日元日債穩住了嗎？

新華社2月9日援引日本廣播協會開票數據報道，在8日舉行的日本眾議院選舉中，自民黨獲得316個議席，執政聯盟贏得過半數議席。我們此前在《2026年潛在的六只地緣“黑天鵝”》中曾指出，“亞太地區機會主義主體的戰略冒險”是2026年需關注的重要地緣風險之一。在1月27日的報告《日元日債穩住了嗎？——多極化進程中的日本資產邏輯嬗變》中，我們已就涉日地緣變化對日元、日債市場的影響展開分析。結合此次日本大選的最新結果，現將相關內容整理如下，供投資者參考：

日元日債穩住了嗎?這個問題需要在全球秩序變化的大框架來討論。年初以來，日本資本市場出現大幅波動，日元、日債雙雙走弱，日元避險屬性明顯弱化。近期，在日本政府的干預與引導下，情緒面雖暫獲安撫，市場呈現企穩跡象。但我們認為，日元與日債此番呈現的結構性變化，其深層次原因不能簡單歸因于短期經濟波動，而應置于更宏大的敘事框架下理解，全球秩序正從單極化向多極化深刻演進，這一進程正在系統性地重塑全球大類資產的定價邏輯，而日本資產的波動正是該邏輯轉換的具體體現。

此前日元、日債作為“避險資產”的地位，源于日本在美國單極秩序下的特殊角色。冷戰結束后，美國主導的單極秩序下，日本的地緣價值更多體現于金融領域。其作為美國的戰略盟友與資本富裕國，長期維持超低利率環境，客觀上成為美元資本進行全球套利與杠桿操作的重要工具。與此同時，日本自身也受益于該體系下的安全承諾與穩定資本流動，獲得了低風險環境與相對穩定的海外資產收益，從而共同支撐了日元及日債的“安全資產”屬性。

隨著世界秩序向多極化演進，日本的處境日益尷尬。美國相對實力下降，其對全球事務的掌控力和資源投放意愿均有所減弱。在此過程中，日本作為美國在亞太關鍵盟友的角色正在發生微妙而深刻的變化。一方面，美國對日本作為純粹金融杠桿的戰略依賴降低；另一方面，美國推行“戰略收縮”的同時，卻希望日本在亞太承擔更多前沿制衡角色，這反而將日本推向了地緣博弈的更前沿，增加了其面臨的地緣政治風險。

地緣格局變動與美國勢力范圍收縮，是本次日債、日元動蕩的根本原因。美國硬實力相對衰落，對外資產擴張速度放緩，削弱了其通過日本等盟友進行資本杠桿操作的能力與意愿。同時，美國在亞洲的戰略調整，為日本國內政治右傾與戰略冒險傾向提供了空間，潛在破壞了自上世紀七八十年代以來形成的相對穩定的區域安全框架。市場開始重新評估日本資產所依托的地緣安全基礎，其“避險”光環隨之褪色，這直接反映在日元與日債價格的同步調整上。

盡管日本政府干預能在短期內穩定市場情緒，但中期來看，日元與日債的基礎依然脆弱。日本當局的引導，能夠暫時平緩市場波動、緩解流動性壓力。然而，這些措施無法從根本上扭轉因地緣角色轉變而引發的資產邏輯嬗變。只要日本被持續置于大國博弈的前沿，其資產所蘊含的地緣政治風險溢價就將持續存在，甚至可能隨著區域緊張局勢的起伏而放大，使得日元和日債難以恢復過往的穩定“避險”地位。

單極秩序瓦解與多極化進程，仍將在中期持續影響全球金融市場。日本資產的“去安全化”趨勢，是多極化敘事在全球金融層面的一個具體縮影。體現了美國在不同區域實施戰略收縮的同時試圖最大化自身利益的行為：在歐洲謀求領土收益，在美洲直接獲取資源，在亞洲則企圖借助日本的冒險行動以增加其博弈籌碼。短期內，美國可能通過上述方式試圖緩解自身困境，這將加劇發達經濟體內部的“縮圈”效應。但長期而言，全球資本與增長重心向新興市場傾斜、國際貨幣與金融體系趨向多元化的宏觀趨勢難以逆轉，將持續重塑全球資產定價的底層邏輯。

風險提示：地區沖突升級風險；美國國內政治反彈；不確定性對金融市場的沖擊。

正文

年初以來，日本資本市場出現大幅波動，日元、日債雙雙走弱，日元避險屬性明顯弱化。近期，在日本政府的引導下，情緒面雖暫獲安撫，市場呈現企穩跡象。但我們認為，日元與日債此番呈現的結構性變化，其深層次原因不能簡單歸因于短期經濟波動，而應置于更宏大的敘事框架下理解，全球秩序正從單極化向多極化深刻演進，這一進程正在系統性地重塑全球大類資產的定價邏輯，而日本資產的波動正是該邏輯轉換的具體體現。

一、戰后日本地緣地位的兩個階段

第一階段：冷戰時期（二戰后至蘇聯解體前）——作為美國在亞洲的“橋頭堡”。該階段，日本成為美國在冷戰期間影響亞洲的關鍵支點，至少先后發揮了三重作用：二戰結束后初期，日本作為補給基地，延伸了美國的工業生產鏈，支持其在亞洲的軍事活動；隨著冷戰進入中期，意識形態與發展模式競爭加劇，日本成為西方資本主義價值觀及發展模式的展示窗口，助力美國在亞洲實現戰略目標；冷戰后期，美國在與蘇聯的博弈中一度處于守勢，通過《廣場協議》、金融開放與貿易限制等措施從日本獲取經濟利益[1]，從而增強其在冷戰中的博弈資本。

第二階段：單極秩序時期（蘇聯解體后）——日本的地緣價值體現于金融領域。隨著單極秩序的形成，日本作為工業與軍事補給基地的重要性相對下降。與此同時，日本在戰后依托美國發展起來的經濟體系，在失去與美國直接競爭的能力后，其安全性反而得到提升。此外，美國通過金融資本從全球獲利的意愿增強、阻力減小。日本在完成一定的資本積累后，成為資本富裕國，其長期低利率環境為美國資本提供了穩定的杠桿工具。作為回報，日本資本亦與美歐資本共同分享了全球尤其是新興市場的發展紅利。

換言之，在此前的單極秩序下，日本的地緣角色使其同時享受了低風險環境與穩定資本收益的雙重紅利，這也是日元與日債長期被視為“避險資產”的根本支撐。

二、多極秩序下邏輯的轉變

美國戰略收縮降低對日本作為杠桿工具的需求。蘇聯解體后，美國資本的全球擴張與其軟實力密切相關，而軟實力又依賴于美元的中心貨幣地位及美軍事實力等硬實力的支撐。然而，美國硬實力下降已成為現實，并已開始削弱其軟實力。盡管近期美國試圖通過強制性收購與軍事威懾等方式對外獲取資產，但這難以掩蓋其對外資產擴張速度放緩的事實——從美國對外資產占GDP比重可見一斑。在此背景下，美國借助日本作為杠桿以支持其資本擴張的需求可能正在減弱。

美國在亞洲的戰略收縮將日本推向地緣前沿。美國國家安全戰略所體現的“戰略收縮”傾向，為日本右翼勢力推動“政治正常化”提供了空間，增強了其戰略冒險與試探紅線的動機。這種行為可能破壞自《中日和平友好條約》簽署以來形成的區域安全環境，將日本重新置于地緣政治博弈的前沿，從而動搖其作為安全資產的底層邏輯。

盡管日本政府干預能在短期內穩定市場情緒，但中期來看，日元與日債的基礎依然脆弱。日本當局的引導，能夠暫時平緩市場波動、緩解流動性壓力。然而，這些措施無法從根本上扭轉因地緣角色轉變而引發的資產邏輯嬗變。只要日本被持續置于大國博弈的前沿，其資產所蘊含的地緣政治風險溢價就將持續存在，甚至可能隨著區域緊張局勢的起伏而放大，使得日元和日債難以恢復過往的穩定“避險”地位。

三、單極秩序瓦解與多極化進程，仍將在中期持續影響全球金融市場

單極秩序瓦解與多極化進程，仍將在中期持續影響全球金融市場。日本資產的“去安全化”趨勢，是多極化敘事在全球金融層面的一個具體縮影。體現了美國在不同區域實施戰略收縮的同時試圖最大化自身利益的行為：在歐洲謀求領土收益，在美洲直接獲取資源，在亞洲則企圖借助日本的冒險行動以增加其博弈籌碼。短期內，美國可能通過上述方式試圖緩解自身困境，這將加劇發達經濟體內部的“縮圈”效應。但長期而言，全球資本與增長重心向新興市場傾斜、國際貨幣與金融體系趨向多元化的宏觀趨勢難以逆轉，將持續重塑全球資產定價的底層邏輯。

風險提示：地區沖突升級風險；美國國內政治反彈；不確定性對金融市場的沖擊。

本文來源：王涵論宏觀