化工，2026年最大的反轉預期來源

1月20日，指數波動，化工板塊大漲，龍頭盡顯風采。該道一聲久違了，畢竟化工行業筑底已經三年了！

中國化工產品價格指數（CCPI）比2021年高點回落了近四成，處在近五年約20%出頭的歷史分位；2025年前三季度，化學原料及制品行業利潤率只有4%出頭，石化化工上市公司毛利率、凈利率都在過去幾年底部附近；過去七個季度，化工企業資本開支持續負增長，在建工程與固定資產合計增速降到2018年以來最低。

強勁的價格張力正在出現。化工的周期回歸幾乎已成定局，不過這次能持續多久？這個問題決定了會有多少人參與到這次回歸之中。

01 拐點是怎么被確認的

和很多過去的周期不同，這輪反彈并不是在價格已經明顯抬升、行業利潤成片回暖之后才開始，而是在幾個層面的邊際變化疊加時出現的。

第一個信號來自個別品種的“率先轉身”。鹽湖股份是一個典型例子。

從全年數據看，2025年公司氯化鉀產銷量略有下滑：產量約490萬噸，同比小跌1.2%，銷量跌幅更大，達18%左右；碳酸鋰產量4.65萬噸，同比增加16%，銷量增加接近10%。價格上，同期氯化鉀均價上漲21.5%，電池級碳酸鋰均價反而同比下降16.5%。

但，百川盈孚的數據顯示，2025年四季度氯化鉀均價已達3250元/噸，同比漲幅超過30%；碳酸鋰均價9.05萬元/噸，同比增長19%。對應到財務報表，鹽湖股份四季度單季凈利潤37.9–43.9億元，同比增幅最高接近190%。

尾段發力出現了——全年均價和利潤水平還在修復，但部分品種已經率先走出低位。類似的場景也發生在農化板塊。

利爾化學2025年農藥及中間體收入同比增長三成有余，綜合毛利率略有提升，但其核心產品草銨膦的價格整體仍在低位區間——2025年12月市場均價4.5–4.6萬元/噸，較年初下跌，較上年同期也略有回落。

在價格沒有明顯起色的背景下，公司通過成本控制和產品結構優化，先一步拉動盈利能力，成為農藥板塊里“先抬頭”的企業之一。

至于川金諾，磷化工子行業不必多說，“磷化工三杰”現在已經是市場明星，市場也都在等云天化的預告。這些公司并不能代表全行業都好了，但是證明結構性反彈有現實支撐。

第二個信號來自企業投資行為的收縮。

對周期行業來說，真正改變供需關系的，其實是資本開支而不是價格本身。2024年和2025年前三季度，石化化工上市公司資本開支分別同比下降18.3%和10.1%；在建工程自2025年一季度開始同比下滑，三季度降幅達到13.2%。固定資產+在建工程合計同比增速6.8%，是2018年以來的最低水平。

何意味？這一輪價格底并不是在企業仍然大規模上馬項目的階段出現，而是在投資已經明顯轉向保守的階段出現。

上一輪化工牛是在2020–2021年，細分化工指數快速上行時，企業的資本開支仍在擴張，新增項目一波接一波，供給端的慣性被延遲釋放。而這一次，價格指數還在低位，剎車已經踩下，那么后續出現供給泛濫的概率就小了——這其實和行業大趨勢有關，我們后文再分析。

第三個信號來自資金和預期的前移。2025年，市場上化工類ETF的規模從25億元擴大到257億元，細分化工指數的市凈率從低位回到2.3倍左右，處于過去十多年的四成多分位——不算便宜，但也遠未貴到難以承受。

從盈利來看，基礎化工板塊2025年前三季度歸母凈利潤同比增長7.5%，在價格和毛利率仍低位的情況下，出現了一個“弱企穩”。

化工的老習慣，是由預期帶著現實走——或者說周期行業都是這樣，起碼A股確實如此。資金先把估值拉出底部區間，再由部分品種的量價修復去填盈利的空缺。這一次預期的來源不再是單一的國內補庫存或單一終端需求，而是疊加了全球供給格局的變化和國內“反內卷”的制度框架。宏觀工業的格局演變，給化工畫上了好看的腮紅。

02 從“內卷”到“反內卷”

化工太過復雜，大多數時候無法簡單概括。有資源屬性強、寡頭壟斷的品種（如MDI、制冷劑），也有競爭高度分散的中間體，有和糧價、農產品緊密掛鉤的農化品類，也有與AI、半導體綁定的高端材料。

但好在這輪供給端變化有兩個相對清晰的脈絡：全球范圍的“東升西落”，以及國內從“自發內卷”向“制度化反內卷”的轉向。

先看全球。2023–2024年，歐洲化工企業的“關停名單”在不斷變長。高企的天然氣和電價、愈發嚴格的碳排放約束與環保合規成本，使得很多石化裝置失去經濟性——埃克森美孚計劃2026年關閉英國83萬噸/年的裂解裝置；殼牌、陶氏、SABIC、英力士等企業在2024–2027年間陸續宣布永久關停或轉讓歐洲七套裂解裝置，合計約400萬噸乙烯產能。

日本和韓國同樣在收縮老舊石腦油裂解裝置，東亞地區預計到2027年將關閉約1300萬噸乙烯產能。

歐洲化學工業委員會的數據顯示，2025年一季度歐洲化工產能利用率只有74%，長期低于80%。高能源成本與碳稅，將一部分原本應由價格波動來完成的“出清”，提前以企業破產和裝置關停的方式實現。

與之對應的是中國的“超級裝置”。以乙烯為代表的基礎石化產品，越來越多地在國內煉化一體化項目中生產，配套下游聚烯烴、芳烴和一批高端材料。

國金、國投等機構的統計顯示，2023年以來，中國企業在國內和中東、東南亞布局的一體化裝置，正在填補歐洲和日韓留下的部分缺口；與此同時，中國化工品出口在多個品類上創新高——百川盈孚監測的86類主要化工品中，2025年1–8月有60%的品種月均出口量處于近六年80%以上分位，40%甚至處于100%分位。

化工生產的重心，正從能源和環保成本高企的歐美日，向擁有更低電價、更完備工業基礎、同時也承擔更多環保壓力的中國和少數資源國轉移。

此時再看國內，重要信號出現了。過去幾年的一個高頻詞是內卷。光伏、鋰電、化工多個行業，都經歷了同樣的路徑：價格高企時集體擴產，隨后在新增產能集中投放、終端需求不及預期的背景下，進入比誰更便宜的惡性競爭。

化工行業也在2017年后經歷過一輪資本支出的陡峭上行：每年數千億元的擴產，疊加國內房地產和基建需求下行，讓大量化工品以出口的方式涌入全球市場。結果是國內企業盈利被壓縮，海外企業也面臨巨大壓力。

于是2025年反內卷自然而然地惠及化工行業。7月提出“依法依規治理企業低價無序競爭，引導企業提升產品品質，推動落后產能有序退出”，8月措施就來了，工信部等五部委聯合發布《關于開展石化化工行業老舊裝置摸底評估的通知》，要求對投產運行超過20年的裝置全面摸底，并結合評估結果提出“關停、改造、減量置換”的時間表和方式。

配合此前已經執行的項目能耗審查權限上收、新增產能嚴格準入，這意味著未來幾年化工行業的產能調整，將更多通過“標準提升+目標清單”完成，而不是留給企業自由博弈。

具體品類，稍舉幾個例子：

有機硅為例在2025年11月行業協同會議連續召開，龍頭企業圍繞減產和價格穩定達成共識，價格從每噸1.1萬元低點反彈到年底的1.37萬元。氨綸行業新項目放緩，頭部企業減產自救，價格開始從底部抬頭。制冷劑、農藥都是如此。

在聚氨酯這樣的高集中度子行業，全球寡頭之間的博弈則更直接地體現了供給格局的變化。萬華化學、巴斯夫、亨斯邁、陶氏、科思創幾家公司控制了全球超九成的MDI/TDI產能。2025年底，先是巴斯夫在南亞上調MDI價格，隨后萬華在東南亞、歐洲、中東、非洲等地區多次調價，同期亨斯邁、陶氏也相繼跟進；科思創則通過一口價策略表態“挺價意愿”。背后是歐洲局部意外檢修、乙烯短缺、季節性檢修等疊加供給收縮，但更重要的是高集中度帶來的“價格協同空間”。

從結果上看，下一輪周期的供給波動幅度絕對已經被壓小。而企業資本開支需要被更謹慎地分配到成本曲線左端、有明確下游支持的項目。對整個行業來說，供給擴張從沖動性走向約束性，正是周期反轉能否走出曇花一現的關鍵條件。

03 化工新需求，決定了這一輪周期能走多遠

相比上一輪以房地產、基建和出口制造為核心的化工周期，這一輪的需求側在換軌。

化工行業有一個基本事實：你幾乎不會也不可能去買直接的化工原料，市場上的都是二次三次產品，也就是下游終端產品。所以化工其實是個照妖鏡，幾乎每一個增長或收縮的波動，都會在化工端被放大一遍。

過去三年，最大的負反饋無需多言，短時間內也不應該再指望它。這一輪周期回歸的積極部分，更多來自幾個新的需求支點。

第一支點，是新能源體系第二輪放量。電力設備和新能源研究團隊預計，2026年全球動力+儲能電池出貨同比增長20%–30%；對應到材料端，磷酸鐵鋰、三元材料、電解液、隔膜、負極材料等一整套鏈條，仍處于高景氣通道。

這直接重塑了幾個傳統化工品的生命周期：

比如磷化工。磷酸鐵鋰已經成為磷酸一銨、濕法凈化磷酸等產品的最大增量下游。以工業一銨為例，2024年上半年新能源電池和水溶肥需求占比分別達到38%和37%，新能源的比重已經與農業板塊相當。

2026年磷酸鐵鋰產量被預測將比2025年增加30%–50%，對應磷礦石原礦需求增量約500–800萬噸。在新礦建設周期較長、環保和安全約束趨嚴的背景下，磷礦價格自2022年以來一直處于高位，盈利水平明顯高于上一輪周期。

再比如黃磷與濕法凈化磷酸。作為高純磷酸鐵鋰的關鍵上游，濕法凈化磷酸受到硫磺漲價的推升，成本和價格雙雙上行。

這些品種有很多券商研究，這里不再細數。但可以確定，它們背后是一個共通的變化：新能源幫助創造了一條覆蓋礦產、基礎化工、中間體到高端材料的系統需求，化工企業也在抓住機會突破自己原本的限制。所以哪怕周期性仍存在，但需求塌陷的概率在變小，替代的是高位震蕩與結構分化。這就給了我們更多的機會。

第二支點，是AI、半導體和機器人帶來的材料革新。AI大模型的算力需求遠超傳統摩爾定律所描述的增速。

從晶圓制造、封裝基板、服務器PCB，到散熱、液冷、連接器，每一個環節都在同步尋找更高性能、更低損耗的材料。電子級聚苯醚、低介電樹脂、高純化學品、氟化液、導熱界面材料，正在被逐步替換或重新定義。

國內一批企業在電子化學品和潤滑油添加劑等領域已經給出了一些樣本。比如潤滑油添加劑在經歷多年技術積累后，實現多款高端產品的國際認證，2023年起中國已從凈進口國轉為凈出口國；部分電子級化學品企業進入海外晶圓廠供應鏈，開始參與到更高端的制程環節。

還有一個“大瓜”是人形機器人，只不過距離結果還需要時間。特斯拉OptimusGen3的量產節點指向2026年一季度，國內外多家整機廠和零部件公司也在布局。輕量高強結構材料、高耐磨關節材料、高柔性電纜材料、高性能電機絕緣材料、特種潤滑和封裝樹脂，都會隨著機器人試點落地而逐步形成新的需求分支。

對化工行業來說，這些新增量的共同特征是單體市場空間遠不如基礎大宗，卻具有更高附加值和更長的技術迭代周期。一旦進入主流供應鏈，價格波動往往小于傳統大宗品，對企業盈利的貢獻則更穩定。

第三支點，舊需求的負面沖擊在邊際減弱，可能一直在減弱的路上，也可能哪天就拐點了，這都不重要，因為市場已經不怎么在乎了。

所以，我們可以大致認為化工周期回歸的主旋律就是新舊交替，步步高升。板塊整體的業績修復可能不再像上一輪那樣短時間內大水漫灌，回升更加溫和但是穩定，俗稱“慢牛”。考慮到時間段，其實整體回歸效率和最終果實未必就遜色于有色。

至于哪些公司最受益，那依然是及早在新能源、電子化學品、特種材料等領域進行布局、又能從反內卷中受益的企業，有可能在一個相對溫和的行業環境里，獲得更長周期的成長。

來源：松果財經