基本面沒變、股價卻崩了，你該抄底還是逃跑？

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：思想鋼印9999

來源：雪球

01市場先生到底靠不靠譜？

投資者總會遇到一種情況 ， 上市公司基本面沒有什么問題 ， 股價卻大幅下跌 ， 或行業在景氣度沒有變化時 ， 持續下跌 ， 或者指數在經濟數據不錯 （ 或不好 ） 時 ， 表現疲軟 （ 或強勁 ） 。

按照經典的價值投資的解釋 ， 市場先生并不是理性的 ， 常常會精神亢奮或情緒沮喪 ， 就會給出特別好或特別差的價格 ， 投資者應該無視市場的這些雜訊 ， 甚至利用 “ 市場先生 ” 不合理的報價賺錢 。

不過 ， 大部分投資者都更接受另一種說法 ，市場先生那些看似不合理的報價 ， 實際上是提前反映了基本面的未來變化 ， 是在預測未來 。

這個說法有很多例子 ， 特別是過去幾年A股的大產業趨勢 ， 股價與行業景氣度的關系都是如此 ：

大部分消費龍頭營收增速見頂是在20年4季度 （ 剔除21年上半年低基數的影響 ） ， 而股價見頂是在20年一季度 ；

還有新能源行情 ：

電池龍頭營收增速見頂是22年三季度 ， 股價見頂是21年四季度 ；

光伏龍頭營收增速見頂是22年四季度 ， 股價見頂也是21年四季度 ；

逆變器龍頭營收增速見頂是23年一季度 ， 股價見頂同樣是21年四季度 ；

但也有不少反例 ， 比如指數 ：

A股非金融股營收增速在21年三季度見頂 （ 剔除21年上半年低基數的影響 ） ， 但全A股指數到了21年四季度才見頂 ， 當然 ， 滬深300一類的大盤指數是21年一季度見底 ， 就算是考慮到這個因素 ， 實際也是同步見頂的 。

還有很多滯后反應的 ， 比如黃金和有色 ：

黃金價格21年見底 ， 23年6月創出新高 ， 但黃金股價格22年見底 ， 24年4月才創出新高 。

黃金在24年價格非常強勢 ， 但黃金股在24年只是小漲 ， 甚至低于大盤 。 如果按 “ 價格預測功能 ” 的說法 ， 黃金股24年的弱勢應該是預見到25年金價將會見頂回落 —— 事實上24年很多人就是這樣解釋的 。

銅業股24年也是一樣滯后于商品價格 。

這個問題非常重要 ，如果你相信 “ 股價的預見性 ” ， 那么即便你沒有發現基本面的變化 ， 也應該認為股價的大幅下跌代表某些你不知道的事 ， 如果你不相信 ， 那么它就是市場先生給你的低吸機會 。

本文就來聊一聊 ， 股價到底有沒有預見性 。

02別再迷信市場提前反應

首先需要澄清一些基本概念 ，“ 股價預見基本面 ” 中的 “ 基本面 ” 具體指什么 ？

這里不得不提到一個經常被拿出來的金融史的例子 ：

英國股市在二戰爆發前就一路下跌 ， 在敦刻爾克大撤退時到了最低點 ， 倫敦大轟炸中反復見底 ， 此后戰局無論如何變化 ， 都不創新低 ， 好像已經提前預見了盟軍的勝利 。

實際上 ， 這并不是什么預見性 ， 而是一個典型的事后敘事偏差 ：

二戰之前 ， 地緣沖突不斷 ， 軍備開支擠出私人投資 ， 沒有企業愿意投資 ， 股價失去了預期 ， 股市自然會殺估值 ；

戰爭發生后 ， 特別是戰火將燒到英國本土后 ，資本流動嚴格管制， 做空受限 ， 英格蘭銀行與財政部直接介入市場 ， 所以市場做多的信心并不是對戰爭走向的下注 ， 而是對戰時財政赤字 、 貨幣擴張的預期， 股票被視為對抗貨幣貶值的工具 ， 是比債券更安全的名義資產 。

真正的 “ 基本面 ” 不是戰局 ， 而是大量上市公司轉向軍工 、 基建 、 原材料 ， 很多行業的投資加大 ， 利潤來源于國家信用保證的財政開支 ， 估值依據是現金流確定性上升 。

俄羅斯RTS指數也是如此 ， 在俄烏戰爭一開始被制裁時跌到最低點 ， 后面不管戰局如何 ， 都在緩緩上漲 ， 體現的是財政開支加大 ， 大量企業轉型軍工 ， 而不是預見到 “ 俄羅斯必勝 ” 。

股市就算有預見性 ， 也是對企業經營的線性外推， 戰爭本身的影響都是間接的 ，股市只反映戰爭對上市公司的影響 ， 并不反映誰獲勝 。

如果真要分析現代戰爭與股市漲跌的關系 ， 可以分為三種 ：

1 、 如果戰爭威脅已被市場充分討論 ， 且戰爭沒有嚴重波及本土 ， 股市最常見的走勢是在戰爭之前一路下跌 ， 爆發初期見底 。 比如二戰時的英美股市 、 1991 年海灣戰爭時的美股 、 2022 年俄烏戰爭初期的歐美市場 。

2 、 如果戰爭打到本土 ， 那股市基本上會被關閉 ， 在關閉之前會先行崩潰 ， 比如二戰時期的日本和德國 。

3 、 很多戰爭往往是更大危機的一部分 ， 即便沒有打到本土 ， 戰爭的爆發也會是股市下跌的開始 ， 最典型的是越南戰爭時期的美股 。

所以戰爭并非股市的直接原因 ， 更多體現 “ 尾部風險 ” ， 所謂 “ 股市預見戰爭的勝利 ” ， 只是把兩個先后發生的弱相關事物 ， 進行強行因果關聯 。

所以 ， 如果認為 “ 價格預見基本面 ” ， 需要把基本面狹義的定義為營收利潤增速這種直接相關的指標 。

0310%的知情者與90%的波動制造者

股價與基本面的關系 ， 有一個經典的 “ 隨機漫步理論 ” ， 這個理論認為 ，基本面的任何變化都會被立刻影響到價格 ， 所以當基本面沒有什么變化時 ， 股價就是隨機波動 。

這個理論的前半部分實際上是“ 有效市場理論 ”， 有人曾用 “ 賭球賠率的變化 ” 證明過 ， 我在 《 泡沫破裂后 ， 你還相信市場是有效的嗎 ？ 》 一文中介紹過這個證明過程 ， 非常嚴謹 ， 大家有興趣可以去看一看 。

“ 隨機漫步理論 ” 雖然沒有說 “ 股價預見基本面 ” ， 但實際上是一樣的 。 原因在于 ， 對基本面的認知 ， 投資者是分層次的 ：

當基本面發生變化時 ， 可能只有10%（ 比例只是隨便舉的 ）的 “ 知情資金 ”能夠及時掌握理解相關信息 ， 并做出正確的判斷 ， 導致這部分資金交易方向單一 ， 擁有定價權， 其他90%的 “ 不知情資金 ” 買賣相抵 ， 沒有定價權 。

所以市場走勢其實是如實反映了基本面的變化 ， 既非提前 ， 也非滯后 ， 但大部分人對基本面變化的認知是滯后的 ， 大部分統計數據 、 財務數據也是滯后的 ， 導致結果看上去市場提前反應了基本面的變化 。

21年的消費股泡沫 ， 22年的新能源泡沫發生前 ， 早有投資者通過調研 ， 認識了競爭格局 、 庫存 、 需求等因素的變化 ， 做出正確的反應 ， 并對市場產生了定價影響 ， 并不需要等到財報數據出現 。

再回到戰爭的例子 ， 為什么發生戰爭之前市場總是緩緩下跌 ， 還是與那10%的知情者相關 。

所謂 “ 兵者 ， 詭道也 ” ， 任何戰爭的發生都不是必然的 ， 而是一個概率 ， 投資者中總是有人相信 ， 也有人不相信 ， 讓股價在正常情況下處于無法定價的波動狀態 。

但 “ 兵者 ， 國之大事 ” ， 政府如果有事發動戰事 ， 通常會隱瞞戰略意圖 ， 但仍需做大量備戰工作 ， 總有10%的知情者對戰爭的判斷相對準確 ， 包括部分決策層 ， 包括部分信息靈通的上市公司 ， 會分別通過交易和上市公司經營行為產生影響 ， 導致股市在戰爭發生前緩緩下跌 。最后總是越跌越快 ， 代表越來越多的 “ 知情者 ” 參與定價 ， 直到戰爭爆發 。

可能很多人會說 ， 那不是一樣的嗎 ？ 反正我們也沒有信息渠道 ， 不是那10%的人 ， 只能根據市場的走勢反推基本面的變化 。

但恰恰是因為此 ， 根據走勢反推基本面 ，理論可行 ， 實際不可行 。

04我們為何總在誤讀市場的信號

原因正是 “ 隨機漫步理論 ” 中的后半部分 ， 當基本面沒有變化時 ， 價格會隨機波動 ， 波動可能體現漲 ， 也可能體現為跌 。

“ 波動 ” 這個詞是一個事后敘述視角 ， 給人的感覺是沒有方向 ， 實際上 ，在它發生的時候 ， 比如股價下跌時 ， 你很難區分它到底是 “ 暫時的波動 ” ， 還是基本面發生變化后的 “ 趨勢性走勢 ” 。

很多投資者認為 ， 波動行情的震幅小 ， 趨勢行情的震幅大 ， 所以可以用跌破某個形態或趨勢來進行區分 。 但在實際市場環境中 ， 股價受到指數 、 風格 、 資金偏好等多種因素的影響 ， 再加上趨勢交易者助漲助跌的行為 ， 波動的程度和波動的方向 ， 都是可大可小 ， 特別是A股這種高波動的市場， 波動行情在一開始 ， 與趨勢行情并無明顯的區別 。

更重要的是 ， 基本面本身也是在變化的 ， 10%的有定價權的知情者并不能預知未來 ，他們也會根據事件的發展 ， 糾正自己的預測， 這其實是一個貝葉斯概率的變化過程 ， 更詳細的分析 ， 可以看我之前的系列文章 《 貝葉斯主義投資高手的方法 ， 我總結為三類 》 《 投資中的概率判斷 ， 不一定正確 ， 但很有用 》 和 《 高ROE 、 低PE 、 漲幅榜 …… ， 這些選股指標到底誰更有效 ？ 》 。

當10%的知情者糾正自己的判斷時 ， 未來的趨勢行情也會反向 ， “ 趨勢行情 ” 也會變回 “ 波動行情 ” 。

實際上 ， 黃金股在2024年的集體弱勢 ， 正是這10%的資金發生誤判 ， 又在2025年糾正 。

所以前面說 ， 根據走勢反推基本面 ， 理論可行 ， 實際不可行 。

05有效卻無用

先總結本文的三個重要結論 ：

1 、 所謂 “ 行情預見戰爭結果 ” 的傳說 ， 只是事后敘事偏差 ， 指數與基本面基本同步 。

2 、 基本面的任何變化都會被少數 “ 知情者 ” 定價 ， 當基本面沒有什么變化時 ， 股價就是隨機波動 。

3 、 雖然基本面的變化會立刻體現在走勢上 ， 但對于90%的不知情投資者 ， 并不能根據走勢反推基本面 。

所以你可以說 “ 市場永遠正確 ” ， 但你并不能根據現在的市場走勢做出決策 ， 想一想 ——

如果市場 （ 10%的知情者 ） 是正確的 ， 那么現在就是轉折的時候 ， 說明市場是正確的 ；

如果市場 （ 10%的知情者 ） 是錯誤的 ， 那么它會很快糾正自己的錯誤 ， 但同時會一直等到自己正確 ， 再出現轉折 。

市場確實有效 ， 它在關鍵的時候總是正確的 ， 它發生錯誤的時候總是不關鍵的 。

但市場的有效性卻建立在你無法利用這種有效的前提之上， 你只能根據自己有限的認知分析 —— 通常建立在基本面或其他投資者行為之上 ， 作出判斷 ， 賺自己認知范圍內的錢 。

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