財報季｜減重藥物下半場：藥王易主、定價壓力與滲透為王

近日，隨著諾和諾德與禮來雙雙發(fā)布2025年財報，司美格魯肽與替爾泊肽“藥王”爭奪故事正在進(jìn)入新章節(jié)。

諾和諾德2025年銷售額達(dá)3091億丹麥克朗（約合468.5億美元，按2025年平均匯率計算：1丹麥克朗=0.1516美元，下同），以固定匯率計算增長10%。

司美格魯肽全系藥物2025年全年銷售額達(dá)到2282.88億丹麥克朗（約合346.08億美元）。降糖版司美格魯肽注射液Ozempic銷售額1270.89億丹麥克朗，減重版司美格魯肽注射液Wegovy（為791.06億丹麥克朗，降糖版司美格魯肽口服片劑為220.93億丹麥克朗。

相比之下，禮來2025年全年營收651.79億美元，業(yè)績增速高達(dá)45%。推動禮來業(yè)績攀升的引擎，正是替爾泊肽（Tirzepatide）。2025年，替爾泊肽的兩款產(chǎn)品合計銷售額達(dá)365.07億美元，降糖版Mounjaro銷售額229.65億美元，同比增長99%；減重版Zepbound銷售額135.42億美元，同比增長175%。

默沙東PD-1抑制劑Keytruda（帕博利珠單抗）2025年全年銷售額為316.4億美元，同比增長7%。替爾泊肽直接超越默沙東的帕博利珠單抗和諾和諾德的司美格魯肽，登頂全球“藥王”寶座。

與此同時，口服制劑競速、多靶點藥物進(jìn)階、非傳統(tǒng)玩家低價入局，競爭維度急劇擴(kuò)展。減重藥物的戰(zhàn)場，可能已從爭奪王座的單品對決，進(jìn)入滲透為王、差異化制勝的“下半場”。

01.

藥王易主

與過去幾年的飛速增長相比，諾和諾德銷售額同比增長10%的數(shù)字顯得略溫和。

在2023年，諾和諾德全年營收2322.61億丹麥克朗，同比增長31%，按當(dāng)年固定匯率計算增長36%。2024年，諾和諾德的銷售額依舊表現(xiàn)強(qiáng)勁，達(dá)到2904億丹麥克朗；如果按固定匯率計算，增長達(dá)到了26%。諾和諾德歷年的業(yè)績增長主要由Wegovy驅(qū)動，財報顯示，其銷售額從2023年的313.4億丹麥克朗躍升至2024年的582.1億，是司美格魯肽產(chǎn)品中增速最快的。

諾和諾德面臨的壓力顯而易見。諾和諾德董事會主席Lars Rebien S?rensen、總裁兼首席執(zhí)行官Maziar Mike Doustdar在年報致辭中坦承：“2025年最具挑戰(zhàn)性的決策是裁員——這是公司歷史上最大的一次裁員。”

Maziar Mike Doustdar直接表示，這一年告別了許多優(yōu)秀的同事，且未能達(dá)到增長預(yù)期。2025年，諾和諾德全球約9000個職位被削減，其中丹麥約5000人，旨在將資源重新分配到肥胖和糖尿病領(lǐng)域的增長機(jī)會，預(yù)計到2026年底將節(jié)省約80億丹麥克朗。

得益于替爾泊肽的強(qiáng)勢表現(xiàn)，禮來從2023年至2025年，年營收從341億美元躍升至652億美元，三年間規(guī)模幾乎翻倍。2025年藥王已易主，禮來的替爾泊肽以約365.07億美元的全年銷售額超越諾和諾德的司美格魯肽，登頂全球藥品銷售榜首。

禮來董事長兼首席執(zhí)行官David Ricks表示：“2025年對禮來來說是重要的一年。我們觸及了數(shù)百萬患者——推出Inlurio，在全球范圍內(nèi)擴(kuò)大Mounjaro和Kisunla的應(yīng)用，并提交了orforglipron的批準(zhǔn)申請。”

禮來對2026年的營收展望為800億美元至830億美元，意味著即使按最低預(yù)期計算，也將實現(xiàn)22%的增長。

盡管司美格魯肽系列（Ozempic、Rybelsus、Wegovy等）在諾和諾德內(nèi)部仍占據(jù)壓倒性地位，但定價壓力日益顯著。具體原因可能包括，商業(yè)領(lǐng)域回扣增加、支付方整合的影響、對高回扣渠道（如醫(yī)療保險和醫(yī)療補(bǔ)助）的風(fēng)險敞口增加、直接面向患者現(xiàn)金渠道。

諾和諾德在年報中坦言：“2025年諾和諾德產(chǎn)品組合在美國平均價格有所下降。”

“歐洲等新進(jìn)市場持續(xù)放量，美國核心市場的滲透率接近階段性瓶頸，新處方量增長進(jìn)入平臺期。”一位醫(yī)藥分析師指出，“價格成為業(yè)績增長的主要拖累項，禮來核心產(chǎn)品的收入增長已完全由‘量增’驅(qū)動。”

此外，在美國《通脹削減法案》框架下，諾和諾德基于司美格魯肽的三款產(chǎn)品已被納入醫(yī)療保險D部分藥品價格談判，協(xié)商價格將于2027年生效，這實質(zhì)上壓縮了產(chǎn)品的專利期內(nèi)盈利窗口。

專利到期是制藥行業(yè)永恒的課題，諾和諾德司美格魯肽在美國的化合物專利將于2032年到期，而禮來的替爾泊肽專利保護(hù)期也將在2030年代中期陸續(xù)結(jié)束。盡管距離專利到期仍有數(shù)年時間，但企業(yè)已開始提前反應(yīng)。

對此，諾和諾德的觀點是：在后專利時代，仿制藥競爭將有助于建立可負(fù)擔(dān)的治療基礎(chǔ)，而自身的角色應(yīng)是在此基礎(chǔ)上構(gòu)建差異化創(chuàng)新。

諾和諾德在財報相關(guān)文件中闡述，患者群體在治療動機(jī)、給藥方式偏好上存在細(xì)分，因此投資組合必須反映這種多樣性。司美格魯肽專利的即將喪失，反而強(qiáng)化了公司提供更廣泛可及性、并通過差異化實現(xiàn)影響力增長的路徑。

禮來則致力于通過構(gòu)建多層次、多管線的產(chǎn)品組合來分散風(fēng)險并保持領(lǐng)先。除了王牌替爾泊肽，其研發(fā)管線中還有口服GLP-1藥物orforglipron、三靶點激動劑retatrutide、以及針對肌肉流失的Bimagrumab等多款潛力產(chǎn)品。

在諾和諾德口服Wegovy 已經(jīng)實現(xiàn)美國上市后，禮來orforglipron已進(jìn)入上市前的最后沖刺階段。2025年12月18日，禮來宣布o(jì)rforglipron的III期臨床試驗ATTAIN-MAINTAIN取得積極的頂線結(jié)果，同年12月向FDA遞交該藥物用于減重的上市申請。除了在美國遞交申請，禮來也在同步推進(jìn)該藥的全球上市。2026年1月10日，其上市申請已獲中國國家藥監(jiān)局藥品審評中心受理。

然而，據(jù)媒體此前報道，F(xiàn)DA已將orforglipron的審批決定日期推遲至2026年4月10日。

02.

競爭維度擴(kuò)展

在此背景下，減重藥物競爭維度已然擴(kuò)展。

不僅有諾和諾德、禮來的推陳出新，還有遠(yuǎn)程醫(yī)療平臺Hims & Hers（Hims and Hers Health）等新入局者，以及輝瑞、羅氏、阿斯利康等MNC通過收購和授權(quán)引進(jìn)加速布局。

從GLP-1單靶點向雙靶點（GLP-1/GIP）、三靶點（GLP-1/GIP/GCGR）、胰淀素（Amylin）復(fù)方、口服小分子等多方向發(fā)展。禮來的retatrutide（三靶點激動劑）和諾和諾德的CagriSema（GLP-1/Amylin復(fù)方）代表了這一趨勢，聯(lián)邦制藥的UBT251（GLP-1/GIP/GCGR三靶點激動劑）已授權(quán)給諾和諾德。

口服制劑因其便利性成為競爭焦點，2025年12月，F(xiàn)DA批準(zhǔn)了全球首個用于肥胖治療的每日一次口服司美格魯肽，商品名為Wegovy片劑。這種口服制劑采用了獨特的SNAC技術(shù)，能夠促進(jìn)司美格魯肽的口服吸收。截至2026年1月23日，這種新型片劑的周處方量已達(dá)約5萬。

諾和諾德將其稱為“創(chuàng)紀(jì)錄的發(fā)布”，強(qiáng)調(diào)這種創(chuàng)新“滿足了患者的偏好，使我們在競爭日益激烈的領(lǐng)域中獨樹一幟”。此外，諾和諾德還提交了每周一次注射的CagriSema新藥申請，以及通過收購Akero Therapeutics獲得治療MASH（代謝相關(guān)脂肪性肝炎）的潛在首創(chuàng)療法efruxifermin。

諾和諾德Doustdar在展望2026年時設(shè)定了現(xiàn)實預(yù)期：“我們預(yù)計2026年銷售額將下降，且不承諾能迅速恢復(fù)近年來非凡的增長率。”這種坦誠反映了諾和諾德正在從高速增長期向可持續(xù)增長階段過渡的戰(zhàn)略調(diào)整。

此外，Hims & Hers以更低價格提供復(fù)合版司美格魯肽，雖引發(fā)安全性和合法性爭議，卻反映了患者對可及性和成本的新需求。

Hims & Hers于2026年2月5日宣布將開始提供諾和諾德減肥藥Wegovy的復(fù)方制劑，優(yōu)惠價格為每月49美元，比品牌藥物便宜約100美元。該復(fù)方制劑與Wegovy采用相同的活性成分——司美格魯肽。在一次性支付較低的費用后，訂閱五個月療程的患者此后每月將支付99美元，而諾和諾德公司將收取199美元。

這一舉措已有藥物安全性和合法性爭議，也引來了諾和諾德的回?fù)簟?026年2月5日，諾和諾德就Hims & Hers宣布將非法大規(guī)模銷售未經(jīng)批準(zhǔn)、非正品且未經(jīng)測試的司美格魯肽片劑仿制品，發(fā)表聲明稱：“Hims & Hers的行為是非法的藥物大規(guī)模復(fù)配行為，對患者安全構(gòu)成重大風(fēng)險。諾和諾德將采取法律和監(jiān)管行動。”

布局動作雖未停止，但企業(yè)也呈現(xiàn)出差異化選擇。在舊金山舉行的第44屆摩根大通醫(yī)療健康大會（JPM2026）上，諾和諾德表示，要聚焦與回歸核心，收窄至糖尿病與肥胖癥這兩大基石領(lǐng)域，諾和諾德選擇在核心領(lǐng)域做到極致，并享受所帶來的市場滲透深度。財報也顯示，截至2025年底，其Wegovy的全球足跡已幾乎翻倍，覆蓋52個國家。

禮來選擇了擴(kuò)張、擴(kuò)張、再擴(kuò)張。在鞏固其GLP-1類藥物市場地位的同時，2025年，禮來完成了39筆交易，搭建起包括抗體藥物偶聯(lián)物（ADC）、放射配體療法（RLT）、小干擾RNA（siRNA）及基因治療在內(nèi)的下一代技術(shù)平臺。

其他MNC也積極布局，各有側(cè)重。輝瑞以約100億美元收購Metsera更是標(biāo)志性交易。Metsera的核心資產(chǎn)包括每月一次給藥的GLP-1RA（MET-097i）和胰淀素類似物（MET-233i），兩者可聯(lián)合給藥并顯示協(xié)同增效。

羅氏以16.5億美元引進(jìn)Zealand的長效胰淀素類似物Petrelintide；艾伯維以3.5億美元首付引入Gubra的長效胰淀素類似物GUB014295。

國內(nèi)藥企翰森制藥、誠益生物、復(fù)星醫(yī)藥的口服小分子管線也獲得MNC青睞。翰森制藥的HS-10535（口服GLP-1小分子）授權(quán)默沙東，首付款1.12億美元；誠益生物的ECOS004（口服GLP-1激動劑）授權(quán)阿斯利康，首付款1.85億美元；復(fù)星醫(yī)藥/藥友制藥的YP05002（口服GLP-1小分子）授權(quán)輝瑞，首付款3000萬美元。

據(jù)丁香園 Insight 數(shù)據(jù)庫不完全統(tǒng)計，僅與 GLP-1 單個靶點相關(guān)的新藥項目數(shù)量就已突破 400 個，涵蓋從臨床前到上市的各個階段，充分顯示出這一領(lǐng)域的研發(fā)熱度和市場潛力。

隨著更多新機(jī)制藥物進(jìn)入市場，差異化創(chuàng)新、市場滲透率可能成為下一階段競爭的核心勝負(fù)手。

*封面來源：123rf

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