橋水基金創始人達利歐：黃金開始取代美債，成為無風險資產

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“為什么選擇黃金？

黃金應當在大多數投資組合中占據一席之地，這是橋水基金創始人瑞·達利歐近期多次公開談論黃金的核心觀點。

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作者 | 張欣

編輯 |曾芳

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“現在黃金價格已經上漲，在當前價位我還應該持有黃金嗎？”這是當下金價大幅攀升背景下，眾多投資者心中的共同疑問。

對此，全球知名對沖基金——橋水基金創始人瑞·達利歐（Ray Dalio，下稱“達利歐”）在社交媒體上撰寫《我對黃金相關問題的解答》一文中明確表示“配置黃金應該是出于戰略資產配置的考慮，而不是為了對黃金價格進行戰術性押注……我不鼓勵大家進行戰術性押注。”同時，他建議，配置 15%的黃金是大多數人應持有的合理黃金配置比例。

達利歐，這位曾被《時代》雜志納入“世界百位最具影響力人物”榜單的投資界領軍者，憑借精準的市場預判與卓越投資能力而聞名。他曾在2008年成功預見美國金融危機，當年其旗艦基金業績逆勢增長超14%；2010年又準確預判歐債危機，旗下基金最高收益率近45%，展現出極強的市場洞察力。在2024年3月發布的胡潤全球富豪榜上，達利歐以1350 億元財富位列第92位。

“黃金應當在大多數投資組合中占據一席之地。”這是達利歐近期多次公開談論黃金的核心觀點。在《我對黃金相關問題的解答》一文中，他毫無吝嗇地分享了自己關于黃金投資、重要性、貨幣屬性等熱點話題的看法，甚至直言：黃金開始取代美債，成為無風險資產。此外，達利歐還將對黃金的信仰融入到后代教育中，他在媒體上公開表示，他每年會在孩子和孫輩過生日或者圣誕節時贈送金幣，以此提醒孩子儲蓄的重要性。

持有15%的黃金最為合適

達利歐表示，在買黃金之前，每個人都應該自問自答一個最簡單、最核心的問題：“如果我完全不了解黃金和其他市場的走勢，我的投資組合中應該配置多大比例的黃金？”換言之，他認為，配置黃金應該是出于戰略資產配置的考慮，而不是為了對黃金價格進行戰術性押注。

達利歐分析稱，從歷史數據來看，黃金與其他資產（主要是股票和債券）呈負相關性，尤其是在股票和債券實際回報率不佳的時期，這種負相關性更為顯著。因此，他認為，對個人或家庭而言，配置約15%的黃金最為適宜，這一比例能使投資組合的風險收益比達到最佳水平。不過他也坦言，黃金的長期預期回報率較低，與現金回報率相近，若僅按此比例配置，長期來看可能需要以降低投資組合整體預期回報率為代價。

他進一步解釋配置15%黃金的動因：如果你既希望獲得更優的風險收益比，又不想降低預期回報率，那么可以將黃金持倉作為一種疊加配置，或者略微提高整個投資組合的杠桿率，這樣既能實現更優的風險收益比，又能保證預期回報率不受影響。

從當前市場環境來看，這一配置建議更具現實意義。達利歐觀察到，當前市場存在巨大的實際利率下行壓力，且債務供應過剩、增長速度遠超需求增速。在此背景下，資金正從債務資產轉向黃金以尋求分散投資，但黃金有限的供應量卻無法滿足這種需求。他進一步分析，若不考慮戰術因素，黃金本身就是其他投資品的高效分散工具；一旦個人、機構及各國央行都按合理比例配置黃金，受限于稀缺的供應量，金價必然會大幅上漲。

最終，達利歐總結道：自己始終會在投資組合中保留一定比例的黃金，確定這一比例至關重要。盡管他強調不會給出具體投資建議，但明建議大家思考，應該將多少資金配置給黃金？“對于大多數投資者來說，我認為合理比例可能在10% - 15%之間。”達利歐給出自己的答案。

黃金是最成熟的貨幣形式、最穩健的核心投資品

達利歐還在文章里特意指出了一個很多人都有的錯誤想法：一方面，大多數人只把黃金當成一種普通金屬，卻沒意識到它其實最成熟的貨幣形式；另一方面，大家覺得法定貨幣才是真正的貨幣，卻忽略了一個關鍵，即法定貨幣本質上是一種債務；而且，當出現債務可能違約的情況時，各國通常會通過多印法定貨幣的方式來避免違約。

達利歐認為，多數人之所以會對黃金產生誤判，核心原因有兩個：一是他們從未經歷過黃金作為核心貨幣的時代，對黃金的貨幣屬性缺乏直觀認知；二是他們沒有研究過 “債務-黃金-貨幣” 周期 —— 這種周期幾乎在所有國家的整個歷史進程中都出現過。不過，只要是見證過黃金貨幣與債務貨幣長期演變過程的人，對黃金的看法就會和多數人不一樣。

在達利歐看來，黃金和我們日常用的現金一樣，都屬于貨幣。從長期來看，黃金的實際回報率大概是1.2%，和現金的回報率差不多，這是因為黃金本身沒辦法像股票、債券那樣產生收益。但和現金相同的是，黃金也有購買力，人們可以利用這份購買力創造出能用來借貸的貨幣，進而去做各種事，比如創辦能盈利的企業，而這些企業的所有權可以通過股票來體現。如果這些股票質地好，能產生足夠的現金來償還貸，那股票無疑是比黃金更優質的選擇；如果一旦企業沒能力償還貸款，各國不得不靠印鈔來避免債務違約時，像黃金這樣的非法定貨幣，就會變成最有價值的資產。

他還強調，黃金和現金一樣都屬于貨幣，但與現金不同的是，黃金無法被印制，也不會出現貶值。在泡沫破裂時，或者在國家與個人之間互不認可對方信貸（例如戰爭時期）的情況下，黃金是股票和債券的優質分散投資標的。

“對我而言，黃金并非一種金屬，而是最穩健的核心投資品。”達利歐稱，黃金和現金、短期信貸一樣都屬于貨幣，但現金和短期信貸在使用過程中會產生債務，黃金卻能直接完成交易結算。換言之，黃金可以用來購買商品而不會額外產生債務，用來償還債務也完全可行。

在投資選擇上，達利歐直言：“那些在完全不持有黃金和只持有少量黃金之間猶豫不決的人，其實正在犯一個錯誤。”他解釋道，這一段時間里有個趨勢非常明顯：債務貨幣和黃金貨幣之間的相對供需關系正在發生變化，而這種變化直接導致債務貨幣相對于黃金貨幣的價值變得更弱勢。

至于債務貨幣和黃金貨幣之間，什么樣的兌換價格才算合理？達利歐認為要綜合兩方面因素判斷：一方面是債務貨幣與黃金貨幣各自的供需比例，另一方面是當前市場中可能存在、未來或許會破裂的泡沫規模。正是基于這些判斷，他表示自己會在投資組合里，始終保留一部分黃金。

為什么是黃金？

回到 “為什么選擇黃金？為什么不選白銀、鉑金等其他大宗商品，或是通脹保值債券？” 這個核心問題，達利歐給出了他的看法：

雖然白銀、鉑金等其他金屬也能作為不錯的抗通脹工具，但黃金在投資者和各國央行的投資組合里，有著獨特地位。關鍵原因在于，黃金是全球范圍內公認度最高的非法定貨幣，它既能作為交換媒介，又能充當價值儲藏手段；而且在這些投資組合中，黃金還能很好地分散其他資產和貨幣帶來的風險。

與以法定貨幣計價的債務不同，黃金不存在同等程度的內在信用風險和貶值風險。事實上，黃金能夠對沖這些風險，因為當其他資產和貨幣表現最差時，黃金往往表現最佳，它在多元化投資組合中幾乎扮演著“保險單”的角色。

達利歐展開解釋，白銀和鉑金雖然與黃金有一些相似之處，尤其是在工業用途方面，但作為價值儲藏手段，它們并不具備與黃金同等水平的歷史和文化意義。以白銀為例，盡管它過去也曾作為貨幣體系的基礎，但它受到工業需求的影響更大，這會導致其價格波動性更高；鉑金雖然價值不菲，但由于供應有限且工業用途較為特定，其應用范圍受到了更大的限制。因此，在財富保值方面，這兩種金屬都無法像黃金那樣獲得全球普遍認可，也不具備黃金那樣的穩定性。

至于通脹保值債券，達利歐認為，它是一種優質且未被充分重視的抗通脹資產，但本質上仍然是債務憑證。如果發生嚴重的債務危機，債券表現將與發行政府的信用狀況緊密相關。此外，通脹保值債券還可能遇到政府操縱風險。而且，盡管通脹保值債券在對抗通脹方面效果顯著，但在系統性金融危機或嚴重經濟困境時期，它們無法像黃金那樣提供同等程度的風險分散作用和安全保障。

再看股票，尤其是人工智能等高增長領域的股票，達利歐認為它們無疑具有獲得高額回報的潛力，但事實證明，從通脹調整后的角度來看，這些股票表現不佳。一方面是因為它們的抗通脹特性有限，另一方面是因為在經濟形勢極差的時期，整體經濟和企業經營都會陷入困境。

綜合來看，達利歐重申，黃金是這些其他資產的獨特優質分散投資標的，而分散投資至關重要，因此黃金應當在大多數投資組合中占據一席之地。

黃金開始取代美債，成為無風險資產

“黃金是否已開始取代美國國債成為無風險資產？若真是如此，黃金能否支撐大規模資產配置轉移？”

針對這一問題，達利歐給出了明確答案：“客觀來看，是的！”他還補充道，只要是具備長期歷史視角的人都會認同：和美國國債，或是其他任何以法定貨幣計價的債務相比，黃金才是更安全的無風險資產。

達利歐解釋道，在許多投資組合中，尤其是各國央行和大型機構的投資組合，黃金已經開始在一定程度上取代美國國債，成為無風險資產。這些投資組合的持有者，正相對降低美國國債的持倉比例，同時提高黃金的持倉比例。

達利歐再次強調，黃金是歷史最悠久、體系最完善的貨幣——事實上，目前黃金已是各國央行持有的第二大貨幣資產。并且事實證明，黃金比所有政府發行的債務資產風險都要低得多。無論是從歷史還是當前情況來看，債務資產都是債務人向債權人做出的付款承諾，有時承諾支付的是黃金，有時則是可以印制的法定貨幣。

達利歐稱，回顧歷史就能發現，當債務規模過大，現有貨幣無法滿足償還需求時，各國央行就會通過印鈔來償還債務，而這會導致貨幣貶值。在貨幣與黃金掛鉤的時代，政府會違背用黃金償債的承諾，轉而用印制的法定貨幣償債；而在法定貨幣時代，政府則直接通過印鈔來償債。所以歷史告訴我們，美國國債這類債務資產面臨的最大風險是：要么發生違約，要么出現貶值，而且貶值的可能性更大。

同時歷史也表明，黃金作為貨幣和價值儲藏手段，本身就具有內在價值，因此黃金持有者無需依賴任何人的承諾，只要持有黃金本身就即可。可以說，黃金是一種跨越時空、全球通用的貨幣。此外，歷史數據還顯示，自1750年以來，全球大約80%的貨幣已經徹底消失，剩下20%也都經歷過大幅貶值。