海天味業(yè)還是想得太美了

作者| 艾青山

編輯| 劉漁

圖片來(lái)自海天味業(yè)官方微博

海天味業(yè)的“300億”計(jì)劃有點(diǎn)難度了。

10月28日晚間，海天味業(yè)發(fā)布2025年三季報(bào)。第三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收63.98億元，同比增長(zhǎng)2.48%；凈利潤(rùn)14.08億元，同比增長(zhǎng)3.40%。

雖然海天味業(yè)營(yíng)收凈利兩項(xiàng)指標(biāo)仍為近年同期最高，但增速較上半年已出現(xiàn)明顯回落——此前營(yíng)收和凈利潤(rùn)增幅分別為7.59%和13.35%。

增速的放緩趨勢(shì)，疊加年初市場(chǎng)對(duì)其“全年沖刺300億營(yíng)收”的樂(lè)觀預(yù)期，讓海天味業(yè)接下來(lái)不得不再加把油了。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，前三季度，海天味業(yè)累計(jì)營(yíng)收216.28億元，同比增長(zhǎng)6.02%；歸母凈利潤(rùn)53.22億元，同比增長(zhǎng)10.54%。

盡管整體數(shù)據(jù)穩(wěn)健，但分季度看，增長(zhǎng)動(dòng)能逐季減弱。

醬油、蠔油、調(diào)味醬三大核心品類(lèi)在第三季度的增速分別為4.9%、2.0%和3.5%，遠(yuǎn)低于上半年水平。其中，蠔油增速創(chuàng)下近年新低，而過(guò)去增長(zhǎng)最快的“其他品類(lèi)”（含料酒、醋、復(fù)合調(diào)味料等）前三季度同比增長(zhǎng)13.44%，也較往年15%以上的常態(tài)有所下滑。

增速放緩似乎來(lái)自于公司內(nèi)部的一些戰(zhàn)略調(diào)整，財(cái)報(bào)顯示，海天味業(yè)前三季度銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)14.47億元，同比增加20.81%；管理費(fèi)用5.36億元，同比增長(zhǎng)30%；研發(fā)支出6.35億元，同比增長(zhǎng)5.38%。

其中，銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)主要來(lái)自渠道下沉、線(xiàn)上推廣及經(jīng)銷(xiāo)商激勵(lì)；管理費(fèi)用攀升則與港股上市帶來(lái)的合規(guī)成本及海外團(tuán)隊(duì)籌建相關(guān)。這些投入雖在短期內(nèi)拉低利潤(rùn)彈性，但也算是在為長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力打下基礎(chǔ)。

在渠道結(jié)構(gòu)方面，海天味業(yè)前三季度線(xiàn)上收入同比增長(zhǎng)32.11%，達(dá)12.45億元，占總營(yíng)收比重升至6.04%，而線(xiàn)下渠道收入193.6億元，同比增長(zhǎng)7.42%。經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量增至6726家，較上半年凈增45家，顯示其渠道網(wǎng)絡(luò)仍在擴(kuò)張。

值得注意的是，海天味業(yè)在9月修訂了員工持股計(jì)劃的考核目標(biāo)，將2025年單一凈利潤(rùn)增長(zhǎng)門(mén)檻調(diào)整為2024—2026年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于11%。若以此推算，2025年凈利潤(rùn)需達(dá)70.42億元，目前尚有約17億元缺口。

但考慮到2026年春節(jié)推遲至2月下旬，四季度傳統(tǒng)備貨節(jié)奏或被打亂，全年目標(biāo)達(dá)成并非板上釘釘。

在產(chǎn)品端，海天味業(yè)的醬油仍貢獻(xiàn)過(guò)半營(yíng)收（111.56億元），但增長(zhǎng)已趨平穩(wěn)；調(diào)味醬（22.29億元）和“其他品類(lèi)”（35.91億元）成為新引擎。尤其后者，涵蓋食醋、料酒、復(fù)合調(diào)味料等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，正處于導(dǎo)入期。

然而，在行業(yè)整體進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段的背景下，即便是海天味業(yè)這種龍頭公司，可能也難再現(xiàn)過(guò)去兩位數(shù)的高增長(zhǎng)。

我們認(rèn)為，海天味業(yè)真正的增長(zhǎng)瓶頸，在與外部環(huán)境變化——尤其是餐飲行業(yè)的持續(xù)低迷。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年前三季度全國(guó)餐飲收入40989億元，同比增長(zhǎng)3.3%，其中9月單月增速僅為0.9%，限額以上餐飲企業(yè)收入甚至同比下降1.6%。北京、上海兩大消費(fèi)中心城市前三季度餐飲收入分別下滑3.7%和2.6%，9月同比降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。

對(duì)海天而言，這顯然不是什么好消息，海天約有58%的銷(xiāo)售收入來(lái)自餐飲渠道，遠(yuǎn)高于多數(shù)同行。連鎖餐飲、團(tuán)餐及中小餐館是其核心客戶(hù)群，而這些客戶(hù)當(dāng)前普遍面臨客流不足、利潤(rùn)承壓、擴(kuò)張謹(jǐn)慎等問(wèn)題。

其實(shí)可以發(fā)現(xiàn)，部分餐飲企業(yè)為控制成本，開(kāi)始轉(zhuǎn)向區(qū)域性小廠定制調(diào)料，甚至自建中央廚房，削弱了對(duì)頭部品牌的標(biāo)準(zhǔn)品依賴(lài)。這種“去品牌化”趨勢(shì)雖未成為主流，但已對(duì)海天在B端的定價(jià)權(quán)和渠道掌控力構(gòu)成潛在威脅。

不過(guò)反觀競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，處境其實(shí)更加艱難。比如，中炬高新前三季度營(yíng)收同比下滑20.01%，凈利潤(rùn)下降34.07%；千禾味業(yè)上半年?duì)I收與利潤(rùn)分別下滑17.1%和30.8%。對(duì)比下來(lái)，海天味業(yè)的表現(xiàn)其實(shí)已經(jīng)很不錯(cuò)了。

另外，海外市場(chǎng)如今被視為海天味業(yè)的新增長(zhǎng)點(diǎn)。2025年6月完成港股上市后，海天計(jì)劃將約18.5億港元募資用于東南亞及歐洲渠道建設(shè)，并分階段推進(jìn)本地化戰(zhàn)略。但截至三季報(bào)，海外收入仍未單獨(dú)披露。

2025年上半年，海天味業(yè)145.62億元食品制造收入全部來(lái)自國(guó)內(nèi)五大區(qū)域，側(cè)面反映出國(guó)際化尚處起步階段，短期內(nèi)難以對(duì)沖國(guó)內(nèi)餐飲疲軟的影響。

在行業(yè)整體承壓的背景下，海天味業(yè)的韌性仍值得肯定，但其增長(zhǎng)邏輯正面臨結(jié)構(gòu)性考驗(yàn)。能否在四季度有效調(diào)動(dòng)資源、把握消費(fèi)節(jié)點(diǎn)，將成為其沖擊300億營(yíng)收目標(biāo)的關(guān)鍵。

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