港股醫(yī)藥牛市到來，云頂新耀做對了什么？

這些天，港股醫(yī)藥板塊終于迎來普漲，可謂氣勢如虹，估值修復(fù)一日千里。但后市一定會(huì)有分化，什么樣的Biotech更有機(jī)會(huì)呢？

我認(rèn)為必須把握以下特征：

1、銷售收入高速增長的確定性強(qiáng)，這構(gòu)成現(xiàn)實(shí)的估值基礎(chǔ)；

2、有充裕現(xiàn)金流推動(dòng)藥物開發(fā)，持續(xù)塑造企業(yè)長期價(jià)值；

3、管線，尤其自研管線，有巨大的對外授權(quán)潛力，這也是當(dāng)前Biotech獲取市場認(rèn)可的最佳催化劑。

環(huán)顧港股醫(yī)藥板塊，云頂新耀同時(shí)具備這三大特征。

01

銷售收入高速增長潛能

云頂在今年上半年的營收約3.02億人民幣，比去年下半年大幅增長158%。其中，1.34億是去年7月上市的創(chuàng)新抗菌藥物依嘉貢獻(xiàn)，另外1.673億元?jiǎng)t由在今年5月中旬開出國內(nèi)首張?zhí)幏降腎gA腎病藥物耐賦康貢獻(xiàn)。而云頂2024年總銷售指引是7億，主要靠耐賦康和依嘉達(dá)成。

先說耐賦康，僅四五十天里能賣到這個(gè)數(shù)是很驚人的，但這只是開始，它后續(xù)持續(xù)放量的多重因素包括：

?慢病巨大市場，中國潛在患者數(shù)量大約500萬，且真實(shí)世界研究表明使用耐賦康越早臨床獲益最多，專家是建議盡早使用的，而絕大多數(shù)國內(nèi)患者還沒接觸它；

?唯一性，耐賦康是國內(nèi)唯一獲批的對因治療IgA腎病藥物，且已在美國獲得完全批準(zhǔn)，有望在國內(nèi)完全獲批；

?醫(yī)保談判放量，耐賦康已納入今年中國醫(yī)保談判名單，云頂也表示將積極提升耐賦康的可及性和可負(fù)擔(dān)性，開具處方數(shù)量有望劇增；

?完整銷售布局，云頂要在年內(nèi)把團(tuán)隊(duì)擴(kuò)大到150人，來實(shí)現(xiàn)核心醫(yī)院的全覆蓋；

?治療地位不斷獲得認(rèn)可和鞏固，耐賦康上個(gè)月被納入全球性的2024版KDIGO指南草案，且被指南點(diǎn)名，是迄今為止唯一被證明可以降低 IgA和IgA免疫復(fù)合物水平的治療方法。

云頂給耐賦康定的2030年峰值年銷售額目標(biāo)是50億，如果屆時(shí)每人每年用藥是5萬元，那10萬人用藥即可達(dá)標(biāo)。

再說依嘉——全球首個(gè)氟環(huán)素類抗菌藥物，這是救急救命的藥，用來治療多重耐藥菌感染，抗菌譜覆蓋革蘭陰性菌、革蘭陽性菌、厭氧菌、非典型病原體，主要應(yīng)用于病情復(fù)雜患者，七成來自ICU和血液科，8月底國家衛(wèi)健委一份臨床評價(jià)報(bào)告顯示治療3天時(shí)的整體治療有效率達(dá)到90.9%。

今年3月，WHO更新的“醫(yī)學(xué)上重要的抗微生物藥物”清單里就有它，作為唯一的氟環(huán)素類備受推崇。

依嘉去年7月上市至今賣了2.33億。而根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年中國抗菌藥市場規(guī)模達(dá)1244億元，預(yù)計(jì)未來十年穩(wěn)定在千億級(jí)別，其中使用多重耐藥性革蘭氏陽性/陰性菌抗菌藥物的比例將在2030年分別占總市場比例的8.6%和33.6%，合計(jì)已經(jīng)超過420億市場規(guī)模。

有這樣的市場潛力和與耐賦康同樣高效的銷售布局，云頂對依嘉和另一款有望于2026年國內(nèi)上市的高端抗生素頭孢吡肟/他尼硼巴坦寄予厚望是合情合理，兩者2030年的峰值年銷售額目標(biāo)都是15億。

第三個(gè)要提及的是自免疫重磅藥物伊曲莫德。

這種新一代口服治療潰瘍性結(jié)腸炎藥物，有望今年內(nèi)澳門上市和2026年國內(nèi)上市，此前已在美歐多國上市，填補(bǔ)臨床空白。自免疫患者數(shù)量往往很大，到2030年中國潰瘍性結(jié)腸炎患者人數(shù)預(yù)計(jì)將達(dá)到約100萬人，云頂為伊曲莫德設(shè)置的2030年峰值年銷售額目標(biāo)是20億。

從2024到2030，從7億到100億，這種增長絕對是有的放矢。

02

現(xiàn)金流充裕

按照云頂半年報(bào)數(shù)據(jù)，現(xiàn)金余額為19.3億元，毛利率達(dá)到83%，且錄得公司歷史首次商業(yè)化層面（即毛利扣掉分銷及銷售開支）盈利。運(yùn)營費(fèi)用占收入比重大幅減少249%。

而且云頂已設(shè)立2025年底前實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金盈虧平衡的目標(biāo)。畢竟只有自身造血能力上來了，開發(fā)更創(chuàng)新更具臨床價(jià)值的藥物才更有底氣。

03

管線對外授權(quán)潛力

終止與Providence合作后，云頂現(xiàn)在已掌握了自主可控的mRNA技術(shù)平臺(tái)，可按公司戰(zhàn)略開發(fā)產(chǎn)品。須知該平臺(tái)上產(chǎn)出的新冠疫苗PTX-COVID19-B曾和由輝瑞/BioNTech共同研發(fā)的mRNA疫苗Comirnaty做過頭對頭比較，達(dá)到了統(tǒng)計(jì)學(xué)非劣效。

云頂成系統(tǒng)地引進(jìn)了業(yè)界聞名的Providence技術(shù)平臺(tái)，并在完全吃透后進(jìn)行了本土化和升級(jí)。mRNA腫瘤疫苗的研發(fā)技術(shù)壁壘包括腫瘤新抗原預(yù)測和遞送系統(tǒng)。而云頂自研的算法在多個(gè)獨(dú)立驗(yàn)證研究中的新抗原預(yù)測表現(xiàn)相當(dāng)或優(yōu)于行業(yè)領(lǐng)先算法，還開發(fā)了新一代LNP遞送系統(tǒng)以增強(qiáng)細(xì)胞介導(dǎo)的免疫反應(yīng)。

現(xiàn)在這個(gè)技術(shù)平臺(tái)上最受關(guān)注的產(chǎn)品類別，是治療性的mRNA腫瘤疫苗，并且云頂擁有全部知識(shí)產(chǎn)權(quán)及全球權(quán)益，可進(jìn)行全球授權(quán)。

云頂開發(fā)的首款治療性、個(gè)性化腫瘤疫苗EVM16已在今年8月啟動(dòng)了研究者發(fā)起的臨床試驗(yàn)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)明年可獲得人體數(shù)據(jù)。在臨床前研究中，EVM16在多種小鼠模型中都激發(fā)出了強(qiáng)烈的新抗原特異性T細(xì)胞免疫反應(yīng)，在小鼠黑色素瘤B16F10模型中實(shí)現(xiàn)了顯著的腫瘤生長抑制效果，數(shù)據(jù)還證明了EVM16疫苗與PD-1抗體聯(lián)用后的協(xié)同抗腫瘤效果，安全性方面也表現(xiàn)良好。

包括EVM16在內(nèi)，云頂官網(wǎng)的腫瘤疫苗管線清單上還有腫瘤相關(guān)抗原疫苗、免疫調(diào)節(jié)腫瘤疫苗、自體生成CAR-T等多種技術(shù)路線產(chǎn)品處于臨床前階段。

mRNA腫瘤疫苗市場有多大呢？中信證券給出的預(yù)測是2030年全球和國內(nèi)市場規(guī)模分別將達(dá)到145億美元和25億元的量級(jí)，2035年分別將達(dá)到210億美元和100億元的量級(jí)。而參考Moderna與德國Immatics之間18億美元的腫瘤疫苗交易，EVM16和云頂其他候選品種的全球權(quán)益的授權(quán)價(jià)值應(yīng)在10億美元以上。

腫瘤之外，腎病是云頂另一個(gè)深度布局點(diǎn)。云頂通過合作擁有了新一代共價(jià)可逆的BTK抑制劑EVER001膠囊的用于腎科的全球權(quán)益，預(yù)計(jì)今年四季度獲得1b期臨床數(shù)據(jù)。EVER001針對的膜性腎病患者數(shù)量龐大，僅中國就有200萬名，現(xiàn)在無針對性藥物可用。EVER001潛在的海外授權(quán)金額也是天文數(shù)字。

啥是長期主義？營收持續(xù)高增，現(xiàn)金儲(chǔ)備與自我造血，授權(quán)與出海，缺一不可。

?END?

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