭看這筆交易，能成根本不是某一方的功勞，而是多方合力的結(jié)果：國資老LP既懂合規(guī)又懂市場(chǎng)，愿意配合跑流程；博瑔資本專業(yè)、有耐心，還敢承擔(dān)早期項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)；原子創(chuàng)投作為GP，不計(jì)得失地投入精力協(xié)調(diào)——整個(gè)鏈條上的人，都奔著“讓交易成功”這一個(gè)目標(biāo)，少一個(gè)人上心，都成不了。#創(chuàng)投##S交易##項(xiàng)目退出##VC機(jī)構(gòu)#

而這件事的意義，遠(yuǎn)不止完成一筆交易。從2014、2015年雙創(chuàng)熱潮開始，大量政府引導(dǎo)基金投的基金，現(xiàn)在都陸續(xù)面臨退出問題，未來會(huì)有更多GP遇到類似需求。原子創(chuàng)投這次跑通的路，或許能給行業(yè)提供一個(gè)參考。S基金要成為存量資產(chǎn)的“解藥”，既需要市場(chǎng)化的靈活，也需要合規(guī)的兜底，更離不開各方的信任和配合。

好了，今天這個(gè)橫跨300天的S交易故事就聊到這。如果您對(duì)創(chuàng)投圈的真實(shí)操作、LP和GP的博弈邏輯感興趣，想聽到更多不摻水的行業(yè)案例，別忘了關(guān)注哦！后續(xù)我們還會(huì)邀請(qǐng)更多從業(yè)者，拆解資本背后的邏輯，帶您看懂創(chuàng)投圈的“生存法則”。咱們下期節(jié)目，不見不散～