龍湖今天在吃13年前的紅利

那時，還是火紅的地產黃金時代。

地產黃金時代的標志是什么？規模！

這也養活了兩大業內排行榜。為了往前排一兩名，多花100萬都不叫事兒。

你還別說那是虛名。據說金融機構考察房企資信，也會參照排行榜，關系到授信多少，放貸多少。而授信、放貸反過來又關系到你來年的規模。

13年前，地產界冉冉升起的新星龍湖，規模增長不快，排名下來了。

龍湖人心氣很高。內部一片嘩然，躁動不已，捋起袖子恨不得找老板吵一架。

老板站出來了。2013年7月中旬，吳亞軍在內部論壇發了一封5000字的長文，《堅定戰略、假以時日》。

內部信的詳細內容就不介紹了，大意是，解釋并辯護了那幾年公司管理層的做法，銷售規模其實也已呈現V型反轉。對后來發展影響較大的是她提出的這幾點：不做收并購；不借信托的貴錢（目的還是拼規模）；嚴守財務紀律；堅持持續投入商業地產。

不做收并購，不借信托的貴錢，確實是堅持下來了。但規模沖動，龍湖后來也沒有完全抑制住，但還好，沒瘋。

吳亞軍那封長信，我印象最深的是這句話：

“房地產是光鮮而兇險的行業”。

當時，人們只知道房地產“光鮮”，不曉得“兇險”是什么。

10年后，大家都知道了。

但吳亞軍文末的一句話，很多人都忽略了，我是今天為了寫這篇稿子，回頭去翻到了，不得不專門拎出來：

“擴縱深，近城區，控規模，持商業”的戰略選擇。相信五年十年后再來看答案，也不會例外。

只說“持商業”。龍湖至遲2013年已明確，將銷售回款的10%投入商業地產。

5年過去，是2018年；10年過去，是2023年；又是5年過去，將是2028年。

其間，2021年后房地產形勢急轉直下，很難僵化地用2013年的話來衡量或指導公司發展了。我們不知道，投資人也很難強求，龍湖是否堅持將銷售回款的10%投入商業地產。

但龍湖2025年年報，給了吳亞軍的長文一個驚人的回應。

龍湖集團2025年營業收入約為973.1億元，凈利潤10.2億元；但剔除投資物業及其他衍生金融工具公允值變動影響后，歸母核心利潤虧損17億元。這也是龍湖上市16年來，首次出現核心利潤虧損。

虧損主要來自開發業務，這也是該業務首次出現盈利虧損。但其運營及服務業務實現核心權益利潤接近80億元。

這其中，商業地產貢獻不菲。2025年，龍湖商場租金收入112.1億元（與物業服務收入112.3億元持平），同比增長4%，整體出租率為96.8%。

去年，龍湖新開13座購物中心，其中8個自持重資產項目，5個輕資產運營項目。

雖然核心利潤虧損，但整體沒有虧損，債務也沒有違約。站在2026年的春天回望，吳亞軍13年前為龍湖劃定的戰略，支撐了這只航船沒有失重傾覆。

客觀地說，一個公司的戰略，能管5年就不錯了，哪能管10年這么久，畢竟市場的變化稱得上是劇烈甚至慘烈。但接著，我看到了龍湖董事長兼CEO陳序平的這段話：

預計最晚到2028年，龍湖的運營及服務業務的收入就會超過地產開發的收入，成為公司最主要的收入來源。

陳序平說，那也將意味著龍湖完成了新發展模式的“地基”建設。

挺有意思的，吳亞軍10多年前的一番話，居然踩中了政策的方向（房地產新發展模式）。實事求是地說，她不可能有這么高瞻遠矚，但僥幸一時是可能的，僥幸15年就幾乎不可能。

何以如此？我很難總結這里面有什么規律，只想到了一個詞：謹慎。

龍湖開始全國化的時候，重慶發生了一些事。吳亞軍當然有著清晰的感知。她后來到各地發展，基本是通過公開市場拿地，有意無意與主政官員保持距離，不是沒有原因的。

這種謹慎，使得龍湖不借信托等貴錢，也不走高負債率規?；穆纷印Ｄ呐鹿緝炔恳欢荣|疑聲浪四起，人員被挖角，龍湖也還是保持了克制。

寫到這里，我忽然想起剛入行跑房地產的時候，港資地產商很少出現在內地的土地拍賣會上，他們的負債率絕大部分時間都在30%以下。帶著這個疑惑，在一次專訪結束后，問了港資高管這個問題：你們這么保守，不擔心錯過內地房地產高速發展的時期嗎？

回答是：我們這幾家（港資主要地產商）都經歷了房地產的完整周期，知道風險在哪里。所以寧愿慢一點。錯過了，總比犯大錯誤強。

回頭看，這一輪房地產劇烈調整之下，大勢難為，港資地產商也有虧損較大的，但沒有爆雷違約，并危及生存的。

再說回龍湖。2025年年底，龍湖剔除預收款以后的資產負債率下降到55%。雖然不像港資地產商那樣降到30%，但生存是沒有問題的了。2026年、2027年的償債金額分別只有約60億元、69億元，再怎么樣也能還掉吧。

作為中國房企前十唯一的民營房企，龍湖能做到今天這樣，不能說是奇跡，但至少可以說是相當了不起。

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