中國(guó)中鐵（601390/00390）投資研報(bào)分析

一、基建行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀：政策托底與全球需求共振

（一）國(guó)內(nèi)基建：穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)發(fā)力，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)凸顯

2025年國(guó)內(nèi)基建行業(yè)呈現(xiàn)“總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)優(yōu)”的發(fā)展特征，在固定資產(chǎn)投資增速放緩背景下，基建作為穩(wěn)增長(zhǎng)核心抓手的地位進(jìn)一步鞏固。國(guó)家層面持續(xù)加大交通、能源、新基建等領(lǐng)域投入，全年基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)5.8%，其中鐵路、城市軌道交通、水利工程等短板領(lǐng)域投資增速均超過(guò)8%。從資金端看，專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模維持高位，2025年新增專項(xiàng)債額度達(dá)4.5萬(wàn)億元，其中60%以上投向交通基礎(chǔ)設(shè)施與新型城鎮(zhèn)化項(xiàng)目，為基建項(xiàng)目落地提供堅(jiān)實(shí)資金保障。

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局呈現(xiàn)“頭部集中”趨勢(shì)，CR5建筑央企市場(chǎng)份額提升至42%，中國(guó)中鐵作為全球規(guī)模最大的基建建設(shè)集團(tuán)之一，參與了全國(guó)2/3的鐵路里程、1/2的高速鐵路及3/5的城市軌道交通建設(shè)，在核心領(lǐng)域的市場(chǎng)主導(dǎo)地位持續(xù)強(qiáng)化。同時(shí)，行業(yè)正從“規(guī)模擴(kuò)張”向“質(zhì)量提升”轉(zhuǎn)型，綠色建造、智能建造成為行業(yè)轉(zhuǎn)型關(guān)鍵詞，裝配式建筑、BIM技術(shù)應(yīng)用率顯著提高，為具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)創(chuàng)造差異化競(jìng)爭(zhēng)機(jī)會(huì)。

（二）國(guó)際基建：“一帶一路”引領(lǐng)，全球需求缺口擴(kuò)大

全球基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求持續(xù)旺盛，據(jù)畢馬威預(yù)測(cè)，到2030年全球基建資金缺口將達(dá)20萬(wàn)億美元，發(fā)展中國(guó)家每年約有1萬(wàn)億美元的基建投資需求無(wú)法得到滿足。“一帶一路”沿線國(guó)家成為全球基建增長(zhǎng)核心引擎，2025年中國(guó)對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家非金融類直接投資增長(zhǎng)18%，沿線國(guó)家對(duì)華直接投資穩(wěn)步提升，雙向投資為基建企業(yè)提供廣闊市場(chǎng)空間。

東南亞、中東、中亞等地區(qū)成為國(guó)際基建熱點(diǎn)市場(chǎng)：東南亞地區(qū)聚焦互聯(lián)互通項(xiàng)目，中老鐵路、雅萬(wàn)高鐵等標(biāo)桿項(xiàng)目帶動(dòng)區(qū)域鐵路網(wǎng)絡(luò)建設(shè)熱潮；中東地區(qū)依托石油美元加大基礎(chǔ)設(shè)施升級(jí)投入，城市軌道交通、機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建項(xiàng)目密集釋放；中亞地區(qū)則圍繞能源運(yùn)輸通道建設(shè)，推動(dòng)跨境鐵路、管道工程落地。中國(guó)中鐵憑借在“一帶一路”項(xiàng)目中的豐富經(jīng)驗(yàn)，已在上述區(qū)域形成深厚市場(chǎng)積淀，為境外業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。

二、細(xì)分行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)：技術(shù)迭代與業(yè)務(wù)升級(jí)雙輪驅(qū)動(dòng)

（一）鐵路與城市軌道交通：網(wǎng)絡(luò)化與智能化并行

國(guó)內(nèi)鐵路建設(shè)從“八縱八橫”主干網(wǎng)向區(qū)域連接線、城際鐵路延伸，2025年城際鐵路投資同比增長(zhǎng)12%，縣域鐵路覆蓋率持續(xù)提升。城市軌道交通領(lǐng)域，一線城市聚焦網(wǎng)絡(luò)化加密與智慧運(yùn)維，二線城市加速軌道交通規(guī)劃落地，三四線城市逐步啟動(dòng)輕軌、有軌電車項(xiàng)目，行業(yè)需求持續(xù)釋放。同時(shí)，軌道交通智能化轉(zhuǎn)型加速，自動(dòng)駕駛、智能調(diào)度、智慧運(yùn)維系統(tǒng)成為新建線路標(biāo)配，為具備全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)的企業(yè)創(chuàng)造更高附加值。

國(guó)際市場(chǎng)方面，中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)在軌道交通領(lǐng)域的認(rèn)可度持續(xù)提升，雅萬(wàn)高鐵、匈塞鐵路等項(xiàng)目成功輸出中國(guó)技術(shù)與標(biāo)準(zhǔn)，帶動(dòng)軌道交通裝備、工程服務(wù)一體化出口。隨著全球綠色交通轉(zhuǎn)型，低碳化、節(jié)能化成為軌道交通建設(shè)新要求，新型節(jié)能材料、再生資源利用技術(shù)的應(yīng)用將重塑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局。

（二）基建工程服務(wù)：從施工承包向綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)型

行業(yè)盈利模式正從傳統(tǒng)施工承包向“投資-建設(shè)-運(yùn)營(yíng)”一體化轉(zhuǎn)型，PPP模式、BOT模式在大型基建項(xiàng)目中的應(yīng)用比例持續(xù)提升，推動(dòng)企業(yè)從單一工程服務(wù)商向綜合運(yùn)營(yíng)商轉(zhuǎn)變。中國(guó)中鐵資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長(zhǎng)正是這一趨勢(shì)的體現(xiàn)，2025年前三季度該業(yè)務(wù)新簽合同額同比增長(zhǎng)108.6%，成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要引擎。

同時(shí)，工程服務(wù)與數(shù)字技術(shù)深度融合，BIM技術(shù)、大數(shù)據(jù)、人工智能在項(xiàng)目設(shè)計(jì)、施工、運(yùn)維全流程的應(yīng)用，顯著提升工程效率與質(zhì)量控制水平。綠色建造成為行業(yè)硬性要求，裝配式建筑、低碳建材、清潔能源應(yīng)用等領(lǐng)域的技術(shù)突破，將成為企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵組成部分。

（三）特種工程裝備：自主創(chuàng)新打破國(guó)際壟斷

盾構(gòu)機(jī)、架橋機(jī)等特種工程裝備領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)從“進(jìn)口依賴”到“全球領(lǐng)先”的跨越，中國(guó)中鐵盾構(gòu)機(jī)產(chǎn)銷量連續(xù)8年位居世界第一，全球首臺(tái)原位可變徑盾構(gòu)機(jī)、最大直徑豎井掘進(jìn)機(jī)等高端裝備相繼問(wèn)世，打破了國(guó)外企業(yè)在核心技術(shù)領(lǐng)域的壟斷。隨著基建項(xiàng)目向復(fù)雜地質(zhì)、特殊環(huán)境延伸，對(duì)定制化、高性能工程裝備的需求持續(xù)增長(zhǎng)，裝備制造與工程施工的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)一步凸顯。

國(guó)際市場(chǎng)方面，中國(guó)工程裝備憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)與技術(shù)適配性，在新興市場(chǎng)的滲透率持續(xù)提升。同時(shí)，裝備服務(wù)化趨勢(shì)明顯，企業(yè)通過(guò)提供設(shè)備租賃、維修保養(yǎng)、技術(shù)咨詢等增值服務(wù)，延伸產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值鏈，提升盈利水平。

三、中國(guó)中鐵業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)：多維布局激活增長(zhǎng)潛力

（一）境外業(yè)務(wù)：高增速打開增長(zhǎng)天花板

境外業(yè)務(wù)成為公司增長(zhǎng)最快的板塊，2025年前三季度新簽合同額1666.4億元，同比增長(zhǎng)35.2%，占全部新簽合同額的10.5%，在東南亞、中東等核心市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)突破性增長(zhǎng)。公司憑借在“一帶一路”標(biāo)桿項(xiàng)目中的品牌積累，持續(xù)斬獲大額訂單，烏茲別克斯坦卡姆奇克隧道、孟加拉國(guó)帕德瑪大橋等項(xiàng)目樹立了“中國(guó)建造”的全球口碑，為后續(xù)市場(chǎng)拓展形成強(qiáng)大示范效應(yīng)。

未來(lái)境外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)將受益于三大紅利：一是“一帶一路”沿線國(guó)家基建需求持續(xù)釋放，交通互聯(lián)互通、能源設(shè)施升級(jí)等項(xiàng)目密集落地；二是中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)國(guó)際化進(jìn)程加速，軌道交通、電力工程等領(lǐng)域的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)在新興市場(chǎng)逐步推廣；三是金融支持力度加大，亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行、絲路基金等為境外項(xiàng)目提供融資保障，降低項(xiàng)目執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)2026年公司境外業(yè)務(wù)收入占比將提升至15%以上，成為核心增長(zhǎng)極。

（二）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：高毛利板塊拉動(dòng)盈利提升

公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)向高毛利領(lǐng)域傾斜，資源利用業(yè)務(wù)綜合毛利率高達(dá)59.45%，2025年前三季度同比提升5.20個(gè)百分點(diǎn)，成為拉動(dòng)整體盈利水平的重要力量。資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，新簽合同額同比激增108.6%，該業(yè)務(wù)通過(guò)“投資-運(yùn)營(yíng)-回報(bào)”模式，形成穩(wěn)定現(xiàn)金流，有效對(duì)沖工程施工業(yè)務(wù)的周期性波動(dòng)。

新興業(yè)務(wù)板塊穩(wěn)步擴(kuò)張，2025年前三季度新簽合同額同比增長(zhǎng)4.3%，在綠色建筑、新基建、城市更新等領(lǐng)域的布局逐步落地。公司憑借全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，將工程施工與裝備制造、設(shè)計(jì)咨詢、運(yùn)營(yíng)服務(wù)深度融合，形成“工程+裝備+服務(wù)”的復(fù)合型業(yè)務(wù)生態(tài)，顯著提升項(xiàng)目整體盈利水平。

（三）訂單儲(chǔ)備充足：未完合同保障業(yè)績(jī)穩(wěn)定性

截至2025年第三季度末，公司未完合同額達(dá)75440.9億元，較2024年末增長(zhǎng)9.6%，為后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供堅(jiān)實(shí)保障。從訂單結(jié)構(gòu)看，高毛利的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)、新興業(yè)務(wù)訂單占比持續(xù)提升，工程建造業(yè)務(wù)訂單雖同比略有下降，但仍保持萬(wàn)億級(jí)規(guī)模，支撐公司業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)定。

2025年第四季度公司新簽合同額1.17萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)1.3%，全年新簽合同額突破1.7萬(wàn)億元，彰顯公司強(qiáng)大的市場(chǎng)開拓能力。訂單地域分布持續(xù)優(yōu)化，境外訂單占比穩(wěn)步提升，國(guó)內(nèi)訂單則聚焦京津冀、長(zhǎng)三角、粵港澳大灣區(qū)等核心城市群，以及新型城鎮(zhèn)化、交通強(qiáng)國(guó)建設(shè)等政策支持領(lǐng)域，訂單質(zhì)量持續(xù)改善。

（四）技術(shù)創(chuàng)新賦能：核心競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)強(qiáng)化

公司堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展，在特種工程裝備、智能建造、綠色施工等領(lǐng)域積累了深厚的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，累計(jì)榮獲132項(xiàng)國(guó)家科學(xué)技術(shù)獎(jiǎng)、253項(xiàng)中國(guó)建設(shè)工程魯班獎(jiǎng)，技術(shù)實(shí)力處于行業(yè)領(lǐng)先水平。盾構(gòu)機(jī)、掘爆機(jī)、架橋機(jī)等核心裝備持續(xù)迭代升級(jí)，全球首臺(tái)原位可變徑盾構(gòu)機(jī)等尖端產(chǎn)品的推出，為公司在復(fù)雜地質(zhì)條件項(xiàng)目中贏得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

智能建造技術(shù)廣泛應(yīng)用，BIM技術(shù)覆蓋率達(dá)100%，焊接機(jī)器人、噴涂機(jī)器人等智能化裝備在施工現(xiàn)場(chǎng)的應(yīng)用率超過(guò)30%，顯著提升施工效率與工程質(zhì)量。綠色建造技術(shù)取得突破，裝配式建筑構(gòu)件生產(chǎn)能力、低碳建材應(yīng)用水平持續(xù)提升，滿足行業(yè)綠色轉(zhuǎn)型需求，同時(shí)降低項(xiàng)目成本。

四、投資價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）核心投資價(jià)值

1. 估值優(yōu)勢(shì)顯著：根據(jù)中國(guó)銀河證券預(yù)測(cè)，公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為264.25億元、274.77億元、283.83億元，對(duì)應(yīng)P/E分別為5.36倍、5.15倍、4.99倍，顯著低于行業(yè)平均估值水平（約8-10倍），估值安全邊際充足。考慮到公司境外業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的盈利提升潛力，估值存在修復(fù)空間。

2. 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)：公司未完合同額達(dá)7.5萬(wàn)億元，是2025年前三季度營(yíng)業(yè)收入的9.7倍，訂單收入比處于歷史高位，保障未來(lái)3-5年業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。境外業(yè)務(wù)高增速、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長(zhǎng)，將成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力，預(yù)計(jì)2026年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.0%，增速有望持續(xù)提升。

3. 政策紅利持續(xù)受益：公司作為基建行業(yè)龍頭企業(yè)，深度受益于“一帶一路”倡議、交通強(qiáng)國(guó)、新型城鎮(zhèn)化等國(guó)家戰(zhàn)略，在政策支持的重點(diǎn)領(lǐng)域具備顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。隨著國(guó)家進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)外開放，推動(dòng)國(guó)際產(chǎn)能合作，公司境外業(yè)務(wù)將迎來(lái)更大發(fā)展空間。

4. 現(xiàn)金流與分紅穩(wěn)定：盡管2025年前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為負(fù)，但主要受項(xiàng)目結(jié)算周期影響，隨著項(xiàng)目逐步竣工結(jié)算，現(xiàn)金流將逐步改善。公司歷史分紅比例穩(wěn)定，近三年平均分紅率約30%，結(jié)合低估值特征，股息率具備吸引力，為價(jià)值投資者提供穩(wěn)定回報(bào)。

（二）潛在風(fēng)險(xiǎn)提示

1. 宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：若國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速下滑，或全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，可能導(dǎo)致基建項(xiàng)目開工不足、訂單增速放緩，影響公司業(yè)務(wù)規(guī)模與盈利能力。2025年前三季度公司營(yíng)收與凈利潤(rùn)同比略有下降，已反映出行業(yè)面臨的階段性壓力。

2. 應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)：截至2025年第三季度末，公司應(yīng)收賬款達(dá)2957.17億元，較2024年末增加495.23億元；長(zhǎng)期應(yīng)收款1480.09億元，同比大幅增長(zhǎng)。若下游客戶資金狀況惡化，可能導(dǎo)致應(yīng)收賬款回收延遲，增加公司資金占用成本與壞賬風(fēng)險(xiǎn)，影響現(xiàn)金流穩(wěn)定性。

3. 境外業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：境外業(yè)務(wù)面臨地緣政治沖突、匯率波動(dòng)、當(dāng)?shù)卣咦兓炔淮_定性因素。公司境外業(yè)務(wù)主要集中在東南亞、中東等地區(qū)，部分國(guó)家政治局勢(shì)不穩(wěn)定、法律法規(guī)不完善，可能導(dǎo)致項(xiàng)目推進(jìn)延遲、成本超支，甚至面臨合同終止風(fēng)險(xiǎn)。

4. 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：國(guó)內(nèi)基建行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，地方國(guó)企、民營(yíng)企業(yè)憑借成本優(yōu)勢(shì)參與低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，可能導(dǎo)致工程建造業(yè)務(wù)毛利率進(jìn)一步下降。國(guó)際市場(chǎng)方面，中國(guó)建筑、中國(guó)交建等同行企業(yè)也在加大境外布局，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇可能影響公司訂單獲取與盈利水平。

5. 政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)：基建行業(yè)受政策影響較大，若專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模縮減、PPP項(xiàng)目政策收緊，或環(huán)保、安全監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)提高，可能增加公司項(xiàng)目融資難度與經(jīng)營(yíng)成本，對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

五、結(jié)論

中國(guó)中鐵作為全球基建行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，憑借強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力、充足的訂單儲(chǔ)備、持續(xù)優(yōu)化的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，具備顯著的長(zhǎng)期投資價(jià)值。境外業(yè)務(wù)的高增速、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長(zhǎng)、技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，將共同驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。當(dāng)前公司估值處于歷史低位，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)，股息率具備吸引力，為價(jià)值投資者提供了良好的配置機(jī)會(huì)。

同時(shí)，投資者需關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、應(yīng)收賬款回收、境外業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)等潛在風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著“一帶一路”倡議的深入推進(jìn)、國(guó)內(nèi)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的持續(xù)發(fā)力，以及公司向高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型，中國(guó)中鐵有望充分受益于行業(yè)發(fā)展機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)與估值的雙重提升。建議長(zhǎng)期投資者重點(diǎn)關(guān)注公司境外訂單落地情況、應(yīng)收賬款回收進(jìn)度及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化成效，把握估值修復(fù)過(guò)程中的投資機(jī)會(huì)。