事關(guān)AI，這些基金四季報(bào)亮了

截至1月22日，大部分公募基金2025年四季報(bào)已悉數(shù)披露?！癆I+”主導(dǎo)的科技資產(chǎn)，帶來(lái)了比以往更顯著的結(jié)構(gòu)行情。

在這一背景下，少部分基金在跑出優(yōu)異業(yè)績(jī)。但從券商中國(guó)記者梳理來(lái)看，對(duì)AI科技行情的復(fù)盤(pán)或反思、質(zhì)疑或堅(jiān)定，卻在絕大部分基金經(jīng)理的“季報(bào)作文”里占據(jù)了主要篇幅。

券商中國(guó)記者還發(fā)現(xiàn)，季報(bào)里對(duì)AI的精彩分析，并不是標(biāo)準(zhǔn)式的“行話”，而是一些基金經(jīng)理思辨式的反思和思考。這些文字，把基金經(jīng)理還原成了一個(gè)“活生生”的人，他們不掩錯(cuò)失行情后的困頓，也呼喊出了他們“終不悔”的真誠(chéng)與堅(jiān)守。這樣鮮活的季報(bào)分析，構(gòu)成了基金經(jīng)理與基民真正意義上的有效溝通。

科技進(jìn)步的宏大敘事與泡沫

銀華基金的焦巍，是一位證券從業(yè)超過(guò)25年的老將，以白酒消費(fèi)投資為市場(chǎng)所知。他管理的銀華富裕主題混合A，四季度內(nèi)份額凈值增長(zhǎng)率為6.17%，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率為-0.08%。2025年四季度，銀華富裕主題混合的重倉(cāng)股以金融、家電為主，中國(guó)銀行和南京銀行為新進(jìn)重倉(cāng)股。

他在四季報(bào)中直言，其管理的基金與科技“牛市”失之交臂。焦巍對(duì)AI的理解，具有顯著的宏大敘事和泡沫色彩的特征。他認(rèn)為，AI和蒸汽時(shí)代、電力時(shí)代、互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)時(shí)代一樣，是人類(lèi)向科技發(fā)展中的重要一步。對(duì)應(yīng)的每一個(gè)時(shí)期，都產(chǎn)生了相應(yīng)的宏大敘事和泡沫。

在這一過(guò)程中，需求被放大，技術(shù)路徑被簡(jiǎn)化，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局被忽視，最終勝出的是具有“幸存者偏差的”少數(shù)科技巨頭。短期內(nèi)的價(jià)格共振和資金追逐，對(duì)應(yīng)的是景氣度投資。但他的投資框架，卻是從供給側(cè)看待這些新興事物，更多考慮的是產(chǎn)能過(guò)剩、競(jìng)爭(zhēng)壁壘，從而錯(cuò)失了需求爆發(fā)機(jī)會(huì)。但另一方面，也避免了成為發(fā)展代價(jià)本身。

景順長(zhǎng)城的楊銳文，在四季報(bào)里刪減基金策略容量等重復(fù)性?xún)?nèi)容，對(duì)四季度科技行情進(jìn)行了更為聚焦的表述。景順長(zhǎng)城創(chuàng)新成長(zhǎng)混合四季度份額凈值增長(zhǎng)率為-8.24%，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率為-0.68%。他直言，基金依舊表現(xiàn)一般，2025年以來(lái)的超額收益進(jìn)一步被削弱。在市場(chǎng)情緒高漲結(jié)構(gòu)性行情極致演繹的階段，他的步伐可能顯得謹(jǐn)慎。這源于對(duì)投資本質(zhì)的堅(jiān)守：選擇與真正具備長(zhǎng)期生命力的企業(yè)為伍。

“投資是一場(chǎng)與價(jià)值共創(chuàng)的長(zhǎng)跑，我們決心做有價(jià)值的堅(jiān)持。”楊銳文認(rèn)為，基金去年下半年的表現(xiàn)值得深入反思。下半年以來(lái)，AI算力板塊行情遠(yuǎn)超預(yù)期，他過(guò)度聚焦于個(gè)股阿爾法，在強(qiáng)勁的貝塔沖擊下，持倉(cāng)個(gè)股的阿爾法未能充分展現(xiàn)，反而遭遇資金分流。景順長(zhǎng)城創(chuàng)新成長(zhǎng)混合四季度的前十大重倉(cāng)股，分別為睿創(chuàng)微納、九號(hào)公司、平安好醫(yī)生、三棵樹(shù)、愛(ài)旭股份、帝爾激光、奕瑞科技、三一重能、廣鋼氣體、思特威。

科技和消費(fèi)不是對(duì)立面

進(jìn)一步看，一些基金經(jīng)理之所以對(duì)AI科技行情有著不一樣的分析視角。是因?yàn)樗麄儼袮I看成更大結(jié)構(gòu)行情的一部分，或者是整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動(dòng)力之一。順著這個(gè)趨勢(shì)，他們?cè)谒募径戎锌吹搅烁鼮閺V泛的市場(chǎng)變化。

首先是中國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)型視角下的AI科技變化。焦巍表示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在最關(guān)鍵的轉(zhuǎn)型時(shí)期，政策明確選擇了以先進(jìn)制造和國(guó)家主導(dǎo)的戰(zhàn)略創(chuàng)新為主的模式并加以全力支持。他說(shuō)道，生產(chǎn)先于消費(fèi)，過(guò)去簡(jiǎn)單的消費(fèi)刺激不可持續(xù)。戰(zhàn)略重心優(yōu)先解決“卡脖子”問(wèn)題，跨越中等收入陷阱、實(shí)現(xiàn)共同富裕、應(yīng)對(duì)人口老齡化、確保經(jīng)濟(jì)安全、解決債務(wù)問(wèn)題等方面，都被寄望于新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展。

在這一視角下，基金經(jīng)理還看到了內(nèi)需與科技發(fā)展之間的關(guān)系。易方達(dá)基金的張坤在四季報(bào)里寫(xiě)到，強(qiáng)大的需求和盈利能力能夠虹吸全球的資源、人才和資本為創(chuàng)新服務(wù)。他以GPT和Gemini舉例說(shuō)道，其C端每年200美金左右的訂閱費(fèi)，構(gòu)成了企業(yè)現(xiàn)階段重要的收入來(lái)源之一。在“AI泡沫論”爭(zhēng)議的今天，這些實(shí)打?qū)嵉挠嗛喪杖耄瑢?duì)模型企業(yè)融資和持續(xù)投入的信心起到了重要作用。

他稱(chēng)，他管理的基金投資的一家國(guó)內(nèi)企業(yè)，也擁有國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的基礎(chǔ)模型能力，如果有更加強(qiáng)勁的消費(fèi)環(huán)境，訂閱收入和模型能力投入就能實(shí)現(xiàn)更好的互動(dòng)，有助于未來(lái)追近全球領(lǐng)先的模型水平。截至四季度末，張坤管理的易方達(dá)藍(lán)籌精選混十大重倉(cāng)股分別為騰訊控股、貴州茅臺(tái)、五糧液、阿里巴巴—W、山西汾酒、瀘州老窖、百盛中國(guó)、中國(guó)海洋石油、京東健康、分眾傳媒。

在AI科技創(chuàng)新之下，內(nèi)需提升還會(huì)帶來(lái)消費(fèi)機(jī)會(huì)。鵬華基金權(quán)益投資二部副總監(jiān)陳金偉在鵬華優(yōu)質(zhì)治理混合四季報(bào)里直言，科技和消費(fèi)從來(lái)不是對(duì)立面，而是互相促進(jìn)，消費(fèi)是科技進(jìn)步最大的受益者。但他指出，消費(fèi)機(jī)會(huì)可能不等于肌肉記憶下上一輪的消費(fèi)明星股，對(duì)傳統(tǒng)投資帶動(dòng)的以白酒和部分高端消費(fèi)為代表的上一輪明星消費(fèi)股不抱樂(lè)觀期待?？春玫氖鞘杖朐俜峙渲苯域?qū)動(dòng)的消費(fèi)，沿二線及以下城市的消費(fèi)升級(jí)、年輕人的消費(fèi)、老年人的消費(fèi)、新中產(chǎn)的消費(fèi)尋找線索。

布局泛AI產(chǎn)業(yè)鏈盈利兌現(xiàn)機(jī)會(huì)

在前述多層次分析基礎(chǔ)上，基金經(jīng)理進(jìn)一步對(duì)AI科技成長(zhǎng)后續(xù)的行情演變，做出了細(xì)致預(yù)判。永贏銳見(jiàn)進(jìn)取的基金經(jīng)理李文賓稱(chēng)，從全球范圍內(nèi)來(lái)看，人民幣資產(chǎn)依然處于稀缺的狀態(tài)。尤其是在科技創(chuàng)新領(lǐng)域，我們并不是簡(jiǎn)單地復(fù)制美國(guó)科技產(chǎn)業(yè)走過(guò)的路，而多是另辟蹊徑。我國(guó)科技產(chǎn)業(yè)往往可以以更低的成本和更高的效率實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)甚至引領(lǐng)全球。

“從資產(chǎn)端看，本輪市場(chǎng)的主線科技和周期的核心龍頭股的估值已經(jīng)不算便宜，但是比茅資產(chǎn)、新能源高點(diǎn)時(shí)期的估值比有很大的距離、產(chǎn)業(yè)邏輯沒(méi)有破，也不用太悲觀?！冰i華基金權(quán)益投資一部副總監(jiān)胡穎表示，2026年從估值驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向到盈利驅(qū)動(dòng)可能是市場(chǎng)的主要上漲動(dòng)力。在此基礎(chǔ)上，組合重點(diǎn)關(guān)注泛AI產(chǎn)業(yè)鏈盈利的兌現(xiàn)和反內(nèi)卷對(duì)周期制造行業(yè)的盈利改善彈性。

在更聚焦的行業(yè)視角，諾安積極回報(bào)的基金經(jīng)理劉慧影，在四季報(bào)里為投資者梳理出AI應(yīng)用行業(yè)的兩大投資機(jī)會(huì)：

一是對(duì)現(xiàn)有流量生態(tài)的重構(gòu)。她分析道，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代以前運(yùn)營(yíng)商掌握流量入口，互聯(lián)網(wǎng)普及之后入口轉(zhuǎn)移至互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，運(yùn)營(yíng)商逐漸“管道化”。進(jìn)入AI時(shí)代，流量入口正進(jìn)一步向AI遷移，且隨著AI手機(jī)等終端的興起，硬件的入口屬性顯著強(qiáng)于軟件，這預(yù)示著底層流量的分配邏輯正在發(fā)生深刻變革，這將成為一次重塑流量邏輯的投資機(jī)會(huì)，過(guò)程中新老科技龍頭的博弈不可避免，預(yù)計(jì)未來(lái)兩到三年將是關(guān)鍵演進(jìn)階段，行業(yè)格局值得密切關(guān)注。

二是AI原生需求，本質(zhì)是圍繞“全要素生產(chǎn)力”的提升展開(kāi)的系統(tǒng)性創(chuàng)新。其中可以細(xì)分為兩類(lèi)：一類(lèi)是在虛擬世界中提升全要素生產(chǎn)力，典型的如已經(jīng)逐步成熟的AI編程與文生視頻，用于廣告、游戲、直播等；一類(lèi)是現(xiàn)實(shí)世界的AI應(yīng)用和機(jī)器人等終端的深度融合。機(jī)器人作為AI應(yīng)用的重要載體，其與AI系統(tǒng)的結(jié)合，將對(duì)全要素生產(chǎn)力有極大促進(jìn)。例如，在科學(xué)研究與制造業(yè)等領(lǐng)域，人機(jī)協(xié)同正推動(dòng)關(guān)鍵行業(yè)的范式變革與效率飛躍，但這部分的落地需要一定時(shí)間。

AI賦能下的新興消費(fèi)方面，永贏港股通品質(zhì)生活慧選混合的基金經(jīng)理蔣衛(wèi)華表示，隨著AI的持續(xù)推進(jìn)，大模型已經(jīng)能明顯地提升廣告投放的效率，帶來(lái)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)廣告效率提升，優(yōu)質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)迎來(lái)業(yè)績(jī)加速期。潮玩、國(guó)產(chǎn)化妝品的龍頭均處于品類(lèi)快速增長(zhǎng)周期，相關(guān)公司的成長(zhǎng)動(dòng)能充足，且估值較為合理，也是我們組合重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

責(zé)編：楊喻程

排版：汪云鵬

校對(duì)：劉榕枝

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