石化，周期復蘇不遠了

文丨小李飛刀

近期，A股市場目光大多聚焦于銅鋁為首的有色金屬，而石化板塊卻在低調中持續吸引資金布局。自12月中旬以來，化工行業ETF易方達（516570）等產品跟蹤的中證石化產業指數累計漲幅已超11%，創下2022年3月以來新高。

作為宏觀周期下游行業，石化能否在2026年迎來轉機？

【石油周期見底？】

化工行業上游原材料命脈主要在石油。油價若未觸底，化工復蘇便難言真正開始。

2025年，布倫特原油從年初的75美元/桶跌至年底的61美元/桶，跌幅高達18%，創下近五年以來最大年度跌幅。

那么，本輪石油周期走到哪里了？

過去多年，60美元常被視為原油均衡價。過去20年，僅有三次周期曾顯著跌破該關口，分別出現在2008-2009年金融危機、2014-2016年頁巖油產能激增疊加OPEC放棄減產，以及2019-2020年公共衛生事件導致需求驟減時期，油價最低下探至30美元左右。

但本輪石油周期可能有所不同，并沒有出現需求突然銳減或供給側技術改革導致的暴跌。相反，越來越多跡象表明55-60美元有望成為本輪周期的底部區間。

一方面，供給端的放量已基本被市場消化。

2025年4月，OPEC+主要產油國突然加速恢復2023年以來暫停的產能，意在奪回被美國頁巖油等競爭對手占去的市場份額。這一舉動導致2025年油價持續低迷。

隨著OPEC+在2026年一季度暫停進一步增產，同時60美元也是美國頁巖油的成本區間，油價繼續下行空間有限。此外，以中國為首的國家持續進行石油戰略儲備，也對油價形成了托底作用。

另一方面，在美聯儲降息周期中，美元下行趨勢逐漸清晰，有助于提升以美元計價的原油吸引力，同時傳統需求也預計將更具韌性。

金銀銅等大宗商品持續爆發，一定程度上反映了全球市場對美元貶值與信用下滑的預期，原油同樣會間接受益。

此外，2026年的地緣局勢，可能成為影響油價的額外變量。

在此大背景下，A股市場的“三桶油”有望受益于油價周期上行帶來的業績與估值提升。事實上，在油價從100美元上方回落至60美元的過程中，“三桶油”股價并未跟隨下跌，反而逆勢走強。

▲中國海油 VS ICE布油走勢圖，來源：Wind

2021年2月18日以來，中國海洋石油（H股）、中國石油、中國石化累計漲幅分別超過240%、200%和100%。這反應出石油板塊的周期波動性已被弱化，其高股息屬性正發揮更大平衡作用。

截至1月2日，這三家公司的股息率（TTM）分別為6.4%、4.5%和3.7%，整體高于市場平均水平，成為市場中較為稀缺的高股息藍籌。

值得關注的是，中國海油還具備不錯成長性，市場給予的估值也最高。要知道，2014年至2024年間，公司年均產量增速達5.4%，桶油成本則從2014-2019年的42.3美元降至29.8美元。

【化工復蘇臨近了】

若石油周期觸底，疊加自身供需改善，將有力推動化工行業步入新一輪復蘇。

2025年前三季度，石油石化、基礎化工板塊的資本支出增速分別為-6.8%、-8.6%，2024年全年已同比下滑6.6%、15%。相比之下，2022-2023年因全球供應鏈擾動，資本支出曾連續兩年實現雙位數高增長。

▲來源：民生證券

2025年7月推出的“反內卷”政策，通過環保、能耗控制、審批管控等方式約束石化行業無序擴張，其效應正逐步顯現。

在中國化工產能擴張放緩的同時，海外產能正在加速退出，或進一步推動全球化工周期走向復蘇。

2024年4月埃克森美孚關閉法國格拉雄翁裂解裝置后，全球在15個月內已有21家跨國巨頭、40余套裝置、超1500萬噸/年產能關停。預計到2027年，歐洲將永久退出約460萬噸/年乙烯、228萬噸/年丙烯和43萬噸/年丁二烯產能。

日韓化工行業同樣面臨壓力。機構預測，到2027年前韓國化工產能淘汰比例可能達到總產能的18%-25%。

中國化工在全球持續擴張，而海外化工巨頭的市場份額逐步萎縮。背后原因主要有二，一是歐洲失去廉價俄羅斯天然氣，成本大幅上升；二是中國化工龍頭通過技術精進和全產業鏈運營，持續提升全球競爭力，倒逼海外產能出清。

需求方面，汽車、家電及新消費領域保持穩健增長，新基建與科技產業成為新引擎，中國化工出口也展現出一定韌性。在美聯儲降息環境中，傳統化工需求有望獲得支撐，盡管這并非價格走向的核心決定因素。

另外，從歷史經驗看，大宗商品周期往往依循相似路徑演繹，石化也將輪動上漲。

第一階段，黃金白銀率先上漲。流動性寬松環境中，黃金金融屬性凸顯，加之全球央行增持，金價在降息初期表現突出。

第二階段，銅鋁等工業金屬接棒。這類品種兼具金融與工業屬性，隨著資金從金融體系流向實體經濟，需求復蘇預期推動價格上漲，供應端擾動也常常加劇漲勢。

第三階段，下游消費及原油、化工等行業啟動。上游價格上漲逐步傳導至終端，經濟復蘇展開，反映經濟整體需求的原油、化工品開始表現。

當前，周期正切入第二階段，第三階段也有個別品種初現啟動跡象，例如PTA、MDI價格近期逆勢上漲，但絕大多數化工品價格仍處于四年周期低位。

由此可見，石化板塊有望成為繼金銀、銅鋁之后輪動到的重點賽道。投資者若希望一攬子布局石化龍頭，可關注化工行業ETF易方達（516570）等相關產品。

值得一提的是，據交易所對ETF命名的統一規范要求，此前名為“化工行業ETF（516570）”的產品已于2026年1月5日正式更名為“化工行業ETF易方達（516570）”。目前，易方達基金旗下全部近120只ETF均已實現統一命名，是業內首家完成全量ETF統一命名的機構。

【否極泰來的潛在贏家】

化工行業細分領域復蘇已露苗頭，哪些企業可能成為本輪周期贏家？

首先是MDI賽道。

自11月底以來，萬華化學、巴斯夫等全球MDI龍頭企業陸續發布漲價函，或已標志著周期性回暖了。截至12月31日，MDI現貨報價約14600元/噸，但仍處于近二十年低位，較2021年2月高點下跌近50%。

事實上，MDI是化工領域中盈利能力最強的細分賽道之一。以萬華化學為例，2000-2024年，其凈資產收益率（ROE）多數年份保持在20%以上，僅三年在14%左右。

高盈利背后，一方面源于市場經營壁壘高。MDI生產需采用光氣法，而光氣易揮發、又有劇毒，技術門檻很高。事實上，萬華化學自從2000年攻克MDI技術后，再無龍頭企業殺入該領域。

另一方面，MDI市場趨于寡頭壟斷格局。當前，全球前五大企業為萬華化學、巴斯夫、科思創、亨斯邁、陶氏已占據絕大部分產能。

其中，萬華化學作為全球行業第一，預計2026年二季度完成新增70萬噸，年總產能將達到450萬噸，全球份額有望提升至42%。隨著MDI價格回暖，公司有望在2026年實現“量價齊升”。

其次是PTA賽道。

12月中旬以來，PTA主力期貨漲約10%，領漲化工板塊。這主要源于市場預期供需格局可能發生轉變。2026年，國內幾乎無新裝置投產，海外新增十分有限，而需求端預計又有300-400萬噸聚酯產能投放，使PTA成為化工板塊中率先復蘇的品種之一。

在此大背景下，民營煉化三巨頭——恒力石化、榮盛石化、恒逸石化已步入上行通道，近期表現在化工賽道中較為突出。

另值得注意的是，據Wind統計，每年1月，石化板塊在A股各行業中勝率、賠率均排名第二，僅次于銀行。

若想一攬子投資石油、化工等龍頭，可以關注化工行業ETF易方達（516570）等產品。截至2025年前三季度末，該基金前十大重倉股就包括萬華化學、中國石油、中國石化、中國海油、華魯恒升等。

▲化工行業ETF易方達（516570）前十大重倉股，來源：Wind

總之，當前石化板塊在資金悄然布局中已走出上行趨勢，開始預期石化會走出當前周期低谷，并有望開啟新一輪周期。

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