僅次于茅臺的白酒之王！不僅嚴重低估，股息率更是高達5% ！

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“這是價值事務所的第1969篇原創文章”

在《價值事務所》此前的文章“”中所長講到，在AI全面落地、物質極大豐富的未來，一切都會變得不值錢，值錢的就只有稀缺性。

其實哪怕還沒有到那個時候，我們復盤過去和現在國內的商業情況，也會發現整個商業世界最具價值的東西就是稀缺性。

片仔癀是這個邏輯，東阿阿膠是這個邏輯，黃金是這個邏輯，現如今瘋炒的數字貨幣（比如比特幣）其實也是這個邏輯。

以白酒行業為例，自建國以后，咱們國內的白酒龍頭品牌已經經歷了四次更迭了，茅臺并非自始自終都是老大，在茅臺之前，瀘州老窖、山西汾酒、五糧液都先后當過老大，現如今的茅臺算是白酒行業的第四代龍頭。

話說到這所長也插一句嘴，哪怕是行業變遷最慢、最保守、最傳統的白酒行業，城頭大王旗也是換不停的，所以并沒有什么永久、永恒或者永遠，這個世界一直在不停變換，如果死抱著一個東西不放，覺得無論什么時候它都好，那就是愚癡。

白酒行業的龍頭之所以不斷地變，變成了現如今的茅臺，核心原因也可以追溯到“稀缺”這兩個字上。

山西汾酒、五糧液們的戰略算盤打錯了，都不由自主走了平價、量產的路線，沒有走高價、精產的路線，所以他們沒落了，只有茅臺一直在往高端化發展、走稀缺路線，所以它后來居上了。

現如今的白酒行業，可以說茅臺一家貢獻了絕大多數的利潤，后面的五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份等加起來都不如一個茅臺貢獻的利潤多。

所以呀，做生意要做高端生意，賣東西要賣稀缺的東西，做人要做與眾不同的人，搞大眾貨是沒有前途的。

今天我們聊聊五糧液，雖然它曾經走錯了路線，但它的底牌還是相當好的，說不定哪天就能翻盤了。

哪怕不翻盤，不能超過茅臺，做個老二老三也還是很有搞頭的。

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價值事務所

五糧液最大的底牌

五糧液、瀘州老窖等屬于濃香型白酒，而濃香型白酒非常依賴老窯池，古語早有言，“千年老窖萬年糟，酒好全憑窖池老”。由于老窯池數量有限，這么多年來濃香型白酒領域基本沒出現有分量的新玩家（新玩家有，但有份量的沒有）。

為什么說五糧液底牌好？因為它有好幾萬口窯池，其中600年以上窯齡的就有59口，最早的一口甚至起源于1368年，是當今世界上現存最早、保存完好且連續使用至今的地穴式曲酒發酵窯池。

這樣的老窯池就是稀缺，甭管技術多么先進，這種大幾百年的老窯池就是復制不了的。

甚至都不要說大幾百年的老窯池了，現如今國內白酒產業，連續釀酒30年以上的老窖池的占比還不足1%。

這人無我有的老窯池，就是五糧液最大的底牌，只要有這些老窯池在，哪怕五糧液一時半會路子走錯了，但也有繞回來的希望，無非就是走了些彎路罷了。

而且老窯池還有一個“時間的朋友”的屬性，隨著時間的推移會越來越老，換句話說就是，五糧液即便啥都不干，它本身就是抗通貨膨脹的、是稀缺的。

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除了這些祖宗傳下來的老窯池，五糧液也是國內濃香型白酒企業中率先完成大規模產能建設的，其90年代擴建的新窖池至今也有二三十年年的歷史了。

你看，這就是白酒行業的不同。

假如光伏行業要擴產，花點錢一兩年就搞定了，假如養殖行業要擴產，同理。

此前有會員在《所長會客廳》提問關于中國巨石和龍佰集團的問題，這類企業稍微看一下就會明白，他們同光伏、養殖行業一樣，都有非常明顯的周期屬性，他們的周期怎么來的？就是因為擴產實在是太容易。當行業開始賺錢的時候全行業都開始擴產，然后供過于求，產品價格自然會暴降，大家都賺不到錢，這時候就會有一波產能出清，有些管理跟不上、成本跟不上的企業就被淘汰了，剩下的強者繼續在行業內玩。

所以中國巨石、龍佰集團的業績都有非常明顯的周期性起伏。

其實各行各業都很容易產能過剩，我們仔細去復盤就會發現，基本上每隔幾年就會上演一出供給側出清的大戲。

但這樣的情況在高端白酒行業就幾乎看不到。因為高端白酒的供給自始自終都是有限的，擴產的難度很大，像茅臺、五糧液擴產都很難，很何況行業外的玩家了。所以，高端白酒行業其實一直沒有什么像樣的競爭。

看看下面這張圖，茅臺、五糧液一年的高端產品生產量也就10萬噸的樣子，這10萬噸還不能全部賣掉，因為要存一些作為來年生產的基酒，大致一年的銷售量是生產量的80%。

資料來源：iFinD

我們經常聽人嚷嚷，什么年輕人不喝白酒了、整個白酒行業會因為人口數量下行而下行、自2016年來白酒行業的銷量一直在下降。

是的，上述趨勢確實存在，但是他們忘了白酒和高端白酒是兩個東西，整個白酒產業的產量確實因為各種原因在下降，但在2024年也依然高達414.5萬千升。

而茅臺五糧液加起來一年產量不到10萬噸，在整個行業的占比也就2%多點的樣子，而且最多只能賣8成。

哪怕未來整個白酒行業的銷量腰斬了，茅臺等高端白酒的產能再翻一倍，他們的產量占比也依然不到10%，還是稀缺貨。

更何況到那時候，咱們國家應該已經成為發達國家了，白酒大概率會隨著中國文化的復興而走出國門，到那時，整個白酒行業的消費量甚至可能是上升的，畢竟受眾擴大了。另一方面，茅臺、五糧液這些高端白酒企業想擴產也沒那么容易，以五糧液為例，按其目前的情況到2030年的放量上限也就在 6 萬噸的樣子，相比現在增加不到50%。

稀缺的年份窯池、有限的高端產量是五糧液最大的底牌。當然，除了這張王牌，五糧液也還有其他牌，雖然不如王牌厲害，但也不容小覷，放在一般企業身上也是很了不起的“護城河”了。

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價值事務所

五糧液的其他好牌

建國后自 1952 年到 1989 年一共舉辦過 5 屆全國評酒會，除了第一屆五糧液因尚未恢復生產沒趕上，歷屆評選都在榜，如果第一屆趕上了，那他就是同茅臺、瀘州老窖、山西汾酒一樣的國內真正的四大名酒之一。

資料來源：iFinD

產品好是一回事，但世人認可產品好又是另一回事了。一個典型的例子就是片仔癀，其實《傷寒雜病論》中很多經典名方的效果都比它好，但是世人尤其土豪現在就認這個，所以片仔癀能賣幾百塊一粒，但《傷寒雜病論》里面很多頂級成藥也就幾元錢一瓶，一瓶里有幾百丸。

嗯……

所以，五糧液光是窯池老，自認為能釀出好酒沒有用，必須要有世人的認可，而這很大一部分就取決于國評酒會的權威性與認可度。現在全國評酒會已經停辦了，也就是“名酒入場券”已停止發放，即便還在辦，估計也沒有太大作用，因為品牌方面大家好像都更認老，國評酒會評選了這么多屆，最為世人所熟知接納的還是老八大名酒。

其實五糧液還有一張隱藏的王牌，即曾經當過行業龍頭。這種當過行業龍頭的集體記憶非常寶貴，可以說是五糧液非常重要的“無形資產”。為什么這么講？

從百雀羚、回力到李寧，越來越多的承載一代人記憶的老國貨品牌通過復刻經典、回歸初心又再次回到了聚光燈下，已經能很好地說明這個道理。

五糧液顯然也洞察到這一點，2020 年下半年推出的 “經典五糧液”特意復刻了 1966-1998 年第四代產品的標志性梅型瓶，這就是一種對品牌歷史資產激活的嘗試。

在2008年（茅臺出廠價首次超越五糧液）之前的 14 年里，五糧液才是白酒行業的真龍天子，這 14 年（1994-2008 年）又恰好覆蓋了中國經濟高速增長的黃金期，也是國內高端消費市場形成的關鍵階段。對于 1995 年 25 歲的年輕人而言，他們正值職業起步與社會認知形成期，五糧液的品牌印記深度融入了他們對高端白酒的定義中；現如今這批人55歲，正好是社會最有權力的年齡段（上市公司高管、各大行業的中堅基本都是這個年紀），他們既是高端白酒的核心消費群體，也是商務宴請、禮品消費的決策者。

所以，五糧液如果能用好這張牌，翻個盤也不是不可能。

03

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正如前文所講，五糧液手里其實有一把王炸，好幾十座大幾百年越用越金貴的窯池，先于行業好些年進行擴產，現如今新建的窯池也幾近成熟，五屆評酒會基本全都上榜，曾當過14年的龍頭老大……這都是五糧液“不敗”的底牌。

在稀缺即價值的長期商業邏輯下，茅臺憑借極致高端化策略成為當前的領跑者，不過當前并不代表永恒，畢竟白酒行業的城頭變幻從未停止。五糧液的這些底牌，既包含無法復制的自然稟賦，也涵蓋可被持續激活的歷史資產，即便一時半會無法超越茅臺，憑借這些優勢也很難被其他企業所超越，還能隨著中國文化輸出與消費升級走上更高的臺階。

最后，所長再強調一下，商業世界沒有永恒的王者，只有持續創造價值的強者。五糧液或許不會重回巔峰，但一把好牌還是非常值得我們重視。

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