并購魔咒難破：資生堂153年帝國陷虧損困局

2025年11月10日，擁有153年歷史的日本美妝巨頭資生堂交出了一份刺眼的成績單：前三季度凈銷售額同比下滑4%至6938.17億日元，營業利潤虧損333.5億日元，同比暴跌1630%。公司同步下調2025財年業績預期，合并最終損益預計虧損520億日元，較此前盈利60億日元的預測形成天壤之別，這一數字創下資生堂成立以來的最大虧損紀錄。

這場巨虧的背后，2019年以900億日元高價收購的美國純凈護膚品牌DrunkElephant（醉象）成為最大“拖油瓶”。這個曾被寄予厚望的品牌，如今卻讓資生堂深陷泥潭，而這已是這家老牌巨頭在跨國并購路上的第三次重大折戟。

醉象“失寵”：從明星資產到減值包袱

醉象的崛起曾是美妝行業的一段傳奇。作為美國純凈美妝市場的早期開拓者，它精準捕捉千禧一代對成分安全、環境友好的消費需求，憑借社交媒體上的精準營銷迅速走紅。創立僅七年，其2019年銷售額便突破百億日元，成為資生堂眼中撬動年輕市場的核心資產。

收購初期，醉象確實展現出強勁勢頭，順利進入日本和中國內地市場，延續了高速增長態勢。但好景不長，純凈美妝賽道迅速涌入大量競爭者，市場競爭白熱化。更致命的是，2024年醉象爆發生產供應問題，直接導致客戶大量流失，當年美國業務核心營業利潤暴跌98%，僅剩2億日元。

進入2025年，頹勢進一步加劇。前三季度醉象收入同比下滑49%，其中上半年下滑幅度高達57%，成為資生堂旗下唯一收入下滑的美妝品牌。資生堂管理層也不得不承認，“品牌定位模糊，正在集中精力處理庫存”。最終，公司為這筆失敗的收購計提468億日元資產減值損失，成為壓垮業績的關鍵稻草。

三次折戟：跨國并購為何屢踩雷？

醉象的潰敗并非孤例，而是資生堂并購魔咒的又一次重演。回顧過往，這家巨頭在跨國收購路上早已傷痕累累。

2010年，資生堂以1700億日元收購美國品牌BareEscentuals，期望打開北美高端市場，卻因整合不力導致銷售持續低迷，2012財年虧損286億日元，2017財年虧損更是突破700億日元。2016年收購的LauraMercier等三個美國品牌同樣未能逃脫虧損命運，最終在2021年以7億美元低價拋售，資產大幅縮水。

摩根大通證券高級分析師桑原明貴子點出核心癥結：“收購后的品牌培育并不充分，未能制定出在發揮其自主性的同時結合資生堂強項的戰略，沒有產生協同效應。”這一問題在美妝行業跨國并購中極具普遍性，歐萊雅收購小護士、美即，法國科蒂集團收購丁家宜等案例，均因品牌定位沖突、本土市場理解不足、整合策略失當而折戟。

對資生堂而言，連續的并購失敗暴露了更深層的戰略缺陷：既未能守住自身核心優勢，又無法讓收購品牌持續發揮價值，陷入“收購-虧損-剝離”的惡性循環。同時，市場布局的失衡加劇了危機，2025年前三季度，其美洲市場銷售額下滑10.3%，中國及旅游零售市場下滑7.6%，兩大關鍵市場同時承壓。

斷臂求生：千億重組能否破解困局？

面對史上最大虧損，資生堂啟動了大規模自救行動。公司宣布裁員200人，關閉新加坡研究設施，計劃到2026財年通過結構改革節省超過700億日元成本。與此同時，一場涉及戰略、組織、人事的全面調整同步展開。

戰略層面，資生堂徹底重構管理模式，將以往由各地區總部主導的戰略制定與執行，收歸日本總部統一管控。戰略重點從“以品牌為單位”轉向“以產品領域為單位”，聚焦護膚、防曬等核心品類，減少內部資源重復投入。這些舉措已顯現局部成效：2025年第三季度中國及旅游零售市場實現8.1%的復蘇增長，肌膚之鑰、NARS等核心品牌在電商渠道銷售額同比上漲，Core3品牌整體保持增長態勢。但從全局來看，挑戰依然嚴峻。公司將2025年全年銷售額預期下調至9650億日元，投資者信心尚未完全恢復——資生堂股價從2018年9250日元的歷史高點，長期徘徊在2000日元左右，反映出市場對其戰略轉型的審慎態度。

逆襲未知：153年巨頭的生死考驗

資生堂為自己設定了長遠目標：到2030財年實現2%-5%的年均營業收入增長率，核心營業利潤率提升至10%以上。要達成這一目標，不僅需要短期內扭轉虧損局面，更要徹底打破持續多年的并購魔咒。

當前美妝行業競爭日趨激烈，本土品牌崛起、消費需求迭代、渠道變革加速，都讓資生堂的轉型之路布滿荊棘。如何平衡全球戰略與本土市場需求，如何讓核心品牌持續領跑、問題品牌煥發新生，如何避免重蹈并購覆轍，成為擺在藤原憲太郎面前的三大難題。

對于這家百年企業而言，此次虧損既是危機，也是戰略重構的契機。但市場不會給予無限時間，連續的業績下調已消耗了大量投資者信任。資生堂能否憑借此次大規模改革走出泥潭，打破“并購必虧”的怪圈，重新找回增長動能？答案需要時間檢驗，但可以肯定的是，這將是153年資生堂帝國最關鍵的一次生死考驗。