H股上市難破局？境外收入下滑22%，五芳齋陷多重困境

當“粽子第一股”浙江五芳齋實業股份有限公司（以下簡稱“五芳齋”）在2025年9月拋出H股上市計劃時，資本市場并未給出期待中的積極回應。公告發布當日，其A股股價報收17.68元/股，較上市首日的44.21元高點已縮水近六成，市值不足35億元。

這家擁有百年字號的企業，正深陷“增收不增利”“出海遇挫”“品控失序”的三重困境。上半年境外收入同比下跌22.06%的業績滑坡，疊加月餅防腐劑超標，讓其赴港募資的戰略決策更顯倉促。

增長微弱與盈利空間收窄

2025年9月16日，五芳齋發布了關于授權公司管理層啟動公司境外發行股份（H股）并在香港聯合交易所有限公司上市相關籌備工作的提示性公告。

公告顯示，公司擬在境外發行股份（H 股）并在香港聯合交易所有限公司上市，公司董事會授權公司管理層啟動本次 H 股上市的前期籌備工作。

五芳齋表示，此次H股上市是為加快公司國際化戰略及海外業務布局，提升公司國際化品牌形象，同時打造多元化資本運作平臺，增強公司的境外融資能力，助力公司高質量發展，根據公司總體發展戰略及運營需要。

對此，中國食品產業分析師朱丹蓬認為：“五芳齋當下去布局國際化市場可能‘為時過早’，海外市場對于中國傳統飲食的接受和認知程度還有待提高，速凍食品出海能否匹配國際化市場的消費群體，前景尚不明朗。”

然而對于五芳齋的H股沖刺，資本市場似乎并未積極回應。截至同年9月30日，五芳齋的收盤價為17.51元/股，對比同年9月15日18.54元/股的收盤價大致下滑5.6%；對比同年4月25日21.89元/股的年內最高股價，大致下滑20%。

而造成資本市場對其波瀾不驚的原因可能是，同年8月18日五芳齋出爐的2025年上半年財報，所勾勒出一幅尷尬的經營圖景。

報告期內，五芳齋不僅營收在15.92億元左右，僅微增0.66%；凈利潤還同比大致下滑16.7%至1.95億元左右。

這種“增收不增利”的態勢并非短期波動，而是長期結構性矛盾的集中爆發。作為核心支柱的粽子業務早已顯露疲態。

2024年營收15.79億元同比下降18.64%，銷量暴跌20.9%至4.3萬噸，直接退回到2019年的水平，而庫存卻逆勢暴漲33%，形成嚴重的供需失衡。

從產品端來看，2025年上半年五芳齋占營收比例最多的粽子系列收入同比大致增長0.38%；占比第二的蛋制品、糕點及其他同比大致下滑3%；占比最低的月餅系列大致增長85.58%。

分地區來看，五芳齋營收最多的華東地區大致下滑2%。不僅如此，五芳齋的海外業務也并不盡人意。

境外收入下滑22%

公開資料顯示，五芳齋最早可追溯至1921 年，浙江蘭溪商人張錦泉在嘉興城內的張家弄開始叫賣粽子，取名為 “五芳齋”，寓意 “五谷芳馨”。

1956 年，“榮記”“合記”“慶記” 三家 “五芳齋” 及 “香味齋” 四家合為一家 “嘉興五芳齋粽子店”，成為國營企業。

1985 年，嘉興五芳齋粽子店進行了首次大規模的翻新改造，梳理和規范了制粽工藝，提升了產能。

1995 年，全國首家專業化粽子生產廠——“嘉興五芳齋粽子廠”投產，實現了工業化、標準化生產。

1998 年，浙江五芳齋實業股份有限公司經改制后成立，建立起現代化企業制度，并開始進軍全國銷售市場。

2005 年，五芳齋產業園在嘉興秀洲區竣工投產；2008 年，成都五芳齋生產基地竣工投產，同時建立了黑龍江優質水稻基地、江西靖安野生箬葉基地，主原料實現基地化生產。

2016 年，五芳齋啟動品牌年輕化戰略，同時構建商貿、連鎖、電商全渠道的新營銷模式。

2022 年，五芳齋數字產業智慧園竣工，同年在 A 股主板上市。而在近年來國內市場增長乏力之際，五芳齋將國際化視為突破瓶頸的“關鍵抓手”。

2024年五芳齋密集成立新加坡投資公司、法國和日本公司，2025年上半年又開拓韓國、阿聯酋、泰國等新市場，甚至獲批非粽類產品出口資質。

但值得注意的是，五芳齋近年來戰略規劃的草率，可能是導致其境外市場的開拓困境的原因之一。

據悉，五芳齋既未像廣州酒家那樣建立“餐飲反哺食品”的協同模式，也未形成適配海外市場的產品矩陣，仍以傳統粽子為主力輸出品類，忽視了不同文化背景下的消費習慣差異。

在東南亞市場，當地粽子品類的本土化競爭已趨激烈；在歐美市場，中式節令食品的消費場景尚未成熟。

而五芳齋可能缺乏針對海外市場的產品創新與品牌滲透策略，從營收來看，五芳齋的國際化似乎已淪為“象征性布局”。

2025年，五芳齋境外收入反而遭遇“開門黑”：上半年境外收入僅627.12萬元，同比大致下滑22.06%，占總營收比例跌至0.4%。

對此，中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜指出：“這反映出其出海戰略尚未真正見效，國際化仍處于早期摸索階段。”

不僅如此，韓國市場的食品安全事件也可能讓五芳齋國際化戰略遭遇信任危機。2025年8月，一批次出口韓國的綠豆蓉月餅因檢出0.0909g/kg的山梨酸被要求退回或廢棄，而韓國法規明確禁止糕點類產品添加該防腐劑。面對媒體追問，五芳齋選擇沉默應對。

柏文喜對此表示：“此次事件暴露出五芳齋在出口標準適配上的明顯疏漏。不同國家食品法規差異大，企業若不能提前做本地化合規審查，未來類似事件可能重演，增加退貨、銷毀、罰款等隱性成本。”