東鵬飲料也需“提神”

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東鵬飲料也需“提神”

吳楠

2026年3月，早春的寒意尚未完全消散，對于東鵬飲料的投資者而言，這種寒意或許更加具象。

就在一個月前，這家中國功能飲料巨頭正式登陸港交所，成為國內首家“A+H”雙上市功能飲料企業，彼時的市場滿懷期待。畢竟，頂著A股“能量飲料第一股”的光環，此次赴港IPO不僅募資超百億港元，一舉創下近年來亞洲消費飲料行業的IPO紀錄，更集結了卡塔爾投資局、淡馬錫、騰訊、貝萊德等15家全球頂級資本作為基石投資者，彰顯了資本對其行業地位與增長潛力的認可。

基本面的支撐似乎同樣堅實。不久前的業績預告顯示，公司2025年營收與凈利潤均預計實現超30%的同比增長。在消費行業整體承壓、增長普遍乏力的背景下，這份“雙三十”增長的成績單，足以令絕大多數同行艷羨。

然而，這份滾燙的業績，并未換來資本市場的熱烈回響。

在港交所，東鵬飲料上市首日便遭遇盤中破發的尷尬，此后雖有一波短暫沖高，但隨即直轉之下，截至3月6日，其股價報收219港元/股，較248港元的發行價跌超10%。回望其A股大本營，景象更為低迷：股價陷入了長達大半年的沉寂與盤整。截至2026年3月6日，其A股股價較此前336.42元/股（前復權）的歷史高點已跌去30%。

資本市場的表現，折射出投資者對東鵬飲料更深層的擔憂——核心單品的增長空間，第二曲線尚未站穩，國內賽道紅海搏殺日趨白熱化，但海外布局遠未見效，這家頭頂雙上市光環的功能飲料龍頭，如何在內外夾擊之下守住基本盤、續寫增長故事？

核心單品的增長空間

東鵬飲料2025年的整體業績依舊亮眼。根據業績預告，公司全年營收將首次突破200億元大關，達到207.6至211.2億元，同比增速超過31%；凈利潤預計達到43.4至45.9億元，增幅同樣超過30%。

驅動這一業績增長的，是其密如蛛網的渠道滲透力。截至2025年第三季度，公司擁有超過3200家經銷伙伴和逾430萬家終端銷售網點，實現了從一線城市到鄉鎮市場的全域覆蓋；同時，公司持續推進的“冰凍化戰略”成效顯著，累計投放冰柜超40萬臺，極大提升了產品在終端的曝光率與動銷效率。

不過，若將視線拉近至第四季度，數據并不算樂觀。

根據測算，公司2025年第四季度預計實現凈利潤5.8億元至8.3億元，同比變動幅度為下降6.5%至增長34%。若取中樞數值，14%的凈利潤增速相較于前三季度出現了明顯的回落（Q1-Q3分別為47.6%、30.8%和41.9%）。群益證券分析認為，增速放緩一方面源于公司體量擴大后利潤基數墊高，另一方面則可能受到部分新年前置費用投放的影響。

但更值得警惕的信號，來自公司的業績基本盤——核心大單品東鵬特飲的增長空間。

2021-2025年前三季度，東鵬特飲的營收增速從42.34%持續下滑至19.35%，具體到2025年第三季度，東鵬特飲實現收入42.03億元，同比增長14.59%，創下近三年該單品單季度最低增速。作為支撐公司營收超七成的絕對主力，核心產品的任何一絲減速，不僅會直接拖累整體業績，更可能動搖市場對其估值邏輯的信心。

這也是當前資本市場最為核心的焦慮：東鵬特飲是否已經觸及了增長天花板？

過去幾年，東鵬從大本營廣東出發，成功開辟了華東、華中及西南市場。這一階段的高增長，在很大程度上得益于這些新興市場從“空白”到“填滿”的紅利釋放，屬于典型的“渠道擴張驅動型增長”。然而，隨著全國化布局進入尾聲——公司已實現近100%地級市全面覆蓋，這種單純依靠增加網點數量帶來的邊際收益正在急劇遞減，渠道擴張的紅利逐漸見頂。

數據進一步印證了這一趨勢。2025年第三季度，作為根據地的廣東區域收入僅同比增長2%，且單商營收已無顯著增長，表明該核心區域的渠道可能已趨于飽和；雖然華北等北方市場增速尚可，但受限于紅牛等老牌強手的強勢主導，且消費習慣存在差異，北方市場的滲透率提升速度不及預期，短期內難以挑起增長大梁。

除了渠道紅利的消減，核心客群的結構性變化也是另一重挑戰。在能量飲料賽道，東鵬特飲憑借“累了困了，喝東鵬特飲”的性價比策略，成功收割了大量藍領工人群體、長途司機及熬夜族。但隨著宏觀人口結構變化及工作形態的更迭（如物流行業的自動化、零工經濟的波動、遠程辦公的興起等），這一核心客群的規模增長已趨于平緩。更為關鍵的是，東鵬特飲長期建立的“高性價比”標簽，雖然在下沉市場形成壁壘，卻也使其在向高端商務場景或年輕時尚圈層滲透時，遭遇品牌升級的明顯阻力。

根據尼爾森IQ數據，2024年東鵬特飲的銷量份額已由43.0%提升至47.9%，銷售額份額亦由30.9%增至34.9%。盡管連續四年穩坐銷量頭把交椅，但近五成的市占率也意味著東鵬已幾乎完成了對目標客群的深度收割,繼續向上擴張的空間愈發逼仄。

“補水啦”的第二曲線

對于核心大單品面臨的瓶頸，東鵬高層似乎早有預判。2023年，公司董事長林木勤曾明確表示“未來三年，我們必須培育發展出第二增長曲線。不能有躺平的心態”。

基于這一戰略，東鵬飲料在鞏固核心能量飲料業務、構建“東鵬能量+”產品矩陣的同時，持續傾注資源培育第二曲線，大力支持東鵬大咖（咖啡飲品）、東鵬補水啦（電解質水）、油柑汁等新品類的研發與推廣。

在這場尋找“新引擎”的賽跑中，“東鵬補水啦”暫時脫穎而出。

從數據來看，其成長速度堪稱驚人：2023年1月才正式上線的“東鵬補水啦”，在次年（2024年）便創下近15億元的營收，同比增速高達280.4%。進入2025年，其增長勢頭依然不減，前三季度實現營收28.47億元，同比增長134.8%，收入占比也從2024年的9.66%躍升至16.91%。這意味著，短短兩年間，這款曾被視作邊緣試探的新品，便已迅速成長為公司的第二支柱。

復盤“補水啦”的成功邏輯，本質上是東鵬將“能量飲料打法”在電解質水賽道的完美復刻：

首先，踩準了風口。后疫情時代，公眾對健康、補水的關注度空前高漲，電解質水從專業運動場景快速泛化至日常飲用場景。東鵬敏銳地捕捉到了這一趨勢，通過高頻次的體育贊助與營銷，迅速占領消費者心智。

其次，渠道的快速復用。東鵬擁有數百萬個活躍終端網點，這些原本服務于高頻能量飲料的網點，成為“補水啦”快速起量的核心支撐：無需重新鋪設渠道，只需利用現有的冰柜陳列、店主關系和數字化推力，就能瞬間將產品鋪向全國。這種“搭便車”式的渠道復用，極大地降低了新品的邊際成本，縮短了起量周期。

再者，極致的性價比策略。面對元氣森林“外星人”等先行者的高價定位，東鵬補水啦再次祭出“量大管飽”的法寶，555ml規格以4元定價、1L大包裝終端售價約6元，以更具競爭力的價格切入大眾市場，迅速在下沉市場撕開缺口。

然而，爆發之后，能否持續？這是市場更為關心的命題，也是東鵬飲料第二曲線能否真正成型的關鍵。

從樂觀視角審視，電解質水賽道仍處于持續擴容階段，且東鵬已建立較強的品牌先發優勢。浙商證券分析認為，“補水啦”有望在四重驅動下延續高增長：一是行業持續擴容疊加自身精準卡位高性價比賽道，充分享受龍頭增長紅利；二是網點鋪市仍有充足空間，目前補水啦借助東鵬特飲的渠道網點已鋪設約300萬家，相較于特飲的430萬家網點，仍有較大拓展潛力；三是完善的產品矩陣支撐，300ml至1L多規格、西柚茉莉、蜜桃烏龍、檸檬紅茶等多口味布局，能夠精準滿足不同場景、不同人群的消費需求；四是公司終端單點賣力的持續提升。

但從謹慎的一面看，賽道正在變得擁擠。根據零售監測數據，電解質飲料的SKU數量從2024年2月的147個激增至2025年5月的536個，僅2025年前五個月就凈增了223個。各路玩家紛紛入局分食市場蛋糕：今麥郎推出定價僅4元的1L裝“快補水”，試圖以更極致的性價比在北方根據地市場蠶食份額；新興品牌如果子輸了、蔻蔻椰則通過添加NFC果汁或提高電解質含量走高端差異化路線；農夫山泉近期也以“低糖低負擔”等賣點殺入戰局，與現有品牌展開正面交鋒。

隨著市場競爭愈發白熱化，電解質水賽道的價格戰或箭在弦上。對于東鵬飲料而言，如何在保持規模優勢的同時，應對日益激烈的存量博弈，亦是其亟待解決的難題。

紅海搏殺

根據弗若斯特沙利文報告，按銷量計，東鵬飲料在中國功能飲料市場自2021年起連續4年排名第一，按零售額計，公司是2024年第二大功能飲料公司，市場份額為23.0%。

只是，風光之下，東鵬飲料的生存環境不容樂觀。當前能量飲料賽道早已是一片紅海：天絲紅牛與王老吉強強聯手，在華南等核心市場持續施壓；樂虎、體質能量等區域品牌憑借本土渠道優勢不斷分流客源；統一更以1升裝6元的極致定價，成為攪動行業格局的新銳勢力；再疊加可口可樂魔爪、農夫山泉尖叫等跨品類玩家的不斷滲透，東鵬賴以立足的能量飲料基本盤，正面臨全方位擠壓。

面對日趨激烈的競爭格局，東鵬飲料絲毫不敢松懈。近年來，公司在渠道、產品、市場等多個維度持續發力。

渠道端，東鵬延續精細化運營邏輯，一邊深化與渠道合作伙伴的綁定，通過針對性賦能提升粘性，持續加碼“冰凍化戰略”，以更多終端冰柜投放和更優貨架陳列強化全品類曝光；一邊圍繞新品特性開拓場景化渠道，如以“海島椰”為核心試點切入餐飲賽道，同時線上線下協同發力，在主流電商之外，布局內容電商、社區團購并試水直播賣貨，構建立體式渠道網絡，既抵御頭部品牌沖擊，又挖掘新興消費增量。

產品端，東鵬依托“1+6”產品戰略持續完善矩陣，在電解質水穩步起量的基礎上，大舉進軍無糖茶、果汁茶、植物蛋白飲料等細分領域。例如，繼2025年推出“果之茶”、“港式奶茶”試水后，2026年初公司正式上線定價3元的無糖茶新品“焙好茶”，試圖以極致性價比切入大眾茶飲市場；同時通過拓展功能屬性、開發特定場景衍生品類鞏固基本盤，例如推出添加L-a-甘磷酸膽堿的無糖特飲，布局健康飲品細分賽道。

不過，新品類的市場教育與競爭突圍并非易事，果茶賽道已云集元氣森林、娃哈哈、今麥郎等眾多玩家；即飲奶茶領域也有統一阿薩姆、康師傅等傳統巨頭盤踞；無糖茶市場更是競爭白熱化，農夫山泉東方樹葉、三得利等頭部品牌已建立穩固的消費者心智。盡管東鵬新品增長勢頭迅猛，但截至2025年前三季度，公司其他飲品收入占比僅為8.46%，想要復制東鵬特飲的爆款路徑、成長為新的業績支柱尚需時日。

在國內市場日趨飽和的背景下，東鵬飲料將目光瞄向了海外增量市場。繼2023年前后通過貿易商將產品出口至越南、馬來西亞等18個國家，完成初步市場試探；2025年起，公司明顯加快了全球化布局的步伐，不僅在印尼、越南、馬來西亞等地設立子公司，構建起本地化的供應鏈與銷售體系，更積極開拓中東、中亞等新興潛力市場。

進入2026年，其全球化戰略進一步提速。1月，東鵬與印尼三林集團達成合作，共同投資成立合資公司，總投資額約3億美元，計劃建設生產基地，并依托三林集團的渠道資源實現快速鋪貨。2月，公司完成H股上市，募資凈額約99.94億港元，招股說明書明確12%募集資金將用于拓展海外市場業務，包括供應鏈建設、渠道開拓和潛在的并購。

需要提醒的是，東鵬目前的海外收入占比還微乎其微，公司在2025年7月的投資交流會上坦陳：“海外布局是公司3到5年甚至5到10年后增長的源頭。”

資本疑云

東南亞的增量藍圖固然充滿想象空間，但在理性投資者眼中，遠水難解近渴，這一海外故事尚不足以支撐東鵬飲料當前的高估值溢價。

回望其資本路徑，2021年5月東鵬飲料頂著“功能飲料第一股”的光環登陸A股，一度引爆市場熱情，上市不到一個月股價最高飆升超5倍。此后數年，公司股價雖經歷波動，但整體仍震蕩走高，并在2025年6月12日觸及336.42元/的歷史高點，市值最高突破1700億元。

然而盛極必衰，股價隨后步入下行通道。截至2026年3月初，其A股股價較歷史峰值已回落超30%；而今年2月正式掛牌的港股表現同樣疲軟，上市僅一個月便跌超10%。

資本市場的表現，除了對業績增長持續性的擔憂，股東治理結構也是市場關注焦點。

首先是重要股東的減持引發的信心危機。數據顯示，自2023年首發限售股解禁以來，公司重要股東及董監高頻頻拋出減持計劃，套現意愿強烈。其中，原第二大股東君正投資自2022年起歷經多輪減持，持股比例從IPO前的約9%一路降至2025年中的1%以下。截至2025年三季度末，君正投資已徹底消失在十大股東之列。

2025年3-5月，煙臺市鯤鵬投資發展合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“鯤鵬投資”）減持約717萬股，合計套現約19億元。盡管東鵬飲料在公告中強調，林木勤及其子林煜鵬不直接參與本次減持計劃，減持主體亦非控股股東本人或現任董監高，但股權穿透顯示，鯤鵬投資實為林木勤家族的持股平臺之一。

其次是“高度家族化”治理結構下的利益分配爭議。東鵬飲料是一家典型的家族控股企業。從股權架構看，林氏家族及其親屬構成的“鐵桶陣”極為穩固：林木勤作為第一大股東直接持股近50%，其兄弟林木港、侄子林戴欽、兒子林煜鵬（通過鯤鵬投資）以及配偶親屬陳海明均為重要股東。若合并計算，林氏家族持股比例高達約為66%。

這種高度集中的股權結構，使得公司的分紅政策帶有濃厚的家族分配色彩。據統計，自2021年上市以來，東鵬飲料累計實施7次現金分紅，總額高達66億元。按照持股比例粗略計算，林氏家族在上市后的四年間，通過分紅就拿走了約43億元。

再者是股東利益與公司發展。一邊是創始人家族通過高額分紅與股東減持持續回籠資金，另一邊公司卻在不斷推高財務杠桿。財報顯示，2022年至2025年Q3，東鵬飲料的短期借款規模從31.82億元激增至69.73億元，總債務規模達到151.42億元，資產負債率長期維持在60%以上。

在這種背景下，公司依然選擇赴港IPO募資近百億港元用于補充資金和產能建設。

核心單品的增長空間問題，第二曲線尚未站穩，國內紅海競爭持續加劇，但海外布局遠未見效，疊加家族化治理與資本運作的深層爭議。左手業績增長的“面子”，右手資本博弈的“里子”，這家功能飲料龍頭，終究要回答一個核心問題：如何持續獲得市場投資者的支持？■