黃金價(jià)格創(chuàng)新高后暴跌，梳理一下這背后的大邏輯

2026年1月26日，倫敦黃金現(xiàn)貨價(jià)格首次突破每盎司5000美元，創(chuàng)歷史新高。隨后繼續(xù)上漲，1月28日，突破每盎司5200美元。1月29日又突破5500美元/盎司。1月30號(hào)一度漲至5600美元/盎司，然后大跌，又迅速反彈，最終收跌于5377美元/盎司。1月31日，金價(jià)一度暴跌12.92%，擊穿4700美元/盎司，最終收于4880美元/盎司，創(chuàng)40年來最大單日跌幅。2月2日，繼續(xù)暴跌，差點(diǎn)擊穿4400美元/盎司，后跌幅收窄，截稿時(shí)跌幅為5.5%，價(jià)格為4595美元/盎司。我們這邊A股黃金ETF直接跌停，貴金屬概念股哀鴻遍地。

市場普遍認(rèn)為，這波暴跌背后的原因是美國總統(tǒng)特朗普提名凱文·沃什（Kevin Warsh）出任美聯(lián)儲(chǔ)主席，緩解了市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)喪失獨(dú)立性的擔(dān)憂，導(dǎo)致已經(jīng)“高處不勝寒”的金價(jià)跳水。當(dāng)然這只是導(dǎo)火索。后市金價(jià)將何去何從？沒有人能確切地知道，不過放到歷史長河中來看，或許可以看得清楚一些。

黃金謝幕

1968年3月，紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行接待了一批不速之客。一隊(duì)法國海軍軍官奉總統(tǒng)戴高樂之命，前來提取法國中央銀行法蘭西銀行的黃金儲(chǔ)備，運(yùn)回巴黎。

自1965年開始，法國政府一直用美鈔向美國中央銀行美聯(lián)儲(chǔ)以35美元/盎司的價(jià)格兌換黃金，存儲(chǔ)在美聯(lián)儲(chǔ)的金庫，然后分批運(yùn)回國。

這個(gè)每盎司35美元的比價(jià)是1944年建立的布雷頓森林體系確定的，即美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤。這標(biāo)志著世界進(jìn)入金本位加美元本位的復(fù)合體系時(shí)代，美元成為國際儲(chǔ)備貨幣，即國際上普遍接受的貨幣。

戴高樂將軍于1958年6月重新掌權(quán)，他堅(jiān)持獨(dú)立自主原則，試圖建立以法國為核心的歐洲，以對(duì)抗美國的控制，史稱“戴高樂主義”。他充分利用布雷頓森林體系的根本性缺陷，試圖打破所謂的美國金融霸權(quán)。

這個(gè)缺陷就是美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特·特里芬在20世紀(jì)50年代提出的特里芬兩難（Triffin Dilemma）。他認(rèn)為布雷頓森林體系有個(gè)內(nèi)在的悖論，“雙掛鉤”不可能同時(shí)成立。

各國貨幣與美元掛鉤，美元是儲(chǔ)備貨幣，這意味著美國必須持續(xù)輸出美元以滿足各國對(duì)儲(chǔ)備貨幣的需求。美元輸出反映在美國的國際收支平衡表上就是赤字，出現(xiàn)資本賬戶赤字和貿(mào)易賬戶赤字。

說得通俗一些，一個(gè)國家要獲得美元，怎么辦？要么讓美國到其國內(nèi)投資，要么賣東西給美國換取美元，總額要大于自己對(duì)美國的投資和從美國的進(jìn)口，不然就得不到所需的儲(chǔ)備貨幣。

比如在二戰(zhàn)后的經(jīng)濟(jì)重建過程中，美國通過“馬歇爾計(jì)劃”等對(duì)外援助項(xiàng)目，向歐洲國家輸出了大量美元，推動(dòng)了歐洲的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但也導(dǎo)致了美國國際收支逆差的不斷擴(kuò)大。隨著戰(zhàn)后世界經(jīng)濟(jì)和國際貿(mào)易的發(fā)展，美元發(fā)行和輸出的規(guī)模越來越大。

然而，美元又要保持與黃金35美元/盎司的比價(jià)，一個(gè)發(fā)行量和輸出量與日俱增的貨幣要與供應(yīng)相對(duì)穩(wěn)定的黃金維持固定的比價(jià)，這怎么可能呢？一個(gè)越來越多，一個(gè)基本不變，怎么保持比價(jià)不變呢？

1960年，布雷頓森林體系爆發(fā)了第一次美元危機(jī)。當(dāng)時(shí)，美國的對(duì)外短期債務(wù)超過其黃金儲(chǔ)備，引發(fā)了市場對(duì)美元的信任危機(jī)，投資者紛紛拋售美元搶購黃金，致使倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格狂飆，遠(yuǎn)超35美元/盎司的官價(jià)。

各國趕緊協(xié)商，試圖挽救岌岌可危的布雷頓森林體系。“黃金總庫”“借款總安排”“貨幣互換協(xié)議”等措施相繼出臺(tái)，然而并未從根本上解決布雷頓森林體系的內(nèi)在矛盾。

1961年肯尼迪就任美國總統(tǒng)，美國直接參與越南戰(zhàn)爭，深陷其中，軍費(fèi)激增，赤字?jǐn)U大，各國開始警惕美元幣信。1965年開始，戴高樂多次派軍艦前往美國，用美元換回黃金，然后在市場上用黃金作為質(zhì)押，獲得更多的美元，再運(yùn)去美國兌換黃金，循環(huán)往復(fù)。其他國家跟著擠兌黃金，美國的黃金儲(chǔ)備即將耗盡。

戴高樂以為美元作為國際儲(chǔ)備貨幣的地位到此結(jié)束，然而事實(shí)打了他一記響亮的耳光。

美國緊急與沙特阿拉伯等石油輸出國秘密接觸，說服它們?cè)谑唾Q(mào)易中用美元計(jì)價(jià)，作為回報(bào)，美國提供軍事保護(hù)和政治支持。同時(shí)，美國做德國等歐洲國家的思想工作，不要放任法國擠兌，更不要跟隨，這會(huì)導(dǎo)致全球金融體系的崩潰，而最大的受益者將是蘇聯(lián)。德國等國也都站到了美國這邊。

于是有了底氣的美國發(fā)布了一項(xiàng)公告，推出“黃金雙價(jià)制”，將黃金市場分成官方和民間兩個(gè)部分，國家之間仍按照35美元/盎司兌換，民間市場的價(jià)格則自由浮動(dòng)。

三年緩沖期后，1971年8月15日，尼克松宣布美元和黃金徹底脫鉤，世界嘩然。但國際金融體系并沒有崩潰，美元保住了國際儲(chǔ)備貨幣的地位。

1976年國際貨幣基金組織在牙買加首都金斯敦會(huì)議上通過了《牙買加協(xié)定》，允許會(huì)員國自由選擇匯率制度；廢除黃金官價(jià)，各國中央銀行可按市價(jià)自由交易；減少黃金的貨幣作用，力圖使特別提款權(quán)（SDR）成為主要國際儲(chǔ)備資產(chǎn)；擴(kuò)大對(duì)發(fā)展中國家的資金融通等。

這標(biāo)志著人類金融史上一個(gè)重要的里程碑，幾千年的金屬貨幣時(shí)代結(jié)束，信用貨幣時(shí)代正式開始。所謂信用貨幣，就是指法定貨幣的流通，不再依賴于貴金屬的支持，只依賴于發(fā)行方的信用。

卷土重來

過去半個(gè)世紀(jì)，黃金出現(xiàn)了三次大牛市。

1973年至1980年，尼克松宣布美元與黃金脫鉤后的7年里，金價(jià)從35美元/盎司飆升到700美元/盎司，漲幅高達(dá)20倍。

2000年至2012年，從互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂到次貸危機(jī)，金價(jià)從200美元/盎司漲至2000美元/盎司，12年漲幅為10倍。

第三次牛市就是從2020年至今，新冠疫情暴發(fā)，俄烏戰(zhàn)爭，“川普新政”，百年未有之大變局等等重大節(jié)點(diǎn)排布之下，金價(jià)從1500美元/盎司漲到最高5600美元/盎司，現(xiàn)在4595美元/盎司，6年漲幅3倍多。

金價(jià)為何如此瘋漲？背后的邏輯，一言以蔽之，就是美元幣信遭受重創(chuàng)，作為國際儲(chǔ)備貨幣的地位恐怕不保，大家轉(zhuǎn)而選擇更安全的黃金、白銀等貴金屬資產(chǎn)。不管官方還是民間均是如此。

根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)于2026年1月29日發(fā)布的《2025年全年全球黃金需求趨勢報(bào)告》，2025年全球黃金總需求（含場外交易）又創(chuàng)歷史新高，為5002噸，由三大部分組成。

第一部分是全球央行購金，為863噸。波蘭央行是最大的買家，全年增持102噸，中國全年增持26.75噸。黃金在全球央行儲(chǔ)備資產(chǎn)中的占比已高達(dá)28.9%，創(chuàng)2000年以來最高。

第二部分，投資需求，為2175噸，同比增長84%，其中黃金ETF全年凈增801噸，金條和金幣達(dá)1374噸。

第三部分，金飾需求，為1542噸，較2024年下降18%，但消費(fèi)金額同比增長18%至1720億美元。

黃金需求大增，意味著美元幣信大跌，大家擔(dān)心美元不值錢了。為什么擔(dān)心美元不值錢了呢？因?yàn)閾?dān)心它會(huì)超發(fā)。也就是說相對(duì)于經(jīng)濟(jì)體里的產(chǎn)品和服務(wù)，貨幣數(shù)量太多。

一個(gè)量化的指標(biāo)是“馬歇爾K值”，即M2/GDP，分子M2（廣義貨幣供應(yīng)量）代表的是貨幣數(shù)量，分母GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）代表的是經(jīng)濟(jì)體里的產(chǎn)品和服務(wù)。從2000年至今，美國、歐元區(qū)、中國、日本、英國五大經(jīng)濟(jì)體的加權(quán)平均馬歇爾K值一直在上升。而計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型測算，黃金價(jià)格與這個(gè)比值的相關(guān)系數(shù)為0.8，是相當(dāng)強(qiáng)的正相關(guān)。

另外一個(gè)觀察貨幣是否超發(fā)的指標(biāo)是通貨膨脹率。這是美聯(lián)儲(chǔ)密切關(guān)注的一個(gè)指標(biāo)，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的宗旨是“雙保”，保物價(jià)，保就業(yè)。這兩個(gè)目標(biāo)有一定的矛盾。作為民選政府，美國各屆政府天然地更傾向于保就業(yè)，因?yàn)橐话銇碇v，只要通脹不是很離譜，保就業(yè)比保物價(jià)更容易獲得選票。而如果美聯(lián)儲(chǔ)聽命于政府，就會(huì)不斷降息，導(dǎo)致通脹率飆升，長期來講對(duì)美國經(jīng)濟(jì)、美國老百姓非常不利。所以美聯(lián)儲(chǔ)必須保持一定的獨(dú)立性。

當(dāng)然，當(dāng)經(jīng)濟(jì)受到重大沖擊時(shí)，央行不得不成為政府的“同伙”。比如戰(zhàn)爭時(shí)期，央行通過直接購買政府發(fā)行的債券（國債貨幣化）等手段直接灌水。二戰(zhàn)后，市場供應(yīng)不足，需求猛增，美國的通脹率曾高達(dá)23%。20世紀(jì)70年代兩次石油危機(jī)期間，美國的通脹率也曾達(dá)到14%。

不過目前這個(gè)時(shí)期，美聯(lián)儲(chǔ)的通脹目標(biāo)是不高于2%。根據(jù)美國勞工統(tǒng)計(jì)局（BLS）于2026年1月13日發(fā)布的最新數(shù)據(jù)，美國整體CPI同比漲幅為2.7%，比較接近美聯(lián)儲(chǔ)的長期目標(biāo)。

本屆美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾是鷹派人物，雖然他是特朗普任命的，但是從2018年2月5日任職以來，從不輕易降息。特朗普罵他是白癡，是“遲鈍先生”“越早走人越好”，威脅開除他，今年1月11日甚至讓司法部對(duì)他展開刑事調(diào)查。

今年5月鮑威爾任期將結(jié)束，特朗普剛公布下一任主席人選凱文·沃什，大概率參議院會(huì)通過。沃什的提名緩解了市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性喪失的擔(dān)憂，觸發(fā)金價(jià)跳水。

美國的雙赤字

布雷頓森林體系瓦解了，但“特里芬兩難”依舊存在。美國的雙赤字，即貿(mào)易赤字與財(cái)政赤字同時(shí)存在的現(xiàn)象，自20世紀(jì)80年代初開始就愈演愈烈。

2025年1–10月，美國貨物與服務(wù)貿(mào)易逆差累計(jì)為7672.5億美元，比2024年同期增加17.2%。基于趨勢的合理估算，全年貿(mào)易赤字為9500億—10000億美元。與GDP的比值約為3.3%。

根據(jù)美國國會(huì)預(yù)算辦公室（CBO）報(bào)告，2025財(cái)年（2024年10月1日至2025年9月30日）美國財(cái)政赤字為1.8萬億美元，占GDP比重為6%。

這么大的財(cái)政赤字，入不敷出，肯定債務(wù)不少。截至2025年12月31日，美國聯(lián)邦政府國債總額已突破38.5萬億美元，與同期GDP的比值約為130%。2025財(cái)年，美國政府的7萬億美元總支出中，利息支出達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1.3萬億美元，占總支出的近15%。

換了別的什么國家，這樣的負(fù)債率早就慌得不得了，但是美國不慌，因?yàn)槊涝褪撬l(fā)行的，它有“鈔能力”。

里外欠這么多錢，它超發(fā)貨幣的動(dòng)機(jī)是相當(dāng)強(qiáng)的，而且越往后很可能會(huì)更強(qiáng)。因?yàn)槊绹馁Q(mào)易赤字很可能繼續(xù)增加，美國的財(cái)政赤字增加的概率更大。

1月7日，特朗普宣布將2027財(cái)年國防預(yù)算從原計(jì)劃的約1萬億美元，大幅提升至1.5萬億美元。2026年一開年，他跨國抓捕委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)夫婦，威脅古巴、哥倫比亞等國，聲稱要占領(lǐng)格陵蘭島，揚(yáng)言對(duì)伊朗開戰(zhàn)……這么多事情要做，軍費(fèi)增加這點(diǎn)可能還不夠。其他非剛性費(fèi)用也有增加的趨勢，剛性支出又無法下調(diào)，財(cái)政赤字的增加大概率不可避免。

日益增加的雙赤字增強(qiáng)了美國印鈔的動(dòng)力，而獨(dú)立性存疑的央行又削減了美國印鈔的阻力，美元超發(fā)很可能勢不可擋，通脹率上升也勢不可擋，除非科技進(jìn)步使得勞動(dòng)生產(chǎn)率大幅提高。雖然人工智能AI發(fā)展迅猛，但是離大幅提高勞動(dòng)生產(chǎn)率可能還有一段時(shí)間。

此外，市場認(rèn)為美國國債的違約風(fēng)險(xiǎn)也在急劇增加。截至1月30日，反映美債違約風(fēng)險(xiǎn)的CDS（信用違約互換）一年期、五年期均為60個(gè)基點(diǎn)左右，處于兩年來高位。當(dāng)然還遠(yuǎn)未到2025年5月因“6月違約恐慌”導(dǎo)致的一年期170基點(diǎn)的水平。

荷蘭最大養(yǎng)老基金（ABP）在2025年大幅拋售美國國債，這一舉動(dòng)被視為歐洲主權(quán)資本“去美元化”和“戰(zhàn)略再平衡”的重要信號(hào)。該基金負(fù)責(zé)人表示，以前美債是避險(xiǎn)資產(chǎn)，現(xiàn)在是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

最近，橋水基金創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐在社交平臺(tái)發(fā)布長文，基于他對(duì)歷史周期與大國興衰的研究框架，對(duì)當(dāng)前美國乃至全球的風(fēng)險(xiǎn)趨勢發(fā)出警告。他判斷美國正從大周期的第五階段，即崩潰前階段，走向第六階段，即崩潰階段，將發(fā)生革命甚至內(nèi)戰(zhàn)。

過去一個(gè)月的事態(tài)發(fā)展似乎正在印證他的判斷。在明尼蘇達(dá)州明尼阿波利斯市，發(fā)生了兩起美國移民與海關(guān)執(zhí)法局（ICE）槍殺公民案；在海茨市，4名學(xué)生被拘留，最小的僅5歲；一名兩歲女童在沒有逮捕令的情況下，被特工砸碎車窗后強(qiáng)行拖出送往拘留中心。蒙面的ICE特工隨時(shí)在路上攔截他們認(rèn)為可疑的人，要求出示身份證明，而他們的判斷主要基于膚色和口音。全美抗議活動(dòng)此起彼伏。

目前這個(gè)階段，黃金無疑是最好的避險(xiǎn)資產(chǎn)。至于后市金價(jià)的走勢，取決于大家對(duì)于將來的判斷。美國的雙赤字規(guī)模是否繼續(xù)上升，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性是否繼續(xù)遭到破壞，美國是否會(huì)進(jìn)一步發(fā)動(dòng)對(duì)別國的干涉甚至發(fā)動(dòng)戰(zhàn)爭，美國是否會(huì)發(fā)生內(nèi)部革命甚至內(nèi)戰(zhàn)……

在戴高樂派出軍艦擠兌美國黃金后，60年來，美元作為國際儲(chǔ)備貨幣的地位從來沒有像現(xiàn)在這樣遭到懷疑。

戴高樂若有靈，估計(jì)會(huì)笑出聲。

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