口子窖、水井坊之后，上市酒企誰能穩住?

作者|深水財經社 納蘭

“黑天鵝”接連光顧白酒板塊，上市酒企2025年報的披露期竟然成了比慘大會。

1月15日，口子窖率先打響業績暴雷第一槍，預告2025年凈利潤同比下滑50%-60%；僅時隔四天，1月19日晚間，“川酒六朵金花”之一的水井坊再拋一個大利空，預計全年歸母凈利潤同比驟降71%，成為2025年白酒上市公司業績預告中的“第二顆雷”。

兩家酒企的業績承壓，反映白酒行業正進入深度調整期。而與此同時，茅臺自營平臺的重磅升級、洋河股份終端市場的逆勢企穩，又為行業增添了新的變量。

在這場庫存與價格的博弈中，誰能穿越周期、站穩腳跟？

水井坊業績“爆雷”

水井坊的2025年業績預告，用“腰斬式下滑”形容毫不為過。

根據公司公告，預計全年實現營業收入30.38億元，較上年同期的52.17億元減少21.79億元，同比降幅達42%；歸母凈利潤僅3.92億元，較上年的13.41億元縮水9.49億元，同比暴跌71%；扣非歸母凈利潤同樣下滑71%，至3.81億元。

這份業績不僅大幅低于市場預期，甚至弱于多數券商的悲觀預判。拆解季度數據可見，水井坊的調整陣痛貫穿全年。

結合公司前三季度財報與全年預告推算，2025年第四季度公司實現營業收入6.9億元，較2024年同期的14.38億元同比降幅擴大至52%；歸母凈利潤0.66億元，同比下降67%，四季度營收端的深度承壓仍未緩解。

回溯水井坊全年的節奏，公司二季度曾出現單季虧損，歸母凈利潤為-0.85億元，三季度雖環比扭虧至2.21億元，但四季度盈利再度回落，反映出渠道調整與動銷恢復的反復性。

對于業績下滑，水井坊在公告中解釋，去年白酒行業在宏觀經濟周期、產業調整周期與政策調整的多重影響下進入深度調整階段，傳統商務宴請等消費場景恢復較緩，行業庫存整體處于高位。

目前白酒行業仍然處于去庫存期，次高端價格帶競爭白熱化，價盤普遍松動。從公司自身看，為破解渠道庫存堰塞湖，水井坊稱，圍繞“平衡基礎、深化調整、夯實發展”三個方向開展主動管理。

為了解決渠道庫存較高的問題，很多酒企幾乎采取“休克療法”。以水井坊為例，2025年三季度起實施停貨、優化買贈政策、強化市場秩序管理等措施，雖有效改善了渠道庫存質量、穩定了價格體系，但短期內直接導致發貨量銳減，進而拖累營收與利潤表現。

業績承壓之下，市場關于水井坊的資本傳聞也此起彼伏。

2025年12月25日，“某酒企擬收購水井坊”的消息引發股價漲停，又有消息稱，其大股東帝亞吉歐正在評估在華資產組合，包括可能出售水井坊股權，但公司當晚緊急澄清傳聞不實。

次高端價盤失守的命門

水井坊四季度下滑也是在市場預料之中，此前口子窖披露的業績預告已經給市場打了預防針。

盡管口子窖尚未發布全年財報，但結合其三季度數據推測，全年業績下滑已成定局。2025年前三季度，公司實現營業收入31.74億元，歸母凈利潤7.42億元，同比降幅分別為23.8%和35.2%，而全年凈利潤預計下滑50%-60%，意味著四季度業績進一步惡化。

作為白酒行業的“中間地帶”，次高端酒企既缺乏茅臺、五糧液等高端品牌的強溢價能力，又面臨區域地產酒的價格擠壓，在行業調整期的抗風險能力尤為薄弱。

從消費場景看，次高端白酒高度依賴商務宴請與宴席市場，而2025年這類場景恢復不及預期，終端動銷疲軟導致渠道庫存積壓，不少經銷商為回籠資金被迫降價拋售，形成“價格倒掛”的惡性循環。

渠道治理的被動與主動，成為兩家企業業績表現的反映。口子窖長期依賴傳統經銷商體系，渠道管理較為粗放，面對行業庫存高企時調整滯后，導致價盤失守、利潤被壓縮。

水井坊雖主動采取控貨去庫措施，但激進的調整策略又帶來了短期業績的劇烈波動。

兩者的經歷印證了一個現實，在行業深度調整期，次高端酒企若不能平衡好短期業績與長期渠道健康，很容易陷入“調整則利潤下滑，不調整則渠道崩潰”的兩難境地。

從2025年全年上市酒企業績展望來看，次高端板塊的分化將進一步加劇。除了口子窖與水井坊，多家券商預測，部分區域次高端酒企可能面臨營收與利潤雙降的壓力，尤其是那些渠道庫存高、產品結構單一、全國化布局不足的企業，業績承壓更為明顯。

而頭部次高端酒企憑借更強的品牌力與渠道管控能力，雖可能實現業績正增長，但增速也將大幅放緩。

茅臺重構行業渠道生態

值得注意的是，白酒行業的馬太效應在調整期持續強化。高端酒企憑借穩定的價盤與品牌壁壘，抗風險能力顯著優于行業平均水平；區域地產酒依托下沉市場的消費粘性，業績相對穩健；而夾在中間的次高端酒企，若不能快速找到破局之道，市場份額可能被進一步擠壓。

就在次高端酒企陷入業績泥潭之際，行業龍頭茅臺的一項渠道變革，正悄然改寫白酒行業的游戲規則。

2025年12月30日，貴州茅臺官方宣布，53度500ml飛天茅臺（含2019-2026多個年份）等核心產品將于2026年起陸續登陸i茅臺APP，以1499元/瓶的官方指導價開啟常態化申購，同時整合平臺入口、升級權益體系。

這一舉措，標志著茅臺自營渠道的全面升級，也將對整個白酒行業的渠道生態產生深遠影響。

作為茅臺數字化營銷的核心陣地，i茅臺自上線以來表現亮眼。此次飛天茅臺以原價常態化登陸i茅臺，意味著茅臺將進一步回收渠道話語權，打破長期以來經銷商囤貨惜售、變相漲價的行業痛點。

對行業而言，茅臺自營平臺的升級將加速“去套利化”進程。

長期以來，飛天茅臺的官方指導價與市場成交價存在較大價差，成為經銷商套利的核心來源。而i茅臺的放量申購，將大幅增加原價飛天茅臺的市場供給，壓縮套利空間。

有經銷商坦言，若飛天茅臺官方渠道持續放量，市場價格可能進一步回落，甚至可能低于官方指導價，那些依賴價差套利、缺乏服務能力的經銷商將被淘汰。

茅臺自營模式將為行業樹立標桿，促使其他酒企加速數字化轉型，優化渠道結構，從“依賴經銷商壓貨”轉向“以終端動銷為核心”，推動行業回歸價值本質。

洋河股份逆勢企穩

但是在行業深度調整期，誰能先把價格穩定就能率先觸底，非上市的在此不談，即拿20家A股上市酒企來看，也有個別酒企已經出現了一些積極的信號。

據近期媒體和機構草根調研情況，洋河股份通過主動去庫存實現價格穩定，目前是為數不多實現終端市場企穩的酒企。

數據顯示，2025年下半年以來，洋河股份通過一系列渠道調整，核心市場庫存顯著去化，主力產品價格企穩回升，“量減價穩”效果 還是很明顯的。

洋河的庫存去化開始的比較早，據深水財經社從部分經銷商獲得消息，大概從2024年底開始，洋河就開始推進終端去庫存，為經銷商減負。三季度以來，去庫速度持續加快。

根據洋河股份官方披露及券商調研數據，截至2025年三季度末，公司整體存貨較期初再降3%，且其中基酒占比超80%，其中核心市場江蘇、江西、河南、廣東等多地經銷商庫存相較今年5到6月的高位普遍下降30%～60%，部分區域甚至已提前實現“清庫”。

經銷商庫存下來之后，就沒有低價拋貨的沖動，短期看確實會對營收產生沖擊，但是這對于整個銷售體系的健康是有好處的。

2025年以來，洋河摒棄了傳統的“壓貨式增長”模式，取消硬性打款任務，采取“不壓貨”政策，轉向“以開瓶為導向”的動銷政策，讓渠道真正實現休養生息。

這種策略雖短期內導致營收增速放緩，但有效緩解了渠道資金壓力，提升了經銷商信心，為價格穩定創造了條件。

主力產品價格的企穩，成為洋河市場回暖的重要信號。根據新浪財經“酒價內參”每日采集的全國200個真實成交點位數據，洋河核心產品夢之藍M6+（52度/550ml）四季度以來價格表現穩健，從2025年三季度560元左右的低點，回升至當前575-580元的區間，波動幅度極小，價格穩定性顯著優于同期競品。

而同期飛天茅臺、五糧液普五價格均出現不同程度下跌，洋河的此高端產品反而頂住了茅五的價格擠壓，成為少數實現價格企穩的次高端單品。

除了降庫存外，洋河迅速對產品結構進行調整，大眾價位產品海之藍、洋河大曲的市場推廣力度加強，特別是在江蘇省內提前投放第七代海之藍和高線光瓶酒，讓洋河的大眾價位品產銷售出現了一波小高潮。

在區域打法上，洋河重新對于江蘇大本營市場聚焦資源，通過“深耕大本營、深度全國化”戰略，將資源向核心市場傾斜，鞏固傳統優勢地位。

洋河的案例證明，在行業調整期，放棄短期規模焦慮、聚焦渠道健康與價格穩定，反而能實現長期穩健發展。

茅臺自營平臺的模式確實給其他酒企很大震動和啟示，自營和經銷商的合作模式未來很可能出現巨大變化，對于以洋河為代表的頭部酒企而言，渠道變革與數字化轉型將成為拉開差距的關鍵。

（全球市值研究機構深水財經社獨家發表，轉載引用請注明出處）