賽力斯嚇了市場一大跳

01、上市首日，有驚無險

前半生靠自己造貨車、賣摩托掙錢，后半生遇華為，緊緊綁定，靠“問界”品牌逆勢翻盤，重慶老牌造車企業賽力斯，已成為汽車圈的超級“乙方”。

11月5日，繼A股上市近10年后，賽力斯又登上港交所，憑借140.16億港元的募資凈額，成為迄今為止規模最大的中國車企IPO，也是2025年以來全球規模最大的車企IPO。

有些刺激的是，賽力斯上市首日開盤即跌，盤中跌幅一度超過10%，收盤前最后20分鐘才猛然拉升，維持住了體面，當日報收131.5港元/股，與發行價持平。11月6日，賽力斯港股下跌4.94%，跌破發行價。

資本市場如此謹慎的態度讓人意外。因為此前的公開數據顯示，賽力斯香港招股公開發售部分獲得133倍超額認購，凍資達1780億港元，吸引了20.4萬名散戶參與。怎么上市后反而遇冷了？

許多投資者認為，賽力斯當前的核心競爭力高度依賴華為的深度賦能，若缺乏自身關鍵技術的實質性突破，恐怕難以支撐其高估值。此外，公司今年前三季度銷量同比下滑7.79%，營收增速也大幅放緩至3.67%，這些信號增加了市場的擔憂。

賽力斯員工齊錚并不否認外界的一些分析。“我們自身的研發能力目前更多聚焦于功能驗證和工程測試。”齊錚告訴《財經天下》，造車企業最核心的ADAS（高級駕駛輔助系統）中央超算平臺、芯片和智能算法等關鍵技術，當前仍由華為提供。公司對他們的要求是對接好華為和供應商，確保各項技術能穩定落地、滿足量產。

賽力斯的前身是重慶小康工業集團（簡稱“小康股份”），是一家以傳統燃油車制造為主的車企，尤其專注于微型面包車和經濟型SUV的生產與銷售。2016年，小康股份全面轉型，并在2021年與華為跨界合作推出“問界”品牌，后陸續推出問界M5、M7、M8和M9這四款SUV車型。

在2021年之前，小康股份還只是汽車市場中一位默默無聞的選手：股價一度低于7.5元，年營收不足200億元。和華為合作后，其也在很長一段時間陷入低谷：2020~2023年，累計虧損近100億元。2022年，小康股份更名為賽力斯。

2024年是賽力斯的幸運年，得益于問界M7的爆火，公司日均營收達4億元，日均凈利潤約1600萬元，成為繼特斯拉、比亞迪、理想之后，全球第4家實現盈利的新能源車企。

2025年9月30日，賽力斯A股股價一度攀升至174.35元，市值也躍升至約3000億元的高點，完成了從邊緣車企到行業新貴的蛻變。2022～2024年，賽力斯營收從341億元增至1452億元，短短三年，增長超4倍。

▲賽力斯2016年6月上市以來股價走勢圖，月K線

2025年上半年，賽力斯集團子公司賽力斯汽車完成了50億元戰略融資。截至6月30日，公司持有現金及現金等價物超過216.65億元。

然而，賽力斯的成績越耀眼，就越凸顯其對華為的依賴。

從歷年財報看，賽力斯每年需向華為采購大量智能駕駛、智能座艙等汽車零部件。2022~2025年上半年，相關采購金額分別為58億元、72億元、420億元和200億元，呈現快速增長趨勢。

此外，賽力斯深度依賴華為的渠道與營銷體系，通過華為700多家體驗中心賣問界。為此，賽力斯的廣告宣傳、形象店建設及服務費持續攀升，該項費用從2022年的40.36億元增至2024年的181.11億元。2025年上半年，這筆支出為84.31億元。

11月5日港股上市當天，面對外界的質疑，賽力斯總裁張正萍坦承：公司將向全球擴張，并不擔心華為與其他汽車公司的合作。

據悉，賽力斯將拿出18億美元的上市募資助力海外擴張，并期待在人形機器人等新興產業中追趕特斯拉等公司。“我們要走向全球，這能夠讓我們的客戶和投資者更容易理解賽力斯的業務。”張正萍說。

02、銷量下滑引發關注

今年，汽車市場競爭異常激烈，“價格戰”壓縮了很多家車企的利潤空間，乘聯會數據顯示，今年前三季度汽車行業利潤率為4.5%，低于下游工業企業6%的平均水平。

賽力斯前三季度公司營收達1105.34億元，同比增長3.67%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為53.12億元，同比增長31.56%；凈利率也從2024年底的3.27%，攀升至5.10%，能取得這樣的成績實屬不易。

雖然營收和增速比不上比亞迪、長城、奇瑞等大廠，但其凈利潤同比增長最快，也是少數實現利潤增速遠超營收增速的車企。

但若從前三季度的銷量看，賽力斯出現了7.79%的下滑，與行業整體增長的態勢形成反差。中國汽車工業協會數據顯示，2025年前三季度，我國新能源汽車累計銷量突破1100萬輛，同比增長超過34%。

賽力斯的銷量下滑，引發了市場對其增長可持續性的關注。

當前，賽力斯在售產品有問界，還有燃油車品牌——DFSK（東風小康）、風光，以及自有新能源品牌藍電和商用車產品瑞馳。

從年銷量看，2022~2024年，DFSK從6.5萬輛降至4.35萬輛，風光品牌從7.49萬輛降至2.81萬輛。今年上半年，兩者銷量分別為1.97萬輛和7525輛。藍電表現相對不錯，銷量在2024年漲至3.42萬輛，今年上半年賣出了1.12萬輛。

賽力斯的銷量擔當是問界品牌，目前有4款在售車型：問界M5（指導價22.98萬～24.98萬元）、M7（指導價24.98萬～37.98萬元）、M8（指導價35.98萬～44.98萬元）和M9（指導價46.98萬～58.98萬元）。

其中，問界M5表現最平淡，過去9個多月，月均銷量只有3000多臺。問界M7去年還能達到上萬的銷量，今年上半年表現平淡，9月份進行過一次年度改款后，銷量慢慢接近6000臺。

今年3月份上市的年度改款車型M9和今年4月份上市的問界M8，撐起了該品牌前三季度的大部分銷量。這大概也能解釋，為何賽力斯單車凈利潤能達到1.56萬元，其單車盈利能力是長城汽車的1.6倍，更是比亞迪的2倍多。

值得注意的是，豪車市場空間有限。乘聯會數據顯示，2019～2022年，40萬元以上乘用車的銷量不足百萬，到了2024年，銷量為87萬輛，而2025年前三季度，銷量為54萬輛。另外，30萬～40萬元的市場，累計銷量也才200萬輛出頭，今年前三季度，該價格段乘用車銷量為161萬輛。

再有，當前30萬元以上的市場主要由采用增程式動力的中大型及大型SUV產品主導。從長遠看，隨著純電技術的成熟和充電網絡普及，高端市場或將加速向純電路線布局，過度押注增程技術的賽力斯，或將面臨市場份額流失的風險。

另外，對問界來說，下一款推出的新車，定位和定價要十分謹慎，一旦有偏差，很容易與智界、享界、尊界、尚界打架。

03、嘗試突破

對于市場的擔憂，賽力斯也清楚，在招股書中直言，若與華為的合作關系發生重大變化，可能對公司業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

為此，賽力斯找了兩個新支點：一是繼續出海，尋找增量市場；二是布局當下熱門的機器人賽道。

具體來看，問界品牌旗下M5、M7和M9車型計劃進入歐洲市場，為適應當地市場規范與品牌策略，車輛前臉標識將從“AITO”更換為“SERES”；今年10月份，DFSK首款海外新能源戰略車型——中型SUV E5 PLUS在重慶賽力斯雙福工廠正式下線。

此外，為提升本地化供應能力，賽力斯在印度尼西亞設立了生產基地，主要生產非問界品牌的燃油車及混合動力SUV、輕型商用車，覆蓋東南亞及其他新興市場，設計年產能約為2萬輛。

2022年至今年上半年，賽力斯海外收入分別為39.22億元、49.76億元、42.11億元和14.22億元。

賽力斯布局的機器人賽道，有望成為其第二增長曲線。

今年10月，賽力斯子公司重慶鳳凰技術有限公司與北京火山引擎科技有限公司簽署了具身智能業務合作框架協議，雙方將圍繞多模態云邊協同的智能機器人決策、控制與人機增強技術開展協同攻關。

天眼查App顯示，鳳凰技術成立于2025年3月，此后投資了北京賽航具身智能技術有限公司，該公司由鳳凰技術與北京航空航天大學聯合發起設立，也是為賽力斯的具身智能業務做準備。

另據36氪報道，雙方還在推動豆包大模型進入車機，合作項目將應用在賽力斯自有品牌上（非問界品牌），為的是建立自己獨立的智能化技術平臺能力，在技術架構上對標問界。

從擁抱華為到學習華為，再到成為華為那樣優秀的企業，這大概是賽力斯想達到的狀態。對賽力斯而言，既然難以實現所有核心技術的自主研發，那就從頭到尾徹底“華為化”。這種全盤承接的魄力與執行力，并非所有與華為合作的車企都具備，也并非所有企業都愿意付諸實踐。

據齊錚介紹，賽力斯專門請了華為的IPD（集成產品開發）流程專家來指導公司進行流程改革和導入，深度學習華為的模式。在導入IPD流程后，賽力斯內部分出了產品“鐵三角”（包括產品開發部、市場部和財務部）和成本“鐵三角”（包括產品開發部、采購部和成本部），前者負責對技術方案的效果收益進行評估，后者負責對整車的成本進行管控，保證毛利潤。

“賽力斯也學華為的辦公數字化和智能化，能上系統的就上系統，推進公司數字化轉型，我們有專門的線上系統，有專門的實時看板，領導隨時能知道項目進展和問題卡點。”齊錚補充道。

《財經天下》了解到，賽力斯的每個一級部門都配備數字化BP人員以及數字化業務部門，協助其他部門進行數字化轉型，除了人事、考勤、薪資、財務系統，車型研發系統、價值管理系統、量產車售后系統、競品管理系統等都有改變。

和華為合作的這些年，賽力斯也在全力補智能化的課，加大研發投入。2022～2025年上半年，研發開支分別為13億元、17億元、56億元及29億元。賽力斯招聘的研發人員也在與新勢力對齊，今年上半年，公司研發技術人員達到了8005人，較2024年底增加888人，約占員工總數的四成。

如今，隨著港交所鐘聲響起，賽力斯已為這筆真金白銀找到出路，公司預計將其中的70%投向研發。但這條路并非坦途，賽力斯需要在華為的技術光環下，造出一份不可替代的競爭力。

（文中齊錚為化名）

（作者 | 楊十二，編輯 | 田夢，圖片來源 | 視覺中國，本內容來自財經天下WEEKLY）