爺爺的農場IPO：62家代工廠撐起近9億營收，營銷術難掩品控硬傷

2018年，一場以“歐洲荷蘭嬰幼兒食品品牌”為宣傳旗號的發布會，將爺爺的農場推至臺前。

彼時，產品包裝上品牌英文名“GRANDPA'S FARM”占據C位，正面鮮見中文標識，宣傳中原產歐洲、荷蘭進口等標簽被反復強調，每個細節無不精準定位信奉“進口即優質”的年輕父母。

憑借這套高端進口敘事，爺爺的農場僅用8年時間便躋身行業第二，近日這家公司帶著雙位數業績增長的成績單，向港交所遞交上市申請。

然而，招股書卻揭開了一層被精心包裹的真相，即這是一個不折不扣的內資國產品牌，且幾乎全產品線依賴代工，研發投入常年不足4%。

消費者在看配料表，投資者在看招股書。爺爺的農場這套反復打磨的營銷劇本，還能演給誰看？

01

行業CR5僅14.2%

資本飯桌已撤？

翻看爺爺的農場近年業績表現，尚能保持營利雙位數增長，表現并不俗。

2024年，爺爺的農場營業收入同比增長40.64%至8.75億元，凈利潤同比增長39.67%至1.02億元。2025年前三季度，公司營利增速雖有所下滑，但仍分別實現23.15%、12.88%的同比增長。

在招股書中，爺爺的農場引用弗若斯特沙文數據作為強調，2022年至2024年，爺爺的農場GMV（商品交易總額）復合年增長率達到42.6%，增速位于中國嬰童零輔食市場五家頭部企業之首，2024年公司更是以15億元GMV位列該市場第二。

然而從過往經歷看，自成立以來，爺爺的農場并無外部融資經歷，似乎并不被資本所關注。事實上，中國嬰童輔食行業已集體“斷糧”多年。

根據行業統計數據，2021年為中國嬰童零輔食行業融資高峰期，全年投融資事件涉10起，涉及多家龍頭品牌。

其中，寶寶饞了收獲超億元規模A+輪融資，秋天滿滿收獲累計規模超數千萬美元的A輪及B輪融資，窩小芽收獲累計規模超億元的A輪、A+輪及B輪融資等。但自2022年起，行業全年融資事件平均僅1起，逐漸消失在資本的關注名單中。

行業融資趨于沉寂的背后，是嬰童輔食賽道尚未跑出絕對寡頭的現實。

目前中國嬰童零輔食行業格局分散，2024年CR5合計14.2%，其中排名第一的英氏控股市占率為5.7%，爺爺的農場位居其后，市占率3.3%，但二者GMV尚有超10億元銷售差。約85%的市場空間被大量中小品牌、區域品牌以及新興品牌占據，格局高度分散既是挑戰，也是機遇。

在此背景下，上市融資成為頭部企業搶占先機的共同路徑。值得一提的是，就在爺爺農場遞表不久前，“銷冠”英氏控股的北交所IPO進程已進入“上市委會議通過”階段，距離“嬰兒輔食第一股”僅一步之遙。

對爺爺的農場而言，資本化背后還有另一重要現實驅動，即嬰童輔糧食主業的想象空間正在收窄。

2025年前三季度，爺爺的農場嬰童零輔食業務營收同比下滑約2.7%，營收占比亦從2023年的79.6%降至53.6%。

面對增長見頂，爺爺的農場開始尋找第二曲線。2021年起，公司戰略布局家庭食品板塊，涵蓋液態奶、調味品、食用油等品類，2025年前三季度該板塊實現124.9%的營收同比增幅。

但迅猛增速的另一面，是板塊營收占比不足2成，以及毛利率較零輔食主業板塊低超10個百分點。這意味著，家庭食品板塊尚未真正撐起盈利大盤，反而在一定程度上拖累公司整體毛利水平。

新曲線尚在爬坡，基本盤卻已開始收縮，沒有市占率護城河，爺爺的農場只能在品牌差異化中尋找突破口。

02

全產品線依賴代工

一場精心策劃的品牌啟蒙

為彰顯品牌優勢，爺爺的農場在招股書中亮出“有機嬰童零輔食市場第一”的身份，“有機”一詞被提及超130處。截至2025年9月，爺爺的農場共有269個SKU，其中約三分之一獲得有機銷售許可與有機標識資質。

2024年，爺爺的農場有機嬰童零輔食產品實現5億元GMV、市占率23.2%，而總GMV遠超爺爺的農場的英氏控股有機產品GMV為4.7億元，位列其后。

之所以能完成這一超越，或源于爺爺的農場更高的定價策略。

在品牌旗艦店中，爺爺的農場一組10袋套裝的規模為85g/袋的寶寶果泥，在近期38大促的折扣價格約134元，而英氏同類果泥套組產品售價則是97元，價格相差近40%。

盈利能力來看，2023年、2024年及2025年前三季度，爺爺的農場毛利率分別為55.5%、58.8%及57.3%，整體呈增長態勢，但從近年產品價格變動來看，爺爺的農場高端定位正面臨挑戰。

2024年，爺爺的農場嬰童零輔食產品銷售量同比增長40.93%至3344.9萬件，但平均產品價格同比減少5.74%至23元/件。

進入2025年“以價換量”效果顯著趨弱，前三季度嬰童零輔食產品平均價格進一步降至21.8元/件，同比降幅達到7.93%，但產品銷量僅同比增長20.33%。

沖高受阻的根源，在于爺爺的農場長期依賴輕資產發展模式，前期幾乎全產品線委托外包，自有工廠于2025年10月才開始小規模投產，初期建廠成本雖大幅減少，但品控根基相對薄弱。

在國產嬰童零輔食廠商中，依賴代工模式不再少數，如英氏控股同樣采用“自產+代工”結合模式，但自產占比超過55%，在質量控制和成本之間能有所平衡，反觀爺爺的農場自產滯后、短板相對明顯。

截至2025年9月末，爺爺的農場全部SKU由62家OEM制造商支撐，其中49家位于國內。公司640名全職員工中，從事生產制造的僅27人，占比約4%。

意味著，爺爺的農場平均每個制造人員需對接超2家代工廠、監控數十個SKU產品，管理難度巨大。

事實上，在品控方面爺爺的農場已多次被監管點名，產品不合格事件屢屢發生。在黑貓投訴平臺搜索爺爺的農場相關投訴超200條，多涉及食品異物、變質等食品安全問題。

除依賴代工外，爺爺的農場早年品牌刻意塑造的歐洲進口形象，與如今回歸國貨身份形成矛盾，正動搖消費者信任根基，成為品牌升級過程中另一大阻礙。

2015年，爺爺的農場品牌運營主體廣州健特唯日用品有限公司（簡稱：廣州健特唯）由楊鋼、姜福全、何建農、劉海波4位中國創始人共同成立。

但就在品牌正式推向中國市場的前夕，一樁資本操作悄然鋪開。

2017年，姜福全遠赴荷蘭注冊Earth Prime Enterprise B.V.公司，次年公司法人悄然由姜福全變更為外籍人士Michele lacovitti。

本次IPO主體爺爺的農場國際控股，其全資子公司艾斯普瑞（廣州）食品有限公司，正是彼時作為爺爺的農場中國區運營的總經銷商，法人與CEO亦由姜福全擔任。同時，爺爺的農場國際控股持有廣州健特唯全部股份。

“海外注冊+境內運營”的架構為后續的“進口人設”埋下伏筆，但隨著在監管趨嚴、IPO關口逼近，這套曾打開市場的敘事，如今反讓爺爺的農場不得不直面品牌身份的錯位。

近些年，爺爺的農場品牌宣傳策略逐步調整，官方宣傳逐漸減少歐洲原裝進口相關表述，產品包裝上的英文元素也明顯淡化。

在天貓旗艦店咨詢客服，已明確將爺爺的農場稱為中國品牌。

不過在多年重營銷鋪墊下，爺爺的農場歐洲進口烙印已難以磨滅，至今仍為品牌背書，讓部分消費者沖著這份“舊印象”買單。

2023年至2025年前三季度，爺爺的農場銷售及分銷費用分別為2.01億元、3.06億元、2.83億元，費用率由32.3%增至36.3%，反觀研發費用率持續在2%-3.5%區間。

“重營銷、輕研發”模式的代價是公司的高毛利未能轉化為高凈利。2023年至2025年前三季度，爺爺的農場凈利率分別為12.2%、11.8%及11.6%，呈下滑態勢。

然而，真正稱得上“營銷鬼才”的操作，藏在招股書的關聯交易里。

在過往品牌宣傳中，爺爺的農場屢屢斬獲“媽媽網母嬰口碑榜”相關獎項，并以此作為重要背書。但鮮為人知的是，媽媽網母公司廣州盛成媽媽網絡科技股份有限公司（簡稱：廣州盛成）正是由爺爺的農場創始人之一楊鋼所創立。

于是，一條隱秘的閉環浮出水面。

2023年至2024年及2025年前三季度，爺爺的農場向廣州盛成及其附屬公司支付的廣告服務費、電商平臺服務費及KOL推廣服務費，分別合計為504.4萬元、403.6萬元及301萬元。

與此同時，媽媽網亦是爺爺的農場的直銷渠道之一。

2023年至2024年及2025年前三季度，爺爺的農場從媽媽網自營店鋪獲取的銷售收入分別為40萬元、20萬元及10萬元。

一面是高端進口的營銷劇本寫得滴水不漏，自賣自夸玩得風生水起；一面是最基本的食品安全問題頻頻暴雷，背刺為品牌溢價買單的寶媽寶爸。

爺爺的農場用營銷筑起的護城河，到頭來成了自己的圍城。

03

IPO前夕創始團隊落袋為安

投資者如何買賬？

除自身發展外，上市前夕的大額分紅操作，讓爺爺的農場IPO之路增添了一層審視陰影。

2024年，爺爺的農場向楊鋼實控公司吉安合伙企業、姜福全、何建農及劉海波派發股息750萬元。2025年前三季度，爺爺的農場再向四位股東派息6300萬元，占當期利潤超70%。

根據股權結構，楊鋼持股55%，姜福全、何建農、劉海波各持股15%。經計算，兩輪分紅過后，四位合伙人合計套現約5077.5萬元。

慷慨分紅的背后是公司的賬面實力。截至2025年9月末，現金及現金等價物2.05億元，無任何長短期負債。

然而，充裕現金的另一面，是悄然攀升的回款壓力。2022年至2025年9月末，公司貿易應收款項總額（扣除虧損撥備）已由4020萬元增至1.01億元。

同時截至2025年9月末，公司賬上已有1.50億元的貿易應收款，通過拖欠貨款充盈現金流的現象亦在所難免。

此次IPO，爺爺的農場計劃拿出部分募資用于補充流動資金。不免疑問，賺了錢先裝進口袋，缺錢再找市場，這樣的IPO劇本，投資者是否會買賬？

敬告讀者：本文基于公開資料信息或受訪者提供的相關內容撰寫，《洞察IPO》及文章作者不保證相關信息資料的完整性和準確性。無論何種情況下，本文內容均不構成投資建議。市場有風險，投資需謹慎！未經許可不得轉載、抄襲！