黃益平：在香港做盯住離岸人民幣的穩(wěn)定幣 這是一種可能性

穩(wěn)定幣成為數(shù)字資產(chǎn)領(lǐng)域的熱點話題。在今年的夏季達沃斯論壇上，IMF副總裁李波在回應(yīng)數(shù)字貨幣與穩(wěn)定幣關(guān)系時表示，穩(wěn)定幣有機遇也有挑戰(zhàn)，兩個關(guān)鍵問題是：穩(wěn)定幣是貨幣還是資產(chǎn)？是貨幣的話是什么貨幣？他表示，穩(wěn)定幣有可能成為非常高效的支付手段和價值儲存手段，但前提是使用適度以及如何進行有效監(jiān)管。

而香港特區(qū)政府早前宣布《穩(wěn)定幣條例》將于8月1日正式生效，這也標(biāo)志著全球首個針對法幣穩(wěn)定幣的全面監(jiān)管框架落地。香港財經(jīng)事務(wù)及庫務(wù)局局長許正宇將其稱為“促進香港穩(wěn)定幣和數(shù)碼資產(chǎn)生態(tài)圈可持續(xù)發(fā)展的里程碑”。公開數(shù)據(jù)顯示，2024年，穩(wěn)定幣支撐的交易額高達27.6萬億美元，超出全球支付巨頭Visa（維薩）和萬事達卡的交易額總和。目前，Visa和萬事達卡已宣布將穩(wěn)定幣納入其全球支付體系。這意味著穩(wěn)定幣有望成為全球交易中主流的支付與結(jié)算選項。

穩(wěn)定幣目前在全球金融體系中，發(fā)展趨勢如何？穩(wěn)定幣是否會進一步鞏固美元霸權(quán)？新興市場國家的“數(shù)字美元化”趨勢是否會導(dǎo)致其貨幣政策進一步失效？穩(wěn)定幣是否會對全球跨境支付體系產(chǎn)生沖擊？中國香港、新加坡等金融中心推動本地合規(guī)穩(wěn)定幣能否挑戰(zhàn)美元穩(wěn)定幣的主導(dǎo)地位？未來是否可能出現(xiàn)類似BIS（國際清算銀行）的跨國穩(wěn)定幣監(jiān)管協(xié)調(diào)機制？中國正加速推進數(shù)字人民幣國際化，穩(wěn)定幣和CBDC（央行數(shù)字貨幣）未來的關(guān)系如何？第一財經(jīng)《首席對策》專訪北京大學(xué)國家發(fā)展研究院院長、中國人民銀行貨幣政策委員會委員黃益平。

黃益平的主要觀點：

數(shù)字資產(chǎn)與傳統(tǒng)資產(chǎn)未來將長期并存

穩(wěn)定幣是否鞏固美元霸權(quán)地位仍需觀察

用美元做穩(wěn)定幣需要謹(jǐn)慎 可能加劇風(fēng)險

在香港做盯住離岸人民幣的穩(wěn)定幣 這是一種可能性

不同于早期 目前數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管已有一些思路

央行數(shù)字貨幣和穩(wěn)定幣既是競爭也是互補

老齡化通常帶來自然利率向下調(diào)整

老年人對利率反應(yīng)和年輕人不同 貨幣政策有效性或降低

通用型技術(shù)革命是重要變量 或改變自然利率變化機制

二季度仍呈現(xiàn)供強需弱現(xiàn)象 宏觀政策下半年要繼續(xù)托底

數(shù)字資產(chǎn)與傳統(tǒng)資產(chǎn)未來將長期并存

第一財經(jīng)：黃老師好，您之前提到：數(shù)字資產(chǎn)市場變化將帶來兩方面影響：一是全球數(shù)字資產(chǎn)在技術(shù)和功能上與央行數(shù)字貨幣存在一定替代性，或影響央行數(shù)字貨幣未來場景格局。二是虛擬資產(chǎn)市場與傳統(tǒng)資產(chǎn)市場的風(fēng)險關(guān)聯(lián)上升。從現(xiàn)在的趨勢來判斷，數(shù)字資產(chǎn)會代替?zhèn)鹘y(tǒng)資產(chǎn)嗎？還是會有這種平分天下的局面？

黃益平：我覺得應(yīng)該這是一個很復(fù)雜的過程。一方面，我覺得在很長時期內(nèi)它們肯定是共存的，虛擬資產(chǎn)、數(shù)字資產(chǎn)、傳統(tǒng)的金融資產(chǎn)，我覺得這些都是長期會存在的。

但與此同時我覺得非常重要的一點，有可能將來會出現(xiàn)相互之間融合的局面。比如說我們很多資產(chǎn)的代幣化，代幣化的過程就是我們叫RWA（Real World Asset），你可以是線上發(fā)一個股票、債券，直接成為數(shù)字資產(chǎn)。你也完全可以是用比如說房地產(chǎn)做抵押的一種資產(chǎn)，它完全就結(jié)合在一起了，它不是說完全區(qū)分開來的。但是數(shù)字資產(chǎn)作為一個新興的市場，將來會得到比較大的發(fā)展，目前來看是一個大趨勢。

穩(wěn)定幣是否鞏固美元霸權(quán)地位仍需觀察

第一財經(jīng)：穩(wěn)定幣是否會進一步鞏固美元的霸權(quán)地位？

黃益平：如果是現(xiàn)在這個趨勢進行下去，當(dāng)然是完全有可能。沒有降低對美元的依賴，因為美元的比重確實是非常高的?，F(xiàn)在也只能說是剛剛開始，現(xiàn)在也還很難說最終的結(jié)局是怎么樣。我相信其他各種形態(tài)的穩(wěn)定幣，就是盯住其他這些貨幣或者其他的國債，我覺得這個會逐步發(fā)展起來。

用美元做穩(wěn)定幣需要謹(jǐn)慎 可能加劇風(fēng)險

第一財經(jīng)：新興市場國家的“數(shù)字美元化”趨勢是否會導(dǎo)致其貨幣政策進一步失效？

黃益平：它們?nèi)绻际怯妹涝龇€(wěn)定幣的話，那就意味著在它的經(jīng)濟當(dāng)中，整個流轉(zhuǎn)當(dāng)中相當(dāng)于準(zhǔn)美元或者美元穩(wěn)定幣的比例就會上升，這是它將來要面對的一個問題。其實這種問題過去很多國家都碰到過，就是有一些美元化的國家，它既有自己本國的貨幣，又有美元，這樣的話在實質(zhì)上來說它對流動性的管控就一下子就變得很弱了。

在香港做盯住離岸人民幣的穩(wěn)定幣 這是一種可能性

第一財經(jīng)：您覺得人民幣呢？

黃益平：人民幣現(xiàn)在的主要的問題當(dāng)然是一種思路了。人民幣現(xiàn)在主要的問題就是因為我們的資本項目沒有完全放開，所以要完全在國內(nèi)推行（穩(wěn)定幣）應(yīng)該是很困難的?，F(xiàn)在值得關(guān)注的其實是香港在這方面走的還是比較快的。

它們做穩(wěn)定幣，當(dāng)然它的問題就是說它盯住港幣，但港幣是盯住美元的，所以實際上最終還是美元在底層發(fā)揮這個作用。將來也許可以考慮，這是一些建議。因為香港有一個人民幣的離岸市場，離岸市場如果是發(fā)展起來，將來能不能在香港做盯住離岸人民幣的穩(wěn)定幣，這是一種可能性。

我覺得從大的方向來說，現(xiàn)在穩(wěn)定幣也好，數(shù)字資產(chǎn)也好，整個市場現(xiàn)在變得很活躍。我們確實有我們的考慮，因為我們對金融穩(wěn)定的關(guān)注，對風(fēng)險的關(guān)注，要在國內(nèi)完全放開來也不太可能，但肯定也不能完全缺席這樣一種新的創(chuàng)新活動。所以如果我們也能積極地主動利用香港特區(qū)做一些嘗試，我覺得還是很有價值的。

不同于早期 目前數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管已有一些思路

第一財經(jīng)：從監(jiān)管方面是否未來會有出現(xiàn)這種類似于BIS（國際清算銀行）的跨國的穩(wěn)定幣的這種監(jiān)管的協(xié)調(diào)機制？

黃益平：跨國的穩(wěn)定幣將來如果是需要成為一個跨國的支付系統(tǒng)，它肯定會有相應(yīng)的監(jiān)管政策。這些年我覺得對于穩(wěn)定幣、數(shù)字資產(chǎn)的監(jiān)管還是有一些思路的，包括像所謂的履行規(guī)則，你做數(shù)字資產(chǎn)交易，包括像穩(wěn)定幣，你要搞清楚上下游都是跟誰打交道了。

不管怎么說，金融交易還是需要監(jiān)管的，完全去中心化匿名，必定會影響到金融穩(wěn)定。只是我們怎么樣能很好的設(shè)計一些手段，既不影響它原有這些像區(qū)塊鏈、分布式賬戶或者是代幣化的這些工具技術(shù)的優(yōu)勢，還是要把它給發(fā)揮出來。但與此同時，監(jiān)管部門還是能看住風(fēng)險，了解風(fēng)險。

第一財經(jīng)：監(jiān)管和自由還是要有一個動態(tài)平衡。

黃益平：那必須的。對金融來說，要在效率或者創(chuàng)新和穩(wěn)定之間求得一個平衡。

央行數(shù)字貨幣和穩(wěn)定幣既是競爭也是互補

第一財經(jīng)：我們看中國現(xiàn)在也正在大力的推進數(shù)字人民幣，也是數(shù)字人民幣的國際化，市場認(rèn)為美國它傾向于這種私營的穩(wěn)定幣，而非這種央行的數(shù)字貨幣，您認(rèn)為穩(wěn)定幣和這種CBDC（央行數(shù)字貨幣）未來是一個競爭關(guān)系，可能是一個互補關(guān)系，還是什么樣的平衡關(guān)系？

黃益平：我覺得都有。但是CDBC因為我們跟國際清算銀行做了一個叫貨幣橋，它就是央行、商業(yè)銀行一起直接對接，跟原來的系統(tǒng)相比應(yīng)該說是一個很大的提升。無論從安全性、效率甚至將來的成本都可能會有降低。但穩(wěn)定幣在多大程度上能替代，包括像我們一般的機構(gòu)或者是個人，在多大程度上完全信任這樣的一種完全民間的支付系統(tǒng)，我覺得它肯定是會有一個競爭的過程。

與此同時它也可以是一個互補，是有一些機構(gòu)或者有一些業(yè)務(wù)可能更信任適用央行數(shù)字貨幣。有一些是穩(wěn)定幣，甚至有人提出來，你看我們的一些線上的支付也好，或者是穩(wěn)定幣也好，它都是企業(yè)做的。企業(yè)做的話它當(dāng)然效率很高了，但我們也經(jīng)常會有一些擔(dān)心，比如說它對權(quán)益的保護，對風(fēng)險的防范，甚至它對公平競爭的這種遵循，比如說會不會有壟斷的問題，或者是消費者權(quán)益有沒有得到充分的保護。

這種時候一方面我們可以通過加強監(jiān)管，與此同時其實還有一個辦法，就是我們在經(jīng)濟學(xué)里頭有個概念叫可競爭性。央行數(shù)字貨幣放在那里，它就可以發(fā)揮一個可競爭性的作用。如果消費者覺得它對我不好，最后因為它市場做大了，有很多機構(gòu)剛開始做的時候給你各種補貼，最后它做成市場了，就以各種辦法從你身上獲利。

如果有這種情況，包括有一些壟斷的行為，央行數(shù)字貨幣只要是存在的，我甚至可以說我做央行數(shù)字貨幣就不是要跟你競爭跟你搶市場，就是在這里保障消費者權(quán)益和反壟斷，我覺得也很重要。

老齡化通常帶來自然利率向下調(diào)整

老年人對利率反應(yīng)和年輕人不同 貨幣政策有效性或降低

第一財經(jīng)：這次您在達沃斯找您聊這個話題，其實我們也挺感興趣，人口老齡化如何影響利率以及相關(guān)的一個政策？

黃益平：老齡化它肯定是會對經(jīng)濟造成全方位的影響。我們過去其實討論最多的是，老齡化給我們帶來的影響是兩個方面：一個就是勞動供給減少了，另外一方面實際上對于我們的很多醫(yī)療養(yǎng)老需求就增加了。所以這樣的話，在整個經(jīng)濟當(dāng)中對利率會有什么樣的影響？

我們經(jīng)濟學(xué)里頭有一個概念叫自然利率，自然利率它其實講的就是儲蓄和投資之間的均衡的利率。簡單說，儲蓄多，投資少，利率就比較低；儲蓄少，投資多，利率就會比較高。在老齡化的過程當(dāng)中，它恰恰兩個方面都有，一方面是因為老齡化了之后，他基本上就不儲蓄了，他有的時候花過去的儲蓄。與此同時另外一方面，它的投資可能也會減少，因為老齡化了以后經(jīng)濟活動不那么活躍了，這樣的話最終利率往上走還是往下走，從理論上來說是有兩種可能的，就是哪一個變得更大。

但一般我們認(rèn)為或者我們觀察到的，在一個老齡化的社會，它的自然利率是往下走的。但這樣的一個利率下降，它從長期來說會帶來一些問題。第一個是，你的利率一直很低，意味著什么？資金成本很低，有可能會導(dǎo)致經(jīng)濟當(dāng)中的一些金融風(fēng)險會爆發(fā)。另外一個方面，可能對貨幣政策的制定和實施會有影響。舉個例子說，我們制定貨幣政策，經(jīng)濟不好的時候，不就是我們經(jīng)常說的降準(zhǔn)降息。老年人對利率的反應(yīng)和年輕人是不一樣的。你降息了，他就增加開支嗎？他可能也不怎么增加，我們的貨幣政策將來的有效性就會改變。

所以這確實提出一系列的挑戰(zhàn)，經(jīng)濟調(diào)控還是需要的，利率如果調(diào)的空間小了，反應(yīng)小了，將來怎么辦呢？在貨幣政策的領(lǐng)域當(dāng)然也有一些嘗試了，舉個例子說，我可以量化寬松，利率降不下去，我可以增加很多的流動性，利率到0之間空間不大了，我可以做負利率，甚至還有一些叫結(jié)構(gòu)性的貨幣政策，直接定向的把錢給發(fā)下去，這樣的效率可能高一些。

未來需要創(chuàng)新貨幣政策工具 并更多地與財政政策結(jié)合

通用型技術(shù)革命是重要變量 或改變自然利率變化機制

第一財經(jīng)：經(jīng)濟過熱，我們可能加息，然后存款準(zhǔn)備金率往上走一下，不好的話我們貨幣政策利率調(diào)控往下來一點，這是我們現(xiàn)在整體大的框架。未來我們之前已經(jīng)理解很多年的一個邏輯框架，會因為老齡化有變化嗎？

黃益平：我覺得將來會有一些創(chuàng)新，也就是說現(xiàn)行的這些機制它的有效性可能會有所下降。也許我們將來創(chuàng)造一些新的手段或者工具，或者比如說更多的跟財政政策或者其他的一些改革政策相結(jié)合。

但其實我們討論的一個更有意思的問題是，貨幣政策框架的有效性會有所減弱，我們是假定整個技術(shù)沒有變化。我們現(xiàn)在正好處在一個叫通用型的技術(shù)革命，就是人工智能革命的過程當(dāng)中。假如說人工智能的革命真的是能提升我們經(jīng)濟的增長的潛力，也就是說即便老齡化了，勞動人口減少了，但經(jīng)濟增長不但不會減少，可能還會加快。如果人工智能的技術(shù)真的能落地，將來我們的經(jīng)濟增長不但不會下降，甚至還有可能上升。

那個時候有可能很多人退休了，但是還仍然會有很多收入，他仍然可以儲蓄，不見得就會減少。我前面講的導(dǎo)致自然利率下降的機制，起碼從量上會有轉(zhuǎn)變，是不是會逆轉(zhuǎn)我都不知道。但當(dāng)然同時也要求我們對于收入分配不平等的問題需要花很多的功夫，如果人工智能落地了，將來都變成無人工廠了，但如果收入分配不出來，只是集中在幾個股東手上，將來的問題也挺大。

二季度仍呈現(xiàn)供強需弱現(xiàn)象 宏觀政策下半年要繼續(xù)托底

第一財經(jīng)：判斷一下在極大不確定性下，下半年的經(jīng)濟增長吧？

黃益平：幾個實體的指標(biāo)其實在第二季度都不錯，出口不錯、生產(chǎn)不錯、我們的消費其實也不錯。當(dāng)然這里頭有我們政府努力的結(jié)果，政府出臺刺激消費的行動方案，我覺得還是見到效果的。

但是比如說制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)，最近兩個月是相對比較偏弱的，我們的消費者價格指數(shù)也偏弱。所以我覺得就是說剛才說的這幾個指標(biāo)值得我們關(guān)注，可能不確定性對我們的經(jīng)濟會造成影響。這也是為什么我覺得我們在看第二季度的數(shù)據(jù)的時候，現(xiàn)在還不知道最后出來的 GDP估計的值，我猜會在5%以上。這個5%里頭是不是已經(jīng)有一些值得我們關(guān)注的信號？

一方面，我們現(xiàn)在在跟美國談，在未來一段時間到哪一個點能不能相對清晰一點？實際上在一定程度上來說，它就是降低不確定性。如果是在未來一段時間能有一個協(xié)議，我覺得我們的信心有一定的提升，是完全有可能的。

第二個當(dāng)然我們也可以考慮做的，就是從政策的角度來說，稍微再加一點碼，無論是貨幣政策，財政政策。因為在不確定性的時候，我們政府宏觀政策要做的事情就是再給它托一下底，讓它變得信心稍微足一點。如果這兩個方面的因素能夠有比較好的進展，我覺得下半年應(yīng)該是不錯的。

第一財經(jīng)記者：梁相宜、袁玉立