錯付與重啟：當最火雙抗被“退貨”之后

吳妮 | 撰文

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去年炙手可熱的PD-L1/VEGF雙抗賽道，剛進入2026年，就傳出了第一起“退貨”消息。

1月6日，宜明昂科宣布與合作方Instil Bio終止協議，將IMM2510（PD-L1/VEGF雙抗）和IMM27M（CTLA-4單抗）兩條管線的海外權益全部收回。

從交易形式上看，這是一條典型的“退貨”消息。但市場給出的反應卻并不典型——當日及隨后交易日，宜明昂科股價不跌反漲。

和此前一宣布BD消息，股價大跌的現象，形成了鮮明對比。

作為CD47靶點領域的代表企業，宜明昂科的核心管線多圍繞CD47布局。至于IMM2510，其實在立項時就承載了宜明昂科“風險對沖”的策略考慮——PD-L1與VEGF兩個靶點都有成熟抗體藥物上市，且聯合療法已在晚期肝癌一線治療中獲批，因此這一雙抗分子被認為具有比較高的臨床確定性。

此外，一個重要的事實是，過去兩年，PD-(L)1/VEGF 雙抗被視為“高確定性資產”：靶點成熟、適應癥空間大、支付邏輯清晰，資本愿意提前下注，跨國藥企也愿意在臨床數據尚未完全讀出的階段提前鎖倉。

因此，IMM2510肩負著“輸血”的任務。CD47單抗IMM01同時開展兩項耗資巨大的三期臨床試驗，而來自IMM2510的合作收入為其提供一部分支持。即便如今被退回，它已完成階段使命，3500萬美元首付款和里程碑付款早已落袋。

在康方AK112頭對頭K藥的OS數據不及預期后，PD-L1/VEGF雙抗這張牌的上限被質疑，但確定性依然不低。面對肺癌、乳腺癌、消化道腫瘤等患者基數龐大的癌種，它的廣譜潛力仍是吸引大藥企的關鍵。

但比起去年的火熱，隨著同類資產快速增加，買方可選空間顯著擴大，議價能力開始向買方轉移。與此同時，跨國藥企的交易風格也在發生變化：從過去“提前鎖倉”的進取式布局，轉向更加謹慎的策略，更傾向于等待更充分的臨床驗證后再出手。

因此，目前MNC對PD-L1/VEGF雙抗處于觀望狀態，疊加此前海外臨床推進緩慢的拖累，IMM2510的故事該如何講下去，要如何另尋伙伴，成了宜明昂科必須直面的問題。

一場不理想的BD

宜明昂科與Instil Bio早在2024年8月達成合作，如今看來，這一時機并不算理想。

就在一個月后，康方生物在2024年世界肺癌大會（WCLC）上公布了其PD-1/VEGF雙抗依沃西在非小細胞肺癌治療中頭對頭挑戰Keytruda的研究數據，結果顯示依沃西表現優異。

“頭對頭打敗K藥”的消息迅速將PD-1/VEGF雙抗推向關注巔峰。

隨后的交易浪潮更是凸顯了這一賽道的火熱。2024年11月，默沙東以5.88億美元的首付款引進了禮新醫藥研發的PD-1/VEGF雙特異性抗體LM-299的全球權益。2024年底，BioNTech以9.5億美元收購普米斯生物，獲得其PD-L1/VEGF雙抗BNT327；半年后，百時美施貴寶又以15億美元首付款與BioTech就同一產品達成合作。2025年初，輝瑞更是以12.5億美元預付款敲定三生制藥PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707的出海交易，創下當時首付款紀錄。

然而，這些熱鬧都與早早完成BD的宜明昂科無關——截至合作終止，公司累計僅收到3500萬美元款項。

宜明昂科內部也曾考慮重新拿回權益。在1月7日的券商交流會中，宜明昂科方稱，“很多投資人朋友、股東都建議我們協商收回管線，但當時賽道正熱，Instil Bio對二次BD仍抱有較高期待。我們一直在配合，希望共同推動與MNC的合作。”

但事實上，Instil Bio并未發揮跳板作用，反而帶來了制約。宜明昂科坦陳：“與Instil Bio合作后，一直有MNC公司來接洽，甚至談到很深入的階段。但由于必須同時與兩家公司談判，包括交易規模如何分配等，對方似乎感到不太舒適。”這種合作結構無形中成了二次BD的障礙。

與此同時，賽道風向也在悄然變化。2025年9月，康方生物合作伙伴Summit Therapeutics在WCLC上公布了其PD-1/VEGF雙抗AK112全球Ⅲ期臨床試驗HARMONi的最新隨訪數據，其中總生存期（OS）未達到統計學顯著差異，無進展生存期（PFS）在中國與歐美亞組之間也存在較大差異。這一結果影響了業界對PD-1/VEGF雙抗賽道的信心。

“Summit的OS數據讓大家都在觀望AK112能否獲得FDA批準，這對我們及其他國內同類產品的BD都產生了不小的影響。”

在這樣的大環境下，Instil Bio自身也面臨資金壓力，難以繼續支持管線臨床推進。“美國的臨床試驗進展非常緩慢——簽約15個月以來，僅入組了三名患者。與其他合作方相比，這一速度明顯滯后。”因為對Instil Bio來說，開展臨床試驗意味著更大的支出，有臨床進展后相應的還需要給宜明昂科支付里程碑付款，挑戰越來越大。

這場舉步維艱的合作，就這樣迎來了結束。

BD的新可能

宜明昂科后續依然會通過BD來推進國際化，但經過這場風波，策略會有所調整。

第一種選擇，爭取與大型MNC達成整體權益合作，在他們看來，“對MNC來說，合作開發的可能性相對來講沒有整體的權益轉讓，更容易被對方接受。同時希望潛在的合作方，有匹配的產品，能夠探索聯合開發的可能性。”

從買方視角看，機會仍在，但窗口正在收窄。已有輝瑞、默沙東、百時美施貴寶等MNC布局PD-(L)1/VEGF雙抗。潛在的買家可能包括在PD-(L)1領域稍顯滯后、尋求突圍的阿斯利康、羅氏，以及重點投入ADC（可與PD-(L)1聯用）的強生、艾伯維等。

第二種選擇，接觸在該領域有明確布局或迫切需求的中型公司，考慮合作開發的形式。這也是在擴大合作的可能性。

然而，重新回到BD市場，意味著直面更激烈的競爭。根據醫藥魔方數據，目前尚未被授權的、處于臨床后期（Ⅱ/Ⅲ期）的國產創新藥就有24個，其中有許多有潛力的管線：如君實生物的JS207、神州細胞的SCTB14、榮昌生物的RC148、基石藥業的CS2009、華海藥業的Sotiburafusp alfa、天士力的B1962等，都和宜明昂科同處于臨床后期（Ⅱ/Ⅲ期）且部分資產已開啟國際臨床。

雖然康方生物、BioNTech等公司已在肺癌、乳腺癌等大適應癥上開展注冊臨床，后來者若想突圍，或許需聚焦膽管癌、胰腺癌等仍有差異化空間的瘤種。

為此，宜明昂科準備先推動IMM2510單藥上市，盡早將這一創新療法推向市場。同時，準備積累更扎實的臨床依據——目前，IMM2510聯合化療針對可切除鱗狀非小細胞肺癌及食管癌的臨床試驗已獲得批準；在子宮內膜癌領域的臨床布局，也正在與CDE溝通推進。此外，更具創新性的探索也已展開，包括與CTLA-4抗體聯用、與CD47靶點協同開發等方案。

對宜明昂科來說，這次“退貨”不是終點。

這件事也在促使中國biotech進一步審視其國際化路徑：究竟什么樣的合作伙伴，才能真正助力中國biotech走向全球？而具備創新能力的中國biotech，是否已準備好直接與MNC對接？

參考：

【國金醫藥】國產抗體行業（一）：從跟隨到突破，PD-(L)1/VEGF正當時

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吳妮：nora4409