高盛：中國房地產市場現狀

高盛發布了一篇關于中國房地產市場的分析報告，這篇報告非常詳細地分析了中國一二三線城市的房地產現狀，還是比較有參考意義的。

首先是商品房銷量數據，銷售額和銷售面積都在下滑。11月，全國商品房銷售面積同比下降17%，銷售額同比下降25%。這個降幅還是非常夸張的，而且分化是比較嚴重的。其實核心一二線城市目前雖然房價在跌，但是成交量同比去年是變化不大的，這個數據意味著眾多三四線城市房子的流動性趨近于凍結。

然后是房價的角度來看，整體還是跌的，結構上來看，各城市新房/二手房跌幅在分化。首先新房的表現是比二手房好的，新房環比只下跌了0.4%，但是二手房環比下跌0.7%，跌幅都快到新房的兩倍了。其次，就是對于一線城市二手房來說，目前表現是最弱的，環比跌幅達到了1.1%，這個數字不僅比新房高，甚至連二三線城市的二手房也比不過。

為什么現在新房表現更好？我覺得有個重要的原因，在于現在新房供給越來越少。現在新開工面積和竣工面積同比都是下降25~30%左右，意味著新房每年的供給都有接近三分之一的下滑，減少供給自然可以減緩價格的下跌。二手房則不僅無法減少供給，而且現在掛牌出售的二手房還越來越多，供給反而是擴大的趨勢。

再看房地產企業的開發投資額，這個數據最近出現了大幅下滑，11月單月房地產開發投資額為5030億元，同比大幅下降30%。這個數字是全篇最讓我驚訝的數字，我才兩三個月沒見這個數據，沒想到惡化那么嚴重。

現在地方財政之所以緊張，核心原因就是賣地收入下滑。在2021年土地財政巔峰期，賣地收入能夠占到地方財政的一半。隨后在我印象中逐年下滑，直到前段時間只有巔峰期的一半。但是最近幾個月，下滑趨勢有所加速，一般來說同比跌幅只有15%以內的數據，今年11月同比跌幅竟然高達30%。

賣地收入再度下滑之后，一方面肯定會對企業和個人收稅更加嚴格，另一方面也會縮減體制內的一些開支。大家可能不知道的是，gwy之前的工資并不算高，正好是2016年那波房價上漲之后，gwy工資才高起來。現在賣地收入跌下去之后，新入職的gwy薪資待遇比5年前的差很多（gwy工資漲上去就降不下來了，所以只能降新人的工資）。大家要去體制內最好早點去，看這個賣地收入的架勢，之后待遇會跟老人差距越來越大。

目前土拍市場也不算景氣，溢價率接近于零（一二線稍微高一點，在2~3%）。流拍率在不斷創新高，一二線土拍的流拍率開始接近20%，三四線流拍率倒有所下跌，目前降低到10~15%之間，甚至比一二線還要低一些。要知道這還是在有城投公司幫忙拿地下得出的數據，真實情況估計更糟，現在土地的溢價也是比較嚴重的。

再看房企目前投資拿地的特征，目前房企僅僅將每個月銷售額的30%左右拿去拿地，證明現在房企是非常謹慎的，有錢之前先去還銀行貸款，降低杠桿率。為什么現在房企這么謹慎呢，我覺得恒大、萬科、碧桂園們的前車之鑒，讓剩下的房企都看清了局勢。房地產不是拖一兩年就能回暖的，要做好打持久戰的準備。

從拿地的城市能級來看，75%的投資集中在一二線城市，其中62%的投資甚至集中在前十大核心城市。大家要相信房企的判斷，他們用真金白銀告訴我們現在有哪些城市還適合投資。未來中國人口持續下滑，這些人口減量都會聚焦在三四線城市，核心城市人口下降速度會顯著慢于非核心城市。

在一眾下滑數據中，終于有一個好消息，就是開發商新增融資金額。11月開發商各類新增融資來源總額同比增長29%，環比增長21%，顯示出融資活動的回暖。境外債券和ABS發行均出現邊際復蘇，多家混合所有制及民營房企在11月成功發行新債，總額達46億元，為2024年以來非國有房企發債的月度高點。

看來至少在資本市場，還是有資金相信房地產系統性風險已經消除了的。包括前段時間有銀行高管公開說就算房價再下跌20%，銀行也不會出現風險，證明現在房地產市場雖然在下滑拖累經濟，但是不至于引發系統性金融危機（當然像萬科這種個別債務違約，肯定是無法避免的）。

成交量上來看，表現就要比成績價好很多。11月15個主要城市二手房成交量環比增長15%，同比下降24%。累計來看，2025年1-11月，15城二手房成交量甚至還同比增長了2%。

跟成交價不同的是，一線城市的表現是要強于全國平均水平的。一線城市11月二手房成交量同比下降18%，1-11月累計同比增長9%。說明現在雖然一線城市房價下降厲害，但是流動性還是很強的，目前處于以價換量的階段。

高盛這里提出了一個比較有價值的數據，叫做“二手房搜索熱度指數”。目前我們其實很缺消費者信心之類的數據（內資發布的消費者信心指數完全不可相信），所以高盛給出的搜索熱度是個很好的檢測居民對樓市信心的數據。

11月，所有能級城市的線上二手房搜索熱度指數均環比減弱，表明潛在購房者的活躍度有所下降。結合疲軟的搜索活動和持續上升的掛牌量，反映出當前市場情緒偏向謹慎。再結合11月居民中長期貸款凈增僅100億元，也從側面印證了購房需求的審慎態勢。

最后，高盛給出了自己對未來房地產預期的展望：

成交價：持續今年的跌幅，那么就是環比繼續下跌0.5%左右。

成交量：預計無法穩住目前的成交量，同比降幅甚至高達25~30%。

新房數據：新房銷售、新房開工等數據都下降。

整體來看，高盛并不看好未來短期內中國房地產的走勢。價格跌幅持續，成交量會高位回落。我們也可以從高盛給出的數據中，構建一個目前中國房地產市場的框架。