國內最賺錢的航司，創下史上最大破產案

訂閱 快刀財經 ▲ 做您的私人商學院

海航揮舞著資本的旗幟，在全球掀起了一場收購風暴。

作者：寶璐

來源：快刀財經（ID：kuaidaocaijing）

你相信有幾乎不靠賣機票賺錢，卻還賺出潑天富貴的航空公司嗎？

曾經作為中國第二大民企的海航集團，就是這樣的狠角色。

過去兩年里，國內最賺錢的航司，一直都是以“空中綠皮”著稱的春秋航空。

然而開年一盤算，曾經身負巨債，還因為一張不到700元的票據被列為被執行人的海航，居然還超過了春秋航空與“三大航”，成為去年前三季度的“盈利王”。

從資產規模1.2萬億的航空巨獸，坍縮為國內史上最大的破產案，再到數年間便完成扭虧為盈，海航的商海沉浮史，或許比恒大還要更為魔幻。

01

杠桿之王，資本狂飆

萬達王健林曾經說，“企業經營的最高境界就是‘空手道’——只要你有品牌，有能力，別人找上門來，你一分錢不出就能掙錢。”

海航的資本狂飆，就是這樣，兩手空空，卻靠杠桿套出了一個萬億帝國。

1993年，海航連第一架飛機都是租來的，而租金，又是用海南省財政撥給的1000萬元啟動資金抵押而來。

彼時的海航，連飛機翅膀都買不起，但用一場“資本魔術”拉開了傳奇序幕。

先是拿著民航總局頒發的經營許可證，開始向金融機構瘋狂描繪“飛機就是未來中國印鈔機”的藍圖。

畢竟當時的海南，既是國內最年輕的省份，也是最大的一個經濟特區，加上海南的對外交通極為匱乏，火車、汽車都難以跨越瓊州海峽，除了輪渡，也就只有飛機了。如果能把內陸城市的各條航線都成功復制到海南，確實是頗具想象力的生意。

在這番藍圖的描繪下，只用了短短三個月，海航就募集到了2.5億元資金，遠超初始資本金的25倍。

買架飛機是堪堪夠了，但這還沒完。

海航仍舊是用這募來的2.5億元作為信用擔保，又向銀行貸出來6個億，并以“首付加分期”的方式購入了2架波音飛機。

1993年5月2日，海南航空開通了自家的第一條航線——?？谥帘本?，還成功創下了中國民航史上“當年營運當年盈利”的奇跡。

這個夢幻般的開局，也讓海航手里的杠桿翹得越來越帶勁。

再添2架波音的海航，飛機到手后，又馬上將其抵押給銀行再次貸款，并且除了飛機本身，海航還把自家飛機未來三年的收益權，也用3.5億的價格賣給了銀行，循環往復。

這手“借雞生蛋”的套娃型操作，讓海航在十年內擁有了200多架飛機，相比之下，全國最賺的航司春秋航空，即使是現在的機隊規模，也才120多架。

1999年，海航登陸上交所，成為中國首家A+B股上市的航空公司，又從實業經營，成功躋身到了資本市場。

手里有家伙了，步子就邁得更大了。

02

短債長投，買下全球

對于海航來說，上市只是資本化的開胃菜，真正構建起一個“萬億帝國”的核心，始于千禧年后開始的各種輪番并購。

出來混，總歸都是要還的，尤其是借來的錢，利息只會越滾越大。

這事放在企業手里叫常規資本操作，實際上跟普通人的貸款逾期也差不了多少，面對的都是同一套債務陷阱（Debt Trap），因為背負過高的外債，從而使自身處于不可持續的高負債和低增長的惡性循環，然后發現，本金永遠還不完。

為了玩轉這套杠桿，海航的操作就是用業務營收，來覆蓋利息，至于本金，就靠“舊債新還”，再借不難。

這種借新貸還舊債的操作，也必須要手里有著足夠多的抵押物。所以海航開始滾雪球般不斷膨脹，因為必須擴大規模，收購后包裝資產，提升估值，繼續借錢，才更圓上越滾越多的債務窟窿。

通過重組新華航空，海航開啟了并購航司的擴張模式，直到2015年，已經累計重組收購了12家航空公司。

然而，光是天空上的業務，還遠遠無法滿足海航的需求。

隨著激進的多元化產業布局，海航的業務觸角伸向了物流、商業零售、金融、酒店與地產等眾多領域。

2008年成立大新華物流公司，投資天津海運、天天快遞；2003年收購西安民生集團，進入商業零售領域；2007年成立海航資本，涉足信托、保險、租賃等金融業務，此時，海航的航空主業占集團總收入的比例，已經降到了不足一半。

真正的“狂飆”，發生在2013年至2017年間。

海航揮舞著資本的旗幟，在全球掀起了一場收購風暴。

以45億美元收購全球最大的IT分銷商英邁（Ingram Micro）；以約12億美元收購希爾頓酒店集團的股權；增持德意志銀行股份至9.92%，并成為其最大單一股東；以及以約100億美元收購瑞士國際空港服務公司（Swissport）。

據不完全統計，2015年至2017年間，海航完成了超過80筆海外并購，總額超過500億美金，這筆天文數字，甚至超過了許多國家的GDP，使其與安邦、萬達、復星一同被稱為“海外并購四大天王”。

這場資本盛宴的頂峰，是海航集團的總資產規模在2017年歷史性地突破了1萬億元人民幣，兩年后，海航集團又以超過6000億元的營收，躋身中國民營企業500強第二位，與國內第四大航司。

此時的海航集團，成了一個橫跨航空、金融、物流、地產、酒店等22個大行業、44個細分領域的超級巨獸。旗下參控股航空公司達14家，機隊規模接近900架。

在用“用杠桿撬動地球”這件事上，海航或許比恒大還要“內行”。

然而，這座由資本泡沫吹起來的空中樓閣，地基早已在無人察覺的地方開始龜裂。

03

終局時刻，大廈傾塌

截至2018年底，海航集團的總負債已高達約7500億元，其中最危險的，是其短期債務在總負債中的占比達到了61%，意味著公司面臨著巨大的短期償債壓力。

有相關報道指出，海航集團待償的利息之大，平攤下來日均利息高達1.5億元，一天一個小目標。

而其手頭業務顯然難以覆蓋如此巨額的利息成本，當外部融資環境收緊，這個依靠流動性驅動的龐然大物便瞬間失去了動力。

2017年，因負債過高，加上國家政策開始“去杠桿化”，海航被銀保監會叫停海外并購的一紙禁令切斷了資金鏈。

賬面資產的1.2萬億里，實際可動用的現金僅406億，多年來的利滾利，海航集團的股權架構儼然已成了一幅“清明上河圖”，但真拉開一看，旗下兩千多家子公司里，不僅90%都是空殼，關聯交易和違規擔保還遠超千億。

從特區小航到萬億帝國，外界對海航的評價是“不貪婪就不會死”，但其實只要走上資本膨脹的杠桿之路，剎車往往比轉向更早失靈。

監管政策變風后，海航被迫開始資產處置，在三年內處置資產超過3000億元，但這些資產的折價率，卻高達42%。

而海航的業務觸角伸得過長、過散，各業務板塊之間缺乏實質性的協同，造成了資源的嚴重分散和管理問題。

當危機來臨時，這些龐雜的資產不僅無法形成合力，反而因為估值下降、流動性差而成為甩不掉的包袱。

以及比財務危機更無力的，是海航內部早已因內斗而完全亂套，管理層派系林立，互相傾軋。

王健與陳峰作為海航的兩位核心創始人，早期雖有分工——前者主導對外擴張，后者偏向穩重運營，但隨著海航身價暴漲，與時間的推移，兩派之間矛盾開始逐漸加劇。

導火索正是前者主導的“全球并購計劃”，而后者則認為這樣的操作過于激進。

高層內斗的風波里，海航內部形成了一邊倒的風氣，王健的親信被安插在董事會及關鍵崗位，而陳峰則被邊緣化，甚至“被退休”。

戲劇性的是，次年，王健卻因意外身亡外鄉，疑點重重。

此后其家族與海航就400億股權展開拉鋸戰，但最終由陳峰主導的“慈善信托”接管。

這場變動，瞬間對海航集團造成了巨大的權力真空，而此時的海航，其實也早已病入膏肓，之前在高速擴張下所掩蓋的一切問題，都在此刻暴露無遺。

如果說高杠桿、多元化、治理失靈還只是海航帝國的“慢性病”，那么之后的疫情爆發，則是壓垮這頭“病駱駝”的最后一根，也是最重的一根稻草。

全球航空業幾乎陷入停擺，直接斬斷了海航最為重要的現金流渠道，但海航每天仍需支付上億元的利息費用。

為了抵債，海航拍賣飛機、搬走北京總部的辦公家具……雖然在“黑天鵝”面前，使得任何市場化的自救手段都顯得那么蒼白無力，但審計結果還是更讓工作組傻眼，海航控股被違規占用了至少375億資金，財報成了一紙笑話。

海航集團為此做出了各種公關回應，但面對萬億級別的債務窟窿和完全凍結的經營環境，別說再牛逼的公關了，就是關公來了，也是無力回天。

2021年1月29日，債權人向海南省高級人民法院申請對海航集團實施破產重整，這場新中國成立以來規模最大的企業破產重整案，為海航的激進擴張時代畫上了句號，曾經的航空帝國徹底淪為資本廢墟。

最終，國資、民資與外資之間經過 1 年多的拉扯，由遼寧方大集團以 410 億元勝出，接手海航航空主業，而海南省國資委則接手其他資產。

萬億帝國隨之瓦解后，海航集團也完成了巨額債務豁免、關聯方占用清零、原股東股權清零，以及虧損非主業資產的剝離，現在的新海航，只是一個保留航空主業的全新主體，背靠“東北第一霸總”，嘗試校準方向，繼續飛行。

海航集團，用二十年時間演繹了一場權力與資本的魔幻史詩，最終留下的，是中國商業史上最昂貴的故事，由債權人們“掏錢買單”。

快刀財經已同步入駐：36氪、虎嗅網、鈦媒體、i黑馬、品途網、商界、趣頭條、砍柴網、梅花王、艾瑞專欄、億歐網、創業邦、知乎、雪球、今日頭條、百度百家、界面新聞、一點資訊、網易號、搜狐自媒體、鳳凰網、新浪財經頭條、新浪看點、UC大魚號、天天快報、企鵝自媒體、投資界、思達派、獵云網、簡書等30多家自媒體平臺。

快刀財經

社群 | 內容 | 連接 | 商學院

商業快媒體、思維孵化器、價值試驗場和洗欲中心。專注互聯網以及互聯網正在影響的其他行業。有趣、有料、有態度，加入我們，擁有您的私人商學院。致力于為用戶提供營銷策劃、社群電商、創業投資和知識充電服務。

投稿、轉載、內容合作，請添加微信ikuaidao