貿易順差超萬億美元后，國內外都盯著同一個目標：人民幣升值

在中國的核心圈層中，人民幣的持續疲軟正日益被視為該國經濟增長的阻礙。

越來越多的中國經濟學家和前央行官員認為，若中國要實現經濟結構從出口導向轉型、提振疲軟的消費需求，并減少貿易沖突，就需要更強勢的貨幣。

在中國，政策決策通常透明度較低，因此圍繞匯率管理這一敏感議題展開公開討論實屬罕見。這些呼聲引發了市場猜測，即政策制定者或將允許這一受管理的貨幣進一步升值——高盛集團估算，人民幣相較于經濟基本面被低估了25%——不過鮮有人預期人民幣會大幅升值。

“中國國內就持續實施弱人民幣政策的成本與收益展開辯論，這一點意義重大，” 美國外交關系協會高級研究員、前美國財政部官員布拉德?塞瑟（Brad Setser）表示，“弱人民幣確實給中國消費者和整體經濟帶來了代價。”

2022至2024年三年間，受長期房地產低迷、中美競爭加劇拖累經濟以及外國投資流入枯竭影響，人民幣兌美元貶值13%。盡管今年人民幣小幅升值近4%，但這一表現的背景是其相對多數主要貨幣均出現下跌，包括對歐元貶值9%。

近期，人們注意到中國人民銀行（PBOC）采取行動限制人民幣走強——人民幣匯率被允許在每日中間價上下2%的區間內波動。交易員稱，自11月下旬以來，央行設定的參考匯率大多低于市場預期水平，同時國有銀行一直在買入美元。

中國經濟政策制定者上周重申承諾，將保持人民幣在合理均衡水平上的基本穩定。中國央行未立即回復傳真問詢置評請求。

人民幣普遍貶值之際，中國今年出口激增，助力拯救了受消費支出低迷和惡性價格戰（加劇通縮壓力）拖累的經濟。一個鮮明體現中國面臨需求失衡的事實是：今年前 11 個月，中國貨物貿易順差達1萬億美元。

人民幣走強被視為解決這一失衡的部分方案，而該失衡正引發國際社會越來越多的擔憂。近日，法國總統馬克龍稱中國的順差“不可持續”，國際貨幣基金組織表示人民幣貶值正加劇貿易失衡，墨西哥則批準對中國商品加征關稅。

國際清算銀行數據顯示，經物價調整后的人民幣實際有效匯率已接近2011年以來的最低水平。

“未來五年，中國外貿戰略需要重大調整，” 前中國央行貨幣政策委員會委員劉世錦本月在北京的一場演講中表示，“有必要實現進出口基本平衡。”

劉世錦稱，人民幣“合理” 升值將提升海外購買力、提振消費，并有助于擴大人民幣的全球使用。

前中國央行調查統計司司長盛松成上月強調，從購買力平價（即不同國家同類商品和服務的價格對比）來看，人民幣價值存在脫節。

人民幣目前的最新交易價為 1 美元兌7.05 元人民幣（12月17日中間價為7.0573）。

“從購買力平價角度，匯率不會是1比7——可能是1 比5 甚至1 比4，” 盛松成在上海一場會議的演講中表示，“這意味著人民幣被低估，且有顯著的進一步升值空間。”

人民幣應升值多少仍是爭議焦點。

私募股權公司太盟投資集團（PAG）執行董事長單偉建11 月28 日在英國《金融時報》刊發專欄文章稱，人民幣五年內升值 50% 將加速向高質量發展轉型，并吸引更多外國投資。

復旦大學經濟學院院長張軍11月23日在上海一場論壇演講中表示，中長期允許人民幣升值10%-30%，將是縮小貿易順差、提升服務業等中國非貿易行業價值的選項之一。

中國社會科學院金融研究所副所長張明在 12月7日的一份報告中呼吁，人民幣實際匯率應升值4%，以幫助中國避免發展中國家面臨的“中等收入陷阱”。

誠然，一些人認為人民幣走強更多是政治工具，而非解決中國貿易順差擴大的方案。他們辯稱，出口激增的真正原因是國內物價下跌，這使得中國企業能夠大幅壓低價格與海外競爭對手抗衡。

11 月，受產能過剩持續和消費疲軟影響，中國的工廠通縮（工業品出廠價格指數PPI下降）已延續至第 38個月。社會消費品零售總額僅增長1.3%，為除疫情時期外的歷史最低增速，固定資產投資則持續萎縮。

“人民幣升值或有助于緩解貿易緊張，但我認為它不會對貿易失衡產生重大影響——這種失衡的根源在于中國消費相對工業產出的疲軟，” Pantheon Macroeconomics首席中國經濟學家鄧肯?里格利（Duncan Wrigley）表示。

中共中央政治局本月承諾，將擴大內需作為 2026 年經濟工作的首要任務。

野村控股（Nomura Holdings Inc.）首席中國經濟學家陸挺上周在報告中寫道，除非中國政府采取配套措施有效穩定房地產市場和消費，否則人民幣走強對出口增長的拖累可能加劇通縮——具有諷刺意味的是，這可能重新引發人民幣的貶值壓力。

“通過人民幣升值減少貿易順差，對中國政府而言或許并非最佳策略，” 陸挺表示，“相反，我們認為中國政府應通過終結通縮來提高‘人民幣實際匯率’。”

警示案例

盡管如此，國內外呼吁人民幣升值的聲音日益高漲，正加大中國政策制定者調整策略的壓力。

鮮有人預期人民幣會突然大幅升值。一些人將此與 1985 年《廣場協議》后日元的快速升值相提并論——該協議被認為助推了日本的資產泡沫和金融不穩定。與此同時，2015 年人民幣意外一次性貶值引發了市場震蕩，并削弱了外界對政府匯率管理能力的信心。

截至目前，分析師預測即便人民幣升值，幅度也將溫和。高盛 11 月末預測人民幣未來一年內將升至 1 美元兌6.85元，德意志銀行預計2026 年人民幣將升至1 美元兌6.7元，摩根士丹利則認為人民幣匯率基本不會變動，年底將維持在1 美元兌7.05元。

“我認為他們會推動人民幣走強，但會以可控的方式進行，因為他們擔憂出口，” 里格利表示，“大幅升值絕無可能。政策制定者將《廣場協議》及日本隨后的資產市場泡沫破裂視為警示案例，中國必須不惜一切代價避免重蹈覆轍。”*（據Bloomberg）