東方科脈赴港IPO：全球商用電子紙龍頭的增長焦慮與破局嘗試

近日，全球智能物聯電子紙顯示解決方案供應商浙江東方科脈電子股份有限公司（簡稱：東方科脈）向港交所主板遞交招股書，保薦人為中信證券。

值得注意的是，東方科脈曾于2023年6月向上交所主板提交上市申請，在經歷問詢后，于2024年5月撤回申請。

只是，上交所問詢涉及到的毛利率波動、供應商入股、應收賬款和存貨飆升等問題仍是東方科脈港股闖關面臨的主要難題。

銷售單價急速下滑

智能物聯電子紙相關解決方案顯示技術本質上屬于反射式被動顯示技術，其基本原理是調控環境光的反射和吸收來達到傳統紙張般的閱讀效果。

相較液晶顯示（LCD）、發光二極管顯示（LED）和有機發光二極管顯示（OLED）這三類顯示技術，電子紙在功耗控制、護眼性能及環保性方面優勢顯著。

電子紙在靜態顯示時幾乎零功耗，僅在刷新時耗電，功耗顯著低于其他顯示技術。同時，由于不主動發光，電子紙無藍光、無頻閃，護眼性能優越。該技術可與柔性基板技術集成，適用于可卷曲、輕薄化的智能設備形態。

2020年，全球智能物聯電子紙相關解決方案市場規模為252億元，電子紙核心技術迭代加速，與上下游產業鏈協同效應日益增強，市場規模于2024年達到548億元，期間年復合增速為21.4%。

其中，2024年，電子紙顯示解決方案市場占全球電子紙相關解決方案行業市場的比重為10.2%。

根據灼識咨詢，以2024年收入計算，東方科脈是全球最大的商用端智能物聯電子紙顯示解決方案廠商，占全球市場份額26.3%。

值得注意的是，2024年，全球商用端智能物聯電子紙顯示解決方案市場呈現高度集中的情況。根據灼識咨詢，按收入計算，前五大市場參與者約占總市場份額的86.6%。

排名第二的公司A市場份額達23.8%，與東方科脈差距僅2.5%，大有迎頭趕上之勢，東方科脈商用端第一的“寶座”受到挑戰。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈分別實現收入12.14億元、10.24億元、11.52億元及7.96億元，期內利潤分別為9187.6萬元、5073.9萬元、5340.4萬元及4303.6萬元。

招股書顯示，2023年東方科脈收入同比減少15.6%，主要是由于公司處于產品轉型期，若干新推出產品的需求出現波動，導致公司中、大尺寸電子紙顯示模組的整體銷量下降。

東方科脈收入主要來自提供電子紙產品，包括多個產品類別，即小尺寸顯示模組（小于4英寸）、中尺寸顯示模組（4-6英寸）及大尺寸顯示模組（大于6英寸），此外，還有少量收入來自其他業務。

其中，小尺寸電子紙顯示模組銷售占比持續增加，由2022年的67.2%提升至2025年上半年的81.7%，為東方科脈的核心增長引擎。

具體來看，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組的銷量穩步提升，由4574.4萬件增加至6157.7萬件，但其銷售收入提升幅度卻不大，僅由8.16億元增加至8.81億元。

據此計算，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價由17.83元/件下降至14.31元/件。

與此同時，東方科脈中尺寸及大尺寸電子紙顯示模組的平均銷售單價也在急速下滑。

2022年至2024年，東方科脈中尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價由58.68元/件下降至39.31元/件，大尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價則由292.92元/件驟降至150.25元/件。

受此影響，2022年至2024年，東方科脈產品毛利分別為2.51億元、1.62億元、1.82億元及1.26億元，2023年，產品毛利率自20.7%下降至15.8%，其后一直保持不變。

這一系列變化一方面是受產品更新迭代的影響，一方面是由于公司所處市場環境競爭激烈，東方科脈為擴大市場份額調整了若干產品的價格。

近年來，東方科脈國內銷售占比不斷提高，2022年至2024年，中國內地銷售占比由30.6%增加至36.7%，并于2025年上半年達到49.1%。

核心原材料依賴元太科技

東方科脈所經營的智能物聯電子紙顯示解決方案處于產業鏈中游環節。

產業鏈的上游涵蓋電子墨水薄膜、TFT基板、驅動芯片及其他核心組件和原材料。東方科脈采購較為集中，對上游供應商的依賴程度較大。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈對前五大供應商的采購額分別為8.32億元、6.90億元、7.62億元及6.05億元，分別占同期總采購額的89.6%、90.2%、78.4%及78.7%。

其中，對最大供應商元太科技的采購額分別占同期總采購額的46.2%、49.5%、49.2%及51.6%。

元太科技是業內最具規模的電子墨水薄膜供應商，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈所有電子墨水薄膜均采購自元太科技，并且在可預見將來向元太科技的采購規模將持續占比較高。

資料顯示，在模組成本中，電子墨水薄膜占比60%以上，而全球90%的電子墨水薄膜產能集中在元太科技手中，其定價策略直接影響行業利潤。2024年，電子墨水薄膜價格同比上漲15%，導致部分中小企業暫停擴產計劃。

值得注意的是，早在2010年，東方科脈就與元太科技簽署聯合發展協議；2015年，雙方開始業務合作；2018年，元太科技通過全資子公司川奇光電成為東方科脈的股東，持有2.73%股權。雙方合作愈發緊密，但仍改變不了東方科脈的生產較大程度上掌握在供應商手中的事實。

產業鏈的下游則面向各類應用場景，包括智慧零售、智慧辦公、智慧教育、智慧物流、智慧交通等商用場景，以及電子書閱讀器及新興領域等消費端產品。公交站牌、超市電子價簽、墨水屏……隨處可見電子紙的身影。

東方科脈的電子紙顯示模組客戶主要包括電子紙應用解決方案供應商。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈自前五大客戶產生的收入分別為11.33億元、9.08億元、9.51億元及7.14億元，分別占同期總收入的93.3%、88.7%、82.6%及89.7%，其中，來自最大客戶的收入占比更分別高達47.7%、50.7%、36.3%及36.1%。

東方科脈對主要客戶依賴程度較高，若主要客戶減少或停止采購，公司的經營狀況可能受到重大不利影響。

與此同時，東方科脈還面臨客戶延遲付款及違約的相關信用風險。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈貿易應收款項及應收票據的賬面值居高不下，分別為2.42億元、2.11億元、2.71億元及3.49億元。

此外，東方科脈存貨積壓問題同樣值得關注。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈存貨賬面值分別為2.49億元、2.32億元、3.21億元及4.80億元。同期，存貨周轉天數持續增長，分別為97天、120天、124天及124天。

在上游壟斷、下游依賴的雙重積壓下，提高核心競爭力成為東方科脈的當務之急。

為創新產品及服務并提高市場競爭力，東方科脈不斷增加研發投入，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈研發開支分別為3802.4萬元、3993.4萬元、5602.1萬元及2599.4萬元，分別占同期總收入的3.1%、3.9%、4.9%及3.3%。

盡管研發費用及其占比成增長趨勢，但仍低于同行業公司。

截至2024年末，同行業公司清越科技研發費用率達9.24%，秋田微研發費用率為7.41%，京東方研發費用率為6.62%。

經營性現金流由正轉負

受應收賬款及存貨增加影響，2024年，東方科脈經營活動所得現金流由上年的1.78億元驟降至0.19億元，并于2025年上半年轉為凈流出1.23億元。

同時，2024年，東方科脈資產負債率由34.4%增加至40.9%，并于2025年6月末猛增至48.4%。

有息負債方面，截至2025年6月末，東方科脈短期借款2.19億元，長期借款0.74億元；短期租賃負債411.8萬元，長期租賃負債574.5萬元，合計3.02億元，短期借款占比較高，償債壓力較大。

同期，東方科脈現金及現金等價物僅8390萬元，亟待上市“輸血”。

此次赴港IPO，東方科脈計劃拿出部分募集資金用于營運資金及一般公司用途。

值得一提的是，在流動性如此緊張的情況下，東方科脈還曾于2024年宣派股息2303.3萬元。

東方科脈的上市之路，折射出電子紙企業在“上游壟斷、下游集中”產業鏈中的生存困境。這場港股闖關能否成功、能否突破供應鏈與盈利的雙重枷鎖，尚待時間來驗證。

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