港股“子”曰 | 一個時代即將終結？

每經記者：曾子建 每經編輯：袁東

今天（12月18日），日經指數跌超1%，韓國KOSPI指數跌超1.5%，恒生指數、恒生科技指數也再度下挫，幾乎整個新興市場股市表現低迷。

一個很重要的原因是， 全球都在關注日本央行的貨幣政策會議。預計在本周五，日本央行將會采取行動，可能將短期利率從0.5%上調至0.75%。為什么看似僅僅只有區區25個基點，但對全球資本格局而言影響如此重大？因為這意味著一個時代即將結束。

一切要從30年前說起。

1990年代，日本經濟持續低迷，并且出現通貨緊縮。為了刺激經濟，促進消費，日本央行啟動“休克療法”，長期將利率維持在近乎零的水平，甚至一度出現負利率。而這種看似“不太正常”的超低利率，一直持續了30年。

在這樣的背景下，全球資本市場出現了非常重要的“新玩法”——套息交易。簡單來說，以極低的利率借入日元，將其兌換成美元、澳元等高收益貨幣，然后投資于海外的高收益資產。參與這場游戲的，就包括大量的國際對沖基金和投資機構，比如巴菲特近年來投資日本商社，他是重要的參與者。而現在，全球主要央行都在降息，而日本央行逆勢加息，必然意味著套息交易者借貸成本的提高。隨之而來的，就是近期我們經常聽到的一個詞“套息交易平倉”。

那么，由于日本央行即將進行的加息，所引發的套息交易平倉規模究竟有多大？目前，由于統計口徑的不同，暫時還沒有一個完全統一的精準數字。不過從已有的研究來看，這個規模可能高達數萬億美元。

那么，一旦日元套息交易平倉開始出現，對港股市場會產生怎樣的沖擊？

首先要看，套息交易者借出的大量日元投向了哪些地方？沖擊最明顯的，應該是美國國債，其次是新興市場的高收益債。最后，才是新興市場股市。

其次，對港股市場而言，雖然也會導致部分海外資金的流出，但實質性影響究竟有多大，我個人覺得，影響相對有限。為什么比較樂觀？因為新興市場的估值水平是不同的，和其他新興市場估值水平作比較，中國香港股市的估值不僅低于印度股市，也低于韓國股市等。

第三，影響港股的基本邏輯，還是國內經濟的復蘇節奏，產業政策的刺激，以及上市公司的基本面。因此，日本央行的加息，短期影響更為明顯，但并不改變中長期走勢。

其實，過去一年多時間，日本央行已經不止一次加息了。2024年7月31日，當時日本央行意外加息15個基點，引發恒生指數短期急跌，但在一周之內調整到位，隨后迅速收復失地。而今年1月，日本央行又一次加息，當時港股在加息前已經處于弱勢震蕩狀態，加息之后，利空兌現，市場反而開始快速走強。

而這一次，在日本央行加息之前，中國港股已經跌了不少。明天，就算“靴子落地”，會不會反而是利空出盡？又或者，萬一明天最終不加息，那豈不是重大利好？所以，事已至此，其實也無需過于焦慮了。