終于挖到它，最低估的液冷和機器人龍頭之一，更是公認的超級白馬

點擊上方『價值事務所』可關注并“星標”本號。文章僅記錄《價值事務所》思想，不構成投資建議，作者沒有群、不收費薦股、不代客理財。

“這是價值事務所的第1953篇原創文章”

半年報以后，價值30里兩個汽車零部件上市公司拓普集團和伯特利的表現可謂冰火兩重天。但兩家公司的業績粗看都并不算好，我們來具體解析一下為什么兩者的走勢為啥差這么多。

本文來自《所長會客廳》9月1日的文章，因《價值事務所》已是一個全網超過100萬關注者的賬號了，考慮到輿論影響的問題，無論是跟投資決策直接相關，還是比較敏感的內容，都沒辦法深入講，甚至都不能涉及。所以建議大家最好盡可能加入所長會客廳。對比《價值事務所》，《所長會客廳》有更加深度的研究、更加敏感的內容、更全面的陪伴（有問必答）、更及時的解讀以及更多精品內容補充……

01

價值事務所

拓普集團

拓普集團上半年營收為129.3億元，同比+5.83%；單二季度營收71.7億，同比+9.7%，相比一季度的同比+1.4%有所好轉。

上半年毛利率為19.6%，同比-1.7pct，單二季度毛利率為19.3%，同比-1.1pct，環比-0.6pct。

分產品看，

公司最傳統的減震器業務收入20.4億，同比-4.83%；毛利率20.12%，同比-1pct。

內飾功能件業務收入43.7億，同比+11.72%；毛利率16.12%，同比-0.96pct。

底盤系統也就是鍛鋁控制臂收入37.1億，同比-2.16%，毛利率18.15%，同比-1.68pct。

汽車電子也就是線控產品收入10.7億，同比+52%，毛利率17.3%，同比-1.83pct。

熱管理產品收入9.8億，同比+6.72%，毛利率16.53%，同比-0.99pct。

電驅系統也就是人形機器人收入766萬，同比+22.12%，毛利率30.56%，同比-21.76pct。

后面三個產品都還是比較有看點的。

汽車電子的收入增速非常快，顯示出拓普在線控制動、線控轉向等產品上進展很快。

人形機器人還是沒啥收入，說明特斯拉到二季度仍然沒有起量，但公司在半年報中也表示，“公司與客戶從直線執行器開始合作， 鑒于公司在 IBS 方面的研發經驗及積累， 迅速獲得客戶好評后， 又啟動了旋轉執行器的研發， 然后又開始研發靈巧手電機等產品， 已經多次向客戶送樣”，這也證實了拓普確實有在給特斯拉靈巧手電機送樣，之前的傳言是真的。

而熱管理系統是這份半年報最大的亮點，公司表示“除在汽車行業的成熟應用外，公司將熱管理技術及產品應用于液冷服務器、儲能、機器人等行業，并取得首批訂單15億元，為公司開拓了全新的市場增長領域。”

“公司已經向華為、A 客戶、NVIDIA、META及各企業客戶和各數據中心提供商，對接推廣相關的產品，獲得市場的認可，該業務將成為公司未來新的增長點。”猜測其中A客戶仍然指特斯拉，但不確定是給特斯拉供貨儲能還是數據中心熱管理產品。

15億的訂單已經并不算少了，液冷龍頭英維克24年全年收入也不過是不到46億元而已。

分地區看，

上半年海外收入29.1億，同比-11.2%，這和之前市場的判斷一致，確實上半年海外客戶訂單受到了國內稀土出口限制政策的影響。

最終整個上半年凈利率為10.0%，同比-1.9pct，其中折舊攤銷合計9.9億，占收比達到7.65%，同比+1.24pct，公司近年來快速新建工廠和擴建產能，幫助公司獲得大量新訂單的機會，但一旦收入增速放緩，折舊開始侵蝕利潤率也是免不了的。

上半年歸母凈利潤為12.95億，同比-11.1%；單二季度歸母凈利潤7.29億，同比-10.0%。

市場現在預期公司25年歸母凈利潤34.73億，目前來看還是有一些挑戰，除非下半年海外業務完全恢復，正常情況能做到30億應該是比較合理的期望，這樣對應25年市盈率大概35倍左右，便宜肯定不能算便宜，但考慮到汽車電子業務還在高速增長，又新增液冷業務，人形機器人還至少有千億級別的星辰大海，拓普的未來仍然是非常值得期待的。

02

價值事務所

伯特利

分析完拓普，其實伯特利的業績表現也很相似。

從收入看，上半年營收規模51.6億，同比+30.04%，單二季度營收25.3億，同比+19.7%，較一季度的同比+41.8%大幅放緩。

上半年毛利率為18.6%，同比-1.9pct，單二季度毛利率19.2%，同比-2pct，環比+1.2pct。

分產品看，伯特利并沒有披露確切的分部收入，我們需要從子公司收入做一個推算。

公司智能電控產品主要是伯特利電子生產，上半年收入8.65億，同比+52%，增速也是非常強勁的。

公司輕量化產品國內主要由威海伯特利生產，上半年收入8.88億，同比+7%，輕量化產品毛利更高，產品線收入增速下降是導致毛利率下降的一大原因。

海外輕量化產品主要由墨西哥伯特利生產，上半年收入3.26億，公司原來的指引是墨西哥工廠今年收入能夠達到10億，從上半年實現程度看是大幅不及預期的，墨西哥工廠產能利用率不足是毛利率較低的第二個原因。

公司并沒有給出具體原因的解釋，墨西哥工廠是給美國通用和Stellantis供貨的，也有可能是因為這兩家車企因為稀土供應不上開工率不足，導致了對伯特利零部件的訂單較少所致。

從銷量看，上半年智能電控產品銷量286萬套，同比+43%，從單價角度看平均降幅約10%。

輕量化產品銷量658萬件，同比+7%。

最終整個上半年凈利率為10.1%，同比-1.4pct，降幅低于毛利率，公司的控費降本還是做得非常不錯的。

上半年歸母凈利潤為5.22億，同比+14.2%，單二季度歸母凈利潤為2.52億，同比+1.8%。

市場目前預期公司25年歸母凈利潤15.3億，也可能是偏高了，如果按14億計算，動態市盈率20倍多一點，已經到合理偏低的位置。公司未來在線控制動、線控轉向和空氣懸掛這幾個電控產品還有很大的增長空間。

目前的關鍵就是看墨西哥的產量何時能夠恢復正常。

正如我們一直所強調的，《所長會客廳》從不做泛泛而談的信息搬運，這里會研究歷史大勢的底層規律，洞悉宏觀市場的微妙變化；縱觀中觀行業的潛流涌動，細究微觀企業的真實處境，甚至有在公開渠道找不到的全維度跟蹤。更重要的是，那些前端不敢講、多數人講不透的敏感信息和深層邏輯，都能在這里能聽到最直白的剖析。

另外，《所長會客廳》對任何提問都有問必答，無論會員的疑問有多具體，哪怕是某個細分領域的小眾問題，而且會盡可能地做到深度分析，拒絕三言兩語的敷衍，甚至常出現數千字的深度拆解，把來龍去脈、利弊得失、未來走向講得明明白白，就好像會員的「私人專屬分析助理」一樣。

總之，《所長會客廳》期待你的加入，掃描下圖二維碼即可查看更多精彩問答及其他內容！

1、

2、

3、”