毛利70%，中國(guó)最貴耳機(jī)要IPO

“耳機(jī)界的愛(ài)馬仕”，也要IPO了。

作者 |云帆

來(lái)源 |投資家（ID：touzijias）

“耳機(jī)界的愛(ài)馬仕”，也要IPO了。

投資家網(wǎng)獲悉，近日消費(fèi)電子市場(chǎng)傳來(lái)大消息，在歐美、日韓市場(chǎng)大殺四方的中國(guó)高端耳機(jī)公司領(lǐng)頭羊海菲曼已在北交所過(guò)會(huì)。若順利，北交所會(huì)迎來(lái)“高端耳機(jī)第一股”。海菲曼是國(guó)內(nèi)耳機(jī)行業(yè)鮮有在全球具有影響力的品牌，其被《福布斯》贊譽(yù)為，“中國(guó)智造標(biāo)桿”。

海菲曼（HIFIMAN）在耳機(jī)界成名已久兼具“勵(lì)志、神秘、魔幻色彩”。公司創(chuàng)始人邊仿，是位化學(xué)博士，赴美留學(xué)期間癡迷音樂(lè)，因擔(dān)心“工作前景堪憂”，用課外時(shí)間幫國(guó)內(nèi)耳機(jī)品牌拓寬海外銷(xiāo)路。2005年，他用賣(mài)手機(jī)賺的錢(qián)加獎(jiǎng)學(xué)金作為初始資本在美國(guó)創(chuàng)立海菲曼。

在美國(guó)布置好一切，邊仿把海菲曼總部搬回中國(guó)發(fā)展。回國(guó)后，邊仿組建“聲學(xué)實(shí)驗(yàn)室”，帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)自主研發(fā)“納米振膜技術(shù)”，突圍歐美枷鎖，填補(bǔ)了國(guó)產(chǎn)耳機(jī)高端音頻材料的技術(shù)空白。市場(chǎng)定位上，海菲曼“不走尋常路”，“先征服歐美，再回歸中國(guó)。”邊仿早年向外界表示，“中國(guó)用戶對(duì)國(guó)產(chǎn)高端耳機(jī)缺乏信任只能走最難的路。”2016年，海菲曼發(fā)布驚艷全球的“香格里拉”靜音耳機(jī)系統(tǒng)，售價(jià)高達(dá)30萬(wàn)元，重新定義了高端耳機(jī)“樣貌”。

海菲曼名聲大噪，在國(guó)內(nèi)被貼上“中國(guó)最貴耳機(jī)”、“耳機(jī)界的愛(ài)馬仕”等標(biāo)簽。2024年，在國(guó)產(chǎn)耳機(jī)行業(yè)毛利率“普遍下降”的環(huán)境下，該公司毛利率攀升至70.1%，“遙遙領(lǐng)先”一眾耳機(jī)玩家，直追“奢侈品之王”愛(ài)馬仕的70.3%。公司成長(zhǎng)上，海菲曼表現(xiàn)“另類(lèi)”，邊仿的經(jīng)營(yíng)思路與當(dāng)今多數(shù)創(chuàng)業(yè)者完全不同，“他拒絕早期融資，主張讓利潤(rùn)滾動(dòng)起來(lái)。”

雖然，海菲曼對(duì)外“勵(lì)志”，但也很謎。本次IPO，海菲曼計(jì)劃募資4.3億元用于產(chǎn)能擴(kuò)張。IPO前夕，公司卻大搞分紅，套現(xiàn)了一筆財(cái)富。更謎的是，一家主打高端耳機(jī)、高研發(fā)投入的公司，研發(fā)費(fèi)率低于同行業(yè)平均值。這無(wú)疑給海菲曼的IPO步伐蒙上了一層灰色陰影。

一

“中國(guó)最貴耳機(jī)”要IPO了。

在投資家網(wǎng)2025年寫(xiě)的眾多IPO公司里，海菲曼堪稱消費(fèi)電子領(lǐng)域最“魔幻”玩家。眾所周知，全球耳機(jī)行業(yè)廝殺激烈，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，不論是低端市場(chǎng)、還是中高端市場(chǎng)、高端市場(chǎng)賺大錢(qián)都不容易，連番價(jià)格戰(zhàn)、大廠的入局與圍獵，讓行業(yè)毛利率“一壓再壓”。

根據(jù)百度文庫(kù)報(bào)告顯示，低端耳機(jī)市場(chǎng)呈現(xiàn)技術(shù)門(mén)檻低、易復(fù)制、參與者眾等特點(diǎn)，200元以下產(chǎn)品占比達(dá)到65%，同質(zhì)化導(dǎo)致均價(jià)年跌11%，漫步者等主流品牌因低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，凈利潤(rùn)同比下滑近10%。中高端耳機(jī)市場(chǎng)，受制于?技術(shù)成本激增，行業(yè)整體毛利率受到擠壓，華為、小米等大廠通過(guò)生態(tài)互聯(lián)穩(wěn)定提升溢價(jià)。高端市場(chǎng)，冰火兩重天，蘋(píng)果一家獨(dú)大。

總結(jié)下來(lái)，國(guó)內(nèi)耳機(jī)行業(yè)整體賺大錢(qián)很難，大廠、巨頭靠著品牌溢價(jià)、技術(shù)賦能、生態(tài)互聯(lián)維持著利潤(rùn)空間。海菲曼不算大廠、巨頭，否則它們不會(huì)選擇為中小企業(yè)提供溫床的北交所IPO。市場(chǎng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力自然也比不過(guò)華為、小米、蘋(píng)果，可它們的毛利率高得有些離譜了。

其把耳機(jī)賣(mài)出了比盲盒更賺錢(qián)的錯(cuò)覺(jué)。素有“年輕人收割機(jī)”之稱的泡泡瑪特，2024年毛利率為66.8%。泡泡瑪特的高毛利率靠“流量、銷(xiāo)售規(guī)模、成本控制”支撐。耳機(jī)不一樣，高端耳機(jī)等于高科技產(chǎn)品。別說(shuō)高端耳機(jī)了，就中高端耳機(jī)也需高投入。2025年，小米前三季度累計(jì)研發(fā)投入235億元，可歸屬小米IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的小米耳機(jī)，2025年第二季度業(yè)務(wù)毛利率只有22.5%，同比提升2.8%。小米耳機(jī)很難賺大錢(qián)，海菲曼做到了？

海菲曼的競(jìng)爭(zhēng)策略是，“不跟國(guó)內(nèi)卷”。公司把高端耳機(jī)賣(mài)到了歐美、日韓等國(guó)家和地區(qū)。不過(guò)，全球耳機(jī)行業(yè)平均毛利率約33.83%-38.87%，海菲曼絕對(duì)是全球耳機(jī)行業(yè)里的“神仙”、“耳機(jī)之光”。如果公司招股書(shū)里約70%毛利率是真的，那么，海菲曼的模式就太牛了。

海菲曼創(chuàng)始人邊仿應(yīng)該是耳機(jī)界“第一奇才”，他把國(guó)產(chǎn)耳機(jī)玩出“天花板級(jí)”高度。

二

過(guò)往公開(kāi)資料中，邊仿確實(shí)常被描述成“創(chuàng)業(yè)奇才”。

化學(xué)博士赴美留學(xué)，癡迷音樂(lè)，并焦慮起自己學(xué)的專業(yè)未來(lái)有沒(méi)有前途？為了“找后路”，想到在音頻市場(chǎng)賺錢(qián)，把愛(ài)好變成發(fā)家致富的夢(mèng)想。邊仿這段經(jīng)歷倒符合“傳奇創(chuàng)業(yè)故事”路徑。在美國(guó)，他邊讀書(shū)邊給國(guó)內(nèi)耳機(jī)品牌擴(kuò)寬海外銷(xiāo)售渠道，賺取了人生第一桶金。

可邊仿不想只做個(gè)銷(xiāo)售，他想將愛(ài)好變事業(yè)，想創(chuàng)立獨(dú)特的國(guó)產(chǎn)耳機(jī)品牌。當(dāng)然，還有一種說(shuō)法是，“2005年，他拿著3000美元獎(jiǎng)學(xué)金在美國(guó)成立海菲曼，畢業(yè)后回國(guó)發(fā)展，把總部搬回國(guó)內(nèi)。”不管哪種說(shuō)法，海菲曼回到中國(guó)，但把銷(xiāo)售渠道、市場(chǎng)放到了歐美、日韓。

邊仿解釋過(guò)海菲曼的定位，“先征服歐美，再回歸中國(guó)。”他把海菲曼的創(chuàng)業(yè)旅途看作最艱難的商業(yè)選擇，“中國(guó)用戶對(duì)國(guó)產(chǎn)高端耳機(jī)缺乏信任，只能先走最難的路（海外）。”

為此，邊仿做了兩件事。國(guó)外擴(kuò)充銷(xiāo)售渠道，國(guó)內(nèi)安心研發(fā)。該階段，海菲曼較低調(diào)，直到自主研發(fā)出了通過(guò)微米級(jí)超薄振膜實(shí)現(xiàn)高保真音質(zhì)的“納米振膜技術(shù)”在行業(yè)里初露鋒芒。

“納米振膜技術(shù)”被稱作“國(guó)產(chǎn)耳機(jī)行業(yè)的重大突破”。這種超薄結(jié)構(gòu)配合增強(qiáng)磁體技術(shù)，使國(guó)產(chǎn)耳機(jī)首次在音質(zhì)上達(dá)到全球高端水平，填補(bǔ)了國(guó)產(chǎn)耳機(jī)高端音頻材料的技術(shù)空白。該技術(shù)很快被用到海菲曼售價(jià)3000美元的旗艦耳機(jī)“HE1000”上，備受歐美地區(qū)“好評(píng)”。

按理說(shuō)，像海菲曼這樣有核心技術(shù)、定位歐美高端耳機(jī)市場(chǎng)的公司，肯定逃不出VC/PE的鷹眼。沒(méi)有一家VC/PE會(huì)放過(guò)一個(gè)有如此實(shí)力的公司，“國(guó)產(chǎn)高端耳機(jī)最有錢(qián)景的未來(lái)巨頭”。奇怪的是，海菲曼早期拒絕外部融資，邊仿也強(qiáng)調(diào)，“不接受外部融資，他要自力更生。”

他提出了個(gè)“違背主流創(chuàng)業(yè)趨勢(shì)的觀點(diǎn)”，“讓企業(yè)的利潤(rùn)滾動(dòng)起來(lái)”。邊仿認(rèn)為，一家公司首先想的應(yīng)該是，能不能自我造血。這種意識(shí)并不常見(jiàn)，尤其對(duì)資金、對(duì)技術(shù)、對(duì)資源要求更高的消費(fèi)電子領(lǐng)域，沒(méi)VC/PE融資，想把事干成、干出規(guī)模、干到IPO，難如登天。

海菲曼堅(jiān)持“不走尋常路”，靠著自有資金創(chuàng)業(yè)熬出了頭。2016年，海菲曼發(fā)布售價(jià)30萬(wàn)元的“香格里拉”靜音耳機(jī)系統(tǒng)在全球火出圈。彼時(shí)，國(guó)內(nèi)驚呆了，有網(wǎng)友稱它們是“耳機(jī)界8848”。媒體稱其為，“耳機(jī)界的愛(ài)馬仕”。海菲曼重新定義了全球高端耳機(jī)的“樣貌”。

三

“不走尋常路”的海菲曼本該在不尋常的路上繼續(xù)走下去，結(jié)果走了一圈又回到資本化的起點(diǎn)上。2024年，海菲曼突然想通了，于年底向北交所提交IPO申請(qǐng)。然后，就沒(méi)信兒了。

沒(méi)有拿到VC/PE融資，海菲曼如何估值定價(jià)是個(gè)問(wèn)題。而且它們主要市場(chǎng)不在國(guó)內(nèi)，高端市場(chǎng)也找不到30萬(wàn)元手機(jī)對(duì)標(biāo)物。業(yè)務(wù)上，海菲曼專注高端音頻設(shè)備的研發(fā)與銷(xiāo)售，產(chǎn)品覆蓋頭戴式耳機(jī)、入耳式耳機(jī)、便攜式播放器等，均價(jià)超3000元，與索尼等全球品牌競(jìng)爭(zhēng)。

海菲曼本沒(méi)把國(guó)內(nèi)同行看成“競(jìng)品”，它們的一切對(duì)手來(lái)自海外。這里也有疑問(wèn)，耳機(jī)是熱門(mén)消費(fèi)電子產(chǎn)品，海菲曼適合去港股、美股，關(guān)鍵，其市場(chǎng)就在歐美、日韓。海菲曼盯上北交所就挺“神奇”。隨著，海菲曼招股書(shū)的發(fā)布及更新，“耳機(jī)界的愛(ài)馬仕”不再神秘。

2022年、2023年、2024年、2025年前三季度，海菲曼實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為1.5億元、2億元、2.27億元、1.6億元；歸母凈利潤(rùn)分別為3611萬(wàn)元、5517萬(wàn)元、6652萬(wàn)元、5035萬(wàn)元；對(duì)應(yīng)毛利率分別為65.06%、68.18%、70.1%、66.8%。考慮到2025年是前三季度數(shù)據(jù)，海菲曼的全年毛利率維持在70%左右。這毛利率不是一般炸裂，“奢侈品之王”愛(ài)馬仕2024財(cái)年毛利率是70.3%，LVMH集團(tuán)毛利率是67%，一個(gè)賣(mài)耳機(jī)的竟然真比奢侈品更“暴利”？

海菲曼營(yíng)收規(guī)模在國(guó)產(chǎn)耳機(jī)里算小的，更無(wú)法跟全球品牌橫向PK。可在賺錢(qián)能力上，全球各大“暴利”行業(yè)，港股、A股、美股上市公司，大多都拼不過(guò)要去北交所IPO的海菲曼。

既然公司這么賺錢(qián)，又不存在VC/PE投資或產(chǎn)生的退出問(wèn)題、“對(duì)賭”情況而“被動(dòng)IPO”，上市意義在哪？海菲曼的“解釋”是，公司需要一大筆募資擴(kuò)充產(chǎn)能。此次IPO，海菲曼計(jì)劃募資4.3億元用于產(chǎn)能擴(kuò)張。“神奇”一幕再現(xiàn)，公司IPO前夕突擊分紅了3000萬(wàn)元。

公司股權(quán)架構(gòu)中，邊仿直接持有海菲曼58.03%股權(quán)，并通過(guò)一致行動(dòng)人（珠海音速感、珠海高清領(lǐng)先、珠海時(shí)空轉(zhuǎn)換）合計(jì)控制公司85.03%表決權(quán)，邊仿是公司分紅最大受益者。

要IPO、要募資，卻提前套現(xiàn)一波財(cái)富，這明顯與擴(kuò)充產(chǎn)能計(jì)劃“矛盾”。更為令人疑惑的是研發(fā)費(fèi)用。一家高投入、走高端耳機(jī)路線的技術(shù)公司，報(bào)告期內(nèi)對(duì)應(yīng)的研發(fā)費(fèi)用分別為768.08萬(wàn)元、869.03萬(wàn)元、1058.81萬(wàn)元、564.09萬(wàn)元；研發(fā)費(fèi)率分別為5.66%、5.20%、4.93%、4.91%。而行業(yè)平均研發(fā)費(fèi)率在5.84%-7%之間，“低投入、高回報(bào)”海菲曼的效率驚人。

但愿上述疑惑僅是疑惑。那么，你看好海菲曼的北交所IPO之旅嗎？