重營銷輕研發(fā)業(yè)績大降，少帥曹飛拿什么拯救濟川藥業(yè)？

作為二代接班人，曹飛正面臨市值蒸發(fā)超百億、業(yè)績連續(xù)下滑的“資本困局”。曹飛需快速引領企業(yè)在研發(fā)與創(chuàng)新再現重大突破，才能締造濟川控股的明天。

每當上市公司傳出股權激勵的可行權消息，往往新激勵對象正加速奔向財務自由的幸福彼岸。今年10月15日，因滿足約定行權條件，濟川藥業(yè)(股票代碼：600566)官宣將啟動2022年股權激勵計劃中首次授予股票期權的行權窗口。

圖片來源于：濟川藥業(yè)公司公告

然而這次激勵對象卻未必會“喜大普奔”，因為股價持續(xù)下跌嚴重壓縮套利空間。濟川藥業(yè)原行權價格為25元/份(未扣除派息)，幾乎緊貼公告當日收盤價25.12元/股。且先后已有9名激勵對象離職、22名因降職降級，均被取消行權資格。股價低迷背后，是蒲地藍等三大核心產品全線衰退，濟川藥業(yè)業(yè)績自2024年明顯下滑后，2025年上半年仍在加速“滑鐵盧”中。

醫(yī)保退目錄，競品爭替代

濟川藥業(yè)2024全年實現營收80.17億元，同比下降16.96%；實現歸母凈利潤：25.32億元，同比下降10.32%，毛利率也下降。濟川藥業(yè)長期倚重的三大核心產品，蒲地藍消炎口服液、小兒豉翹清熱顆粒，以及雷貝拉唑鈉腸溶膠囊，同期分別實現收入27億元、22.5億元和11.5億元，合計占營收76%，但無一例外均呈現負增長，同比分別下滑了20%、17%和31.5%。

圖片來源于：濟川藥業(yè)企業(yè)年報

2025年上半年的業(yè)績仍在加速衰退，僅實現營業(yè)收入27.5億元，同比下降達31.9%；實現歸母凈利潤7.24億元，同比更下降45.9%接近腰斬。

圖片來源于：濟川藥業(yè)企業(yè)年報

蒲地藍消炎口服液，作為濟川藥業(yè)的獨家中成藥，具有清熱解毒、抗炎消腫等功效，曾連續(xù)多年霸榜全國清熱解毒類中成藥，2024年占據公立醫(yī)院清熱解毒用藥市場13.6%的份額。但近年來退出醫(yī)保目錄等政策的影響，讓其風采日漸黯淡。

圖片來源于：濟川藥業(yè)企業(yè)官網

2019年前，按政策各省可自主增補15%藥品進入地方醫(yī)保目錄，蒲地藍雖未納入國家醫(yī)保，但進入了多省醫(yī)保目錄。然而到了2019年國家醫(yī)保局要求清理地方增補藥品，未進入國家醫(yī)保目錄的藥品需在3年內逐步退出省級醫(yī)保，此后患者只能自費購買。此后，蒲地藍相繼退出了山東、河北、黑龍江、新疆等省級醫(yī)保目錄，失去醫(yī)保報銷后醫(yī)院端銷售銳減。

國家藥監(jiān)局對藥品安全性的規(guī)范要求也重創(chuàng)了蒲地藍。2018年，該藥品因不良反應描述不明確被要求修訂，新增了惡心、嘔吐、腹脹、腹痛、腹瀉等消化道癥狀，以及皮疹、瘙癢等過敏反應，并明確標注孕婦、過敏體質兒童及脾胃虛寒者慎用，引發(fā)公眾對其安全性的擔憂。

2021至2023年新冠疫情期間，呼吸道疾病高發(fā)也推動了蒲地藍銷量激增，形成短期需求高峰。但疫情結束后流感活動較之前大幅下降，“紅利”不再。

此外，蒲地藍清熱解毒、抗炎消腫的主要功效，就注定了產品“護城河”不會太深，而良好的市場機遇自然也會引來競品。藍芩口服液憑借醫(yī)保乙類身份，在醫(yī)療機構渠道占據顯著優(yōu)勢，其組方側重板藍根、黃芩，對急性咽炎、肺胃實熱證所致的咽痛、咽干等癥狀針對性更強，尤其在醫(yī)保目錄覆蓋地區(qū)，患者支付意愿更高。2024年，藍芩口服液市場份額達10.33%，與蒲地藍形成直接競爭。

多重挑戰(zhàn)下，業(yè)績翻身難

除了蒲地藍，濟川藥業(yè)其余核心產品也受困于出生率下行與集采降價，難以托舉業(yè)績力挽狂瀾。

小兒豉翹清熱顆粒是濟川藥業(yè)的另一拳頭產品，也是兒科獨家品種，受醫(yī)保目錄調整影響，在部分省份退出省級醫(yī)保后，醫(yī)院端銷售也在顯著承壓。盡管轉向零售渠道，但2025年半年報顯示其營收占比已從歷史高位下滑，與蒲地藍消炎口服液合計占比降至49.51%。

作為兒科感冒用藥，小兒豉翹清熱顆粒的銷售情況，天然與兒童數量掛鉤。自2016年以來，全國新生兒人數已經歷8連跌，從1785萬下降到902萬。小兒豉翹清熱顆粒的未來銷售前景不容樂觀。

數據來源于：國家統(tǒng)計資料

此外，小兒豉翹清熱顆粒未來還可能遭遇集采降價風險，盡管該產品為兒科獨家品種，但市場普遍預期其可能被納入全國聯(lián)采。按照市場對中成藥集采“降價常態(tài)化”的預期，預計其降價幅度可能達10%-30%。

濟川藥業(yè)另一核心產品雷貝拉唑鈉腸溶膠囊曾占據消化類41%市場份額，雖未參與第九批國家集采，但其競品腸溶片劑型卻以超80%的降幅中標(僅0.48元/片)，導致腸溶膠囊在院端市場大量被低價替代，銷量銳減。再疊加未及時布局零售終端，錯失處方外流紅利，2024年該腸溶膠囊?guī)齑媪客仍黾?3.85%，進一步惡化現金流。

除了過度依賴消化類、兒科類等少數單品，結果遭遇各個擊破，濟川藥業(yè)重營銷輕研發(fā)的經營策略也飽受詬病。

重營銷輕研發(fā)，增量難填損失

濟川藥業(yè)研發(fā)投入占比持續(xù)較低，2024年研發(fā)費用為4.45億元，僅占營收5.55%，遠低于行業(yè)創(chuàng)新藥企15%-20%的平均水平，臨床費用更僅有1.02億元；2025年研發(fā)費用僅1.9億元，同比又下滑8%。其核心產品小兒豉翹清熱顆粒以及蒲地藍消炎口服液，正面臨專利到期后低價仿制藥的替代威脅，市場份額可能被快速侵蝕。目前云南白藥等企業(yè)已布局相關仿制藥研發(fā)，而劍指蒲地藍消炎口服液的仿制藥“蒲地藍消炎片”，2024年更用過億銷售額預示了替代前景。

濟川藥業(yè)近年雖通過BD合作引入4個創(chuàng)新藥，但2025年獲批的瑪硒洛沙韋片(濟可舒)等產品短期內難以貢獻業(yè)績。研發(fā)管線中僅小兒便通顆粒完成上市申報，其余項目多處于臨床早期，因此面對傳統(tǒng)核心產品快速下滑，低研發(fā)投入策略將加劇遠水難解近渴的困境。

濟川藥業(yè)的銷售費用則是另一番光景。2024年銷售費用達29.54億元，占營收比重為36.85%，顯著高于行業(yè)平均水平。這與蒲地藍消炎口服液等核心產品面臨醫(yī)保退出和集采沖擊，需維持渠道推廣投入有關。

業(yè)績持續(xù)下降，濟川藥業(yè)打出了高價牌,但很快在監(jiān)管的火眼金睛下原形畢露。2024年6月，上海市醫(yī)藥集中招標采購事務管理所發(fā)布通知，將濟川藥業(yè)生產的小兒豉翹清熱顆粒(商品名“同貝”)列入重點監(jiān)控藥品名單，原因是其掛網公開議價價格超過“黃線”(即上海“紅黃綠”價格基準線中的超標線)，被認定為“不公平高價”。

濟川藥業(yè)原實控人曹龍祥已于今年6月將其持有濟川控股10.10%股份轉讓給其子曹飛，曹飛也因此持有濟川控股60%股權而成為新實控人。作為二代接班人，曹飛正面臨市值蒸發(fā)超百億、業(yè)績連續(xù)下滑的“資本困局”。曹龍祥時代后，濟川藥業(yè)在集采重壓與創(chuàng)新藥競爭白熱化的背景下，正逐漸失去技術壁壘與市場優(yōu)勢，在重營銷輕研發(fā)的泥沼中越陷越深。

曹飛需快速引領企業(yè)在研發(fā)與創(chuàng)新再現重大突破，才能締造濟川控股的明天。

作者 | 趙紅揚

編輯 | 吳雪

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