11月局部高切低or主線大切換？看看歷史規(guī)律

最近，海外“AI是否見頂”的大討論持續(xù)蔓延，引發(fā)美股“七姐妹”股價波動。上證指數(shù)也在經(jīng)歷“軋空式”上漲后，于4000點附近高位波動，全市場量能萎縮至不足2萬億。

結構上，A股市場呈現(xiàn)出“主題炒作+傳統(tǒng)紅利占優(yōu)”的杠鈴特征，前期熱門方向AI算力、有色金屬等明顯退潮；港股也同樣，傳統(tǒng)板塊補漲，新興成長調整。

如何面對科技主線的分歧？該切換至傳統(tǒng)板塊嗎？來看看機構最新策略。

4000點何時站穩(wěn)？

消息真空期，難以一蹴而就

有機構指出：4000點這一心理關口的突破，難以一蹴而就，市場或將更多以時間換空間。

11月，政策、業(yè)績都處于真空期，各類不確定性因素陸續(xù)落地，自上而下的邊際催化有所減弱；三季報顯示，全A非金融行業(yè)盈利實現(xiàn)轉正，ROE亦呈現(xiàn)低位反彈，但整體企業(yè)盈利仍處于偏低水平。（參考來源：東吳策略）

短期高頻數(shù)據(jù)回落并不會給市場帶來下行壓力，反而會進一步增強政策發(fā)力的期待，但更明確的政策信號需等待12月中央經(jīng)濟工作會議部署，具體的政策抓手需明年3月兩會推出。（參考來源：華創(chuàng)策略）

總的來說，4000點附近風險與機會并存：

所有的機會，都來自于制造業(yè)動能修復、實體經(jīng)濟的投資；所有的風險都來自于海外科技金融循環(huán)的脆弱性；所有的機會都來自于中國盈利基本面，所有的風險都來自于海外流動性；所有的機會都來自于非共識，所有的風險都來自于共識。（參考來源：國金策略）

11月基本面定價失效？

市場更在意"股價-景氣預期”匹配度

對于三季報后，景氣度居前的電子、通信、有色金屬，走勢反而走弱的現(xiàn)象，機構普遍的解釋是：資金搶跑，提前鎖定利潤。

從歷次年末行情（11-12月）來看，各行業(yè)表現(xiàn)排名與當期（三季報）的業(yè)績增速的相關性為全年較弱、甚至呈現(xiàn)負相關。相比當期景氣的“高低”，投資者或更在意股價與景氣預期的“匹配度”。（參考來源：興業(yè)策略，廣發(fā)策略）

但這并不意味著基本面定價失效（或主線行情終結），歷史上出現(xiàn)兩種”高切低“：

1）主線內部高切低

如果市場預期主線風格的景氣優(yōu)勢在來年仍將持續(xù)甚至加速，則年末行情中主線仍將保持定力，并且有望向主線內部低位方向縱深擴散。

*如2016-2017年，“低估值價值+白馬藍籌”是貫穿全年的主線，2016年11~12月沒有發(fā)生明顯切換，仍然是大盤占優(yōu)。

（來源：興業(yè)策略，標紅為11月表現(xiàn)依然較好的行業(yè)）

2）系統(tǒng)性風格大切換

相反，如果有因素導致主線景氣預期證偽、或推動低位方向景氣預期向好，則市場可能會系統(tǒng)性轉向低位方向，從而引發(fā)年末風格大切換。

*如2014年，TMT一度是領漲主線，但11~12月市場表現(xiàn)排名靠后，因央行意外降息點燃順周期做多情緒，市場后期主線切換至“金融地產(chǎn)+順周期”。

（來源：興業(yè)策略，標紅為11月表現(xiàn)依然較好的行業(yè)）

日歷效應下，如何應對？

11月買低估？

三季度，電子、通信、有色等行業(yè)區(qū)間漲幅較大（40~50%），科創(chuàng)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)也表現(xiàn)出較高彈性，主要是受到產(chǎn)業(yè)周期和流動性寬松的多重共振。

相比之下，中證紅利、港股通紅利、上證50、自由現(xiàn)金流相關指數(shù)滯漲（0~3%）。

圖表：A股港股代表性指數(shù)區(qū)間表現(xiàn)

（統(tǒng)計區(qū)間：2025.07.01~2025.09.30，指數(shù)歷史走勢不預示未來，不等同于相關產(chǎn)品業(yè)績）

從時間窗口看，11月正值歲末年初，是布局來年“春季行情”重要的調倉時間；

從資金動向看，年末持籌資金傾向于提前鎖定利潤；風格漂移的也會倉位回歸。總之“止盈搶跑”“風格回歸”行為或加劇市場風格切換；

從歷史規(guī)律看，過去幾年三季度，持倉偏離度較高的主線類板塊，如新能源、醫(yī)藥生物、食品飲料等，在11月表現(xiàn)往往偏弱。

*對照當前（截至2025年三季度末），主動權益基金的電子行業(yè)持倉占比已達25%，TMT板塊倉位超40%，均創(chuàng)歷史新高。從持股市值占比看明顯超配。

廣發(fā)策略表示：11月開始，市場進入低估值有效性加強的階段；低估值特征，通常持續(xù)到次年3月。

當前估值分位數(shù)來看，市盈率仍處于2019年以來中低位的寬基，包括：創(chuàng)業(yè)板指等；

分行業(yè)來看，估值-成長匹配度較優(yōu)的，包括：電力設備、國防軍工、計算機、傳媒等。

如何兼顧“均衡”和“主線”？

機構策略存分歧

順周期局部已經(jīng)在修復，但機構普遍視為“階段均衡”，趨勢性的改善或需要等待穩(wěn)增長政策發(fā)力、內需修復的確認。

此外，海外再度發(fā)起“AI是否見頂”的討論，國內機構也存在分歧。

大部分認為，科技主線經(jīng)歷波動和估值消化后，仍然可以布局。科技主線行情未結束的依據(jù)包括：

1）流動性：機構普遍認為，美國12月大概率延續(xù)降息，進一步打開A股港股在內的新興市場流動性寬松空間；

2）內部縱深擴散：全球AI投資競賽已進入白熱化，行情正在從最稀缺的算力設備，正在往材料端、電力電網(wǎng)、軟件硬件應用端，逐一輪動擴散；

3）AI正處于商業(yè)化落地初期，短期難言天花板；但風險在于，估值和預期較高，容易受到市場情緒、流動性及宏觀因素變化的沖擊，板塊波動性會顯著加大。

但也有機構指出：相比“AI是見頂還是反復”，要更加關注AI投資是否已經(jīng)開始向其他傳統(tǒng)行業(yè)擴散。

參照2021年新能源行情末期反復之際，同樣受益于新型能源系統(tǒng)建設且低估值的傳統(tǒng)行業(yè)，以煤炭、公用事業(yè)為代表，也出現(xiàn)了長期、大幅度的上漲。（參考來源：國金策略）

結構上，機構普遍認為宜杠鈴組合配置，如：科技成長內部低位+高景氣預期+紅利高股息方向。

東吳策略看好：

1）AI應用：估值相對較低、前期漲幅滯后的細分方向；

2）儲能：海外需求景氣，同時上游原材料漲價拖高成本曲線，政策反內卷定調下電芯出廠報價上漲；

3）創(chuàng)新藥：BD進展穩(wěn)定且三季度相對滯漲

興業(yè)策略看好：

1）低位科技成長：AI軟件應用、軍工、醫(yī)藥；

2）順周期：鋼鐵、化工、建材、新消費&服務消費、農(nóng)業(yè)。

總之，綜合歷年11月的“日歷效應”，內部高切低或風格大切換，以及當前AI主線分歧加大的現(xiàn)實情況，當前機構集中看好的方向，集中在AI低位、儲能、順周期，可以均衡配置。

對應ETF可以關注：

恒生科技指數(shù)ETF（513180.SH）、恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF(513330.SH）、創(chuàng)業(yè)板軟件ETF華夏(159256.SZ)、創(chuàng)業(yè)板新能源ETF華夏（159368.SZ）、電網(wǎng)設備ETF（159326.SZ）、石化ETF（159731.SZ）、港股央企紅利ETF（513910.SH）。

上述參考資料來源：國金策略、廣發(fā)策略、東吳策略、興業(yè)策略等公開研報。

風險提示：以上僅作為服務信息，部分引用觀點不代表華夏基金官方，僅供參考，不作為投資依據(jù)。指數(shù)過往業(yè)績不代表未來表現(xiàn)，不構成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證或承諾。ETF二級市場價格漲跌幅不代表實際凈值變動。市場有風險，投資需謹慎。

上述基金風險等級為R4（中高風險），具體風險評級結果以基金管理人和銷售機構提供的評級結果為準。上述基金為股票基金，其預期風險和預期收益高于混合基金、債券基金與貨幣市場基金。作為指數(shù)基金，可能出現(xiàn)跟蹤誤差控制未達約定目標、指數(shù)編制機構停止服務、成份券停牌或違約等風險。

此外，ETF產(chǎn)品特定風險還包括：標的指數(shù)回報與股票市場平均回報偏離的風險、標的指數(shù)波動的風險等。

科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)板特別風險提示：基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，會面臨科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板機制下因投資標的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風險，包括但不限于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司股票價格波動較大的風險、流動性風險、退市風險等。

恒生科技指數(shù)ETF、恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF等主要投資于香港證券市場中具有良好流動性的金融工具。除了需要承擔與境內證券投資基金類似的市場波動風險等一般投資風險之外, 還面臨香港市場風險等境外證券市場投資所面臨的特別投資風險,包括港股市場股價波動較大的風險、匯率風險、港股通機制下交易日不連貫可能帶來的風險等。

T+0特別風險提示：恒生科技指數(shù)ETF、恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF作為跨境ETF，實行T+0回轉交易機制（即當日買入，在交收前可以于當日賣出），資金運作周期短，可能帶來短期波動風險，二級市場交易價格變動不代表基金凈值表現(xiàn)。

投資人應當認真閱讀法律文件，判斷是否和自身風險承受能力相適應。基金管理人不保證盈利，也不保證最低收益。