兩次出手、豪擲11億收購！能否緩解乳業巨頭的焦慮？

文｜紅餐網 梁盼

近日，光明乳業發布公告稱，擬以5億元的價格收購湖州福昕持有的青海小西牛生物乳業股份有限公司（下稱"小西牛"）40%的股份。

而在早前的2021年，光明乳業就曾以6.12億元收購了小西牛60%股權。這也意味著，本次交易過后，小西牛將成為光明乳業的全資子公司。

為什么是小西牛？光明乳業豪擲11億多全吞小西牛，這背后又有怎樣的邏輯？

01.兩次出手收購、豪擲11億，光明乳業全吞小西牛

依據公告，此次收購小西牛40%股權的交易并非光明乳業主動向外擴張，而是履行2021年并購協議中設定的對賭條款。

公告指出，2021年11月，光明乳業與小西牛多位股東簽署了《關于青海小西牛生物乳業股份有限公司的股份轉讓協議》。該協議還設立了對賭條款，約定在業績承諾期（2022年至2024 年）屆滿后，光明乳業及湖州福昕分別擁有購買選擇權和出售選擇權。

按照規定，光明乳業在業績承諾期滿后，擁有購買選擇權，可擇機用行權價格收購湖州福昕創業投資合伙企業（有限合伙）【下稱"湖州福昕"，曾用名湖州啟瑞商務合伙企業（有限合伙）】持有的小西牛剩余40%的股權。同時，湖州福昕在業績承諾期滿后也擁有出售選擇權，可擇機要求光明乳業以行權價格購買小西牛公司剩余 40% 股權。

另外，據對賭條款，小西牛創始股東承諾小西牛在2022年至2024年實現扣除非經常性損益的合并報表稅后凈利潤分別不低于8456萬、9597萬和10893萬元。

不過，小西牛的承諾扣非凈利潤只有首年（2022年）達標。2022年至2024年，小西牛累計扣非凈利潤只完成了業績承諾總額的93.32%。

也因此，創始股東需向光明乳業支付業績補償款約3242.57萬元。原本光明乳業需要以5億元對價收購創始股東持有的剩余40%股權，但因為3242.57萬元補償款直接抵扣部分股權轉讓款。故而光明乳業實際支付現金不足4.7億元，即收購小西牛40%的股份，進而完成了對小西牛100%控股。

值得關注的是，光明乳業一邊在吞并小西牛這家區域乳企，另一邊卻又在甩賣工廠業務。

今年9月底，光明乳業發布公告稱，下屬子公司新西蘭新萊特乳業旗下北島工廠因產能利用率不足，業務出現大額虧損，影響新萊特整體盈利水平。因而擬將新西蘭新萊特乳業旗下北島資產以1.7億美元，出售給雅培，交割時間預計是2026年4月。

02.翻身賭局還是風險延續？前途未卜！

作為一家青海的區域乳企，對于西北地區之外的消費者來說，小西牛品牌聲量可能相對有限。但為什么能被乳業巨頭光明乳業看上？

從產品結構來看，小西牛是西北地區一家具有青藏高原地域特色的乳制品生產企業，專門從事乳制品研發、生產和銷售，該公司旗下擁有3家全資子公司，產品主要涵蓋常溫牛奶、常溫酸奶、低溫酸奶及乳飲料四大類。

由于小西牛的產品具有鮮明的地域特色，所以收購小西牛能為光明乳業的產品矩陣進行補充。

△圖片來源：小西牛小紅書賬號

其次，100%控股小西牛后，也有助于光明乳業拓展西北市場。

光明乳業自己也表示，通過收購，公司可以發揮小西牛的本土優勢，更大程度地覆蓋市場，吸引不同層次的消費者，滿足多樣需求，擴大自身的市場占有率。

具體來看，雙方可以在銷售渠道上進行互補，共同開拓市場。依據光明乳業說法，近3年，小西牛借助光明乳業在華東、華南地區的渠道資源，在華東地區的銷售取得拓展。如今，小西牛在青海及部分周邊城市建立起成熟的渠道體系，這些優勢渠道中也對高端產品存在需求，可以嫁接光明乳業產品進行售賣。

再次，收購小西牛，還能進一步完善光明乳業的產能布局。利用小西牛在西部地區的乳制品加工廠，可以提升光明乳業的產能利用率和經濟效益。

總體來看，這次收購完成后，或將助推光明乳業提升在乳品行業的競爭力。但從光明乳業近幾年的發展來看，這筆交易能實現，或許也是光明乳業為了應對當下經營困境而做出的抉擇。

財務數據顯示，近幾年，光明乳業的業績表現，并不樂觀。

今年前三季度，光明乳業實現營業收入182.31億元，同比下降0.99%，歸母凈利潤則同比大降25.05%至0.87億元。具體到產品線來看，光明乳業的主力業務液態奶收入下降，拖累公司整體業績。2025年前三季度，其液態奶收入約101.46億元，同比下降8.57%。

把時間線拉長來看，其液態奶業務在前幾年就已經顯露增長疲態。2022年至2024年，該業務營業收入為160.91億元、156.48億元和141.66億元，同比分別下降5.9%、2.75%和9.47%，連續下降3年。

主力業務低迷，導致公司的整體營收也出現下滑。2022年至2024年，光明乳業的營收分別為282.15億元、264.85億元和242.78億元，同比分別下降3.39%、6.13%和8.33%。

另外，光明乳業的優勢市場，表現也不夠理想。今年前三季度，光明乳業的上海市場前三季度收入51.99億元，同比下降4%，而該市場的經銷商數量從2022年末的456家增至今年9月的604家，雖然處于增長，但是未能帶動銷售收入的增長。

△圖片來源：光明乳業公眾號

從整個行業的發展來看，原奶價格已持續下行、終端消費較為疲軟。據農業農村部對全國500個縣集貿市場定點監測，2025年7至9月，內蒙古、黑龍江、山東等10個主產省生鮮乳平均價格維持在每公斤3.03元左右，呈下降趨勢，同比下降5.1%，環比下降1.0%。

在此形勢下，光明乳業收購小西牛可能也要面臨一些風險。更何況，今年前8個月，小西牛的扣非凈利潤僅3458萬元，約為2024年全年的三分之一，增長動能不強。

還要注意，此次交易完成后，小西牛的創始股東王維生、張玉琴將全面退出小西牛，公司的經營穩定性是否會有所波動，也不可知。光明乳業方面也坦言，創始股東的離開可能引發人員流動，可能帶來短期人員穩定性風險。