遇見小面，撐不起資本的「麥當勞夢」

作者| 張帆

編輯|黃繹達

封面來源|視覺中國

11月27日，遇見小面發布全球發售公告，啟動招股程序并計劃于12月5日在港交所主板掛牌上市，即將成為“中式面館第一股”。

基石投資者包括高瓴資本、海底撈、君宜資本、晟盈投資、Zeta Fund等，合計認購2,200萬美元，約占募集資金總額25%。

招股價5.64~7.04港元，對應市值40~50億元，根據2024年凈利潤計算，市盈率在70倍左右。由于是面館第一股，缺少絕對的估值對比，但從跨品類餐飲股來看，目前海底撈（6862.hk）的PE-TTM為16倍，小菜園（0999.hk）也有16倍，美股的麥當勞在25倍左右。

由此可見，遇見小面的估值顯著高于其他餐飲企業。

在不愛吃辣的廣東賣小面

遇見小面，開始于廣州。

2014年，在廣州石牌村開出首家門店，面向大學生與白領市場，憑借一碗豌雜小面，主打重麻重辣+高性價比。

從店鋪的數量來看，廣東依舊是公司的大本營。招股書數據顯示，公司目前465家門店中，廣州（148）、深圳（96）、佛山（37）三大珠三角城市合計布局281家，約占門店總數的六成。此外，北京（56家）和上海（36家）均躋身公司門店數量前五的城市，是公司在廣東之外最主要的區域市場。

圖：遇見小面的區域市場布局；資料來源：公司招股書，36氪

從飲食文化來看，廣東作為全國美食聚集地之一，當地的粵菜口味總體偏清淡，本地居民的飲食習慣并不適配重油、重辣的小面。然而，以重慶小面為核心產品的遇見小面，卻能將廣東發展成為公司“大本營”，一個核心因素就是公司的小面系列產品主要面對外來人員群體。

廣東目前是外來人口第一大省，根據2024年的人口數據，全國每100名外出務工人員中，就有15人流入廣東；其中，湖南、湖北、四川等幾個“重辣”省份是流入廣東人口的絕對大頭，合計體量已達千萬級。而且，作為公司核心區域市場的北京和上海，也都是外來人口高度聚集的城市。

小面，更多是外來群體在異地吃的一碗“鄉愁”。

面條，承載中國餐飲的“麥當勞夢”

我國作為全球第二大經濟體，擁有14億人口，又是餐飲大國，投資者曾經一直嘗試在餐飲賽道尋找“中國版麥當勞”。麥當勞的總市值超2000億美元，而中國餐飲企業的龍頭，比如海底撈，市值也不到1000億港幣，遠不及麥當勞。

這背后的一個重要原因，是中國餐飲連鎖化率依舊偏低。美團數據顯示，2024年中國餐飲連鎖化率只有23%，雖然近年來國內餐飲品牌連鎖化進程正在穩步推進，但是發展水平與美國50%的連鎖化率尚有不小的差距。

所以，面條類食品就承載了市場的希望。

與麥當勞類似，面條具備濃厚的快餐屬性，即翻臺快、社交屬性低、出餐標準化，規避了傳統中餐烹飪的不確定性與高成本。

縱向來看，面條賽道中，體量最大的是以蘭州牛肉面為代表的西北風味，其市場規模大約是排名第二之川渝口味的一倍。

圖：國內中式面館市場的市場規模；資料來源：公司招股書，36氪

曾經，蘭州牛肉面是面條賽道中最被資本看好的方向。因為與重油、重辣的川渝口味相比，相對清淡且可以自由調節辣度的西北風味，被認為對于消費者有著更高的接受度。特別是2021年，張拉拉、馬記永、陳香貴等連鎖蘭州牛肉面品牌紛紛完成融資，估值一度沖上10億級別，融資之后便迎來了一輪開店潮。

然而，在經歷過前期的瘋狂擴張后，蘭州牛肉面開始退潮。

被外賣誤傷的面條賽道

關于蘭州牛肉面的退潮，有人歸結為價格太高，一線城市一碗定價26到30元，遠高于街頭12元的常態價位，過高的售價對需求產生了明顯壓制。

所以，面對價格的壓力，遇見小面對價格進行了相應的調整，招股書顯示，其主食單價范圍介乎約人民幣12元至人民幣34元之間，主食平均價格為約人民幣21元。而且，作為本就聚焦于一、二線城市的商家，21元的均價相對而言并不貴。

除了價格因素外，外賣興起亦是另一關鍵變量。2021年之后，以美團為代表的外賣高速發展，主食類外賣的核心消費場景，是滿足上班族、學生等群體的就餐需求，這類需求本身的社交屬性較低，更側重于解決高頻次、剛需性的基礎飲食問題。

而面條類食品，在外賣上卻存在天然的短板。

從配方來看，無論是重慶小面還是蘭州牛肉面都有一定比例的湯汁，湯汁不僅容易灑出來，而且在經過稍長時間的外賣配送后，面條吸汁后會膨脹、淀粉糊化，口感快速惡化。即便部分面館采用面湯分裝，但面條在出鍋后久置也會導致失水，同樣口感不佳，同時消費者還需要將面湯混合，加劇了客戶的食用負擔。

由于上述短板的存在，在外賣賽道中，面條類產品很難成為消費者的首選，所以市場份額受到其他主食類產品的不斷擠壓。在此背景下，遇見小面作為面條賽道的代表性品牌，亦不可避免的受制于賽道屬性導致的增長約束。跨品類來看，在外賣領域，面條類主食的營收也遠遠不及乘上外賣東風的茶飲賽道。

缺少外賣渠道的增量支撐，讓面食類主食本就激烈的競爭更加雪上加霜。所以，結合自身的產品屬性與市場競爭格局，降價成為遇見小面緩解競爭壓力、拉動消費需求的一種必然選擇，但也導致單店盈利能力在報告期內出現了一定程度的下滑。

值得注意的是，擴張品類是突破賽道瓶頸的關鍵路徑。目前，遇見小面不止做面條，也開始做米飯類主食產品。隨著品類的擴張，再疊加上半年外賣大戰的補貼，推升公司直營店的外賣收入占比快速攀升。

展望未來，在本輪外賣大戰告一段落之后，隨著補貼驅動收入增長的邊際效應減弱，疊加業績基數的上升，公司收入同比增速大概率會出現降速；更為重要的是，公司未來的核心看點將回到開新店來擴大業務規模、提高連鎖化率的路徑上。因此，屆時除了開店速度外，單店盈利能力也是衡量遇見小面成長性的關鍵指標。

圖：遇見小面直營店收入中的外賣占比；資料來源：公司招股書，36氪

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