洪灝：中國(guó)牛市有基本面支撐，第五浪漲到你不信

著名分析師、蓮華資管首席投資官洪灝在11月21日的一場(chǎng)演講中，以“周期的果實(shí)”為題，分享了對(duì)于中國(guó)股市與經(jīng)濟(jì)前景的一些判斷。洪灝指出，中國(guó)當(dāng)前股市上漲具備基本面支撐，“9.24”以來(lái)的行情沒(méi)有修復(fù)完，并預(yù)測(cè)市場(chǎng)將進(jìn)入“第五浪”上升階段，漲幅可能超出普遍預(yù)期。

他認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前雖面臨通縮壓力，但今年“雅江工程”的快速推進(jìn)，意義在于把反內(nèi)卷具象化。數(shù)據(jù)顯示，上游行業(yè)已出現(xiàn)“量?jī)r(jià)齊升”的跡象，工業(yè)利潤(rùn)回升，通縮壓力有望在未來(lái)3–6個(gè)月逐步消退，并逐步傳導(dǎo)至下游。

洪灝強(qiáng)調(diào)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻變化，房地產(chǎn)已經(jīng)沒(méi)有以前那么重要了。房地產(chǎn)以及相關(guān)的行業(yè)，對(duì)于GDP的貢獻(xiàn)率，從以前30%幾，已經(jīng)下降至10%左右；而制造業(yè)的生產(chǎn)總值占了全球制造業(yè)增加值的1/3，甚至更多，新能源、半導(dǎo)體、人工智能等新興產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，成為新的支撐股市走強(qiáng)的基本面。

此外，流動(dòng)性環(huán)境改善，以及經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行至相對(duì)高位，也為股市提供了支撐。他進(jìn)一步指出，黃金今年最多漲了接近70%，白銀接近90%，貴金屬的上漲反映出全球信用貨幣體系的潛在風(fēng)險(xiǎn)，而工業(yè)金屬目前處于歷史低位，未來(lái)接力往下漲，是一個(gè)大概率的事件。同時(shí)可能伴隨著紙幣信用，尤其是美元信用的崩潰，日元信用的崩潰等等，這些2026年會(huì)看得越來(lái)越清楚。

最后，他引用波浪理論，認(rèn)為從30年的大周期來(lái)看，中國(guó)股市最值得期待的第五浪行情“才剛剛開(kāi)始”，預(yù)計(jì)將“漲到你不信”。

精華內(nèi)容見(jiàn)下文。

不同于OpenAI嚴(yán)重依賴外部算力（英偉達(dá)）和云設(shè)施（微軟），谷歌正構(gòu)建從芯片（TPU v7p）到模型（Gemini 3.0）再到應(yīng)用（搜索+Waymo）的完全自給自足的生態(tài)閉環(huán)。谷歌“全棧式”生態(tài)和能力，正搶回AI主導(dǎo)權(quán)。

雅江工程的意義在于把反內(nèi)卷具象化感謝有這個(gè)機(jī)會(huì)分享我們對(duì)于經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的看法，題目叫做“牛A和牛C之間的牛市”。先講一下中國(guó)的挑戰(zhàn)和機(jī)遇。我們知道在過(guò)去接近三年，中國(guó)的上游行業(yè)其實(shí)基本上是處于通縮的狀態(tài)，通縮壓力持續(xù)了比較久的一段時(shí)間。甚至在今年，我們看到通縮的壓力開(kāi)始向下游傳導(dǎo)。通縮對(duì)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，它可能是一個(gè)最大的敵人，因?yàn)楫?dāng)價(jià)格在不斷下行的時(shí)候，消費(fèi)者在消費(fèi)的時(shí)候會(huì)想，如果我過(guò)一段時(shí)間買，可能會(huì)更便宜，所以他消費(fèi)的欲望就會(huì)下降。同時(shí)在我們這個(gè)經(jīng)濟(jì)體里，我們都知道，本來(lái)消費(fèi)率就非常低，中國(guó)的消費(fèi)占整個(gè)GDP的不到60%，55%到58%左右。其他一些同等水平的國(guó)家，其實(shí)他們的消費(fèi)率都在65%到75%之間，所以，今年我覺(jué)得最有意義的一個(gè)事情，也是我覺(jué)得很多分析師忽略了的事情，就是雅魯藏布江工程和反內(nèi)卷的具象化。在雅江工程之前，反內(nèi)卷其實(shí)也講了一年多了，但是一直沒(méi)有具體落地，今年七月份，突然雅江工程橫空出世。什么意思呢？我們這個(gè)工程其實(shí)講了很久很久，卻一直都沒(méi)有落地。但是，今年很明顯地以很快的速度把它通過(guò)了，然后準(zhǔn)備開(kāi)始投資，雅江工程的意義在于把反內(nèi)卷具象化。

未來(lái)3-6個(gè)月上游通縮壓力會(huì)遞減這張圖，向大家展示的是豬肉行業(yè)的利潤(rùn)率和工業(yè)金屬價(jià)格之間的關(guān)系，各位看一下，基本上是同漲同跌的。所以今年在七月份宣布了這個(gè)工程之后，我們看到這個(gè)黃色的線，就是我們金屬的價(jià)格，以及我們的豬肉利潤(rùn)率開(kāi)始有所提升。雖然說(shuō)價(jià)格沒(méi)有很大的改變，但是養(yǎng)豬的利潤(rùn)率發(fā)生了比較明顯的變化。在上游我們看到的反通縮的工作，它就會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月逐漸傳導(dǎo)到下游。再看這個(gè)圖，我們向各位展示的，是上游的通脹和黃色線PPI，以及和鐵礦石之間的關(guān)系。注意我們把這個(gè)鐵礦石的指標(biāo)領(lǐng)先了3-6個(gè)月。就是說(shuō)，如果我現(xiàn)在看到鐵礦石價(jià)格開(kāi)始回暖，那在未來(lái)3-6個(gè)月里，其實(shí)我們也會(huì)看到上游PPI，它的通縮壓力在減少。

更重要是這張圖上有一條藍(lán)色的線，做的是消費(fèi)者消費(fèi)的意愿。歷史上，它和上游的通脹通縮的情況改變，跟鐵礦石基本上是息息相關(guān)的。注意藍(lán)色線我們是滯后了3到6個(gè)月；也就是說(shuō)，如果我們現(xiàn)在看到上游通縮的預(yù)期在逐步消退，那么在未來(lái)3到6個(gè)月里，我們應(yīng)該會(huì)看到上游的價(jià)格以及消費(fèi)的預(yù)期，都會(huì)開(kāi)始有所回暖。當(dāng)然現(xiàn)在可能大家沒(méi)有感受到，因?yàn)楫吘股嫌蝹鲗?dǎo)還需要一段時(shí)間。但是我們看到在9月份和10月份的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)，就是在上揚(yáng)的，很多人注意到就是這兩個(gè)月利潤(rùn)的增長(zhǎng)大概是20%幾，對(duì)吧？已經(jīng)很久很久沒(méi)有見(jiàn)到這么強(qiáng)的利潤(rùn)率的增長(zhǎng)。

很多人解釋因?yàn)槿ツ晗掳肽辏?、8月份的時(shí)候，基數(shù)低。我覺(jué)得其實(shí)這些只能夠解釋一部分利潤(rùn)的回暖，更重要的是我們看到上游的一些企業(yè)出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。就是他把價(jià)格打上去之后，他們的量反而是增加的。這個(gè)說(shuō)明很多企業(yè)其實(shí)它是有定價(jià)能力的，就是你可以漲價(jià)，你的東西也照樣可以賣出去。這個(gè)細(xì)節(jié)，我認(rèn)為是很多分析師忽略掉的。

這個(gè)細(xì)節(jié)也告訴我們，反通縮的確是有成效的。如果這項(xiàng)工作繼續(xù)下去的話，我們應(yīng)該看得到上游通縮的壓力會(huì)遞減，同時(shí)下游的消費(fèi)意愿——藍(lán)色的線會(huì)增強(qiáng)。工業(yè)金屬接力黃金上漲是一個(gè)大概率事件。

我們看一下黃金，一般來(lái)說(shuō)黃金漲的時(shí)候，其實(shí)是這個(gè)世界會(huì)有很大的事情要發(fā)生，比如說(shuō)70年代黃金的牛市，同時(shí)伴隨的是布雷頓森林體系全面的瓦解，和金本位的崩潰、脫鉤以及兩次石油的危機(jī)，以前石油是用黃金來(lái)定價(jià)，一直到70年代布雷頓森林瓦解之后，綁定了美元，變成了后來(lái)的石油美元，讓美元在全球的所有的經(jīng)濟(jì)體里流通，變成了最主要的貨幣。黃金、白銀也是我們今年力推的兩個(gè)品種，它們甚至跑得比比特幣還要好，黃金今年最多跑了接近70%，白銀接近90%，太厲害了。但是，這些貴金屬出現(xiàn)如此歷史性的行情，它一定在告訴大家出現(xiàn)了歷史性的變化，比如說(shuō)美國(guó)國(guó)債很快將出現(xiàn)問(wèn)題，在2026年，美國(guó)要發(fā)大概2.1萬(wàn)億、2.2萬(wàn)億美元的國(guó)債。這是非常驚人的，美國(guó)的國(guó)債很快將突破40萬(wàn)億美元，這是人類歷史上從來(lái)沒(méi)有見(jiàn)過(guò)的高度。不僅僅如此，日本也在大力地進(jìn)行財(cái)政刺激和擴(kuò)張，所以你說(shuō)日元現(xiàn)在160，我覺(jué)得180絕對(duì)打不住。

在兩個(gè)月前，我們做這個(gè)預(yù)測(cè)的時(shí)候，沒(méi)有人相信你，當(dāng)然現(xiàn)在美元在反彈，這是一個(gè)技術(shù)的反彈，我們講的是一個(gè)長(zhǎng)周期。所以，黃金出現(xiàn)了如此歷史性的行情，我們用黃金去比較工業(yè)金屬，白色的線，就是我們用黃金定價(jià)的工業(yè)金屬的價(jià)格，各位看一下非常有意思，白色線基本上回到歷史的最低點(diǎn)，就是說(shuō)現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)于工業(yè)金屬的定價(jià)，以及定價(jià)里隱含的對(duì)于未來(lái)的預(yù)期，基本上回到了2008年的水平。也就是說(shuō)，現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)前景的預(yù)期，類似于2008年全球金融危機(jī)的水平，類似于2020年全球疫情這樣的水平。

因此，因?yàn)辄S金已經(jīng)漲了一波了，所以工業(yè)金屬接力繼續(xù)漲是一個(gè)大概率的事件。

這個(gè)同時(shí)伴隨就是紙幣信用，尤其是美元信用的崩潰，日元信用的崩潰等等，這些都會(huì)發(fā)生，2026年各位會(huì)看得越來(lái)越清楚。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)短周期3-4年目前運(yùn)行到一個(gè)相對(duì)高點(diǎn)我們看一下中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期，熟悉我的研究的朋友都知道，我有一套追蹤這個(gè)經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的各個(gè)階段的量化的模型。這張圖，是我們可以向各位展示的最直觀的中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的規(guī)律。每一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期從底部到頂部再回到底部，大概需要3-4年，注意周期不是鬧鐘。在這個(gè)圖下方，我們也做了一個(gè)弧形，顯示的是，每3-4年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的短周期波動(dòng)，從低谷到高峰再回到低谷。

各位看一下，每一個(gè)低谷，我們都看到一個(gè)對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)周期的低谷。比如說(shuō)2008年，比如說(shuō)2016年初，就是5000點(diǎn)泡沫破滅之后，2020年，對(duì)應(yīng)的是疫情，一直到現(xiàn)在。所以，現(xiàn)在白色線就是我們經(jīng)濟(jì)周期的指標(biāo)，它已經(jīng)回到了一個(gè)相對(duì)的周期高點(diǎn)的位置，所以，剛才有人說(shuō)中國(guó)股市的運(yùn)行沒(méi)有基本面的支持，我們是強(qiáng)烈不同意的。同時(shí)我們看到相匹配的是黃色線，就是大家都非常熟悉的上證指數(shù)，各位看一下它們的相關(guān)性，一目了然，不需要解釋。

我們現(xiàn)在漸入佳境，到了這個(gè)周期高位，它的運(yùn)行勢(shì)能就會(huì)開(kāi)始出現(xiàn)一些放緩。那么這個(gè)時(shí)候，是更需要我們的經(jīng)濟(jì)政策去支持我們經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。所以，在新的五年規(guī)劃里，我認(rèn)為有幾個(gè)關(guān)鍵的點(diǎn)，是要特別關(guān)注的。

一個(gè)，就是在未來(lái)的五年里，我們要更關(guān)注經(jīng)濟(jì)工作，以經(jīng)濟(jì)工作為中心，這是第一點(diǎn)；第二點(diǎn)，建立強(qiáng)大的工業(yè)體系；第三，努力振興消費(fèi)。我認(rèn)為這三點(diǎn)是非常重要，比如說(shuō)以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心，那怎么建設(shè)呢？你總得放點(diǎn)水、印錢。流動(dòng)性改善利好中國(guó)股市。

我們看一下白色的線是我們的M1，就是狹義的貨幣供應(yīng)。2024年9月24號(hào)，這個(gè)是我們行情的起點(diǎn)，中國(guó)的大型股票開(kāi)始修復(fù)，非常明顯。去年的“924”行情，不僅僅出了政策，而且實(shí)實(shí)際際地給市場(chǎng)注入了新的流動(dòng)性。所以我們看到白色線開(kāi)始修復(fù)，從一個(gè)歷史的最低點(diǎn)開(kāi)始修復(fù)，那你說(shuō)這個(gè)行情猛嗎？絕對(duì)很猛，而且很明顯這個(gè)行情遠(yuǎn)遠(yuǎn)還沒(méi)有修復(fù)完。

再看上證和工業(yè)利潤(rùn)，這個(gè)就是我們看到的有基本面支持的牛市，兩者是同漲同跌的。因?yàn)槲覀兎磧?nèi)卷，講量?jī)r(jià)齊升，所以工業(yè)利潤(rùn)會(huì)往上走，白色的線會(huì)往上走，同時(shí)帶動(dòng)我們上證的往上走。長(zhǎng)端收益率曲線陡峭化信貸重新增長(zhǎng)注入流動(dòng)性最后再看一下長(zhǎng)期的預(yù)期，非常的重要。

剛才我們講了房?jī)r(jià)一路下行，導(dǎo)致所謂的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，就是十年期國(guó)債收益率的不斷下行，那我們看更長(zhǎng)一點(diǎn)的時(shí)期，我們希望看到的是十年以外的更長(zhǎng)時(shí)期，因?yàn)樵谑袌?chǎng)波動(dòng)的時(shí)候，我們往往會(huì)看到市場(chǎng)高估了短期變化的影響，而低估了長(zhǎng)期變化的影響。

所以，如果我們把這個(gè)時(shí)間窗口再往外推，看10年和30年的國(guó)債收益率曲線的變化情況。白色線是我們上證指數(shù)，黃色線是最長(zhǎng)端的收益率曲線變化的情況。兩條線是不是一模一樣？這個(gè)是我們經(jīng)濟(jì)最大的基本面。很多人沒(méi)有看到，當(dāng)我們通縮的預(yù)期得到合理的治理之后，我們會(huì)看到這條線就會(huì)一直修復(fù)。表現(xiàn)在收益率陡峭，收益率曲線的陡峭化。那么這個(gè)時(shí)候銀行更愿意放貸，因?yàn)槟愕南⒉畛鰜?lái)了，銀行愿意放貸。當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)里注入了新的流動(dòng)性，信貸開(kāi)始重新增長(zhǎng)的時(shí)候，就是我們經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入佳期的情況。

30年大周期第五浪將漲到你不相信。今天我們一邊開(kāi)會(huì)外面一邊跌，為什么跌呢？美國(guó)跌關(guān)我們什么事？他們的AI的泡沫那么大，對(duì)吧？他們跌很正常，那我們跟著他們跌什么呢？我不知道，我不懂。尤其是如果我們看上證的話，或者說(shuō)我們看滬深300，我們看到銀行、保險(xiǎn)、能源、大宗都非常便宜，那為什么呢？我們看一下深綜指，深綜指就更有意思了。

這張圖顯示我們?cè)谝粋€(gè)長(zhǎng)期上升趨勢(shì)的下沿，這個(gè)告訴我們，如無(wú)意外的話，它會(huì)繼續(xù)從這個(gè)上沿修復(fù)。同時(shí)如果熟悉這個(gè)波浪理論的朋友，我們看到這30年大周期里走出來(lái)的一個(gè)巨大的波浪結(jié)構(gòu)，一浪到2001年，然后下來(lái)二浪，二浪回調(diào)到2005年，2005年重新啟動(dòng)，到2015年，這是三浪，從2015年到現(xiàn)在經(jīng)歷了十年，這是波浪的第四浪，然后最后五浪是最值得期待，波浪的第五浪是漲到你不信，我們現(xiàn)在這個(gè)游戲才剛剛開(kāi)始。

所以，我們總結(jié)一下，今年中國(guó)市場(chǎng)是全球表現(xiàn)最好的市場(chǎng)，沒(méi)有之一。因此，到年末難免有一些獲利回吐的壓力，但是我們不是交易員，我們是投資者。我們投的是中國(guó)的前途，我們投的是中國(guó)公司在全球的地位不斷上升的一個(gè)趨勢(shì)。所以有的人說(shuō)中國(guó)市場(chǎng)的上漲沒(méi)有基本面的支持，我們的圖表不同意，數(shù)據(jù)不同意。有人說(shuō)市場(chǎng)上漲是因?yàn)闊o(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下行，剛才我們解釋了，我們不同意。

中國(guó)市場(chǎng)的牛市是有基本面支持的，同時(shí)估值非常便宜。剛才我們看到這個(gè)上升的趨勢(shì)，這個(gè)趨勢(shì)，第五浪，最值得期待的一浪，它才剛剛開(kāi)始。