1250萬美元，買下禮來的下一個(gè)萬億？

2026年4月7日，一則交易公告讓瑞士生物科技公司AC Immune（ACIU）的股價(jià)盤中飆升超過15%。

禮來與這家專注于神經(jīng)退行性疾病精準(zhǔn)醫(yī)療的公司達(dá)成的一項(xiàng)修訂協(xié)議，擴(kuò)大了雙方在阿爾茨海默?。ˋD）和其他神經(jīng)退行性疾病領(lǐng)域的合作：禮來將支付1000萬瑞士法郎（約1250萬美元，近億人民幣）的預(yù)付款，并在候選藥物進(jìn)入1期臨床時(shí)支付額外里程碑付款，而AC Immune仍有資格獲得超過17億瑞士法郎的后續(xù)里程碑及銷售分成。

禮來與AC Immune的合作并非首次。2018年，雙方就已簽署授權(quán)協(xié)議，共同推進(jìn)Tau聚集抑制劑小分子的研發(fā)。此次修訂協(xié)議，將合作范圍擴(kuò)展至新的先導(dǎo)候選藥物及備用化合物，并計(jì)劃于2026年上半年啟動(dòng)新藥臨床研究申請(qǐng)（IND）相關(guān)研究。

01.

1250萬美元注資AD療法

AC Immune成立于2003年，其核心技術(shù)平臺(tái)“Morphomer”致力于開發(fā)能夠穿透血腦屏障、靶向細(xì)胞內(nèi)Tau蛋白聚集的小分子藥物。

需要注意的是，這與目前主流AD療法形成了鮮明的路徑差異。過去十年，AD藥物研發(fā)的焦點(diǎn)幾乎全部集中在β-淀粉樣蛋白（Amyloid）上——渤健/衛(wèi)材的Leqembi、禮來原有的donanemab（Kisunla）都屬于這一路線。淀粉樣蛋白沉積在神經(jīng)元外部，相對(duì)容易通過抗體藥物清除；而Tau蛋白的神經(jīng)纖維纏結(jié)發(fā)生在神經(jīng)元內(nèi)部，小分子藥物不僅要突破血腦屏障，還要在細(xì)胞內(nèi)精準(zhǔn)抑制蛋白聚集而不引發(fā)毒性。這被公認(rèn)為神經(jīng)科學(xué)領(lǐng)域最難攻克的目標(biāo)之一。

AC Immune的平臺(tái)正是針對(duì)這一難點(diǎn)的布局，其Tau Morphomer候選藥物在口服給藥后能突破血腦屏障，并特異性結(jié)合病理性Tau蛋白構(gòu)象，在臨床前模型中顯示出抑制Tau聚集和播散的潛力。公司還擁有SupraAntigen平臺(tái)（用于主動(dòng)免疫治療）和morADC平臺(tái)（用于抗體藥物偶聯(lián)），形成了從Tau到淀粉樣蛋白再到α-突觸核蛋白的多元化管線。

禮來為何此刻加注？答案藏在其AD產(chǎn)品線的布局中。

禮來自家的donanemab（Kisunla）已于2024年獲得FDA批準(zhǔn)，但市場(chǎng)表現(xiàn)卻不及預(yù)期。一方面，淀粉樣蛋白抗體療法普遍面臨安全性爭(zhēng)議，ARIA（淀粉樣蛋白相關(guān)影像異常）事件發(fā)生率較高，限制了其臨床推廣；另一方面，donanemab的療效數(shù)據(jù)并不驚艷，加之每月一次的靜脈輸注給藥方式，患者依從性面臨挑戰(zhàn)。更重要的是，淀粉樣蛋白假說本身正在被重新審視，因?yàn)榍宄邏K能否真正逆轉(zhuǎn)認(rèn)知衰退，臨床證據(jù)仍不充分。

而神經(jīng)科學(xué)界認(rèn)為Tau蛋白聚集與認(rèn)知衰退的相關(guān)性更強(qiáng)。Tau纏結(jié)的密度與阿爾茨海默病患者的認(rèn)知功能下降程度高度相關(guān)。這意味著，即便淀粉樣蛋白被清除，只要Tau還在蔓延，疾病仍會(huì)進(jìn)展。

正如此次交易中AC Immune首席執(zhí)行官Andrea Pfeifer所言：“越來越多的科學(xué)證據(jù)表明，靶向細(xì)胞內(nèi)Tau可以減緩甚至完全阻止病理進(jìn)展?！?/p>

此外，1250萬美元的小額投入也體現(xiàn)了大型藥企應(yīng)對(duì)研發(fā)不確定性的經(jīng)典策略，即以低成本鎖定早期管線期權(quán)。BMO Capital Markets分析師Evan Seigerman評(píng)價(jià)：“不要把這1250萬美元看作是禮來對(duì)AC Immune技術(shù)的終極押注，它更像是一張通往2030年神經(jīng)科學(xué)市場(chǎng)的廉價(jià)門票。即便失敗，對(duì)禮來龐大的現(xiàn)金流影響微乎其微；但若成功，那就是下一個(gè)重磅炸彈?！?/p>

02.

用GLP-1現(xiàn)金牛布局未來管線

倘若把時(shí)間拉回到2026年第一季度，禮來與AC Immune的修訂協(xié)議，可能只是其BD版圖中的一小塊拼圖，畢竟禮來自身在Q1的交易節(jié)奏可以用密集掃貨來形容。

禮來2026年Q1披露的主要交易

在復(fù)盤Q1的交易之前，首先需要強(qiáng)調(diào)，2025年11月下旬，禮來收盤市值突破1萬億美元。這一歷史性時(shí)刻的標(biāo)志性意義在于一家制藥公司打破了由科技巨頭長(zhǎng)期壟斷的萬億美元俱樂部格局，與蘋果、微軟等全球科技巨頭并肩。

對(duì)禮來而言，要保持萬億市值也意味著禮來要以遠(yuǎn)超行業(yè)平均速度的節(jié)奏，為下一個(gè)十年儲(chǔ)備產(chǎn)品。

支撐萬億市值的核心，是替爾泊肽（Mounjaro/Zepbound）在減重與代謝領(lǐng)域的表現(xiàn)。2025年，這兩款產(chǎn)品合計(jì)銷售額達(dá)365億美元。可是，一旦形成一種單一產(chǎn)品依賴，將會(huì)成為萬億美元市值最大的脆弱點(diǎn)。于是，2026年第一季度禮來密集公開的8筆交易，從某種程度上也是一場(chǎng)萬億市值保衛(wèi)戰(zhàn)，禮來要將其GLP-1藥物帶來的巨額現(xiàn)金流，系統(tǒng)地安排在未來管線上。

從交易節(jié)奏來看，2026年1月6日，禮來在同一天宣布兩項(xiàng)合作，次日以12億美元收購(gòu)Ventyx Biosciences，獲得NLRP3炎癥小體抑制劑管線。2月，禮來延續(xù)了高強(qiáng)度的交易節(jié)奏，累計(jì)交易總額超百億美元。集中在3月底的交易更是將禮來Q1的并購(gòu)活動(dòng)推向高潮，大有單筆就破百億美元的架勢(shì)。

Q1的交易放在一起，可以清晰地看到禮來的戰(zhàn)略邏輯：代謝領(lǐng)域通過Nimbus合作和英矽智能授權(quán)鞏固護(hù)城河；神經(jīng)科學(xué)通過Centessa收購(gòu)布局下一代重磅賽道；腫瘤免疫通過Orna、InduPro和信達(dá)合作構(gòu)建差異化技術(shù)平臺(tái)；炎癥領(lǐng)域通過Ventyx收購(gòu)補(bǔ)充NLRP3這一廣譜靶點(diǎn)。這種布局也與禮來新藥矩陣的逐步成熟形成呼應(yīng)——2025年獲批的Jaypirca、Kisunla、Omvoh等新產(chǎn)品已貢獻(xiàn)近10億美元收入。

神經(jīng)科學(xué)被視為禮來鎖定的第二增長(zhǎng)曲線。與此同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的意圖也清晰可見。AD領(lǐng)域的淀粉樣蛋白路線存在不確定性，Tau蛋白是重要的備選；自免領(lǐng)域需要更多元化的靶點(diǎn)布局；細(xì)胞療法需要更前沿的平臺(tái)技術(shù)。

更深的邏輯在于，禮來也在將GLP-1帶來的巨額現(xiàn)金流的優(yōu)勢(shì)最大化。2025年，禮來研發(fā)支出達(dá)133.37億美元，同比增長(zhǎng)21%，占總營(yíng)收的20%以上，形成了研發(fā)投入、新品上市、現(xiàn)金流增長(zhǎng)與再投入的正循環(huán)，且這種循環(huán)模式在萬億市值的規(guī)模上仍然在加速運(yùn)轉(zhuǎn)。

03.

集體對(duì)抗專利懸崖焦慮，催生制藥巨頭的M&A浪潮

禮來并非孤例。

2026年第一季度，全球制藥行業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)呈現(xiàn)出罕見的井噴態(tài)勢(shì)，多家MNC同時(shí)開啟了“買買買”模式。從更宏觀的視角看，禮來2026年Q1的活躍交易也折射出全球制藥行業(yè)正在經(jīng)歷的變革：在專利懸崖逼近的行業(yè)大背景下，全球約有價(jià)值2360億美元的藥品面臨專利到期，MNC必須通過外部引進(jìn)補(bǔ)充管線。

到2026年，專利懸崖已經(jīng)稱得上老生常談。不過，要進(jìn)一步理解這一輪MNC集體焦慮的起點(diǎn)，還需借助一組數(shù)字。根據(jù)Evaluate的分析，2014至2023年間FDA批準(zhǔn)的487款新藥中，近四成有望在銷售峰值時(shí)突破年銷售額10億美元的傳統(tǒng)“大藥”線。但行業(yè)真正的利潤(rùn)分配早已跨越二八定律，向更極端的方向集中：僅占新藥總數(shù)4%的超級(jí)重磅炸彈，攫取了全行業(yè)近三成的新藥收入。

如此收益曲線，迫使每一家MNC的核心戰(zhàn)略逐漸趨同，即不惜一切代價(jià)打造下一個(gè)K藥或是下一個(gè)O藥。然而，恰恰在這一時(shí)刻，支撐超額利潤(rùn)的基石卻在加速松動(dòng)。

從2025年到2030年，全球制藥行業(yè)總計(jì)約2360億美元的藥品銷售額將面臨專利到期的直接沖擊。近70款重磅藥物的獨(dú)占期將陸續(xù)終結(jié)，BMS、輝瑞、阿斯利康、諾華等巨頭受影響尤其深重。

并且這一輪懸崖的核心，是大分子生物藥和復(fù)雜生物制劑，是技術(shù)壁壘更高的免疫療法、糖尿病新藥等，因此沖擊面更廣、結(jié)構(gòu)性更強(qiáng)。與此同時(shí)，當(dāng)今MNC的管線集中度更高，少數(shù)幾款大分子藥物往往貢獻(xiàn)了公司利潤(rùn)的絕大部分，一旦專利到期，受到動(dòng)搖的會(huì)是商業(yè)模式。

伴隨而來的還有美國(guó)《通貨膨脹削減法案》（IRA）的倒逼效應(yīng)。IRA的藥品價(jià)格談判已于2026年1月正式生效，首批10款藥物被納入降價(jià)清單。這意味著，依賴單一重磅炸彈藥物的商業(yè)模式風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。MNC必須通過多元化管線布局來分散風(fēng)險(xiǎn)。

這一系列危機(jī)感，投射到了MNC們第一季度的資本動(dòng)態(tài)上，例如禮來在第一季度對(duì)AI制藥的加注。對(duì)于這個(gè)量級(jí)的藥企而言，要從根本上解決產(chǎn)品線斷層問題，需要的是全新可復(fù)用，且能持續(xù)產(chǎn)出平臺(tái)，而非幾個(gè)更具體的產(chǎn)品，而這正是AI制藥從2026年開始被全面升級(jí)為核心基礎(chǔ)設(shè)施的根本原因。

禮來在Q1的加注之所以值得關(guān)注，不僅是因?yàn)樗鳛樗幤蟮墓乐底罡?，而是因?yàn)樗砹薓NC布局一種典型路徑：既通過AI壓縮研發(fā)成本和時(shí)間窗口，又結(jié)合自身優(yōu)勢(shì)板塊加固創(chuàng)新技術(shù)產(chǎn)品組合，同時(shí)保持對(duì)AD療法等更遠(yuǎn)期管線的戰(zhàn)略性投入。

到2030年專利懸崖真正觸底之時(shí)，幸存下來的大藥企不會(huì)是那些擁有最多管線產(chǎn)品的公司，而是那些最早完成平臺(tái)級(jí)轉(zhuǎn)型，并成功在新一代療法中建立起結(jié)構(gòu)性壁壘的企業(yè)。

回到禮來與AC Immune這筆交易。1250萬美元的預(yù)付款，放在禮來2026年Q1的并購(gòu)清單中，或許只是不起眼的一筆，但它符合MNC布局的一段敘事，即用大單品帶來的巨額現(xiàn)金流，為其下個(gè)十年的增長(zhǎng)鋪路。

Tau蛋白是AD領(lǐng)域最難啃的骨頭，也是淀粉樣蛋白路線之外最具想象空間的備選方案。AC Immune的技術(shù)平臺(tái)，加上禮來的臨床開發(fā)與商業(yè)化能力，能否在2030年前結(jié)出碩果，仍是未知數(shù)。而下個(gè)十年，全球制藥行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)版圖的第一筆，或許正是由2026年的這些交易繪制的。

*封面來源：AI制成

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