黃金，是不是又可以看看了？

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據(jù)此買賣，風險自負。

作者：大馬哈投資

來源：雪球

最近市場對黃金的關(guān)注度似乎有所下降 。

原因也很簡單 ， 自10月21日起倫敦金結(jié)束了8月下旬以來酣暢淋漓的兩個月持續(xù)上漲 ，過去一個月倫敦金價在高位陷入了寬幅震蕩， 由期初最高點的接近4400美元/盎司最多下跌至3900美元/盎司下方， 最近又有所企穩(wěn)回升 ，11月18日倫敦金收于4066.6美元/盎司 。

看到最近金價的調(diào)整， 很多配置黃金的投資者難免感到有些心慌慌 ， 對于這個問題今兒我們來聊聊 。

一短期金價表現(xiàn)難以預測

看到金價短期的調(diào)整 ， 很多投資者試圖去尋找這背后的原因 。 說到近期的 “利空” 黃金的因素 ， 大家就很容易想到這幾點 ：

（ 1 ） 美聯(lián)儲12月降息預期降低 ；

（ 2 ） 隨著中美貿(mào)易關(guān)系緩和 ， 俄烏沖突談判取得一定進展 ， 地緣政治局勢不確定性下降 ；

（ 3 ） 美元指數(shù)走強 ；

（ 4 ） 前期做多黃金的獲利盤了結(jié)頭寸......

我覺得 ， 從事后來看 ，這些分析似乎都很有道理 ， 但對我們配置黃金的參考價值很有限 。比如降息預期和美元指數(shù)走強這事兒 ， 在2018年及之前可能很管用 ， 但如今兩者的關(guān)聯(lián)度在減弱 ， 我們能找到這樣的正例 ， 也能找到反例 ； 還比如說地緣政治局勢緩和 ， 我們作為很難接觸到一手信息的普通投資者 ， 也很難預先判斷 ； 再比如黃金獲利盤了結(jié) ， 我們很難事前知道投資者到底是在4000點 、 4300點 、 4500點還是更高的水平了結(jié) 。

換言之 ， 對于承載著資產(chǎn)配置重要一極且與其他風險資產(chǎn)相關(guān)度的黃金而言 ， 大多數(shù)投資者都是選擇長期持有黃金的 ，頻繁在短期預測上花時間可能費力不討好。 不僅找不到什么規(guī)律 ， 還可能讓我們白費心神 。

事實上 ， 對于任何金融資產(chǎn)而言 ， 試圖用各種各樣的基本面因素去預測 ， 還不如資金流及K線等技術(shù)指標來得管用 ， 而這些則是量化資金所擅長的 ， 并非我們所長 ， 既然這樣 ， 我們還不如放棄短期預測 。

既然這樣 ， 我們還是從長周期基本面角度去把握金價走勢， 特別的 ， 金價近期出現(xiàn)調(diào)整 ， 人棄我取 ， 此時把長周期影響黃金價格走勢的事情想清楚 ， 對我們是否借著黃金調(diào)整增持黃金更有價值 。

二傳統(tǒng)定價邏輯失效還得看供需

說到黃金的影響因素 ， 大家通常會按照傳統(tǒng)的黃金價格分析框架進行展開 ， 試圖從商品屬性、投資屬性、貨幣屬性、金融屬性及避險屬性等多個方向進行逐個的分析 。

在實際分析中 ， 考慮到商品屬性\貨幣屬性\避險屬性等影響因素變化較慢且相對低頻 ， 因此絕大多數(shù)分析師都是盯著黃金的貨幣屬性及金融屬性進行展開 ， 即盯著美元指數(shù)的表現(xiàn)以及美聯(lián)儲的貨幣政策去做分析 ， 對于其他影響因素往往都一筆帶過 。

但事實上 ， 盯著美元指數(shù)和美聯(lián)儲的貨幣政策去做黃金價格的分析與預測變得越來越不管用 。 舉一個例子大家就很容易明白了 ， 2018年至今美債利率略有上行，美元指數(shù)也略有抬升， 按理來說這樣的環(huán)境對黃金價格是不利的 ， 可恰恰在這差不多七年的時間里 ，國際金價由期初的1000多美元/盎司上漲至如今的4000美元/盎司上方， 對于期間金價如此巨大的漲幅 ， 我們用美元\美聯(lián)儲貨幣政策去解釋金價難免顯得有些無力 。

至于說到這些年間地緣政治變化對金價的影響 ， 大家也很難進行精確的定量描述 ； 而說到黃金的商品屬性及投資屬性 ， 此前大家對此的關(guān)注度也比較有限 。

我認為還是得回到黃金的供需上面來 ， 這是因為 ， 對于任何商品而言 ， 其價格都是由供需決定的 。 短期價格走勢的主要決定因素是各類投機資金對商品的供需相對強弱影響 ； 而長期價格走勢的決定因素受投機資金的影響較小 ， 而是供需大的趨勢性變化決定的 。

三黃金的供需有何看點

在世界黃金協(xié)會 （ WGC ） 的官網(wǎng)上 ， 每個季度都會定期更新黃金的第一手權(quán)威供需數(shù)據(jù)， 因此這是我們分析黃金供需情況絕佳數(shù)據(jù) 。

今年10月底 ， 世界黃金協(xié)會剛剛披露了三季度黃金的供需情況 ， 趁著這個熱乎勁兒 ， 我們來分析分析吧 。

（一）黃金供需概覽

我根據(jù)世界黃金協(xié)會披露的數(shù)據(jù)對黃金每年的供需情況進行的梳理 。可以發(fā)現(xiàn)幾點有趣的發(fā)現(xiàn) ：

（ 1 ） 黃金每年的供需總量很穩(wěn)定 。自2015年至今 ， 黃金每年的供需總量維持在4500噸至5000噸左右 ， 基本沒什么太大的變化 。

（ 2 ）供需穩(wěn)定的決定性因素是供給的穩(wěn)定性 。黃金的供給主要分為礦產(chǎn)金和回收金兩部分 ， 這兩者供應差不多是3:1的關(guān)系 。 隨著過去幾年金價的持續(xù)上漲 ， 回收金的供應雖略有增長 ， 但出乎大家意外的是 ， 礦產(chǎn)金的產(chǎn)量基本沒什么增長 ，2018年以來一直維持在3600噸左右的水平。

而期間金價均價增長都快兩倍了 （ 由2018年的1268美元/盎司均價到2025年前三季度的3199美元/盎司均價 ） 。 這也再一次印證了 ，金礦要釋放產(chǎn)能著實沒那么容易。 根據(jù)高盛的報告 ， 地面黃金的存量要遠大于年度礦山產(chǎn)量 ， 絕大多數(shù)金礦都已被開采出來了 ， 這意味著剩下待開采的金礦開采難度很高 ， 其開采數(shù)量對金價漲幅并不敏感 。

（ 3 ）需求是影響金價的決定性因素 。既然供給很穩(wěn)定 ， 那么需求的邊際變化就成了影響金價的決定性因素 。 黃金的需求主要分為金飾制造、投資需求、央行購金需求和科技用金四個方面 。 其中 ， 科技用金需求占比很低 ， 大家可以忽略 。 金飾制造跟消費者的需求與較大的關(guān)系 ， 過去這些年盡管疫情及金價上漲等因素 ， 金飾制造的需求受到階段性影響 ， 像今年因為金價上漲金飾制造需求受到抑制 。 但整體來看 ， 考慮到黃金作為奢侈品 ， 且老百姓對黃金的偏愛有著上千年的歷史 ， 因此長期來看 ，金飾制造需求不太會受到金價表現(xiàn)的影響 。

（ 4 ）影響金價的主要影響因素在于投資需求和央行購金 。既然通過上述分析 ， 其他供需因素變化沒那么大 ， 那么影響金價的最大影響因素就是投資需求和央行購金了 。 大家從上表可以看到 ，這兩塊需求每年動輒出現(xiàn)大幾百噸的變化 ， 對金價的影響因素不容忽視 。

（二）如何看待央行購金和黃金投資需求變化？

如果細細看這兩者的變化趨勢 ， 我認為結(jié)論是這樣的 ：

（ 1 ） 央行購金主要反映著地緣政治局勢的變化 。

2022年來 ， 隨著俄烏沖突的爆發(fā) ， 基于對美元信用的擔憂 ， 全球央行大比例增持黃金 ， 由此前的幾百噸一下子增加至千噸以上 。 考慮到金價供需的相對穩(wěn)定性 ， 這是過去幾年金價上漲的重要驅(qū)動力量 ， 是地緣政治局勢變化對金價影響的外顯化 。盡管今年央行購金力度有所減弱 ， 但是在百年未有之大變局的背景下 ， 央行購金趨勢會長期持續(xù)下去的 ， 央行購金需求是支撐未來金價的一個重要基本盤 。

（ 2 ） 金價的上漲大幅提振了投資需求 。

如果說2022-2024年金價的主要影響因素是央行購金 ， 那么金價今年的最大驅(qū)動力量則是投資需求的變化。 今年前三季度 ，黃金的投資需求同比增長87% ， 接近一倍 ， 投資需求的同比增長差不多達到700噸左右。

（ 3 ） 投資需求的增長有望成為驅(qū)動金價上漲的重要力量

之所以我這么認為 ， 這是因為過往因投資者對于黃金的偏見 （ 認為其是不生息資產(chǎn) ， 投資價值有限 ） ， 大多數(shù)投資者對于黃金是欠配的 。 而過去幾年隨著金價持續(xù)上漲 ，黃金在投資者心中的地位完成了一次徹底的重置， 未來會有大量資金加入到對黃金的配置上來 。考慮到黃金市場整體體量沒那么大 ， 一旦全球投資者對黃金的配置比例略微提高一點點 ， 這對黃金價格的帶動都是不可估量的， 這也是我看好未來金價表現(xiàn)的最根本原因 。

說到這 ， 很多投資者可能會恐高 。 我倒覺得 ， 對于黃金而言 ， 大家沒必要過于擔心 ， 這是一方面因為黃金跟實體經(jīng)濟相關(guān)性弱 ， 其價格變化對實體經(jīng)濟影響有限（ 這個跟其他大宗商品存在顯著差異 ） ，再加之其供給非常穩(wěn)定 ， 因此有外力強行打破黃金看起來較高的價格； 另一方面則是因為黃金是不生息資產(chǎn) ， 相對于股票 ， 其沒有所謂的估值錨。

既然這樣 ， 我認為大家還是要換一種心態(tài)去看待黃金價格的表現(xiàn) 。 從這個角度來看 ， 每一次黃金的調(diào)整 ， 都給我們提供了更好的上車機會 ， 當然這也包括當下這一次 。

四小結(jié)

黃金作為過去幾年最熱門的投資品種 ， 其定價邏輯在過去幾年發(fā)生了很大的變化 ， 相對于關(guān)注美元走勢及美聯(lián)儲貨幣政策等 ， 可能關(guān)注供需更重要 。 而從供需結(jié)構(gòu)來看 ， 最大的影響因素就是央行購金和投資需求 ， 在未來很長一段時間內(nèi) ，央行購金是支撐金價的基本盤 ， 而投資需求則是黃金價格的重要推進器 ， 投資需求與金價上漲互為正向循環(huán)。

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