三年四闖港交所，這家AI藥企能靠“講故事”上市嗎？

2025年12月14日，AI制藥明星企業英矽智能宣布通過港交所上市聆訊，為其長達兩年多的上市歷程帶來曙光。自2023年6月首次遞表以來，公司先后經歷三次申請失效，此番是第四次沖擊港股。結合近期港股生物醫藥板塊的活躍（如寶濟藥業上市首日暴漲138%），英矽智能的沖刺，成為觀察行業技術與商業模式成熟度的重要案例。

英矽智能的闖關發生在港股生物醫藥融資活躍的大背景下。截至2025年12月中旬，年內已有21家生物醫藥企業成功上市，另有超50家已遞表。港交所18A章持續為未盈利生物科技公司提供融資通道。近期上市企業如寶濟藥業的亮眼表現，以及君賽生物（TIL療法）、高光制藥（自免領域）等明星公司的密集遞表，顯示市場對創新療法仍抱有熱情。但監管趨嚴（強調審核質量）、估值邏輯向“BD能力與臨床進展”傾斜，也意味著企業需用更扎實的數據和清晰的商業化路徑說服市場。

英矽智能是一家成立于2014年的端到端AI藥物研發公司，總部位于中國香港，并在全球設有多處研發中心。公司擁有超過247名科學家與AI研發人員（碩博率85%）。與傳統“AI+SaaS”（軟件服務）或“AI+CRO”（研發外包）模式不同，英矽智能選擇了“AI+Biotech”的整合路徑。公司依托自主開發的生成式AI平臺Pharma.AI，覆蓋從靶點發現、分子設計到臨床預測的全流程，并在此基礎上推進自主藥物研發。致力于加速癌癥、纖維化、傳染病等重大疾病領域的藥物研發進展。公司標志性成果ISM001-055（針對特發性肺纖維化），從靶點發現到進入臨床試驗僅耗時18個月，然而傳統藥物研發在此階段通常需要3-6年，初步驗證了AI技術對藥物研發效率的顯著提升作用。目前，英矽智能已與國內外超過30家藥企建立合作關系，擁有超過20個在研項目，并布局了多條針對創新靶點與難成藥靶點的內部研發管線。其中，已有3款藥物通過對外授權實現了前期價值轉化。

盡管其技術敘事引人矚目，但財務數據顯示公司仍處于高強度投入階段，距離實現盈利尚遠。公司的招股書草案顯示，2022年至2024年，公司營收從3015萬美元增長至8583萬美元，但2025年上半年營收同比大幅下滑54%，僅為2746萬美元。收入結構上高度依賴少數合作伙伴的里程碑付款——2025年上半年，最大客戶收入貢獻占比高達66.3%，導致業績呈現顯著波動。盈利方面，公司在報告期內持續虧損。2022年至2024年，凈虧損分別為2.2億美元、2.11億美元和0.17億美元；2025年上半年虧損1922萬美元。虧損主要源于高額研發投入——近三年累計超過3億美元，且始終高于同期營收以及優先股公允價值變動等非現金性支出影響。此外，公司經營活動現金流持續為負，營運資金長期依賴外部融資支持。截至2025年6月，現金及等價物約為2.12億美元，若以當前月均運營成本估算，預計可維持約34個月的運營。公司流動比率也處于較低水平，短期償債能力仍需關注。

除面臨短期業績壓力外，公司亦存在若干結構性挑戰：首先，營收高度依賴個別授權合作方（如Exelixis），其研發與付款進度直接影響業績穩定性，使可持續性承壓；其次，長期向關聯方藥明康德采購研發服務（2024年占比16.9%），雖屬行業常態，但交易公允性及供應鏈集中風險易受市場與監管審視；再次，當前收入主要來自技術授權與項目合作而非自有藥物銷售，在行業進入“重落地、看數據”階段的背景下，其AI平臺縮短藥物發現周期的承諾仍需臨床后期驗證；最后，運營效率亦有優化空間，2025年上半年行政開支占營收超20%，反映成本控制能力有待加強。