俄羅斯躺贏的日子

A股的知名上市公司安琪酵母在莫斯科領(lǐng)到了一個(gè)獎(jiǎng)，叫中俄合作年度金龍獎(jiǎng)。

目前在俄投資的大型中資企業(yè)有奔薩水泥、福耀玻璃、海爾電器、長城汽車、安琪酵母等。安琪酵母是項(xiàng)目建設(shè)最快、達(dá)產(chǎn)時(shí)間最短、經(jīng)營效益最好的中資企業(yè)之一。

俄羅斯總統(tǒng)企業(yè)家權(quán)利保護(hù)全權(quán)代表稱，安琪酵母解決當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)、增加政府稅收、帶動(dòng)人員交往、激活消費(fèi)市場，讓中俄合作落地生根。

安琪酵母的2025年，有點(diǎn)躺贏的運(yùn)氣。

2024年，占據(jù)俄羅斯45%市場份額的酵母巨頭丹麥漢森公司宣布停止向俄羅斯供應(yīng)酵母。

星空君不知道漢森有沒有給美國和以色列斷供酵母，但安琪酵母默默的承受了這一切。

一、安琪酵母的業(yè)績

近日，安琪酵母發(fā)布了2025年年報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入167.29億元，同比增長10.08%；歸母凈利潤15.44億元，同比增長16.60%。扣非凈利潤13.59億元，同比增長16.19%。

數(shù)據(jù)來源：iFind

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，安琪酵母2025年交出了一份亮眼的成績單。

安琪酵母的凈利潤增速遠(yuǎn)超營收增速，這在當(dāng)前消費(fèi)降級、競爭加劇的市場環(huán)境下殊為不易。那么，安琪酵母是如何做到的？

二、海外業(yè)務(wù)：俄羅斯市場成新引擎

安琪酵母作為全球最大的酵母供應(yīng)商之一，海外業(yè)務(wù)一直是公司戰(zhàn)略重點(diǎn)。根據(jù)公司年報(bào)披露，2025年海外業(yè)務(wù)收入占比已超過35%，成為公司業(yè)績增長的重要驅(qū)動(dòng)力。

從區(qū)域市場來看，公司在俄羅斯市場的布局尤為值得關(guān)注。作為一帶一路沿線重要國家，俄羅斯市場具有巨大的增長潛力。安琪酵母在俄羅斯設(shè)立的工廠已經(jīng)投產(chǎn)運(yùn)營多年，本地化生產(chǎn)不僅降低了物流成本，還有效規(guī)避了匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)來源：iFind

星空君注意到，俄羅斯工廠的產(chǎn)能利用率持續(xù)提升，2025年產(chǎn)量同比增長約15%。更重要的是，俄羅斯工廠的產(chǎn)品不僅滿足當(dāng)?shù)匦枨螅€出口至東歐、中亞等周邊國家，形成了以俄羅斯為中心的區(qū)域輻射網(wǎng)絡(luò)。

除了俄羅斯，公司還在埃及、印尼等國家建立了生產(chǎn)基地。這種全球化的產(chǎn)能布局，使安琪酵母能夠有效應(yīng)對國際貿(mào)易摩擦，降低單一市場風(fēng)險(xiǎn)。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，海外業(yè)務(wù)的毛利率整體高于國內(nèi)業(yè)務(wù)約3-5個(gè)百分點(diǎn)。這主要得益于：第一，海外市場定價(jià)策略更靈活，公司作為全球龍頭具有較強(qiáng)定價(jià)權(quán)；第二，本地化生產(chǎn)大幅降低了運(yùn)輸成本；第三，部分海外市場競爭對手較少，競爭格局更優(yōu)。

三、固定資產(chǎn)與在建工程：產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)

對于制造業(yè)企業(yè)來說，固定資產(chǎn)和在建工程是衡量公司產(chǎn)能布局的重要指標(biāo)。安琪酵母近年來持續(xù)加大資本開支，進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張。

從財(cái)務(wù)報(bào)表可以看出，截至2025年末，公司固定資產(chǎn)規(guī)模約在60-70億元區(qū)間，較年初有所增長。

在建工程項(xiàng)目主要包括：第一，酵母生產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目，預(yù)計(jì)投資約15億元；第二，智能化工廠改造項(xiàng)目，預(yù)計(jì)投資約8億元；第三，海外生產(chǎn)基地建設(shè)，預(yù)計(jì)投資約10億元。

這些項(xiàng)目投產(chǎn)后，將進(jìn)一步鞏固公司在全球酵母行業(yè)的龍頭地位。根據(jù)公司規(guī)劃，到2027年，公司酵母產(chǎn)能將達(dá)到40萬噸以上，較當(dāng)前提升約30%。

但是，大規(guī)模的資本開支會(huì)帶來折舊壓力的增加。按照會(huì)計(jì)政策，新增固定資產(chǎn)將在未來10-15年內(nèi)計(jì)提折舊，這對未來利潤會(huì)形成一定的壓制。

星空君測算，每年新增折舊約1.5-2億元，對凈利潤的影響約1-1.3億元。

不過，從另一個(gè)角度來看，當(dāng)前的產(chǎn)能擴(kuò)張是為了抓住未來市場增長機(jī)遇。隨著全球烘焙市場的持續(xù)擴(kuò)大，以及酵母在生物發(fā)酵、營養(yǎng)健康等新應(yīng)用領(lǐng)域的拓展，產(chǎn)能擴(kuò)張是必要的戰(zhàn)略布局。

四、合同負(fù)債與經(jīng)營性現(xiàn)金流：盈利質(zhì)量優(yōu)異

合同負(fù)債是反映企業(yè)未來收入預(yù)期的重要指標(biāo)。2025年，安琪酵母合同負(fù)債保持穩(wěn)定增長，表明下游客戶對公司產(chǎn)品的需求持續(xù)旺盛。

數(shù)據(jù)來源：iFind

更值得關(guān)注的是經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額。2025年，公司每股經(jīng)營現(xiàn)金流達(dá)到約1.30元，高于每股收益1.78元的比例關(guān)系顯示現(xiàn)金流質(zhì)量優(yōu)秀。

從歷年數(shù)據(jù)來看，安琪酵母的經(jīng)營現(xiàn)金流與凈利潤比值長期大于1，這說明每一元凈利潤都有對應(yīng)的現(xiàn)金支撐，利潤含金量高。這是非常健康的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，也是公司能夠持續(xù)分紅、持續(xù)擴(kuò)張的基礎(chǔ)。

經(jīng)營現(xiàn)金流優(yōu)異的原因主要有三點(diǎn)：第一，公司產(chǎn)品采取預(yù)收款或現(xiàn)款結(jié)算模式，應(yīng)收賬款規(guī)模小；第二，作為行業(yè)龍頭，公司對上下游具有較強(qiáng)議價(jià)能力，能夠占用上游資金；第三，海外業(yè)務(wù)占比較高，海外客戶付款習(xí)慣更優(yōu)。

從營運(yùn)能力指標(biāo)來看，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)約30天，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約60天，均處于行業(yè)優(yōu)秀水平。這說明公司的供應(yīng)鏈管理效率高，資金周轉(zhuǎn)快。

六、行業(yè)地位與競爭格局：全球龍頭地位穩(wěn)固

安琪酵母是全球最大的酵母供應(yīng)商之一，國內(nèi)市場占有率超過50%，具有絕對龍頭地位。在全球市場，公司僅次于法國樂斯福和英國英聯(lián)馬利，位列全球第三。

從競爭格局來看，酵母行業(yè)具有較高的進(jìn)入壁壘：第一，技術(shù)壁壘，酵母發(fā)酵工藝需要長期積累；第二，規(guī)模壁壘，小規(guī)模生產(chǎn)成本高，難以競爭；第三，渠道壁壘，酵母產(chǎn)品需要完善的冷鏈物流和售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。

這些壁壘使得新進(jìn)入者難以撼動(dòng)現(xiàn)有格局，安琪酵母的龍頭地位相對穩(wěn)固。

從下游需求來看，酵母主要應(yīng)用于烘焙、釀酒、生物發(fā)酵等領(lǐng)域。隨著國內(nèi)烘焙市場的快速發(fā)展，以及酵母在營養(yǎng)健康、生物技術(shù)等新領(lǐng)域的應(yīng)用拓展，市場需求持續(xù)增長。