低通脹困局：原因分析及應對策略

（學之智經濟原創）

人們普遍痛斥通貨膨脹，因為通脹意味著手里的錢貶值了，持有的現金能夠買到的東西更少了。在經濟實踐中，通脹其實并非壞事，溫和的通脹是最為理想的狀況，表明經濟有擴張活力，同時又不存在風險。高通脹往往意味著經濟供需失衡，甚至存在過度投機現象，出現資源結構性錯配。通縮則是更為恐怖的現象，通常伴隨著經濟危機或衰退，市場處于萎縮狀態，失業等社會問題可能加重。長期的低通脹狀態雖然不像通縮那么危險，但是表明整體需求不足，經濟動能減弱，市場信心和預期較差。

當前物價水平呈現出持續性低通脹特征

自2023年3月以來，我國CPI同比漲幅已經連續20個月低于1%，今年10月份為0.3%，離3%的政策調控目標有較大距離，呈現出典型的低通脹特征。今年物價走勢顯著低于預期。幾乎所有市場機構都預計今年CPI漲幅會擴大，理由是擴內需政策持續加力必定能促進物價回升。然而，幾乎所有市場機構的預測都錯了。究其原因，除了為了避免立場錯誤而不得不唱多以外，更多地還在于需求不足問題仍然較為明顯。

近段時間非食品價格走勢就像扶不起的阿斗，已經連續兩個月負增長，10月份同比下降0.3%，降幅比上個月擴大0.1個百分點。一方面，受國際油價波動影響，再加上天然氣、煤炭等價格回落，能源類價格同比下降5.1%，降幅擴大1.6個百分點。另一方面，耐用消費品需求較弱，不少產業處于供大于求狀態，使得耐用消費品價格整體下降。不少行業內卷趨勢明顯，價格戰已經較為普遍，制造業利潤率極為微薄，不少企業處于虧損狀態。尤其是汽車行業，新能源小汽車、燃油小汽車價格分別同比下降6.6%、6.1%。在國內競相降價的情況下，特朗普大選獲勝之后明年將加征關稅提升我國出口產品價格，這是一個值得思考的問題。

相對而言，食品類價格漲幅相對較大，但漲勢依然較弱。10月份食品價格環比下降1.2%，走勢顯著弱于往年同期；同比上漲2.9%，漲幅收窄0.4個百分點。前期受臺風等極端天氣影響食品價格上漲較多，10月份天氣晴好利于鮮活食品生產儲運，豬肉、鮮菜、鮮果、水產品等價格環比均明顯回落；同比分別為14.2%、21.6%、4.7%、1.4%，漲幅均收窄。豬肉價格對CPI的拉動作用減弱到0.18個百分點，鮮菜和豬肉合計拉動CPI同比上漲0.62%；剔除鮮菜和豬肉以外的CPI同比為負值。這就表明，食品價格是支撐通脹維持在正值的重要動力來源，剔除鮮菜和豬肉以外的物價就處于通縮境況了。

資料來源：WIND、學之智經濟

低通脹的幾個主要原因

一是供給層面的原因，存在較為明顯的供給擴張過度的情況。往好的方面說，供給擴張意味產能充足，生產能力較強，以及生產效率提升。然而，供給擴張過度，容易出現供需失衡，最終表現為價格非合理下降。雖然價格下降對于消費者來說降低了購買成本，但生產廠商盈利能力減弱，影響到員工收入水平下降，反過來又會削弱消費能力。這就形成了價格下跌螺旋，可能引起自我強化試需求萎縮。

供給過度擴張是較為普遍的現象，這需要引起重視。不僅傳統勞動密集型行業供給過剩，越來越多的新興領域也出現過剩現象。前幾年快速擴張的新能源產業，產能過剩已經影響到行業健康發展進程，風電、光伏、鋰電池產業鏈上許多企業都承受虧損之苦。農業領域供給過度擴張現象也較為顯著，除了鮮菜等受季節性影響且不能長期儲存的農產品以外，其他許多領域都存在產能過大。例如，一些生豬養殖企業為了提升市占率，逆周期虧本擴產能，豬周期已被燙平，豬肉價格低于很多企業的成本線；又如，牛奶行業，近幾年奶牛牧場快速擴張，存在全國性奶源過剩現象，頭部牛奶上市公司股價大幅下跌。食品餐飲領域也有明顯的過剩，不少企業借著資本的力量快速增加連鎖店規模，但很多都撐不過5年。

二是需求層面的原因，存在較為明顯的需求擴張放緩情況。從中長期因素來看，人口老齡化加快，近兩年出現人口負增長，新生嬰兒減少，客觀上意味著需求擴張放緩。從現實情況來看，隨著經濟增長放緩和房地產市場調整，居民收入預期減弱，不確定性風險上升，自然就降低了消費欲望。從債務負擔來看，我國居民部門杠桿率已經高于許多發達國家，并且我國居民負債大都是中長期住房按揭貸款，嚴重削弱了消費能力和預期。截至今年三季度，我國居民部門杠桿率63.2%，負債規模大概80萬億元左右，杠桿率已經顯著高于歐元區，與日本已經較為接近。

資料來源：WIND、學之智經濟

三是貨幣供給的原因，新增的貨幣供應量可能并非促進需求增長，而是進一步推動生產擴張。在經濟學理論里，貨幣供應量的增加意味著單位產品的貨幣增多，那么就表現出價格上漲特征，即通貨膨脹等同于物價上漲。然而，這樣的觀點不一定正確。當新增的貨幣投向了生產端，其結果將是促進產能擴張，將推動市場上的產品供給增加。如果產品增加的速度快于貨幣供應量增長速度，那么就會表現出價格下跌現象。這就意味著，當貨幣供應量投向了生產端，就可能出現通貨膨脹與物價下跌并存的現象。

資料來源：WIND、學之智經濟

低通脹的應對策略

低通脹將對經濟社會帶來較大影響。企業預期未來商品價格上漲幅度有限，投資回報的吸引力降低，從而市場信心較弱，經濟增長放緩。因預期需求增長不強勁，企業就會減少招聘或裁員，進而增加失業率，影響收入水平。消費則會減弱，從而影響總需求，將進一步加劇經濟放緩壓力。對于債務人來說，由于償債金額不會因為通脹走低而減少，意味著實際債務負擔相對加重，可能引起債務危機。

為了應對低通脹問題，可以采取一些積極有效的措施。

第一，調整經濟增長的著力點，更多地支持終端消費需求擴張，逐漸減少對投資的依賴和供給端的投入。過去，為了促進經濟增長，宏觀政策重點在于擴大投資，如加大基礎設施建設和各種產業園區建設。現在，需要減少投資支出，取而代之的是加大對消費領域的支持，促進消費能力增強。還需要淡化GDP增速目標，更多地關注結構性轉變，重點在于以提升城鄉居民生活水平為目的。

第二，宏觀政策調控需要優化，尤其是財政政策大有作為。重點在于優化財政支出結構，減少對基建相關的支出預算，增加對民生領域的財政支持力度。例如，提升社會保障能力，增加財政對育兒、養老、醫療、教育、居住等方面的支出比重，從根本上解決居民愿意消費、敢于消費的后顧之憂。在特定條件下，為了應對需求不足，可以依靠財政支出來直接提升消費者購買力。例如，依靠財政補貼，加大各種形式的消費券發放力度，甚至直接為居民發放現金用于購物消費。

第三，推動結構性改革，主動清理低效產能、過剩產能。這就需要先對現有的產能進行全面識別和評估，明確哪些產能是低效的，哪些是過剩的，然后才能針對性去產能。對于過剩產能，可以通過市場淘汰、鼓勵企業兼并重組等方式進行消化。對于低效產能，可以通過設備更新升級、技術改造提升、管理水平優化等方式提高生產效率。

第四，嚴查惡性競爭、內卷式降價。積極倡導公平競爭的市場環境，鼓勵企業通過技術創新、提升產品質量和服務水平等方式參與市場競爭，而不是通過惡性競爭和內卷式降價來爭奪市場份額。加強對市場競爭行為的監管力度，對于發現的惡性競爭和內卷式降價行為，要及時予以查處和制止。

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