千億器械生態(tài)戰(zhàn)：聯(lián)影醫(yī)療“對決”邁瑞醫(yī)療

《投資者網(wǎng)》蔡俊

聯(lián)影醫(yī)療（688271.SH，下稱“公司”），正面“對決”邁瑞醫(yī)療。

近期，公司發(fā)布新款超聲產(chǎn)品，正式踏進行業(yè)“老大哥”邁瑞醫(yī)療的的領(lǐng)域。兩家千億市值上市公司，過去因不同戰(zhàn)略路徑而井水不犯河水，但行業(yè)下行周期打破了這種寧靜。

這場“雙雄”對決的核心，表面是單個產(chǎn)品的較量，但內(nèi)核里是生態(tài)之爭，最終落地在爭奪市場份額。AI路線的分野、資本運作的博弈，均可能決定最終走向。

踏進“老大哥”的統(tǒng)治地盤

聯(lián)影醫(yī)療，正式吹響“進攻”號角。

11月，公司正式發(fā)布超聲uSONIQUE系列產(chǎn)品，并公告獲批三張彩超系統(tǒng)注冊證，包括uSONIQUE Pulse、Genesis、Venus，分別對應(yīng)心血管、全身、婦產(chǎn)等超聲產(chǎn)品。

高調(diào)進軍超聲賽道，其實是公司多年戰(zhàn)略布局的水到渠成。2019年，公司正式設(shè)立超聲事業(yè)部，并落地武漢基地啟動研發(fā)。早前，公司架構(gòu)由產(chǎn)品事業(yè)部組成，分為MR、CT、XR、MI、RT等。新事業(yè)部的負責人為擁有GE醫(yī)療背景的林峰，項目初期就確立核心部件自研，涉及探頭、主機、板卡，覆蓋心臟、婦產(chǎn)、介入等多場景。

眼下，市場一方面欣喜公司多年研發(fā)結(jié)出“果子”，另一方面看到更深層次的行業(yè)暗流：公司踏進邁瑞醫(yī)療的統(tǒng)治地盤，如同淘寶系、京東系、美團系的“外賣大戰(zhàn)”，醫(yī)療設(shè)備的洗牌或一觸即發(fā)。

截至2024年，國內(nèi)超聲診斷設(shè)備的招采前五名廠家分別為邁瑞醫(yī)療、GE醫(yī)療、飛利浦、開立醫(yī)療、西門子醫(yī)療，市占率各自約26%、23%、18%、5%、4.5%。很明顯，公司入局的核心目標直指超聲“大蛋糕”。

其實，因發(fā)展路徑有實質(zhì)性差異，公司與邁瑞原本井水不犯河水。如同硬幣的兩面，公司以 “技術(shù)攻堅者” 姿態(tài)撕開高端影像設(shè)備的進口封鎖，邁瑞醫(yī)療憑 “全域布局者” 構(gòu)筑全產(chǎn)業(yè)鏈的王國。

2011年，以薛敏為核心的團隊成立公司。初期，公司就構(gòu)建“技術(shù)研發(fā)+產(chǎn)品線+平臺部件+供應(yīng)鏈+資本”的商業(yè)模式，大量成員來自職西門子醫(yī)療、飛利浦醫(yī)療等。

很快，公司實現(xiàn)技術(shù)破冰，并采取“高舉高打”的打法，即樹立高端形象進而推廣全系列產(chǎn)品。內(nèi)核里，公司追求“垂直產(chǎn)業(yè)鏈整合”，從核心零部件到終端設(shè)備的全環(huán)節(jié)，自研比例超80%，包括CT球管、超導(dǎo)磁體、探測器等關(guān)鍵部件均能自主生產(chǎn)。

這種策略觸發(fā)了兩種效應(yīng)，其一是公司在高端領(lǐng)域站穩(wěn)國產(chǎn)替代，其二是公司成為資本追逐的香餑餑。2017年，公司A輪融資的投后估值超300億元。2022年，公司上市科創(chuàng)板，募資超100億元。

相較之下，行業(yè)龍頭邁瑞醫(yī)療的發(fā)展路徑是全域賦能，從設(shè)備銷售到系統(tǒng)方案再到數(shù)智化運營，側(cè)重基層醫(yī)療與全球市場的普及，構(gòu)建了一個全球化渠道的生態(tài)載體。

雖走不同的路徑，但兩家企業(yè)均邁入千億市值俱樂部。截至目前，邁瑞醫(yī)療、公司的市值分別約2500億元、1100億元。

產(chǎn)品較量上升到生態(tài)之爭

眼下，醫(yī)療設(shè)備行業(yè)共同面臨的兩個難題：產(chǎn)品價格下滑、回款周期拉長。

一方面，省市級聯(lián)動采購倒逼供應(yīng)商下調(diào)價格。另一方面，醫(yī)保支付方式改革讓醫(yī)院控制成本，檢查服務(wù)價格下調(diào)傳導(dǎo)至設(shè)備采購。

截至今年三季度，聯(lián)影醫(yī)療、邁瑞醫(yī)療的應(yīng)收賬款分別為52.1億元、38.3億元，各自較年初增長19.5%、19%。行業(yè)進入漫長的底部周期后，公司打造的垂直生態(tài)漸顯短板：高端醫(yī)療設(shè)備采購周期更大、覆蓋范圍更窄，因此應(yīng)收高企導(dǎo)致現(xiàn)金流緊張。

今年前三季度，公司營收、歸母凈利潤分別為88.6億元、11.2億元，各自同比增長27.39%、66.91%；同期，公司貨幣資金49.7億元，較年初84億元有明顯收縮。

很明顯，公司的業(yè)績高增長是由于2024年的低基數(shù)，而應(yīng)收余額一定程度上導(dǎo)致現(xiàn)金流背離，同時產(chǎn)線和研發(fā)中心的建設(shè)推高投資現(xiàn)金流的凈流出。

需要指出，邁瑞醫(yī)療也遇到難題。今年前三季度，該企業(yè)營收、歸母凈利潤分別為258.34億元、75.7億元，各自同比下降12.38%、28.83%，但其該強調(diào)出海成果，報告期內(nèi)國際業(yè)務(wù)占比超50%，首次穩(wěn)定過半。

換言之，公司本次正式進軍超聲設(shè)備，本質(zhì)是通過打開產(chǎn)品廣度重新尋找增長曲線，與邁瑞醫(yī)療的出海路徑殊途同歸。打法上，公司不斷強調(diào)新產(chǎn)品的“高端”屬性，如首次實現(xiàn)50兆超高頻成像、首次量產(chǎn)第三代三元單晶材料、“內(nèi)置式”AI技術(shù)提升處理速度和精確性等。

這種高精尖的技術(shù)降維應(yīng)用，核心是公司正面向邁瑞醫(yī)療“亮劍”。對此，邁瑞醫(yī)療也發(fā)布BeneVisionV系列監(jiān)護儀，技術(shù)細節(jié)上再次實現(xiàn)突破。

“雙雄”對決的核心，從單個產(chǎn)品的較量上升到生態(tài)之爭，最終落地在爭奪市場份額。兩家企業(yè)AI路線的分野，可能決定競爭結(jié)局。公司選擇“深度智能”路徑，聚焦專業(yè)影像并重塑超聲品類的專精話語權(quán)；邁瑞醫(yī)療選擇“融合智能”路徑，把AI編進三大產(chǎn)品線的臨床場景。

無論如何，對決的邏輯是不同技術(shù)、生態(tài)路線的分庭抗衡。實質(zhì)上，雙方高層在資本運作方面也存在不同的博弈。

11月，公司公告為期三個月的員工持股平臺減持收官。此次減持，合計1300余萬股，套現(xiàn)約18.2億元，持股比例從6.62%降至5%以下。

這一波財富的集中兌現(xiàn)，實質(zhì)成就了一次內(nèi)部高管、員工的“資本盛宴”。其實，今年4月至7月公司五大員工持股平臺就有過一輪減持，合計套現(xiàn)約8.94億元。合計本輪，兩次套現(xiàn)約27.14億元，相當于2024年公司歸母凈利潤的2倍。

這里面，實控人薛敏按15.85%持股比例計算，減持金額超4億元。20名核心高管合計超10億元、人均超5000萬元；按800多名員工計算，人均減持約200萬元。

另一邊，11月邁瑞醫(yī)療公告，實控人之一、董事長李西廷計劃半年內(nèi)以自有資金至少增持2億元，當日增持近3000萬元。

歸根結(jié)底，公司與邁瑞醫(yī)療的對決將攪動行業(yè)格局，資本層面也可能引發(fā)不同的分化趨勢。公司在垂直領(lǐng)域的“高筑墻”，碰上邁瑞醫(yī)療全球渠道的“廣積糧”，孰能勝出值得期待。（思維財經(jīng)出品）■

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