大A股民的錢不好賺了，國泰海通們奔向東南亞

文源 | 源媒匯

作者 | 胡青木

編輯 | 蘇淮

國內券商巨頭有了新動作。

國泰海通日前發(fā)布公告，董事會已同意由境外子公司收購一家印尼券商。這是完成合并后的萬億券商巨頭首次重大國際化布局，不僅宣告這家頭部機構正式啟動印尼業(yè)務落地，也成為其深化東南亞市場的關鍵一步。

截圖來源于公司公告

國泰海通此次海外收購，也是中資券商加速國際化布局的一個縮影。

在資本市場雙向開放深化的背景下，國際化已從中資券商的“可選項”變?yōu)椤氨剡x項”。而東南亞市場因其經(jīng)濟增長潛力巨大，以及與政策倡議下中資企業(yè)出海需求緊密契合，正成為中資券商海外布局的新興重點區(qū)域。

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頭部券商扎堆涌向東南亞

國泰海通此次收購印尼券商雖未披露具體細節(jié)，卻并非其首次布局東南亞市場。

回溯國泰海通的東南亞拓展脈絡，核心動作集中在新加坡與越南兩大市場，且均由合并前的原國泰君安體系主導推進，為此次印尼收購奠定了區(qū)域資源與經(jīng)驗基礎。

早在2015年，原國泰君安便通過旗下香港上市子公司國泰君安國際，在新加坡設立分支機構，正式進軍東南亞市場。彼時，新加坡作為東南亞金融樞紐，已成為中資企業(yè)跨境融資與衍生品交易的核心節(jié)點，國泰君安國際此舉旨在依托當?shù)爻墒斓慕鹑诨A設施，搭建面向亞太地區(qū)的機構客戶服務平臺，重點拓展跨境經(jīng)紀、衍生品交易等業(yè)務。

2019年底，原國泰君安進一步下沉新興市場，由國泰君安國際收購越南投資證券51%股權。選擇越南的背后，是對當?shù)刭Y本市場高增長潛力的判斷——當時越南股市正處于快速擴容期，中資制造業(yè)向越南轉移的趨勢已現(xiàn)，亟需本土金融服務支持。

被收購的越南投資證券成立于2007年，業(yè)務覆蓋證券經(jīng)紀、IPO輔導、股權投資等全鏈條，國泰君安國際通過此次收購，快速獲取越南市場合規(guī)牌照與本地客戶，并于2021年將其更名為國泰君安證券（越南）股份公司；后續(xù)通過與越南第二大基金Vina Capital簽署分銷協(xié)議、與當?shù)貒秀y行達成戰(zhàn)略合作等動作，成功在越南市場站穩(wěn)腳跟。

除了國泰海通之外，國內其他頭部券商也正以多元化的策略，積極切入東南亞多國市場。

中國銀河證券通過2018年對馬來西亞聯(lián)昌國際集團證券業(yè)務的戰(zhàn)略性收購，一舉將其業(yè)務網(wǎng)絡拓展至新加坡、印尼、泰國等多個關鍵市場，實現(xiàn)了在東南亞地區(qū)的廣泛布局。

華泰證券則以新加坡子公司為支點，在2023年至2024年間相繼獲得當?shù)刭Y本市場服務牌照及越南直接交易資格，業(yè)務覆蓋新加坡、越南、印尼和馬來西亞。

中金公司則采取了更為穩(wěn)健的樞紐輻射模式，早在2008年便設立新加坡子公司作為區(qū)域樞紐，并于2024年開設越南代表處，逐步深化市場滲透。

各家券商的切入路徑雖不相同，但共同目標一致，均體現(xiàn)出對東南亞這一增長潛力巨大市場的戰(zhàn)略重視。深層目標，或是打造一個功能齊備、能夠高效服務中資企業(yè)與本地資本的“華爾街式”生態(tài)體系。

這個體系，不僅包括傳統(tǒng)的證券經(jīng)紀、投行承銷，更延伸至跨境并購、衍生品交易、REITs發(fā)行乃至財富管理等創(chuàng)新業(yè)務。中國銀河在馬來西亞的經(jīng)紀業(yè)務份額、華泰證券在越南獲得的直接交易資格、中金公司主導的跨境上市項目，都是這一生態(tài)的組成部分。

最終，中資券商希望實現(xiàn)的并非物理空間的簡單復制，而是讓東南亞市場形成這樣一種認知：無論是中國企業(yè)出海融資、本地企業(yè)走向國際，還是全球資本配置東盟資產(chǎn)，中資券商已成為不可或缺的關鍵金融通道。

不過，中資券商密集進軍東南亞，也在一定程度上反映出國內證券行業(yè)競爭日趨內卷，市場“蛋糕”所剩無幾。

02

國內市場內卷嚴重

國內券商無論是依賴市場行情的經(jīng)紀、自營業(yè)務，還是馬太效應突出的投行業(yè)務，都呈現(xiàn)出“僧多粥少”和“低水平競爭”的特點。

截至2025年，國內券商數(shù)量已超150家，而美國等成熟市場的頭部券商僅十余家。大量機構扎堆涌入同一競爭賽道，直接導致行業(yè)資源爭奪陷入白熱化。僅以上海陸家嘴金融區(qū)為例，這里就聚集了超30家券商的區(qū)域總部，從投行保薦人到明星分析師等核心人才的爭搶，均陷入激烈的“價格戰(zhàn)”。

經(jīng)紀業(yè)務的內卷尤為典型，絕大多數(shù)券商將目標客戶集中鎖定在A股散戶群體，同質化競爭直接拉低行業(yè)傭金率。行業(yè)平均傭金率從2010年的千分之三，一路下行至2025年的萬分之二，上海地區(qū)更是連續(xù)兩個月跌破“萬二”關口；部分三方代理渠道為搶占客源，甚至開出萬1且“免五”的極端優(yōu)惠費率，突破行業(yè)默認的手續(xù)費底線。

渠道爭奪呈現(xiàn)“線上線下雙線廝殺”的激烈格局。

線上端，互聯(lián)網(wǎng)已成核心獲客戰(zhàn)場。頭部券商通過專屬預約碼、三方代理合作等方式擴散低傭渠道，社交平臺上低傭金推廣信息屢見不鮮。這種獲客模式成本高昂，且用戶若自行在官網(wǎng)或APP開戶，通常只能享受默認的萬二點五至萬三的高費率，低傭資格被嚴格綁定特定客戶經(jīng)理鏈接。

線下端，營業(yè)部網(wǎng)點競爭同樣白熱化。在縣域市場，多家券商密集設點爭奪本地客戶，基層業(yè)務員為完成業(yè)績指標，不得不在傭金戰(zhàn)泥潭中硬著頭皮推進低傭開戶。

投行業(yè)務與資管業(yè)務的內卷在市場調整期更顯激烈。

投行業(yè)務的競爭焦點已從增量開拓轉向存量爭奪。隨著IPO節(jié)奏階段性收緊，市場從“做蛋糕”進入“分蛋糕”階段。2021-2024年A股IPO數(shù)量從524家銳減至100家，港股也從97家降至67家，項目資源的稀缺性被進一步放大。

項目資源的銳減，迫使券商在有限的IPO機會中展開激烈競爭，同時積極轉向再融資、并購重組等細分領域。這導致業(yè)務門檻持續(xù)抬高，部分中小券商因項目儲備不足、風險承受能力較弱而面臨邊緣化風險。

與此同時，資管業(yè)務則深陷“價格戰(zhàn)”與轉型壓力。

受費率改革影響，行業(yè)管理費持續(xù)走低，主動權益類基金的費率大多從1.5%降至1.2%，個別產(chǎn)品甚至跌破0.8%；ETF、QDII、債券基金等多類產(chǎn)品也紛紛卷入降費浪潮。部分中小券商為搶奪規(guī)模，還通過“降費+附贈服務”的方式變相讓利，直接擠壓了利潤空間。

行業(yè)格局加速分化，部分機構因業(yè)績壓力甚至削減金融科技預算，而另一些則通過發(fā)展智能投顧、拓展跨境業(yè)務尋求突圍。

03

出海這條路并不好走

傭金較高，或是國泰海通選擇進入印尼市場的重要原因。

目前印尼股票交易環(huán)節(jié)的券商傭金普遍在0.1%-0.3%區(qū)間，疊加交易所規(guī)費和增值稅后，投資者的綜合交易成本顯著高于國內。但與此同時，部分外資背景券商已開始引入創(chuàng)新收費模式，如eToro等平臺對標準賬戶實行美股交易零傭金，轉而通過買賣價差獲利。

這種價格競爭趨勢，雖在成熟市場已是常態(tài)化，但若在印尼等高傭金市場蔓延，或將與國內經(jīng)紀業(yè)務內卷形成呼應。

在這樣的市場環(huán)境下，國泰海通試圖通過收購印尼券商打開增長空間，卻不得不直面自身能力與市場需求的多重矛盾。盡管印尼傳統(tǒng)傭金率較高，但國泰海通國內業(yè)務長期深陷低傭金競爭，團隊對高溢價市場的服務能力與定價邏輯有待驗證。

更關鍵的是，印尼市場已出現(xiàn)的零傭金競爭苗頭，可能讓國泰海通陷入“剛進入就面臨內卷”的尷尬境地，而其內部整合滯后、國際業(yè)務貢獻不足等問題，進一步放大了布局風險。

2025年上半年，國泰海通境外收入24.59億元，占總營收比例10.3%，雖較上年同期有所增長，但相較于中信證券20.92%、中金公司31.37%的國際業(yè)務占比，仍存在一定差距。另外，國泰海通境外業(yè)務高度依賴香港市場，新加坡、越南子公司對業(yè)績貢獻情況并未單獨披露，這意味著印尼業(yè)務需從零開始搭建本地化團隊，短期內或難以形成協(xié)同效應。

另外值得一提的是，2025年5月，國泰海通因原國泰君安時期保薦項目存在“內部控制核查不到位”等違規(guī)行為，收到合并后首張投行業(yè)務罰單，暴露出原兩家券商風控標準、盡調流程尚未完全統(tǒng)一的問題。

若此類風控整合滯后延續(xù)至印尼業(yè)務，在陌生的監(jiān)管環(huán)境與語言文化壁壘下，項目盡調質量與合規(guī)風險或將進一步放大，拖累國際化進程。

針對此次收購印尼券商后，將通過哪些具體舉措實現(xiàn)東南亞業(yè)務的協(xié)同增效，以及如何確保內部風控標準統(tǒng)一、防范海外業(yè)務的合規(guī)風險等問題，源媒匯日前向國泰海通董秘辦發(fā)送了問詢郵件，截至發(fā)稿未獲回復。

出海之路絕非坦途，內卷突圍更需硬功，國泰海通們以“東南亞華爾街”為目標的布局，其成敗，終究要經(jīng)受合規(guī)深耕與能力適配的嚴峻考驗。

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