咱們臭炒股的明年怎么玩？（一）

臨近年尾，自己工作上的一些機會，經常會遇到客戶問：明年整個大環境怎么看，有沒有可以關注的熱點板塊？

先回答第一個問題。

2025年的行情有很多跡象，已經揭示了一個現象。凡是和北美客戶做生意的公司，業績都很好，股價都猛漲。比如光模塊，PCB，稍弱一點的特斯拉機器人供應鏈和海外汽車產業鏈，業績表現都可圈可點。

有很多學者在拿中國和日本失去的三十年做對比，但我覺得還是過于宏觀，真正應該去對比的是大時代里的公司處境，到底如何？

日本曾經有過兩次大出海，而背后的動機各不相同，一次是日美貿易摩擦，第二次是日本國內利率過低，資本過剩，缺乏投資機會，亟待出海擴張。

1974年，查爾斯三世，訪問索尼在威爾士的電視機工廠

20世紀60-70年代，日本憑借 “重化工業”（如鋼鐵、汽車、電子）實現經濟高速增長，出口規模大幅擴張，尤其對歐美市場的貿易順差持續擴大，引發嚴重貿易摩擦。例如，1971年美國對日本實施 “尼克松沖擊”（征收10%進口附加稅），1975年歐美多國針對日本鋼鐵、彩電啟動反傾銷調查，直接倒逼日本企業從“出口產品”轉向“海外設廠”，以規避關稅和配額限制。

這一階段企業出海以“被動應對”為核心（規避關稅/ 配額），業績變化圍繞“成本轉嫁”與“市場保供”展開，整體呈現“先抑后揚”的態勢：

短期（出海初期1-3年）：業績增速承壓，部分企業利潤下滑

核心原因：海外設廠前期投入高（土地、廠房、設備、本地化團隊搭建），且需適配海外市場標準（如歐美環保、安全法規），導致固定成本激增；同時，初期產能利用率低（需時間打通本地供應鏈、適應市場需求），而國內原有產能因出口減少可能閑置，雙重因素擠壓利潤。

典型領域表現：

汽車行業：豐田1973年在美國設廠初期，單廠成本比日本本土高15%—20%，1974年海外業務利潤率較國內低8個百分點，整體營收增速從1972年的18%降至1974年的6%；

家電行業：松下1978年在歐洲設彩電工廠，首年因歐盟技術認證成本超預期，該業務線虧損約20億日元，拖累整體利潤增速。

中期（出海3-5年后）：業績逐步修復，營收穩定性提升

核心邏輯：海外工廠產能釋放，本地化供應鏈成熟（如豐田美國工廠逐步采購本地零部件，成本較初期下降12%），且成功規避貿易壁壘（如美國對日本汽車的進口配額未影響海外工廠的本地銷售），海外營收占比提升，對沖了國內出口下滑的風險。

數據佐證：1975-1980年，日本鋼鐵企業（如新日鐵）通過在歐美設廠，海外營收占比從8%升至17%，整體營收復合增速回升至7%（1974年曾因貿易摩擦降至2%）；家電企業海外業務利潤率在1980年基本追平國內水平（約5%—6%）。

日本游戲如龍中描述的那個瘋狂的房地產泡沫時代

第二次出海浪潮，80年代日本經濟進入 “泡沫經濟” 前期，國內低利率導致資本過剩，企業大量將資金投向海外房地產、金融資產和企業并購，推動出海從“產業投資”擴展至“資本輸出”。1985-1990年，日本對外直接投資（FDI）流量從約120億美元飆升至500億美元以上，占全球FDI 總量的比重超過20%，成為當時全球最大的對外投資國之一，奠定了日本企業“全球化巨頭”的地位。

豐田1980-1990年海外營收從1.2萬億日元增至8.5萬億日元，占比從25%升至60%；松下海外利潤占比1990 年達 55%；三菱日聯銀行1985-1990 年海外貸款規模增長3倍，營收增速從8%升至15%；7-Eleven美國業務 1987年實現盈利，后續成為海外核心板塊。

當然也有例外，住友商事1989年海外房地產投資收益占利潤60%，但 1991年泡沫破裂后，該部分虧損拖累利潤下滑50%。恰好說明企業投資到海外短缺的部分收益會更好，如果只是去海外追捧泡沫，結局一樣會很慘烈。

海爾集團董事局主席張瑞敏與 GE 家電首席執行官奇普?布蘭肯希在交割儀式上的握手合影。

回頭看我國的經濟情況，2016年是中國企業出海高峰，投資規模以單筆大額為主從數十億到數百億美金的規模為主，有大家耳熟能詳的中化收購先正達，美的收購庫卡，海爾收購GE家電業務，萬達收購傳奇影業等。這個階段的出海投資浪潮，類似于日本的第二次出海浪潮，國內企業經歷長時間的經濟發展，房地產推升的泡沫讓企業手中資本極度充裕，資本開始往海外溢出。

2018年，特朗普第一任期發動了中美貿易戰，第二種對外投資的敘事便開始啟動。排除疫情的擾動，2020年至2024年，非金融類對外直接投資流量分別為1102億、1136億、1168億、1245億、1683億美金。通過對外投資來規避中美貿易摩擦，降低關稅，逐漸成為一種企業的共識。

這一階段的投資以十億人民幣以內的規模為主，主要目的在于補強供應鏈體系，建設制造中轉工廠，規避貿易壁壘，降低成本。投資的行業也有了更清晰的方向，企業家將投資目光鎖定在新能源、汽車、電子等高端制造，相對受到貿易戰影響較大，且關稅不易轉嫁的行業。

2024年對東盟非金融類直接投資流量同比增長超20%，制造業投資占比超30%，越南、泰國、馬來西亞是汽車、電子、光伏設廠熱門地。

2023-2024年中企在墨設廠激增，涵蓋汽車零部件、家電、電子組裝，單筆投資多為1-5億美元，用于規避美國關稅壁壘。

2024年對沿線國家直接投資增長超兩成，境外經貿合作區累計投資超500億美元，帶動制造業產能轉移超1000萬噸/年。

以上僅僅通過AI羅列了這些年發生的事情，幫助我們了解所處的時代背景。當我們需要得出一些結論時，我們不得不從“過去”去尋找答案，也需要從“未來”去尋找破局的可能。

“過去”告訴我們的答案：中國制造業發展到這個階段，頂流企業們積累的巨大財富，體現在了2016年后的對外特大收并購，這個階段的收并購效果可謂喜憂參半。不少上市公司在對外收購后深陷泥潭，拖累上市公司連續3—5年業績持續下滑，不斷的業務調整和大刀闊斧的裁員，才使得海外收購部分勉強喘上一口氣。

這個階段和日本第一輪出海的先抑后揚有些類似，克服了這個過程的企業，或許能迎來不錯的好日子。在跟蹤的幾家上市公司，都有類似跡象，海外業務端正在越來越好。

另一頭，企業為了規避關稅矛盾和地緣政治因素，將產線挪到海外。就比如傳言明年將量產的特斯拉機器人，就明確表示不會用任何中國國內的供應鏈，以降低供應鏈風險。但由于中國企業精益求精的制造能力和極致的成本控制能力，特斯拉依然會采用大量的中國企業作為必不可缺的供應鏈，于是這些國內企業短期內的考驗是要么丟掉業務，要么出海設廠。

種種跡象，企業要想獲得更廣闊的市場，就必須往海外投資大量的制造能力，于是海外工人可能會獲得更多就業機會，海外政府可能會收獲大量賣地收益和稅收。這當然在一定程度上抑制了國內的就業機會和財政收入。

同時，國內價格指數并未完全企穩，產能過剩、產品同質化嚴重等問題帶來的內卷依然激烈，國家統計局數據顯示，中國11月規模以上工業企業利潤同比下降13.1%，前值為下降5.5%。

數據背后是企業老板和企業工人的收入。

當然事情還有另一面，如果你總是作為打工人的思路去考量經濟，就很難從時代背景中找到利于自己的進階通路。如果我們作為股東的角度去思考A股這些出海公司呢？

市場中最令散戶恐慌的板塊莫過于往海外賣出了無數的光模塊，股價炒到天上去的“易中天”，但專業機構的視角恰恰覺得當前的估值是有一定業績支持的，假如明年看200億—300億的利潤，當前估值可能也才25-30倍左右PE。（特別提醒：估值合理與否完全不代表投資機會）

家電出海的海爾、美的等企業，汽車出海的比亞迪，礦業出海的洛陽鉬業、紫金礦業，這些優秀企業在海外的凈利潤都達到上百億體量。

于是“過去”會告訴我們，以往的發展過程順延出了一個看似既定的邏輯確定性。打工不易，選能出海的好公司做股東可能不錯。

那“未來”有何啟示？

產業結構調整并非一朝一夕，要在短期內保護社會穩定性，必然需要增加更多改善民生的政策和福利。提振消費，通過內需刺激扭轉整個價格通縮循環，是個極難但必須迎難而上的課題。

對“未來”的推演來自我們需要什么，我們的掣肘是什么，我們必須那么干。

新興產業上，政策限制充分放開，加強市場自發創新的內生動力；傳統產業上，壓降重復產能的同時持續消費補貼，同時從供給兩端發力；對經濟杠桿傷害極大的房地產行業需要托而不舉的政策。

一個“過去”，一個“未來”，還有一個時代最強背景音“AI”。這三者決定了未來經濟走向，行情走向。

雖然不喜歡付鵬這種實用主義，一點夢想都沒有，但他對于AI的看法，其實代表了絕大多數專業投資人的看法。AI泡沫不能破，破了遭殃的不僅僅是華爾街，可能是全世界。

我對這個時代最強音的看法相對樂觀，當全市場都盯著泡沫的時候，恰恰是新手剛學會開車的時候，處處盯著風險，謹小慎微，反倒不會出現特別大的風險。超級泡沫和重大風險，往往來自老司機們的自信。

收尾。

總結一句話：守住自己打工人的現金流，爭取到出海的佼佼者公司去當股東。2026年，仍可茍一陣！

星球會員持續招新中 掃碼領券即可加入

記得添加助理微信lukesw888進群

星球日常更新最新投資信息