復盤2008年金融危機：從經濟繁榮到互聯網泡沫

（學之智經濟原創）

2008年，爆發于美國的金融危機迅速影響全球，造成自1930年代以來的全球性最大的金融危機。危機爆發后，發達經濟體長期表現出低利率、低物價、低增長、高債務的“三低一高”特征，一直到2020年席卷全球的疫情才將這樣的狀況改變，并且僅僅改變了低利率和低物價兩個要素。危機爆發后，全球化進程放緩，逆全球化思潮抬頭，全球性產能過剩現象長期存在，社會矛盾日益突出，并加重了地緣政治風險。那么，回過頭去看，這場金融危機為什么會爆發？為什么沒有提前發現并有效防范？實際上，在危機爆發之前的美國經濟繁榮時期，危機的種子就開始萌芽了。

里根改革帶來的經濟繁榮

1980年代初里根改革之后，美國經濟活力增強。在1981年2月提出的《經濟復興計劃》中，采用了供應學派的主張，主張“供給創造需求”，并吸收了貨幣主義的某些政策觀點，應對當時美國的經濟滯脹問題。1988年，采用了凱恩斯主義的一些想法，通過政府干預來增加需求，采用擴張性的宏觀政策促進經濟增長。新自由主義經濟思想逐漸興起，經濟政策吸納了哈耶克、弗里德曼、盧卡斯、布坎南、費爾德斯坦等不同經濟學大師的理論觀點，主張自由經營、自由貿易、放松管制、擴大開放。美國采取的一系列經濟政策對全球經濟產生了不可忽視的影響，不僅引領了全球經濟發展，也推動了全球經濟的自由化和高效化。

這一時期全球經濟社會呈現出多個新特征，呈現出欣欣向榮的景象。

一是第三次科技革命推動社會進步。電子計算機、生物工程、海洋技術、原子能、空間技術的廣泛應用，推動了生產效率的顯著提升；人們的衣、食、住、行、用等各個方面發生了重大的變革，促進了經濟結構和生活方式的重大變化。

二是產業梯次轉型加快。以美國為首的發達經濟體從以往的制造業驅動轉向服務業驅動，生產制造業環節向新興經濟體轉移；亞洲四小龍崛起，中國改革開放之后加快工業化轉型，全球產業轉移呈現出雁陣模式與梯次轉移特征。

三是全球化進程加快。越來越多的國家意識到融入全球經濟的重要性，主動推進國際貿易和投資自由化，以此獲得更多的發展機會和資源；跨國公司快速發展，在全球范圍內進行投資、生產、銷售等經營活動，促進了全球資源的優化配置和世界經濟的增長。

四是金融市場自由化改革。主要國家開始放松對金融市場的管制，以增加金融市場的活力和競爭力，這些措施包括取消對利率和匯率的限制、放寬金融機構的業務范圍、減少對外匯交易的限制等；美國等發達國家還推動了金融創新和科技進步，以提高金融市場的效率和透明度。

1980年代至90年代是全球經濟發展的黃金時期，國際產業分工從產業間垂直分工向產業內垂直分工轉變，投資跨國化、貿易自由化、金融國際化是這個時期的顯著特征。然而，經濟全球化和自由化將全球經濟捆綁在一起，在促進全球經濟增長的同時，也逐漸帶來了一些負面影響。一方面，各種要素資源在世界范圍內流動，極大地提高了生產效率，推動著全球經濟不斷向前發展；另一方面，加強了各國之間的經濟聯系，擴大了經濟危機全球蔓延的風險。尤其以金融自由化改革帶來的風險和挑戰最為顯著，國際資本流動加速，金融市場變得更加一體化，這可能導致一些國家的金融市場出現泡沫和過度投機行為。一旦這些泡沫破裂，就會引發全球范圍內的金融動蕩，甚至爆發全球金融危機。

伴隨經濟繁榮的互聯網泡沫

1980年代末，隨著全球化進程加速，美國充分利用這一機遇，推動了新興產業的快速發展和傳統產業的對外轉移。從1993年開始，美國經濟開啟了一次長達6年多的繁榮期，被稱為“新經濟時代”。所謂新經濟，是指信息技術革命及其帶動的高新科技產業蓬勃發展，尤其以計算機軟硬件、網絡科技、信息服務公司的快速成長為特征，促進經濟新業態、新模式井噴式涌現。例如：亞馬遜提供了一種全新的圖書和電子產品的虛擬銷售場所；eBay為數以萬計的商品提供無國界的拍賣市場；證券交易能夠通過計算機在網上以高效的方式進行股票買賣；航空公司以很低的交易成本在網上出售機票；酒店為幾千公里之外的旅客提供客房......

伴隨著電腦的普及和互聯網技術在各行各業的應用，生產效率得到了大幅提高，美國經濟實現了高速增長和低失業率的良好態勢，取得了過去30年以來最好的經濟成績。1992年到1999年，經濟增長速度保持在2.5%-5%，失業率由8%降低到4%，為30年來的美國最低失業率。1980年到1999年，人均GDP從1.3萬美元增長到3.5萬美元，通貨膨脹率由13.5%降低到2%左右，實現了60年代以來的最低通脹。這一時期，信息技術革命帶來勞動生產率較大提高，全球化帶來資源要素配置效率大幅提高，彌補了國內勞動力成本的增加，抑制了通貨膨脹，從而減弱了經濟增長和通貨膨脹間的關聯度。美國商務部的調查表明，1995年到1997年，信息技術業增加值占美國GDP的比重約6%，廣義的IT產業創造的產值也只占GDP的8%，但它對經濟增長的貢獻率卻高達35%。

數據來源：美國經濟分析局、學之智經濟

在新經濟繁榮的背后，逐漸吹大了互聯網泡沫。1994年，Mosaic瀏覽器和World Wide Web的出現，以及隨后互聯網的快速發展，引發了公眾對互聯網的極大關注。越來越多的人看到了以互聯網為基礎的新的商業模式將會興起，并期望搶占先機，試圖率先在這個新興領域占有一席之地。起初，一些主要科技行業因此而獲益，互聯網網絡基建、互聯網硬件設備、互聯網工具軟件以及門戶網站快速發展。隨后，大量風險投資蜂擁而至，不計成本地向新成立的互聯網公司砸錢，促發了互聯網泡沫的形成。與此同時，金融自由化改革和低利率環境成為了泡沫的助推手。一方面，寬松的金融政策釋放了大量流動性，導致互聯網行業資金泛濫；另一方面，由于缺乏有效的監管，投資者和企業的行為沒有得到有效約束，導致市場出現了嚴重的過度投資和投機行為，最終形成了巨大的市場泡沫。

通常而言，互聯網泡沫時期是指1995年到2001年，科技公司過度融資現象隨處可見。很多初創公司即便缺乏切實可行的商業計劃和管理能力，只要它們的想法看起來很新穎，粘上了“DOT COM”概念，就能將這些創意出售給投資者。在瘋狂的追捧下，美國股市加速上漲，逐漸與經濟基本面背離。1981年至2000年的二十年時間里，美國股市總市值與GDP總量的比率由60%上漲到300%。納斯達克綜合指數在市場中主要代表科技股，上漲幅度最大，2000年高點時候比1990年初漲了11倍，比1980年初上漲了34倍。道瓊斯工業平均指數也大幅上漲，2000年高點時候比1990年初漲了4倍，比1980年初上漲了13倍。

數據來源：WIND、學之智經濟

當資本市場過熱，超出了實體經濟承載負荷之后，必定在某個時候將回歸經濟基本面。1999年圣誕期間互聯網零售商的業績不佳，與互聯網相關的上市公司需要在2000年3月份進行年報和季報的披露，這成為股市回調的導火索。當不及預期的業績逐漸被公眾知曉以后，從2000年3月10日周末之后的第一個交易日開始，大量高科技公司的股票被拋售，納斯達克綜合指數從5048.62的最高點趨勢性下跌。到2000年末跌到2471點，跌去了51%；此后兩年震蕩下行，2002年10月最低時觸及1114點，比高點跌去了78%。道瓊斯工業平均指數同樣下跌，只不過回調的幅度比納斯達克綜合指數小很多。

互聯網泡沫的崩潰抹去了科技公司約5萬億美元的市值，很多互聯網概念公司耗盡了投資人的資金而被迫清盤或者被收購，直到從市場上消失的時候仍沒有盈利。美國證券交易委員會對包括花旗集團以及美林集團在內的大型投資機構罰款數百萬美元，以懲罰它們誤導投資者，造成了股市泡沫。

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